李嘉誠的重組邏輯

李嘉誠旗下上市公司旗艦長江實業2015年1月9日發布公告，宣布對旗下業務進行重組，將地產業務和非地產業務分拆到兩家注冊在開曼群島的新公司，重新上市，厘清業務邊界。

此前李嘉誠家族及其信托基金通過持有43.42%長江實業股權間接控制和記黃埔，導致股價低于股東應占權益，即多元化企業中因業務估值方法差異而客觀存在的“集團折讓”（conglomerate discount），在長江實業集團，這一數字高達870億港元。此番業務重組有利于消除多層股權結構、消除控股公司權折讓。

為了達成以上目標，這一規模空前的“世紀大重組”由四個環環相扣的“子計劃”構成：

首先，以協議安排的方式，將長江實業集團的控股公司長江實業變更為長和，注冊地從香港變成了享有注冊、稅收優惠、收購審批更加寬松的開曼群島。

第二步，和記黃埔通過旗下一間附屬公司從李嘉誠家族信托基金手中定向收購赫斯基能源（Husky Energy）6.24%普通股。

第三步，長和以外股東持有的和記黃埔股份以1：0.684的比例置換長和股份，和記黃埔退市成為長和的全資附屬公司。

最后，也是最關鍵的一步，長和集團將旗下所有地產業務分拆到長地，同樣是在開曼群島，將以專業化地產公司的身份分拆上市。

香港特區公司法規定，上市公司只可以將利潤作為分紅向股東分派，而這項交易涉及到實物分派，由于長和、長地在開曼群島注冊避開了香港公司的有關規定，使得交易得以推進。

在重組計劃的“最后一公里”，出現了一筆高達550億港元的新債務融資，這是長地以自身地產業務為抵押，向銀行取得的過橋借貸，作為分拆地產業務的對價支付給長和。

筆者看來，這正是此次資產重組的關鍵所在。盡管長和、長地兩間新公司在地位上是平行的“姐妹公司”，但考慮到長地脫胎于長和這一事實，因此也可以認為，長和是長地的“母體”，由此一來，這一交易就帶上了強烈的“REITs模式”色彩。房地產開發商將酒店、寫字樓、商場等優質物業出售給旗下的房地產投資信托基金（REITs），在繼續持有收租物業的同時，實現快速回籠現金的目的，正是這一模式的最大特點。

通盤來看，這次“世紀大重組”前三步并未出現任何現金交易，全部以內部股權置換方式進行，最后一步，以一筆550億港元的銀行貸款收官。

李嘉誠將地產業務從長和整體打包到新的上市公司長地，長和一次性獲得了一筆高達550億港元的收入。這筆銀行貸款由長地及其股東共同承擔。經過這么一番“左手交右手”的游戲，作為多元化業務平臺，長和的負債率因分拆地產業務而大幅降低，對于未來的業務擴張積蓄了勢能。

而作為專注于地產業務的平臺，長地擁有香港第二大的出租物業組合及香港最大的酒店運營商，這足夠創造穩定的現金收入，同時長地的土地儲備高達1.7億平方英尺，無論坐等升值、出售地皮還是自由開發，均可視債務水平、現金流而定，可謂“可進可退”。

（作者為財經作家）