私募基金經理個人特征與投資能力研究

石興樂

（廣西大學 商學院，南寧 530004）

伴隨著我國證券市場不斷完善，機構投資者在證券市場上的作用越來越明顯；而證券投資基金作為重要的機構投資者，其經理人的投資理念和行為正被其他投資者追捧。作為基金投資的主要決策者，對基金經理投資能力的研究非常有必要。目前，大量的文獻通過基金經理個人特征對其管理的基金業績影響來評價基金經理人的能力，然而研究主要集中在公募基金經理，而關于私募基金經理的文獻較少。本文試圖通過對陽光私募基金業績與其經理的個人特征的分析，探討私募基金經理的個人特征與其投資能力的關系。

一、文獻綜述

我國學者對基金經理的個人特征的研究時間較短，尚未形成統一的評價指標，目前主要借鑒國外學者的研究指標，主要包括基金經理的年齡、性別、學歷、工作經理、金融類證書等。國外的 Golec（1996）、Li，Zhang和 Zhao（2005）認為，年輕的基金經理能獲得較高的收益，而Chevalier和Ellison（1999a，1999b）發現基金經理的年齡與其業績呈負相關；Chevalier和Ellison（1999a，1999b）、Li，Zhang和 Zhao（2005）、Gottesman和Morey（2006）、Arno A.Gottesman和 Matthew R.Morey（2006）認為，畢業于名校的基金經理通常能獲得較好的業績；Stefan Rienzi和Alexandra Nielsen（2006）認為，男性經理往往能取得更高的基金業績；Golec（1996）認為獲得MBA的基金經理投資能力較強；Ding、Warmers（2004）和 Kostovetsky（2009）認為，基金經理在職時間、學歷、畢業院校等個人特征對基金業績影響顯著，但是影響的方向和形式可能較為復雜。國內的彭聰（2005）、易振（2008）、吳琪（2010）發現，年輕的基金經理往往能獲得更高的收益；徐明東、黎捷（2005）發現，獲得MBA的基金經理具有較強的投資能力；陳立梅（2010）研究發現，基金經理的從業時間、任期和學歷與基金業績顯著正相關，而年齡對基金業績并沒有顯著影響；于靜（2013）認為，投資經驗豐富、畢業于名校、MBA學位、有海外背景或擁有專業資格證書的基金經理投資收益更高；趙秀娟和汪壽陽（2010）、韓燕等（2011）研究了基金經理個人特征和業績，但并沒有發現二者之間有一致的關系；胡曉燕（2011）則將這一研究擴展到私募基金，探討了經理的個人特性對私募基金業績的影響；陳道輪、陳欣、陳工孟、張曉燕（2013）發現陽光私募基金總體跑贏市場。

二、私募基金經理的特征選取和基本假定

本文主要借鑒Li，Zhang和Zhao（2005）從基金經理的學習能力和工作經驗兩個方面來選取其個人特征。學習能力的指標包括畢業名校、擁有碩士&博士學位、理工科背景、留學海外；代表工作經驗的指標包括年齡、工作年限、任私募基金經理的時間、金融從業經歷。

假設一：年齡不能反映私募基金經理的投資能力。因為年輕的基金經理缺乏投資經驗，但是接受新領域的能力強，工作精力更充沛，所以二者之間沒有一直不變的關系。

假設二：性別對業績的影響不明顯。研究者通常認為女性比男性顯得更為穩健，但是對于私募基金經理而言，穩健意味著會錯過獲得超額收益的機會，激進又會增加收益的風險；因此，由性格導致投資風格的差異對業績影響并不明顯。

假設三：擁有高學歷和金融從業背景的私募基金經理的業績并不一定優于其他私募基金經理。盡管我國私募基金業發展比較晚，但是靈活的激勵機制、巨大的發展潛力吸引了各路優秀人才的加入。針對進入私募行業之前從業的經理，業內將其“出身”劃分為券商、公募、保險、民間、實業、信托、銀行七大類。出身傳統金融行業的私募基金經理，由于人事制度原因，通常擁有較高的學歷，投資理論知識比較扎實；但是，來自實業和民間的私募基金經理由于對某一行業有較深的認識，更能抓住行業發展的機遇。因此，學歷對私募基金經理業績的影響是混合的。

假設四：擁有CFA&CPA不能代表私募基金經理具有較強的投資能力。

假設五：參與管理基金數目越多的私募基金經理的業績較好。

假設六：有理工科背景的私募基金經理通常能獲得更好的業績。由于理工科的基金經理思維邏輯能力較強，對產品的研發和生產有一定的認識，這有助于基金經理提高行業分析能力和挖掘挖掘具有發展潛力的企業。

假設七：海外背景能增強私募基金經理的投資能力。

三、樣本的選擇和模型設定

（一）變量的定義及數據來源

本文選擇我國2010年7月至2014年10月間98位私募基金經理管理的非結構化陽光私募基金的月度數據為樣本，為了確保所選的樣本不是新設立的基金，選擇2009年前成立的基金作為樣本。本文使用基金的簡單累計收益率Ri和滬深300指數的收率之差作為基金的業績評價指標Y，選擇國內排名前20的院校作為名校。數據來源于東方財富網、私募排排網和人工收集。變量定義具體如表1所示。

表1 相關變量的定義

（二）模型假定

根據基金經理的個人特征與基金業績的關系，模型設定如下：ε是誤差項。

四、實證結果及分析

（一）描述性統計分析

表2是相關變量的描述性統計結果。我國的私募基金經理以男性為主，占到了95%；私募基金經理的平均年齡為43歲；86%的基金經理畢業于名校，14%的基金經理擁有海外背景，79%的的私募基金經理擁有碩士學位，7%的私募基金經理擁有博士學位，15%的私募基金經理擁有MBA學位，6%的私募基金經理擁有CFA證書。私募基金經理的平均工作時間為15.72年，從事私募基金的的時間為6.22年，參與管理私募基金的數目為2.01只。具有理工科背景和金融從業背景的私募基金經理分別有14%和46%。

（二）實證結果分析

本文采用OLS和QR（分位數）回歸，結果如表3和圖1所示。

圖1 分位數回歸系數變化

從OLS回歸的結果分析，我們發現私募基金經理的業績和個人特征的關系如下：（1）年齡、性別、MBA、CFA、從業時間和任職私募基金經理的時間對基金業績的影響均為負，但是統計不顯著，這基本上支持了假設一、二、四。（2）參與管理私募基金的數目對基金業績的影響為正，但是也不顯著，這不支持假設五，表明參與管理私募基金的數目并不能明顯的影響其基金業績。（3）獲得碩士學位對基金業績影響為負，而獲得博士和金融從業背景對基金業績影響為正，但在統計上都不顯著，這支持了假設三。（4）理工科背景和海外背景對私募基金經理的業績影響顯著為正，這支持了假設六、七。

從QR回歸的結果分析：（1）性別、畢業名校、獲得博士學位、MBA、CFA、金融從業背景、工作年數和任職私募基金經理的時間對私募基金經理業績的影響在各分位點均不顯著，這與OLS回歸的結果一致。（2）海外背景對私募基金經理的業績影響顯著，其系數隨分位數的增加呈上升趨勢，這表明，海外背景對私募基金經理業績的影響顯著為正且隨著分位數的增加越來越強。（3）擁有理工科背景對私募基金經理業績影響非常顯著，這與OLS回歸的結果一致。其系數隨著分位數的增加越來越大，這表明理工科背景對私募基金經理業績的影響隨其增加逐漸變強。（4）年齡和參與管理基金的數目對私募基金經理業績的影響在分位數兩端顯著，中間不顯著。業績處在較低水平的私募基金經理，年齡和參與管理的私募基金數目對其業績的影響顯著為負；而業績處在較高水平的私募基金經理，年齡和參與管理的私募基金數目對其業績的影響顯著為正。

五、結論

本文利用OLS和QR對私募基金經理個人特征與其投資能力的關系進行實證研究，結果表明，性別、畢業名校、獲得博士學位、MBA、CFA、金融從業背景、工作年數和任職私募基金經理的時間對私募基金經理業績的影響在統計上均不顯著。業績處在較低水平的基金經理，海外背景對其投資能力的影響不顯著；業績處在中間水平的基金經理，海外背景對其投資能力影響顯著為正；業績處在較高水平的基金經理，海外背景對其投資能力的影響不僅顯著為正，而且系數越來越大，即影響也越來越強。具有理工科背景的私募基金經理其投資能力總體較強，而年齡和參與管理私募基金的數目對私募基金經理的投資能力影響在不同投資水平上不一致。

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