資產荒背景下對商業銀行資產配置的思考

摘要：本文介紹了2015年7月份以來，銀行所面臨的高收益資產匱乏的資產荒現象，以及銀行不良貸款持續增長、利潤增長乏力的局面。在內憂外患雙重背景下，本文認為銀行應謹慎采用“加大杠桿、拉長久期”的投資策略，并對銀行重構大類資產的配置方向提出了建議。

關鍵詞：資產荒 商業銀行 資產重構 資產支持證券

2015年7月以來，隨著經濟低迷及股市回落，不少研究機構拋出了“資產荒”或者“資產配置荒”的論調。簡而言之，資產荒是指整個金融市場流動性充裕，而投資渠道匱乏，高收益又相對安全的資產可得性降低。

資產荒令銀行傳統的資產配置思路出現困局。與此同時，商業銀行不良貸款持續增長，利潤卻增長乏力。如此內憂外患的局面，給銀行大類資產配置的方向帶來極大挑戰。

外患：資產荒制約銀行資產配置

在前幾年經濟上行、投資驅動的宏觀經濟背景下，房地產、地方政府融資平臺的融資需求極為旺盛，這兩類企業對成本敏感度較低，為市場提供了大量高收益的固收類資產。2015年上半年，房地產、地方政府融資平臺的高收益資產供給減速，不過資本市場的火熱為銀行等機構提供了二級市場配資、股票質押式回購等相對高收益的類固收資產。隨著7月份以來股票指數出現高位回落，銀行進入高收益資產匱乏的資產荒時期。

（一）銀行資產端出現兩個重要變化

1.地方政府債發行及置換

2014年10月，《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43 號）發布。以此為標志，我國對地方政府性債務的治理進入新階段。國家開正門、堵偏門，賦予地方政府依法適度舉債的融資權限，通過鼓勵以地方政府發債的方式緩解地方政府債務壓力并置換存量債務。

地方債務置換是指在財政部甄別存量債務的基礎上，把原來地方政府通過各種途徑形成的短期、高息債務（包括銀行貸款、BT、城投債、信托融資等）置換成長久期、低成本的地方政府債券，旨在引導地方政府規范化、透明化融資。

2015年，全國人大批準下達了6000億元的新增地方政府債券額度和3.2萬億元的地方政府債券置換額度。自2015年5月份，地方政府債務置換正式駛入快車道。截至2015年11月底，地方政府債發行規模達3.7萬億元，全年的發行任務基本完成（見圖1）。

地方政府債的發行利率幾乎清一色緊貼投標利率下限。即使是10年期的債券，發行利率也一直在4.2%以下，大幅低于同期貸款基準利率（見圖2）。

在地方政府債大規模發行的背景下，傳統地方政府融資平臺的融資功能大大減弱，高收益資產供給迅速減少。由此，債券發行利率一路下行。

2.房地產投資低迷

根據國家統計局公布的數據，2015年以來房地產開發投資增速持續回落：1—8月房地產開發投資增幅已降至3.5%的水平，相比去年同期降10個百分點，創下本世紀以來最低增幅。

同時，越來越多的房地產企業通過發行交易所公司債，滿足資金需求。截至9月30日，30家地產公司共公開發行公司債48只（期），募集資金規模1254億元，13家地產公司非公開發行公司債共26只（期），募集資金規模381億元。

目前，整個房地產市場仍然處于去庫存階段，新開工和投資下滑趨勢尚未扭轉，三四線城市房地產市場尤其嚴峻。房地產投資意愿下降，正規發債渠道放開及低成本公司債的大量供給，導致房地產行業高收益、低風險資產供給大幅萎縮，甚至出現了低成本房地產公司的公司債對存量高成本融資的替換，進一步加劇了資產荒。

（二）資產荒在債券市場的表現

1.資金供給回流，債券需求旺盛

隨著傳統高收益資產供給的減少，大量流動性開始尋找投資新領域，以替代高收益資產，并直接推高了上半年的股市行情。但2015年6月份以來，股市去杠桿導致各類股市衍生高收益資產迅速收縮，大量此前參與股市的資金開始從中撤出。近期，雖然IPO重啟，但是針對新股申購政策進行了調整，取消預繳款，意味著IPO開閘對資金的分流依然有限。

對于債券市場，由于打新基金對打新股的依賴程度降低，其只能增配固定收益債券，因此債市需求猛增。即使是在地方政府債券加碼發行、交易所政策利好導致公司債供給增加的三季度，面對巨量需求，債券發行利率依然出現了一路下行。

2.債券市場收益率也下行明顯，信用利差明顯收窄

由于債券需求與供給的失衡以及相對寬松的貨幣政策，自2015年3月起，債券到期收益率一路下行，引領了一波債券的牛市行情，從1年期到10年期，各期限信用產品的到期收益率都明顯下降（見圖3、圖4）。

同時，由于交易所債券在質押式回購方面相對便捷，使其成為加杠桿操作的首要選擇，公司債需求增加，加劇了同期限不同信用級別公司債信用利差的收窄（見圖5）。

3.長久期資產供不應求，收益率下降明顯

在資產收益率一路下行的情況下，為提高回報率，投資機構紛紛采取拉長久期的策略。反映到數據上，長久期的公司債與國開債的信用利差顯著收窄，其中9年期AAA公司債的收益率甚至低于10年期國開債，出現倒掛現象（見圖6）。像9月24日萬科公開發行的公司債，5年期中標利率為3.5%，與5年期國開債到期收益率相比，信用利差也幾乎為0。

（三）資產荒令銀行面臨資產配置壓力

自2012年開始，銀行通過自營或借道各種通道等方式，將資產配置到房地產和地方政府融資平臺，并形成了大量的高收益信貸和非標資產。自2014年以來，隨著存量高收益資產的逐漸到期或被置換為低收益資產，銀行的投資收益率出現大幅下行，相關業績指標也呈現下降趨勢（見圖7）。

內憂：銀行盈利壓力增大

（一）不良貸款與不良貸款率雙升，資本壓力增大

根據銀監會公布的商業銀行主要監管指標情況（法人口徑，下同），截至2015年三季度末，商業銀行不良貸款余額11863億元，較上季度增加944億元，商業銀行不良貸款率達到1.59%，較年初上升0.20個百分點。關注類貸款余額2.8萬億元，比年初增加7145億元，比上季度增加1665億元。貸款損失準備合計22634億元，較上季度增加972億元，撥備覆蓋率由一季度末的211.98%下降至190.79%。

自2014年一季度以來，銀行業不良貸款季度環比增速依次為9.12%、7.48%、10.44%、9.87%、16.60%、11.13%、8.65%；雖然不良貸款暴露有所趨穩，但銀行業整體不良貸款和不良貸款率雙升的趨勢仍在延續。2015年四季度，由于經濟增速依然下行，企業經營困難加大，預計銀行不良貸款仍將繼續攀升。

在2014年的四個季度中，商業銀行平均資本充足率分別為12.13%、12.40%、12.93%和13.18%，資本充足率逐季增加。但進入2015年，銀行資本充足率開始下跌，一季度為13.13%，二季度進一步下降18BP至12.95%，雖然三季度回升至13.15%，但在當前經濟形勢及不良貸款持續增加的情況下，預計2015年內，為了滿足監管資本的要求，銀行依然面臨一定的資本壓力（見圖8）。

不良貸款、撥備、資本三者密切相關，不良貸款的增加將直接影響銀行的撥備、利潤和資本。

根據銀監會公布的數據，銀行業三季度較二季度多計提損失準備972億元，將直接導致銀行稅后利潤減少729億元[=972×（1-25%企業所得稅率）]，由于當年凈利潤直接轉為“未分配利潤”（核心資本的組成部分），因此三季度新增撥備會導致當年凈利潤及核心資本直接減少729億元。由于撥備的增加額度大于不良貸款余額的增加，由此導致銀行超額撥備增加28億元（=972億元-944億元），而超額撥備屬于附屬資本的核算范圍，因此超額撥備的變動會導致附屬資本增加28億元。上述兩個因素合計導致銀行監管資本減少721億元（=729億元-28億元）。而在二季度，由于損失準備的計提（836億元）及不良增加大于撥備的計提（258億元），導致銀行監管資本減少885億元。2015年二至三季度，銀行監管資本合計減少了1606億元。

在滿足資本充足率10.3%1監管要求的前提下，上述監管資本的減少將直接導致銀行新增資產的形成能力降低15592億元（=1606億元/10.3%），而這僅是二季度和三季度不良資產增加導致的。若考慮全年不良資產的增加規模，銀行監管資本減少得更多，迫切需要增加利潤，以對沖不良資產對利潤及資本的侵蝕。

（二）凈息差縮減，盈利能力下降

從貨幣政策層面看，央行多次下調存貸款基準利率，存款利率浮動區間持續擴大，存款保險制度建立，都使得銀行負債端成本持續攀升。但國內宏觀經濟增速放緩趨勢未變，企業盈利能力逐漸下降，致使信貸需求不足，制約了銀行的貸款定價能力，導致銀行凈息差收窄。2015年初，凈息差收窄趨勢尤為明顯；二季度末銀行整體凈息差為2.51%，較上年同期下降0.11個百分點，為2012年以來最低水平，雖然三季度凈息差略上升至2.53%，但較上年同期仍下降0.15個百分點（見圖9）。

與此對應，銀行盈利能力出現下降。2015年前三個季度，在銀行總資產同比增長14.78%的情況下，銀行業累計實現凈利潤12925億元，同比增長僅為2.21%。其中三季度單季度實現利潤4210億元，較二季度減少69億元，環比降低1.61%。同時，2015年第三季度，商業銀行平均資產利潤率1.20%，同比下降0.15個百分點；平均資本利潤率為16.68%，同比下降3.1個百分點，均為2012年以來的最低水平。

創新資產配置結構，突圍資產荒困局

為解決高收益資產匱乏、利潤增長乏力的困局，目前銀行較多采用的策略，是降低信用評級準入、加大杠桿或拉長久期，很多投資機構也采用了這種策略，所以市場會出現長期債券收益率的下行和信用利差的收窄。但在經濟下行趨勢沒有改變的情況下，銀行化解存量不良貸款已經壓力重重，從審慎經營的角度出發，筆者并不推薦銀行采用上述應對策略。

由于面臨越來越嚴厲的資本監管，銀行可投資資產總量受到資本的限制，不能超過資本的12.5倍。銀行增加資本的手段有限，主要包括增發股票，發行長期次級債券、可轉換債券和混合資本工具等，在此情況下，應更加注重資本的收益率，提高低風險資產占用資本的比例。因此筆者建議銀行重構大類資產的配置方向，并提高以下兩類資產的配置規模，在風險可控的情況下，提高資產收益率。

（一）加大資產支持證券的配置力度

自2012年資產證券化業務重啟以來，截至2015年10月9日，證監會主管的企業資產支持證券存量規模達1423億元，銀監會主管的信貸資產支持證券存量規模達3532億元。由于目前投資者對資產支持證券的認可度尚待提高，因此存量資產支持證券的發行價格相較公司債而言，具有一定的優勢。同時根據《商業銀行資本管理辦法（試行）》（中國銀行業監督管理委員會令2012年第1號），投資高評級資產支持證券能夠有效節約風險資產，提高資產收益率。

（二）先人一步，抓牢優質資產

銀行傳統風險管控的重點，在于融資人的主體信用管控，從主體信用出發確定融資額度和風險管控措施。在國家“盤活存量”政策的支持下，存量優質資產盤活手段在逐漸增加。建議銀行在配置非標等類固收產品的基礎上，由注重主體信用向注重資產質量轉變，發展以優質資產為核心的私募資產證券化業務，通過管控現金流、管控核心資產，在實質上控制風險，提高資本收益率。

注：

1.根據《中國銀監會關于實施〈商業銀行資本管理辦法（試行）〉過渡期安排相關事項的通知》（銀監發〔2012〕57號），銀監會要求商業銀行在2018年底前達到規定的資本充足率監管要求，即到2018年底，系統性重要銀行資本充足率需要達到11.5%，非系統性重要銀行達到10.5%；到2015年底，系統性重要銀行資本充足率需要達到10.3%，非系統性重要銀行達到9.3%。

作者單位：興業銀行股份有限公司投資銀行部

責任編輯：鐘飛 劉穎