中國證券市場上個人投資者心理分析

摘要：我國的證券市場起步較晚，發展的歷史較為短暫，還沒有建成完善規范的管理制度，投資者的投資水平和心理還沒有趨于成熟，信息不對稱情況也比較普遍，投資者的投資心態直接影響到我國證券市場的發展。因此通過問卷調查的方式對投資者的心理進行分析研究，有利于揭露投資者實際決策的理性水平，促進證券市場的持續發展。

關鍵詞：證券市場； 個人投資者；心理偏差

一、引言

從20世紀80年代開始，學者們通過研究發現，包括波動率之謎，股權溢價之謎等金融市場的異常現象不能用傳統的金融理論來解釋。正是在這樣的背景下，行為金融學悄然興起。大量的心理實驗表明，人的心理感受在投資決策中起著重要的作用，但是在現實的市場中，投資者由于存在心理偏差總是做出非理性的決策。在20世紀60年代，實驗經濟學得到了快速發展并且出現了大量的相關著作，這些重要的論著吸引了經濟學家從心理的角度來研究人們的經濟決策。在這一時期，認知心理學和決策理論的發展，為行為金融學的發展奠定了重要的基礎。隨著有限理性這一假設的提出，更多的學者將注意力投向了行為金融領域，將心理學、行為科學以及社會科學等理論成果引入到金融市場中，運用心理學的各種檢驗方法，逐漸誕生了行為金融學，它從另一個方面更好地對金融異象做出了詮釋。

我國股市的投資主體以個體投資者為主，與專業化水平較高的機構投資者相比較，絕大部分的個體投資者在決策時都是基于自己的信念。針對這一特殊的背景環境，對投資者不同的投資心理偏差進行檢驗。

二、行為金融學的主要理論基礎

行為金融學主要研究在競爭的市場中人們所犯的錯誤。在競爭的市場中，至少有一些套利者是理性的。在資本市場中，行為金融學會考慮到將投資者的迷惘、愚蠢等心理，當投資者進行投資時，這些心理會對證券的價格和公司的業績以及證券市場的其他方面產生什么影響？答案是什么事情都可能發生，尤其是在金融市場沒有像預期的那樣有效的情況下。事實上，市場的有效性只是在特殊的情況下才存在，而在現實生活中很少存在。

行為金融學主要有兩大理論基石：第一，套利行為的有限性。套利行為在現實的資本市場中與理論并不是完全符合。首先，很多證券并不具有完美的，或者比較好的替代品，套利行為也是有限的和具有風險的。因為在大多數錯誤的定價情況下，價格并不會及時的回歸到基本價值。這一方面可以說明價格對于信息的反應不是很充分，另一方面也可以說明價格對于無時效信息的反應。這樣，套利行為的有限性就可以解釋，在噪聲交易者存在的情況下市場的無效性，但是并不能具體說明市場無效的程度，這就需要建立第二個理論基礎。第二，投資者心態。這個主要研究現實市場中投資者是如何形成信念，如何對證券進行評估，以及如何進行交易的。與套利的有限性結合，投資者心態理論可以為證券的價格和收益的變化提出比較明確的預測。

三、數據

本文以我國證券市場個人投資者的心理特點為研究對象，檢驗國外的行為金融學的理論成果對于我國的個人投資者是否合適。因此，問卷實驗的調查對象全部為我國證券市場上的個人投資者。通過查閱有關行為金融學和認知心理學的文獻資料，并且結合我國證券市場的特點制訂出了關于“中國證券市場投資者心理”的調查問卷，以此來檢驗我國證券市場的個人投資者在股票投資中的心理特點。

問卷調查有兩種形式，一種是通過網絡發放電子版調查問卷（120份），另一種是在南京江寧區某個證券營業部發放紙質版問卷（40份）。本次一共發放了160份調查問卷，剔除不符合要求的問卷12份，最后一共收回了148份有效的問卷，調查問卷的回收率高達92%。

投資者的年齡大致分布在兩個不同的階段：一部分為年紀較小（25至30歲）的投資者，這類投資者多數于本科以上學歷剛步入工作，另外一部分為南京一家證券營業部的調查者，這些調查者是隨機選擇的，年齡集中在30～50歲。

四、實驗結果與分析

（一）對過度自信心理的檢驗

從統計結果來看，46%的人認為自己所購買的股票更具有價值，可以看出投資者常常過度相信自己的投資能力。39%的人將股票盈利原因歸結為證券市場環境好，25%的人歸功于內部消息，24%的人歸功于自己的投資能力。我們可以看到內部消息的出現也會增加投資者對自己所掌握信息的信心，認為自己掌握了別人不知道的優勢信息，當然，這個調查結果也反映出了另外一面，隨著投資者受教育程度的提高以及證券市場的不斷發展、進步，在投資時一部分投資者已經趨向理性化，而不是主觀將盈利歸因于外部的條件，但是調查結果整體顯示個人投資者的過度自信心理較為明顯。

（二）對損失厭惡心理的檢驗

從統計結果來看，投資者在面臨可能性的投資損失時，與確遭受8000元損失相比，有87%的人選擇了75%可能遭受10000元的損失和25%可能不會遭受任何損失這個選項，可見投資者具有一定程度的博弈心理，在損失概率很大的情況也力圖追求不發生損失。但是在面臨確定性的收益時，投資者的決策卻相反，有84%的人選擇獲得2400元，只有16%的人選擇25%可能獲得一萬元和75%什么也得不到。可見投資者在投資決策時會權衡損失和收益，在一定程度上體現出損失厭惡的心理。

（三）對處置效應心理的檢驗

從統計結果可以看出，在面臨股票的虧損和盈利時，有50%的人會選擇賣出盈利的股票，僅有22%的人選擇賣出虧損的股票。當所持股票遭遇跌停的時候，只有 27%的投資者選擇趕緊拋售，有近 62%的投資者選擇繼續觀望，還有 11%的投資者選擇一直持有到解套。可見我國個人投資者的處置效應很明顯，并且處置效應很難去避免與控制，因為從心理角度說，投資者都是討厭損失的，所以在股票面臨損失時，投資者都有想回本的心理，希望經過一段時間股票能夠盈利，然后彌補虧損。與直接賣出虧損的股票相比，在投資者心理方面能夠獲得更大的慰藉。

（四）對政策依賴心理的檢驗

從調查結果可以看出，有95%的投資者認為政府出臺的政策對投資證券有幫助，62%的投資者認為在股市為熊市時，政府應該干預市場。這些都可以看出我國的個人投資者的政策依賴心理很強，十分看重政府出臺的相關經濟政策。這個顯著的心理特征具有鮮明的中國特色。因為在我國證券會場的起步較晚，很多方面不夠成熟，需要政府進行干預和指導，所以政府的經濟政策與我國股市的市場環境是息息相關的，當然，這也凸顯出我國與西方成熟的證券市場的差距。

五、結論

本文借鑒了國外相關的研究成果，對證券投資中個人投資者的心理偏差進行檢驗，主要包括政策依賴的心理，過度自信的心理，處置效應的心理和損失厭惡的心理。從實驗的研究結果可知，我國證券市場個人投資者普遍具有這四種心理偏差且較為嚴重，在一定程度上與國外的研究成果相符合。由于我國的證券市場起步較晚，各方面的建設還不夠成熟，并且因為我國證券市場的投資主體以個人投資者為主，投資水平和能力也有限，從而個人投資者的投資心理偏差對我國證券市場的發展造成了很大的影響。

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（作者單位：南京曉莊學院商學院）