嘉能可困境：做莊者的終局

外界可能很難理解嘉能可（Glencore）陷入困境后許多大宗商品從業者的幸災樂禍，但如果你經歷過十數年來大宗商品的起起落落，很多情緒就變得明朗。

期貨起源于谷物交易，由于季節性的氣候變化和病蟲害的不時發生，農產品靠天吃飯，未來的收成有很大的不確定性，貿易商和農場主無法預計未來的價格風險，開始以合約買賣未來的收成，從而鎖定收益和成本。

從這個簡單的歷程可以看出，期貨市場是大宗商品用以規避風險和發現價格的地方。但是，從市場發展的第一天起，就存在投機者。因為如果市場參與度不高，形成的價格就是無效的，比如你賣出10億斤谷物，價格10元，這是一個不合理的價格。如果沒有投機者，就沒有人能夠和你作對手盤，即有價無市，價格博弈無法形成平衡，就會產生巨大的偏離，導致風險對沖功能失效。而如果投機者大量進入期貨市場，在自己的視角——看多或者看空之下，就會有人下單交易。其中有對的，也必然有錯的，市場就會產生偏離和回歸，從而形成期貨市場的平衡。投機者增加了市場的厚度，才能夠產生合理的波動，其參與帶來了巨大的流動性，降低了風險。即使由于無法出清形不成公允價格，出現錯誤定價，投機者的看法也會分裂，看多看空者都會下注不同的頭寸，從而帶來市場重新平衡。

然而，在大宗商品市場，無論是現貨還是期貨市場，數百年來都不乏控盤做莊者。做莊者理解整個期貨市場運行的規則和內在奧秘，所以他們會試圖壟斷貨源，操控價格。常規的做法是做多，買入市場上足夠多的貨物，囤積后就壟斷了供應端，以至于市場需求方喪失議價能力。

近二十年來，中國是全球大宗商品市場的最大受害者。比如鐵礦石，必和必拓和淡水河谷控制市場，以至于中國鋼鐵業不得不以高價買入鐵礦石。必和必拓等的方法并不是控制鐵礦山，而是控制成千上萬個中小鐵礦商出來的運輸物流通道，依靠自己的鐵路和碼頭，迫使上游礦山接受低價，然后迫使中國鋼鐵業接受高價。

嘉能可控盤有色金屬的方法可以說是異曲同工：它壟斷LME倉庫，制造出貨擁堵，導致做空者無法交割，需求方取貨緩慢。依賴這些方法，黑色和有色礦業巨頭們在十幾年間賺得盆滿缽滿。他們在操控市場的過程中，在規則之內鉆空子，造成中國銅國儲巨虧。

與此相對照，日本住友商社曾經有交易員濱中泰男試圖控制銅現貨做莊，逼倉期貨空頭，一度成功，但被歐美市場的監管機構注意到，以龐大律師團控告住友，導致銅暴跌，住友商社爆倉巨虧，依賴住友財團注資才勉強生存。

其中的不公平顯而易見。歐美人玩大宗商品數百年，制定規則，并善于利用規則中的漏洞。中國人在面對不公平時反應很慢，甚至根本不知該如何對抗。而日本人雖然玩金融衍生品比中國早，但對投機規則同樣不熟悉，對手在遭遇巨虧時，就利用法律反擊。

當前，中國市場已經融入全球化進程，只有成為更好的玩家，建立自己的金融游戲平臺，樹立規則，才能夠與歐美抗衡。閉關鎖國或者從市場上倒退，不應該成為我們的選擇。

中國已經建立了各種商品期貨平臺，包括了有色金屬、黑色金屬、化工產品、農產品、建材、金銀等幾乎所有門類的原物料商品。可以說，中國的期貨市場是和國際市場結合最緊密，也是最成熟最國際化的市場，對于中國獲得全球大宗商品定價權亦有幫助。其中最成功的是橡膠和銅。橡膠的定價權已經轉移到上海，銅的定價權因為上海市場的興起，LME無法再獨攬市場價格。而鐵礦石上線，體現了更顯著的效果，鋼鐵廠可以利用期貨市場來保值或者接貨，對于國際市場價格產生了立竿見影的影響。

但國內市場同樣迅速出現了做莊者。相對于歐美市場的做莊，中國的做莊者手法粗暴魯莽。其中橡膠、膠合板、綠豆、白糖、甲醇等等，都出現過著名的操控事件。

最近暴露出來的一次做莊事件，就是業內心知肚明、被證監會公布審理結果的甲醇坐莊事件。這一次的甲醇做莊逼倉以失敗告終，原因在于貿易商巨頭壟斷了國內現貨貨源，然后在期貨做多逼倉，壓注空頭無法交割。失敗的原因是國際原油價格暴跌，海外甲醇現貨價格遠低于國內，這擊垮了多頭的信心，空頭大舉反撲，造成做莊者虧損數億，且被證監會終身禁止入市。

從過去二十年的期貨歷史來看，野蠻人時代正在過去，政策面對期貨市場的規范越來越明朗。

回到上面嘉能可瀕臨倒閉帶來的反響，交易者越來越明白趨勢的力量，期貨市場的天道，同時也是經濟社會的天道，那就是：不可逆市。

嘉能可逆市控盤很多年，在作弊謀求暴利的過程中，他們對真正的市場研究失去了能力，以至于看不到全球經濟周期的力量。他們犯了嚴重的錯誤，庫存成本高昂，借貸擴張沒有減速，從而在價格崩盤下，引發巨虧，并導致其信用破產，銀行和投資人拋棄了他們。

這就是終局。

歸根結底，大宗商品期貨市場是貿易者、生產者、交易者在規則下發現價格趨勢、投機獲利或者規避現貨風險的工具，是市場平臺方用于獲得大宗商品定價權、規避國際巨頭壟斷的一種公允工具。

這不是投機者的墳場，卻一定是做莊者的墳場。

（作者為基金經理人，橡谷智庫創立者）