新三板：風起時，更要看準機會

呈現在您面前的這份報告，是創業邦研究中心查閱大量資料并采用問卷和訪談相結合的方式調研了100多位奮戰在一線的互聯網創業者，20多位來自不同投資機構、總監級別以上的投資人，以及熟悉新三板政策、業務、法律規范的律師和券商的結果。

我們既不想人云亦云，也不想錯過對這波潮流的報道，最終決定將目光聚焦在幫助互聯網創業者了解市場的層面上。因此我們關注的是以下幾個問題

呈現在您面前的這份報告，是創業邦研究中心查閱大量資料并采用問卷和訪談相結合的方式調研了100多位奮戰在一線的互聯網創業者，20多位來自不同投資機構、總監級別以上的投資人，以及熟悉新三板政策、業務、法律規范的律師和券商的結果。

我們既不想人云亦云，也不想錯過對這波潮流的報道，最終決定將目光聚焦在幫助創業者了解市場的層面上。因此我們關注的是以下幾個問題：

新三板為何會站到風口浪尖上

它對于初創公司是一個怎樣的機會

熱潮當中，我們所應該有的冷靜

Part1：從“等風來”，到風口上

22006年年初，中關村科技園區的一批高科技企業率先試點代辦股份轉讓，新三板誕生。但它只是一個帶有試點性質的小范圍的股份轉讓平臺。

緩步徐行七個年頭后，新三板加速快跑。2013年，一系列的政策、法規相繼出臺，直接促成了當年年底新三板擴容至全國的決定，然而這并沒有從根本上激發市場的活力。有限的市場參與者、有限的可交易股份數量以及協議轉讓的方式禁錮了市場的流動性，而沒有流動性就沒有活躍度。

所幸，等風的時間沒有太長。2014年8月25日新三板做市轉讓方式正式實施，新三板進入爆發的階段。

做市轉讓制度是新三板發展歷程上的里程碑，為之后新三板的活躍提供了制度上的保障。做市商向市場雙向報價，投資者根據報價決定是否與做市商交易。引入做市商，不僅提高了可交易股份的流動性，也降低了持股風險。目前，做市商轉讓也是很多成熟的資本市場所普遍采用的交易方式。以納斯達克市場為例，采取做市交易的公司占到了31%。006年年初，中關村科技園區的一批高科技企業率先試點代辦股份轉讓，新三板誕生。但它只是一個帶有試點性質的小范圍的股份轉讓平臺。

緩步徐行七個年頭后，新三板加速快跑。2013年，一系列的政策、法規相繼出臺，直接促成了當年年底新三板擴容至全國的決定，然而這并沒有從根本上激發市場的活力。有限的市場參與者、有限的可交易股份數量以及協議轉讓的方式禁錮了市場的流動性，而沒有流動性就沒有活躍度。

所幸，等風的時間沒有太長。2014年6月5日，新三板做市商制度正式出爐；8月25日，正式上線實施。

做市商制度是新三板發展歷程上的里程碑，為之后新三板的活躍提供了制度上的保障。做市商向市場雙向報價，投資者根據報價決定是否與做市商交易。引入做市商制度，不僅提高了可交易股份的流動性，也降低了持股風險。目前，做市商制度也是很多成熟的資本市場所普遍采用的交易方式。以納斯達克市場為例，采取做市交易的公司占到了31%。

僅今年前四個月，新三板掛牌企業股票發行次數、數量、募集金額就在總量上超過了去年全年

Part2：追逐新三板的理由“互聯網+”造就風口上的豬

掛牌數量、總市值，以及平均市盈率、發行募資狀況，無一不在傳達著市場變熱的信號。在對一些企業和投資人的訪談中我們亦了解到，不少接受美元基金的新創企業正在準備拆掉VIE架構謀求掛牌，一些接受人民幣基金的企業也加速了股改上板的進程。

很多企業或觀望，或學習，或迷茫。不過，對新三板表示很有興趣的企業里，超過70%都表示正在和券商接觸，準備掛牌新三板。

此外，暴風科技在創業板錄下的39個漲停板帶來的示范效應，讓大批互聯網企業動起回歸的念頭，而主板和創業板的盛況又讓它們希望以新三板為突破口。但這只是表象，火熱的背后真正蘊含著一些變化——正是這些變化，給企業以追逐新三板的理由。

掛牌數量、總市值，以及平均市盈率、發行募資狀況，無一不在傳達著市場變熱的信號。在對一些企業和投資人的訪談中我們亦了解到，不少接受美元基金的新創企業正在準備拆掉VIE架構謀求掛牌，一些接受人民幣基金的企業也加速了股改上板的進程。

很多企業或觀望，或學習，或迷茫。不過，對新三板表示很有興趣的企業里，超過70%都表示正在和券商接觸，準備掛牌新三板。

此外，暴風科技在創業板錄下的39個漲停板帶來的示范效應，讓大批互聯網企業動起了回歸的念頭，而主板和創業板的盛況又讓他們希望以新三板為突破口。但這只是表象，火熱的背后真正蘊含著一些變化——正是這些變化，使新三板有望發展成為一個多層次資本市場的重要組成部分。

Part3：TMT公司會是一群風口上的“豬”新三板上的公司長啥樣

新三板正處于野蠻生長的時期，這是一個“好孩子”和“壞孩子”并存、舊規則與新制度并立，混沌而充滿機會和想象力的市場。說它充滿機會和想象力，那么它是誰的機會？在目前看來，“互聯網+”下的行業板塊有著絕對的優勢。其背后的故事可能是，當互聯網像水電煤一樣滲透到社會生活的各個層面，當“互聯網+”的產業大風潮成為全社會的共識，TMT公司、接受互聯網與科技改造的傳統企業的機會就來了。此外，即使是一些看似“奇葩”卻有著剛需的行業企業，也能享受新三板的資本紅利。

新三板正處于野蠻生長的時期，也是一個“好孩子”和“壞孩子”并存、舊規則與新制度并立，混沌而充滿機會和想象力的市場。說它充滿機會和想象力，那么它是誰的機會？在目前看來，“互聯網+”下的行業板塊有著絕對的優勢。其背后的故事可能是，當互聯網像水電煤一樣滲透到社會生活的各個層面，當“互聯網+”的產業大風潮成為全社會的共識，TMT行業企業、接受互聯網與科技改造的傳統企業的機會就來了。此外，即使是一些看似“奇葩”卻有著剛需的行業企業，也能享受新三板的資本紅利。

Part4：熱潮之下的冷思考

對企業來說，最重要的或許不是上新三板的速度，而是在做出決定之前，先要考慮自己是否適合這個市場和當前這個階段，是否能在上板之后用好資本的力量。新三板上既有被資本追逐的明星公司，也有最終沉默至死的企業。引用兩句名言來描述我們對新三板的擔憂——

“你可能是一時的國王，但你永遠無法打敗市場。”——杰西·里費默（美國著名投機家）

相比于主板和創業板，新三板簡直是福音——對企業來說，幾乎沒有掛牌門檻。當然，這也導致了這是個“好孩子”與“壞孩子”并存、魚龍混雜的市場。在短期，無法辨別的“壞孩子”贏得了贊譽和追捧，也可能助推了市場繁榮。從長期來看，“壞孩子”總會被識別出來，古老的江湖規則依舊適用：出來混，總是要還的。

“歷史不會重演，但總是驚人的相似。”——馬克·吐溫

資本市場是有周期的，風險也總是無處不在，新三板難逃輪回。許多企業在決定是否掛牌、是否在國內上市的時候，會關心相對于美股市場，國內市場現在會否給出更高的估值。但他們的產品、商業模式真的能被投資者所理解嗎？對企業來說，最重要的或許不是上新三板的速度，而是在做出這個決定之前，先要考慮自己是否適合這個市場和當前這個階段，是否能在上板之后用好資本的力量。新三板上既有被資本追逐的明星公司，也有最終沉默至死的企業。引用兩句名言來描述我們對新三板的擔憂——

“你可能是一時的國王，但你永遠無法打敗市場。”——杰西·里費默（美國著名投機家）

相比于主板和創業板，新三板簡直是福音——對企業來說，幾乎沒有掛牌門檻。當然，這也導致了這是個“好孩子”與“壞孩子”并存、魚龍混雜的市場。在短期，無法辨別的“壞孩子”贏得了贊譽和追捧，也可能助推了市場繁榮。從長期來看，“壞孩子”總會被識別出來，古老的江湖規則依舊適用：出來混，總是要還的。

“歷史不會重演，但總是驚人地相似。”——馬克·吐溫

資本市場是有周期的，風險也總是無處不在，新三板難逃輪回。許多企業在決定是否掛牌、是否在國內上市的時候，會關心相對于美股市場，國內市場現在會給出更高的估值。但他們的產品、商業模式真的能被投資者所理解嗎？

目前主流資金以中短期的交易性機會為主，這些資金以追逐熱點和參與本輪資本化改革的訴求進入市場，“熱錢”退潮后怎么辦？

注冊制及轉板制度有望很快推出，新三板的吸引力或因此下降，甚至淪為邊緣市場

在制度規范以及監管上仍然存在較大漏洞，極易出現人為操縱

掛牌企業質量參差不齊，“劣幣驅逐良幣”

肖鋼（證監會主席）目前考慮先從新三板跟創業板之間的轉板機制進行試點，制定該轉板方案是今年改革的重要工作之一。

吳曉靈（全國人大常委、財經委副主任委員）當前的重點是發展場外市場，特別是新三板區域股權市場和券商柜臺市場。我們的資本市場應該把更多注意力和眼光放在場外市場，給每一個想創業的人以股本融資的機會。

謝庚（全國中小企業股份轉讓系統公司總經理）目前新三板掛牌企業可交易股票供給依然較低，而企業的股權相對較為集中，尚不具備實施競價交易的條件，但分層制度有望于今年推出。