淺析滬港通對人民幣國際化的影響

摘要：國際化程度可分為三階段：貿易貨幣、投資貨幣、儲備貨幣，我國的人民幣國際化正處在貿易貨幣向投資貨幣轉化的階段。隨著2014年11月17日滬港通的開通，人民幣離岸結算試點擴大，人民幣融資額將明顯增加。從長遠來看，滬港通完成了離岸人民幣回流的重要一環，增加了個人投資者的人民幣跨境投資。兩大交易所的互聯互通，會促使兩地的交易制度、監管程序、投資思維進一步完善，為內地與香港資本市場的發展帶來許多機遇，加速人民幣國際化的進程。

關鍵詞：滬港通；人民幣國際化；離岸人民幣；資本市場

一、現階段人民幣國際化的特點

第一，跨境人民幣結算快速發展。從2009～2014年，進出口貿易量呈逐年上升趨勢，截止到2014年6月，我國進出口貿易量已超過15000億元。第二，貨幣互換協議規模不斷增加，人民幣互換規模5 年多的時間已經增長了10 倍多。第三，資本賬戶下人民幣的業務不斷突破。除了外商直接投資、對外直接投資、QFII、QDII、RQFII、外國債務和借款、人民幣跨境結算試點等業務外，上海自貿區的設立也加快了人民幣資本賬戶可兌換的進程。第四，人民幣離岸市場迅速發展。2009 年以來，香港人民幣離岸市場獲得蓬勃發展，倫敦、新加坡、臺灣等其他國際金融中心的人民幣離岸市場也不斷取得長足進展。資產池逐漸增加，人民幣的國際地位進一步提高。

二、滬港通對人民幣國際化的影響

（一）增加境外人民幣投資渠道

滬港通的開通進一步增加了人民幣的投資渠道，擴大人民幣的流通與使用范圍，有助于實現人民幣國際化的廣化。目前離岸人民幣規模已接近3 萬億，缺乏投資標的一直是契待解決的問題。滬港通為此開啟了新的渠道。滬港通后，一方面可以擴大對香港的投資面，香港有很多的人民幣回流機制存在問題，很難甚至不能回流。滬港通則是以人民幣做交易，讓人民幣回流能夠產生一個投資渠道。另一方面，對于國內投資者特別是國際性的公司又提供了一種選擇。既讓投資者的選擇多樣化，又能活躍兩地市場，提高流動性。同時通過擴大投資，人民幣使用量增加，進而人民幣資金池擴大，豐富人民幣產品的投資渠道，最終離岸人民幣市場得以發展。此外滬股通是直接投資于二級市場，不需要間接通過銀行貸款或發行債券。而且滬股通沒有地域限制，對投資者也沒有特別的要求。滬港通的資金結算是閉合路徑管理的方式，不影響在岸市場的資本管制，便于滿足離岸人民幣投資需求。

（二）提高離岸人民幣流動性

對于我國來說，離岸市場發展已不可避免，長期來看利益大于成本，但短期內風險大于收益。滬港通運用及發展香港平臺，支持離岸人民幣業務，有助于促進人民幣在外匯、利率、衍生品及回購市場上的發展，刺激產品開發，提高離岸人民幣流動性。根據香港財經事務及庫務局提供的數據顯示，截至2014年9月，香港存款及存款證余額分別為9445億元、1831億元，合計為11276億元人民幣。但是，香港離岸人民幣市場剛起步，其規模和使用程度遠達不到促使人民幣國際化的要求。假使在15年間要使人民幣國際化程度達到美元的1/3，至少需要離岸人民幣存量11 萬億元，若香港可持有50%，則2028 年香港的人民幣存量應達6 萬億元，而目前的1萬億元遠遠不足，流動性需求有待提高。滬港通開通后，一方面，香港地區政府已經取消了居民每日兌換人民幣兩萬元的額度限制，將大大促進人民幣在香港的使用與流通，港股通將成為人民幣國際化的助推器。在香港，人民幣需求有兩大方向，包括使用支付以及投資理財，放寬兌換上限后，可以促進市場開發更多人民幣理財產品，令人民幣業務發展到一個更高的臺階，預期人民幣存款會溫和增長。另一方面，香港金融管理局（HKMA）已強化了離岸人民幣流動性供應機制，向參與香港人民幣業務的認可機構（銀行）提供日間流動資金回購安排，并委任一級流動性提供行，這將為滬港通提供充足的離岸人民幣流動性。滬股與港股都按自身貨幣報價，以人民幣交易，有利于人民幣流出及回流。同時資金雙向通道打開，既增強了A股市場與國際資本市場的聯動性，又有利于塑造人民幣未來競爭力。而且滬港股票交易機制將連通兩地市場，參與者范圍和股市的容量會逐步擴大，促使大陸和香港地區共同繁榮，進一步融合亞洲資本市場。同時為本地區投融資和貿易活動提供便利，是人民幣跨境使用中重要的內容，有利于提高離岸人民幣流動性。

（三）完善資本市場，加速人民幣向投資貨幣轉化

滬港通是我國資本市場對外開放的重要內容，有利于加強兩地資本市場聯系，是中國資本市場對外開放的又一個實質性步伐。現在人民幣國際化依然處于“水分極大”的貿易支付領域，而要真正突破“特里芬難題”的貿易逆差陷阱，人民幣國際化就不能過度依賴貿易結算，而要轉向人民幣資本輸出入機制的創新。第一，滬港通加強了兩岸投資者的交流合作，同時投資渠道增加，可優化內地的資本市場投資結構，提升投資理念，促進資本市場法制化，擇優汰劣，倒逼退市制度完善，促進內地資本市場健康發展。完善退市制度有助于上市公司自我約束，保護投資者利益，有望給A股市場帶來重大機遇。同時聯交所有豐富的衍生產品，可以實現風險對沖，敦促國內投資者和交易所加快相關機制的學習。第二，滬港通增加了A股資金規模，將逐步改善投資者結構，促進我國資本市場的長期發展。資本流動會進一步融合讓在岸市場和離岸市場，減少市場分割帶來的風險。短期內，滬港通可以擴大A股資金規模提高活躍度，增加其流動性，優化A股市場的價值投資理念，發揮價值發現功能。在我國A股市場港股市場機構投資者占比60%，散戶投資者占比近90%，比例分配不合理。滬港通將有助于增加機構投資者比例，促進A股定價合理性，改善A股投資者機構，充分發揮直接融資功能。第三，滬股通實行后，整個行業的價格發現機制會得到改善，市場流動性增加，進而降低股票市場的投機性，金融機構、機構投資者和上市公司之間的操作會更加透明和公平化，總體上促使中國證券市場的質量優化，完善資本市場，人民幣向投資貨幣轉化邁出重要一步。

（四）市場風險增加，為人民幣國際化帶來挑戰

滬港通實施之后，由于放松了對國際資本的管制，由此所產生的風險也引人關注。如果兩地資金價格差異大，滬港通開通后兩地資本基于逐利原則，特別是由于內地市場的利率尚未市場化，那么套利是必然的，交易成本也隨之增加，資本項目自由化進程帶來的可能不是效率提高而是資本頻繁波動。而且美國已經退出QE，人民幣對美元匯率彈性不足，隨著美元走出低位，放松資本管制風險加大。同時香港市場更加自由化，深受國際市場影響，美元回升，港股預期將下降，使得經濟對于國際風險的敏感性增加，市場風險加大。但是在總量、投資對象有限，風險確定的前提下，有利于資本市場健康發展。總的來說滬港通是機遇也是挑戰，給予便利與鼓勵的同時，配套的管理政策和其他有關改革都需要跟進。

三、人民幣國際化展望

人民幣的使用越來越廣泛，但成為國際貨幣很難，首先政治上的民主化和央行的獨立也是先決條件。人民幣通過貿易結算、貨幣互換等已經積累一定量的離岸存量，離岸人民幣有一定的投資需求，但一方面要保證離岸市場有足夠多的金融產品，另一方面要保證人民幣回流才能有效滿足這一需求。目前已經有部分國家把人民幣作為儲備貨幣，隨著人民幣國際化程度不斷提高，資本賬戶逐步開放，人民幣在國際儲備中的重要性加強。同時在全球國際貿易支付中，使用人民幣的比例迅速增加，但絕對份額很小。人民幣用于金融投資還受到較多的監管限制。必須完善國內的金融市場基礎設施，增加透明度，深化市場發展尤其是國債市場，實現利率市場化，增強人民幣資產的定價權，人民幣才能成為儲備貨幣。

參考文獻：

[1]韓英.國際貿易，經濟增長同人民幣國際化的關系[J].商業時代，2014（20）.

[2]吳青.滬港通助推人民幣國際化[N].經濟參考報，2014-10-04.

[3]楊濤.人民幣匯率改革的配套建設[J].中國金融，2014（07）.

[4]伊夫·默施.金融市場開發與人民幣國際化[J].中國金融，2014（08）.

[5]楊濤.人民幣匯率改革的配套建設[J].中國金融，2014（07）.

[6]鄭聯盛.關注滬港通的風險[J].中國金融，2014（09）.

（作者單位：河北大學經濟學院）