深高速重估

11月30日，深高速（600548.SH）公告，深圳市政府將回購其名下的南光高速、鹽排高速和鹽壩高速。三條高速公路總價96.88億元或76.52億元（不同后續(xù)方案）。

A股市場有不少高速公路上市公司，而且普遍給予的P/E都是相對穩(wěn)定且偏低的。根據(jù)中國現(xiàn)狀，高速公路收費都有時間限制，一般為25-30年。那么給予的P/E估值必須低于收費時效且每年遞減，所以高速公路估值多在10-20倍P/E之間。比如深高速的南廣高速2008年開始通車，目前已經(jīng)收費7年，收費截止日期是2033年。那么估值給予的P/E必須低于剩余的17年收費期限。當然高速公路的收費每年會變動，一般和GDP同步或略多，因為費用接近固定，所以其利潤增長會相對比較多，這樣雖然P/E倍率下降，但因利潤增加，所以股價還是能相對穩(wěn)定在一個區(qū)間內(nèi)。

普遍高速公路無法使用P/B的估值方法，高速公路收費權在資產(chǎn)負債表中都體現(xiàn)在無形資產(chǎn)上，每年遞減至最后收費結束移交價值歸零。比如全國第一條收費高速公路，上海滬嘉高速經(jīng)歷23年收費之后于2012年1月1日停止收費，轉變成城市快速路。所以在回購發(fā)生之前對深高速用P/E的方法估值是合理的。

但深高速此次回購等于是一次資產(chǎn)出售過程，更合理的估值應該按P/B估值，即出售資產(chǎn)價格在企業(yè)價值中起決定作用，而非P/E所關注的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)。出售資產(chǎn)本身就是現(xiàn)金流不用折現(xiàn)。

深高速最有價值的是兩塊資產(chǎn)。其一是深圳本地剩余高速公路。此次回購之后，深高速在深圳本地僅持有水官高速50%權益和機荷高速100%權益，這兩條高速公路中任何一條的質量（收費+流量）都明顯超過之前被收購幾條高速公路之和。……