公司治理視角下的混合所有制改革

楊欣河，袁建華，許 屹，黎開(kāi)顏

（北京信息控制研究所，北京 100048）

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，結(jié)構(gòu)調(diào)整成為加快經(jīng)濟(jì)方式轉(zhuǎn)變的主動(dòng)選擇。國(guó)有企業(yè)作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，改革的方向和路徑至關(guān)重要。十八屆三中全會(huì)以來(lái)，混合所有制成為國(guó)企改革領(lǐng)域的熱點(diǎn)，中央明確提出以市場(chǎng)化為導(dǎo)向深化國(guó)企改革，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，完善現(xiàn)代企業(yè)制度。目前，混合所有制正在被各類國(guó)企以各種方式嘗試推進(jìn)。

混合所有制經(jīng)濟(jì)，是指不同性質(zhì)的資本聯(lián)合、融合或參股而形成的經(jīng)濟(jì)成分，其目的是通過(guò)不同股權(quán)之間的組合，平衡各類股權(quán)的控制力以相互制衡，利用不同性質(zhì)股權(quán)的各自優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)各類性質(zhì)股東的合作共贏。之所以要發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)長(zhǎng)期面臨著所有者缺位、公司治理不健全、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率低下等問(wèn)題。本文從公司治理理論出發(fā)，闡述混合所有制經(jīng)濟(jì)對(duì)國(guó)有企業(yè)治理機(jī)制的作用及相應(yīng)的條件。

一、混改緣由

從公司治理理論的角度來(lái)看，國(guó)有企業(yè)的本質(zhì)問(wèn)題就是代理成本問(wèn)題。代理成本包括三個(gè)方面。第一，委托人的監(jiān)督成本，即為使代理人以委托人的利益為目標(biāo)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和防止代理人以自身的利益為目標(biāo)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所付出的成本，一般分為激勵(lì)成本和約束成本，包括績(jī)效考核、薪酬機(jī)制、員工持股等。第二，代理人的擔(dān)保成本，指代理人為使委托人相信其不會(huì)采取損害委托人利益的行為，所需付出的成本，還包括其采取損害行為后，所需付出的賠償成本，包括代理人的履歷、名譽(yù)、信用以及違約合同等。第三，剩余損失，是指在具有相同的能力和信息的情況下，委托人和代理人因效用函數(shù)不同，產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)管理結(jié)果差異，包括執(zhí)行效率、風(fēng)險(xiǎn)偏好等。前兩方面是制定合同過(guò)程中和按合同執(zhí)行時(shí)付出的實(shí)際成本，而第三方面則是在合同未規(guī)定的情況出現(xiàn)時(shí)，代理人管理的機(jī)會(huì)成本。

雖然經(jīng)過(guò)近20年的改革，國(guó)有企業(yè)建立了法人治理結(jié)構(gòu)和完善的治理機(jī)制，但治理的效率較低。一方面，國(guó)家作為企業(yè)的所有者，無(wú)法對(duì)企業(yè)行為進(jìn)行有效的決策和監(jiān)管；另一方面，董事作為企業(yè)所有者的代理人，承擔(dān)的不僅是監(jiān)督權(quán)和決策權(quán)，往往還掌握著企業(yè)的管理權(quán)，既當(dāng)裁判員，又當(dāng)運(yùn)動(dòng)員。由于外部的法律法規(guī)相對(duì)滯后，內(nèi)部的激勵(lì)機(jī)制也并不完善，因此企業(yè)的管理者很容易以自身的效用函數(shù)取代所有者（國(guó)家）的效用函數(shù)，且在違規(guī)成本很低時(shí)，甚至?xí)p害所有者利益，剩余損失成為代理成本的主要方面。

混合所有制改革，即是從外部引入所有者，通過(guò)所有權(quán)的重新分配，來(lái)對(duì)企業(yè)的控制權(quán)和索取權(quán)進(jìn)行改善。

首先，通過(guò)引入純粹的所有者，可以使企業(yè)的目標(biāo)函數(shù)向股東目標(biāo)函數(shù)轉(zhuǎn)移，增加所有者約束。其次，所有者的風(fēng)險(xiǎn)偏好是中立的，而管理者的風(fēng)險(xiǎn)偏好是厭惡的。因?yàn)榍罢呤秋L(fēng)險(xiǎn)與收益并存，承擔(dān)決策的高風(fēng)險(xiǎn)，收獲決策的高收益；后者的風(fēng)險(xiǎn)和收益不成比例，不僅要承擔(dān)企業(yè)決策的風(fēng)險(xiǎn)，而且要承擔(dān)自身履歷和聲譽(yù)受到損失的風(fēng)險(xiǎn)，因此，引入所有者會(huì)提高企業(yè)決策的風(fēng)險(xiǎn)偏好，而這有利于企業(yè)創(chuàng)新。最后，國(guó)有企業(yè)的退出機(jī)制較為乏力，這使得雖然國(guó)家關(guān)心企業(yè)的運(yùn)營(yíng)效率和盈利能力，但卻無(wú)法對(duì)代理人施加硬性約束。新進(jìn)入的所有者必然會(huì)有靈活的進(jìn)入退出機(jī)制，這會(huì)對(duì)代理人行為產(chǎn)生積極影響，也為國(guó)企建立靈活的退出機(jī)制積累經(jīng)驗(yàn)。

然而，要使混合所有制改革切實(shí)有效，核心問(wèn)題則在于新進(jìn)入的所有者降低剩余損失的動(dòng)力何在？

二、混改動(dòng)力

我們將新進(jìn)入所有者為使剩余損失下降而付出的成本稱為監(jiān)督成本，而剩余損失的下降是以所有者或所有者代理的控制權(quán)得到有效執(zhí)行的程度決定的。因此，監(jiān)督成本是指所有者或所有者的代理人為使自身控制權(quán)得到有效執(zhí)行而付出的成本。

作為一個(gè)新進(jìn)入的所有者，是否參與企業(yè)決策，降低剩余損失，取決于入股后的預(yù)期收益和其所付出的監(jiān)督成本。投資人追求的是預(yù)期收益與監(jiān)督成本的差值最大化。我們以S表示新進(jìn)入者的預(yù)期收益，以C表示它的監(jiān)督成本，以R表示它的持股比例，則有

上述公式中，預(yù)期收益是監(jiān)督成本和持股比例的函數(shù)，其中預(yù)期收益關(guān)于監(jiān)督成本的一階導(dǎo)數(shù)為正，二階導(dǎo)數(shù)為負(fù)，表明隨著監(jiān)督成本的增加，預(yù)期收益也跟著增加，但增加的幅度越來(lái)越小。預(yù)期收益關(guān)于持股比例的一階導(dǎo)數(shù)為正，二階導(dǎo)數(shù)為零，表明隨著持股比例的增加，預(yù)期收益也跟著增加，增加幅度不變。Sr表示新進(jìn)入企業(yè)監(jiān)督成本為零時(shí)，其所得的預(yù)期收益。

以I表示投資者所得的最終收益，則投資者追求的是Max（I）。

圖1 監(jiān)督成本與凈收益關(guān)系

預(yù)期收益與監(jiān)督成本的關(guān)系由兩部分因素決定，一部分是由企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和外部治理環(huán)境所決定，一部分是由企業(yè)的屬性所決定。一般來(lái)說(shuō)，內(nèi)部公司治理結(jié)構(gòu)越完善，投資者控制權(quán)的傳遞越順暢，到達(dá)的組織機(jī)構(gòu)層級(jí)越深入，預(yù)期收益對(duì)監(jiān)督成本的反應(yīng)越靈敏；外部產(chǎn)品市場(chǎng)化和經(jīng)理人市場(chǎng)化程度越高，代理人的績(jī)效水平和職業(yè)操守越高，對(duì)投資者效用的理解和執(zhí)行越契合，預(yù)期收益對(duì)監(jiān)督成本的反應(yīng)越靈敏。而企業(yè)的歷史沿革、行業(yè)差別、功能定位、企業(yè)文化等屬性，則決定了投資者在公司體制機(jī)制外控制企業(yè)的額外成本。一般來(lái)說(shuō)，涉及國(guó)家安全、國(guó)計(jì)民生的企業(yè)，投資人預(yù)期收益對(duì)監(jiān)督成本的敏感度較低；高科技、競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，投資人預(yù)期收益對(duì)監(jiān)督成本的敏感度較高。

一般來(lái)說(shuō)，混合所有制引入的參股、控股企業(yè)，處于以下幾種狀態(tài)。

（1）ΔS>ΔC

監(jiān)督成本的變動(dòng)值小于預(yù)期收益的變動(dòng)值。這種狀態(tài)下的企業(yè)，治理機(jī)制領(lǐng)先于發(fā)展需要，組織架構(gòu)比較精煉，治理結(jié)構(gòu)比較完善，只是代理人以自身效用最大化進(jìn)行決策的機(jī)會(huì)主義行為較為嚴(yán)重，此時(shí)新進(jìn)入投資者可以通過(guò)增加監(jiān)督成本的方式可以很快提高企業(yè)收益。如更換董事、聘請(qǐng)外部機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略管理咨詢、開(kāi)展國(guó)際合作等。

（2）ΔS=ΔC

監(jiān)督成本的變動(dòng)值等于預(yù)期收益的變動(dòng)值。這種狀態(tài)下的企業(yè)，治理機(jī)制與發(fā)展需要相匹配，代理人完全按股東利益最大化為目標(biāo)進(jìn)行決策經(jīng)營(yíng)，剩余損失最低，投資者監(jiān)督成本的邊際效用等于零，預(yù)期收益達(dá)到最大化。

（3）ΔS<ΔC

監(jiān)督成本的變動(dòng)值大于預(yù)期收益的變動(dòng)值。這種狀態(tài)下的企業(yè)，治理機(jī)制落后于發(fā)展需要，投資者的控制權(quán)得不到有效執(zhí)行。此時(shí)，即使新進(jìn)投資者投入巨大的監(jiān)督成本，也不會(huì)帶來(lái)對(duì)應(yīng)的預(yù)期收益。相應(yīng)地，新的投資者可能采取不作為的狀態(tài)（監(jiān)督成本為0），直接賺取預(yù)期收益；也可能通過(guò)參與企業(yè)運(yùn)營(yíng)來(lái)降低國(guó)企的治理水平，使得企業(yè)虧損，然后再以低估值完成收購(gòu)，造成國(guó)有資產(chǎn)的流失。

圖2 監(jiān)督成本與預(yù)期收益關(guān)系

應(yīng)該說(shuō)，公司治理結(jié)構(gòu)的變革是為了解決企業(yè)發(fā)展進(jìn)入新階段所遇到的問(wèn)題而產(chǎn)生的；而隨著企業(yè)運(yùn)營(yíng)遇到的新問(wèn)題，新的公司治理結(jié)構(gòu)也會(huì)不斷完善，直到企業(yè)再次進(jìn)入下一發(fā)展階段。因此，治理結(jié)構(gòu)的變革一般是滯后于企業(yè)發(fā)展的。如今，我國(guó)國(guó)有企業(yè)參與市場(chǎng)化、國(guó)際化的競(jìng)爭(zhēng)日益加深，企業(yè)發(fā)展已進(jìn)入新的階段，但公司治理結(jié)構(gòu)的變革還未能完成。如圖2所示，雖然國(guó)有企業(yè)大部分在推行科學(xué)的公司治理結(jié)構(gòu)建設(shè)，但并未能將新的公司治理結(jié)構(gòu)深化到企業(yè)的末端，因此大部分仍屬于紅色的情況（3）。此時(shí)，監(jiān)督成本還未能有效地轉(zhuǎn)化為收益。但是，改革無(wú)退路，如果不能深化治理結(jié)構(gòu)改革，完成新的治理結(jié)構(gòu)的建設(shè)，那么企業(yè)必將被發(fā)展的潮流所淘汰。而堅(jiān)持公司治理結(jié)構(gòu)的建設(shè)和完善，國(guó)有企業(yè)將陸續(xù)進(jìn)入（1）的情況，重新煥發(fā)活力。

因此，要想通過(guò)混合所有制達(dá)到提升公司經(jīng)營(yíng)管理能力的目的，避免出現(xiàn)參股企業(yè)無(wú)所作為、分享企業(yè)利潤(rùn)，間接導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失的情況發(fā)生，關(guān)鍵在于治理結(jié)構(gòu)的深化和完善。這主要依靠企業(yè)內(nèi)部治理的深化改革包括EVA考核、全面預(yù)算管理、平衡計(jì)分卡、KPI等和外部治理的不斷完善來(lái)實(shí)現(xiàn)，包括產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)、經(jīng)理人市場(chǎng)的建設(shè)等。只有構(gòu)建市場(chǎng)化的資源配置和流動(dòng)的經(jīng)理人市場(chǎng)，并在此基礎(chǔ)上，輔之以內(nèi)部公司治理機(jī)制的改善，才能發(fā)揮新進(jìn)投資者的作用，使混合所有制落到實(shí)處。如此，我國(guó)國(guó)有企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力將得到提升，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展提供強(qiáng)大的助力。否則，混合所有制只是將國(guó)家利益向民營(yíng)利益轉(zhuǎn)移而已。

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