寶鋼股份業績變臉之謎

在鐵礦石等原材料價格大幅下降的背景下，市場原本預期寶鋼股份（600019.SH）2014年能夠交出一份靚麗的成績單。然而，公司近日發布的業績快報卻令投資者大跌眼鏡，大幅低于市場預期。

究竟是鋼鐵行業經營環境依舊壓力重重，還是自身因素所致呢？

經過分析，《證券市場周刊》記者認為，寶鋼股份業績不達預期，更多的是因為減值準備、費用集中計提等自身因素所致，公司存在調節業績的痕跡，疑為來年的股權激勵保駕護航。

業績大幅低于預期

寶鋼股份1月15日發布的2014年業績預告顯示，公司全年實現營業收入1884.27億元，同比下滑0.84%;歸屬于母公司股東的凈利潤58.23億元，同比增長0.08%。

單季度來看，寶鋼股份四季度實現收入448.35億元，同比下降5.46%;凈利潤8.1億元，同比下滑33.18%，為2014年單季度最低，也是2009年二季度以來的單季度最差業績（剔除2012年四季度減值影響）。

值得注意的是，寶鋼股份2014年3季度單季度的凈利潤同比增長97.71%，由此看出，公司4季度業績環比更是大幅惡化。

寶鋼股份交出的這份成績單令資本市場大跌眼鏡，遠遠低于市場預期。

根據Wind資訊，眾多機構2014年1月4日給出的預測是：公司2014年全年營業收入平均值1944.29億元，同比增長2.32%;凈利潤67.81億元，同比增長16.55%。

對比發現，無論是營業收入還是凈利潤，寶鋼股份的實際業績均明顯低于機構預測平均值。

中金公司分析師柴偉指出，“寶鋼股份2014年每股收益0.35元，低于我們預期的10%，更大幅低于市場預期的34%。”

瑞銀證券發布的報告也指出，寶鋼股份比該機構預測的凈利潤64.9億元（對應每股盈利0.39元）低10%，也低于市場一致預期。

此外，齊魯證券認為，寶鋼股份的盈利情況弱于行業表現。

《證券市場周刊》記者注意到，沙鋼股份（002075.SZ）、ST南鋼（600282.SH）已經發布2014年業績預告，前者預告凈利潤增長90%-120%，后者預告增長148.51%，業績表現均明顯優于行業龍頭寶鋼股份。

業績變臉之謎

作為鋼鐵行業龍頭，寶鋼股份2014年的業績為何大幅低于市場預期、弱于行業表現呢？

對于業績表現不佳，寶鋼股份稱，主要是因為產品銷售價格下降、高爐及主要生產線設備年修和寶通鋼鐵經濟運行等因素。

資料顯示，寶鋼股份四季度下調了冷、熱軋產品出廠價，幅度分別為200元/噸和100元/噸。根據長江證券的統計，寶鋼股份冷、熱軋產品四季度的出廠價分別同比下降4.84%、4.90%。

不過值得注意的是，作為鋼鐵行業的主要原材料，鐵礦石價格2014年四季度的跌幅要遠遠大于鋼鐵產品出廠價。

電子商務平臺“西本新干線”提供的數據顯示，普氏62%鐵礦石指數2014年四季度的平均價格為74.36美元，而2013年同期均值高達134.6美元;據此計算，2014年四季度，鐵礦石價格同比下降幅度高達44.75%。

2014年，普氏62%鐵礦石的平均價格為96.73美元，與2013年135.11美元的平均價格相比，下降幅度也高達28.41%。

對于2014年業績大幅增加，沙鋼股份和ST南鋼均稱主要是原料價格的下跌幅度大于產品價格跌幅，導致產品銷售毛利上升。

在原材料價格大幅下降的背景下，為何獨獨寶鋼股份2014年業績大幅低于市場預期呢？

“按照當前鋼材價格和鐵礦石價格的走勢來看，單單四季度下調終端價格不足以使得四季度業績下降預期值的50%。”招商證券判斷，業績快報中提到的后兩個因素（高爐及主要生產線設備年修和寶通鋼鐵經濟運行）是四季度業績不及預期的主要推手。

齊魯證券發布的研究報告也認為，從鋼鐵業運行情況來看，公司業績偏低可能是由自身因素造成的。

“子公司寶通鋼鐵進入經濟運行狀態，資產減值損失以及員工安置費用或許是業績大幅低于市場預期的重要原因”中金公司指出。

寶通鋼鐵是寶鋼股份在2007年通過上海聯合產權交易所以競買方式向控股股東寶鋼集團有限公司收購所得，最終成交價格為掛牌價6.01億元人民幣。截至2014年6月30日，寶鋼股份擁有其95.82%的股權，該公司主要經營范圍為生產銷售螺紋鋼、圓鋼、型鋼、鋼鐵半成品（包括鋼坯、鋼錠等）以及其他鋼鐵制品和副產品等。

不過寶通鋼鐵經營并不景氣，近年來持續虧損，其中2013年虧損5.2億元，2014年上半年虧損2.9億元;截至2014年6月30日，寶通鋼鐵總資產為18.3億元，凈資產為-1.7億元。

國金證券估算，受到相關人員分流安置及相關資產折舊減值因素影響，寶通鋼鐵影響損益7.9億元。

“2014年，寶通鋼鐵影響損益7.9億元，且主要在四季度。”興業證券指出。

除此之外，造成寶鋼股份業績不達預期的另外一個因素是，4號高爐大修及年底費用的集中計提。

按照國金證券的測算，4號高爐大修影響至少8億元利潤。一方面，4號高爐影響產量90萬噸，按照板材噸鋼凈利270元/噸，相當于2.4億元;另一方面，由于本次為大修，涉及高爐爐缸改造等重大工程，因此所需費用較高，根據相關信息公示總花費至少4億元。

此外，減產導致噸鋼折舊提升，按2014年半年報每噸折舊450元計算，產量下降90萬噸（4%左右）相當于提升噸折舊20元/噸，按2000萬噸產量則相當于影響凈利潤3億元。

據此粗略統計，寶通鋼鐵減值、4號高爐大修及費用集中計提對寶鋼股份2014年的凈利潤影響額高達16億元，占2014年全年凈利潤的比例為27.48%。

疑保駕股權激勵

寶鋼股份因非經常性因素導致業績大幅低于市場預期背后，《證券市場周刊》記者注意到，公司于2014年推出了限制性股票激勵計劃。

根據激勵計劃，公司通過從二級市場回購4745.82萬股授予激勵對象，約占公司總股本的0.2881%，主要為136名核心管理人員。

股票的授予條件包括：2015-2017年利潤總額分別達到國內對標鋼鐵企業平均利潤的2.5倍、2.8倍、3.0倍，噸鋼經營利潤位列境外對標企業前三名，營業收入分別同比增長 2%、3%、5%，EOS（EBITDA/營業總收入）不低于10%等。

“企業在確認資產減值損失、費用計提，以及安排維修計劃時，都具有較強的主觀性。”有資深投資者分析稱，如果公司把2014年業績做低一些，將非常有利于達到2015年乃至以后年份關于利潤總額的考核目標要求。

“減值準備、費用計提、折舊等會計科目，主觀因素較多，職業判斷要求高，客觀上存在彈性空間，使得企業能夠根據需要進行調整，成為盈余管理的一種工具，審計和監管部門也很難找到有說服力的理由進行干涉。”業內人士分析稱。

上述人士表示，不少上市公司管理層為了實現股權激勵收益最大化，甚至在股權激勵方案設計前期就千方百計壓低利潤基數，在行權期又想方設法增加利潤，進行利潤操縱，讓股權激勵成了數字游戲。

“隨著資產減值計提的完成，2014年業績的低基數將為2015年的增長奠定良好基礎。”中金公司認為，在汽車等下游需求仍相對溫和增長的背景下，由高端產品和EVI服務模式所建立起來的核心競爭力將保證公司盈利的穩定增長。

齊魯證券認為，受國家產能控制、資金及環保政策影響，鋼鐵產能收縮周期仍將在中長期內發酵，存量產能開工率將繼續上升并逐步逼近供需緊平衡的臨界點，行業利潤彈性有望提升。

此外，公司2015年或仍將受益于價格低迷的鐵礦石原材料。

中債資信評估有限公司認為，當前全球鐵礦石市場已從多年的供不應求轉變為供過于求，而未來鐵礦石凈供給還將進一步增加，從而導致鐵礦石價格維持在60-70美元/噸左右的相對低位。

澳大利亞占全球海運鐵礦石貿易的約一半。力拓和必和必拓等世界大型生產商在該國投資數十億美元，以擴大在澳大利亞Pilbara地區的業務，此后全球的鐵礦石產量已經大幅度增長，并創下了歷史紀錄。

盡管鐵礦石價格已然處于每噸65.50美元的近六年低點，全球的主要鐵礦石生產商仍然計劃在2015年進一步增加市場供應。