人民幣將持續(xù)貶值？

張延陶

作為曾經(jīng)最值得信賴的信用貨幣，美元在2008年金融危機后的表現(xiàn)“辜負”了太多期望。也正因如此，黃金在金融危機時成為了最佳避險配置資產(chǎn)，人民幣也在中國較穩(wěn)定的經(jīng)濟增長助力下備受追逐。

然而，去年以來，美國開始步入復蘇通道。美元指數(shù)從年中開始持續(xù)走強，全年增長將近13%，這在近20年內(nèi)都極為罕見;另外，美國非農(nóng)就業(yè)的表現(xiàn)也從2014年初的不足10萬人增長至2015年初的25.7萬人。

反觀與美元關聯(lián)緊密的人民幣，近期屢次逼近跌停，資金出逃壓力陡增，央行緊急調(diào)高人民幣中間價以求穩(wěn)定。為何人民幣如此瘋狂？貶值是否還會持續(xù)？

套利閃現(xiàn)

通過窗口公司與境內(nèi)企業(yè)的貿(mào)易往來，美元可以順利轉(zhuǎn)移到香港，進行套利操作。

招商證券首席宏觀分析師謝亞軒近日表示，此輪人民幣貶值的原因并不是人民幣太弱，而是美元太強，且美元的強勢是這么多年少見的。

隨著新興市場經(jīng)濟增長放緩，日歐進入新一輪的貨幣寬松，美元的走強勢必會從一定程度上吸引資金的流向。

而隨著美元資產(chǎn)的價值回歸，大規(guī)模資本的流出也對人民幣的貶值起到了“推波助瀾”的作用。

根據(jù)摩根大通估算，2014下半年中國出現(xiàn)大量資本流出。根據(jù)貿(mào)易順差（包括商品和服務貿(mào)易）、直接投資和企業(yè)與居民外匯存款變動額調(diào)整后，2014年第三季度和第四季度“熱錢”外流總額估算分別為494億美元和1089億美元。

與此同時，人民幣貶值窗口較往年更為頻繁的打開，一些國內(nèi)的外貿(mào)型企業(yè)出于對沖風險的需求，也開始“挖墻腳”。

1月26日，人民幣即期匯率逼近跌停，香港NDF市場的人民幣兌美元報價要比境內(nèi)市場低247個基點，這一空間觸發(fā)了當天眾多企業(yè)在境內(nèi)市場購匯，然后將這些美元悉數(shù)轉(zhuǎn)往香港結(jié)匯，這也就意味著如果投入1億元進行套利操作，可以賺取247萬元的收益。

對于資本管制的壁壘，這些企業(yè)自然也有應對之法。“窗口公司”就為轉(zhuǎn)移外匯提供了便捷且較為安全的渠道。通過窗口公司與境內(nèi)企業(yè)的貿(mào)易往來，美元可以順利轉(zhuǎn)移到香港，進行套利操作。

資本輸出

中國由世界工廠向世界投資人進行的角色轉(zhuǎn)變，資本輸出將成為新趨勢。

在推廣“一帶一路”戰(zhàn)略的過程中，沿線國家在基建投資上的資金缺口就是急需補貼的。

據(jù)統(tǒng)計，中國在涉及亞太自貿(mào)區(qū)建設的初期承諾投資就至少有3000億美元，其中包括金磚國家開發(fā)銀行及相關基金1500億美元、亞投行500億美元、絲路基金400億美元，以及對上合組織銀行的出資額及其他援助和貸款。

而除了國家層面的資本輸出，大型企業(yè)層面的跨國收購、投資同樣逐漸增多。

如阿里巴巴收購新加坡郵政10.35%的股份、萬達斥資4.88億澳元收購澳洲悉尼的商業(yè)大廈并投資10億美元對其進行重建。

普華永道發(fā)布的年度企業(yè)并購報告顯示，去年全年中國地區(qū)企業(yè)并購交易創(chuàng)歷史新高，交易數(shù)達6899宗，交易金額達到4070億美元。其中大陸企業(yè)海外并購交易數(shù)量達272宗，創(chuàng)歷史新高。

隨著中國由世界工廠向世界投資人進行的角色轉(zhuǎn)變，資本輸出將成為新趨勢。

央行拆招

對于資金出逃引起的人民幣匯率波動，央行并非打算“無為而治”。2月6日，央行授權外匯交易中心公布，美元兌人民幣中間價為6.1261，較上一個交易日下降了105個基點，為兩周內(nèi)最高值。

對外經(jīng)貿(mào)大學金融學院教授丁志杰表示，自去年以來，央行逐步退出對人民幣匯率的常態(tài)化干預，主要運用中間價對匯率進行管理。因此，把交易價相對于中間價出現(xiàn)貶值解讀成人民幣匯率暴跌，是不了解人民幣匯率的一種誤讀。

所謂“中間價”并非市場匯率，而是央行委托外匯交易中心對外公布的用于管理匯率的手段，而交易價是銀行間外匯市場上金融機構(gòu)買賣外匯形成的匯率。兩者的偏離反映的是央行指導價和市場價的差異，只有交易價在一段時間里持續(xù)高于或低于中間價，才顯示人民幣匯率有貶值或升值壓力。

數(shù)據(jù)顯示，1月人民幣對美元中間價維持在6.1188—6.1384之間，上下相差196個點，波動幅度只為0.32%。整個月份交易價處在6.1878—6.2569這個區(qū)間，波動幅度為1.12%。在發(fā)生所謂暴跌的26日，最高交易價與最低價相差198個點，波動幅度基本也是0.32%。

但是縱觀1月國際外匯市場的表現(xiàn)，瑞士法郎甚至瞬間飆升30%。“從國內(nèi)國際經(jīng)濟金融形勢來看，人民幣仍在強勢貨幣之列。”丁志杰認為。

觀點交鋒

外管局管濤：我國人民幣匯率已經(jīng)趨于均衡合理水平。在國外及國內(nèi)兩方面因素影響下，2015年跨境資本流動將出現(xiàn)階段性流出與流入交替進行，人民幣匯率不會大幅貶值，也不會大幅升值，同時匯率雙邊波動將更為頻繁。人民幣匯率雙邊波動的格局必然會更加常態(tài)化。

摩根大通朱海斌：短期內(nèi)人民幣進一步貶值空間有限。雙向波動下的穩(wěn)定人民幣匯率仍是央行近期的優(yōu)先選擇，而短期內(nèi)匯率波幅擴大的可能性較小。總體來看，綜合考慮經(jīng)常賬戶盈余擴大、美元走強、推動人民幣國際化等各種因素，我們認為2015年最有可能的情形是人民幣在一定區(qū)間內(nèi)波動。

野村證券：今年是人民幣能否被納入IMF特別提款權的關鍵年份。對于尋求使人民幣走向國際化的中國，貶值政策發(fā)出的是錯誤信號。人民幣貶值不利于人民幣的國際化。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家魯政委：未來三至五年內(nèi)，人民幣的總體趨勢是貶值。因為從美元來看，美國經(jīng)濟的繼續(xù)復蘇、美國財政赤字的收窄、貿(mào)易逆差的下降都會構(gòu)成美元進一步走強的支持因素;而反觀中國經(jīng)濟，學者們幾乎一致的研究結(jié)果是，2007年之后，中國的勞動生產(chǎn)率已經(jīng)開始下降。