內部控制有效性與股權融資成本：基于我國上市公司的實證研究

辛亞鵬

[摘 要]國外相關文獻偏重于研究公司內部控制信息披露中的“重大缺陷”部分。而國內相關研究多是簡單地描述上市公司內部控制的信息披露情況。作為公司非財務信息的內部控制有效性對公司股權融資成本會產生何種影響這一課題就值得我們去深入研究。

[關鍵詞]上市公司；內部控制；股權；融資

10 13939/j cnki zgsc 2015 51 223

1 研究思路

本文利用“內部控制缺陷及認定情況”及“內部控制鑒證保證關于有效性的結論”兩大指標來評價內部控制有效性；在內部控制信息披露的經濟后果方面，試圖通過對公司的內部控制信息有效性進行評估，并討論評估結果對股權融資成本的作用機理和經驗證據。

在本文中，我們采取通過分析“內部控制缺陷及認定情況”和“內部控制鑒證保證關于有效性的結論”兩大指標來評價內部控制有效性保證關于有效性的結論，通過運用GLS模型來分析企業的股權融資成本，并通過定性分析來探究二者之間的關系。

2 上市公司股權融資成本的測定

2 1 本文擬采用股權融資成本的測度方法

根據上文描述，本文采用Gebhardt Lee和Swaminathan（2001）基于非正常盈余折現模型，提出了利潤回歸模型（GLS模型）：

Pi，t=Bi，t+11taei，t+r（1+ri，t）γ+aei，t+12ri，t（1+ri，t）11

ROEi，t+2+k=（1-k10ROEi，t+2+k10IROE

GLS模型的理論依據與CT模型相同，都以非正常盈余折現模型為基礎，認為股價等于每股賬面凈值加逾期非正常盈余折現。不同的是，GLS模型認為公司非正常盈余長期增長率不是恒定不變的，但會從第3年起逐年向其所在的行業平均值趨同。在上式中Pi，t，Bi，t，aei，t+r，ri，t，ROEi，t均與CT模型相同，IROE表示行業平均的凈資產收益率。

2 2 股權融資成本的測度結果

預測數據包括t年度預測t+1年和t+2年每股收益和凈資產收益率均來自于RESSET數據庫的預測師數據庫。由于不同的分析師對同一樣本公司相同年份的預測值不同，因此同一家樣本公司的預測值我們用所有預測值的平均值表示。本文對數據的計算以及分析也采用EXCEL。

雖然本文采用的是分析師預測的每股收益作為估計樣本，但之前國內的學者都是用真實的每股收益而非分析師預測的數據進行計算。我們知道用真實值代替預測值背離了非正常盈余折現模型設計的意義，無法達到預期的目的。而本文對權益資本成本的估計正是為了避免這一問題，讓估計值是對未來的預期，不是對歷史的驗證。

3 上市公司內部控制有效性的測度

選擇“內部控制缺陷及認定情況”及“是否具有內部控制鑒證報告”兩大指標來評價內部控制有效性。“內部控制缺陷及認定情況”直接反映了公司現有內部控制體系存在的問題，是為0，否為1；“是否具有內部控制鑒證報告”是投資者對內部控制最為簡單又較為可靠的評價方法，有為1，否為0。

根據上述方法，我們通過滬市和深市的官網提供的10年上市公司公共報告中，下載內部控制自我評價報告、內部控制自我評價報告的審計鑒證報告。我們查詢了1227家上市公司的數據，其中進行了內部控制缺陷披露的公司有284家，有鑒證報告的公司有75家。

4 內控信息有效性對股權融資成本影響的實證檢驗

4 1 研究假設

前文從理論上討論了內控信息有效性對股權融資成本的影響機理。因此，提出假設。

假設1：披露了內控信息缺陷的公司股權融資成本低；

假設2：未披露內控信息缺陷的公司股權融資成本高；

假設3：公布了內控自我評價鑒證報告的公司股權融資成本低；

假設4：未公布內控自我評價鑒證報告的公司股權融資成本高。

4 2 控制變量的說明

綜合前人研究的成果，本模型中提出三個控制變量，公司規模、資產負債率、凈資產收益率。公司規模越大，可見公司未來發展越穩定，危機應變能力強，抵擋金融沖擊的能力就更強，股權融資成本相應也就較低；資產負債率越高，企業的經營強狂相對較穩定，股權融資成本較低；凈資產收益率體現了企業的盈利能力，盈利能力越強，股權融資成本相應也較低。

4 3 相關性分析

本次檢驗的相關性分析均采用SPSS軟件進行分析。

4 3 1 雙變量分析

從表1中可以看出，股權融資成本與是否披露內部控制缺陷正相關，相關系數為0 015，為弱相關關系；與是否有鑒證報告呈負相關，相關系數為-0 047，也是弱相關關系。此外，股權融資成本與公司規模在0 01水平上顯著正相關，相關系數達到0 458，同時與資產負債率也在0 01水平上顯著正相關。另外，股權融資成本與凈資產收益率在0 05水平上呈顯著正相關關系。因此，本模型不適合采用多遠回歸分析。

4 3 2 偏相關分析

我們將公司規模、資產負債率、凈資產收益率作為控制變量，對假設內容作偏相關分析。試圖通過控制其他因素，來探究假設是否成立。提出不可用的數據，最終參加分析的公司樣本有257家。

數 據

通過表2可以看出，股權融資成本的預測值與是否披露了內部控制的缺陷、不足等表述呈現正相關（0 030），但顯著性不高；與是否有內控控制自我評價報告的審計鑒證報告也呈負相關關系（-0 017），但顯著性仍不高。

5 總 結

5 1 研究結論

本文最終的研究結果與最初提出的假設并不完全相符。我們能夠得出假設的條件在一些情況下是成立的，即內控有效性對股權融資成本的影響是負相關的，也就是說是呈反作用的。公司的內控有效性程度越高，公司的股權融資成本就越低。但是不論是通過雙變量分析還是偏相關分析，我們擬合出的顯著性都很低，基本都呈現弱相關。

5 2 原因分析

本次實證檢驗的結果并不符合假設的提出，即變量之間的相關度并不高，我們認為是由以下幾個原因導致。一是我國的內部控制制度的建立起步較晚，很多制度還不完善，并不能完全起到約束企業內控有效性的作用；二是我國上市公司的報告制度發展得也不夠完善，報告中提供的數據的真實性究竟幾何不能完全確定；三是目前股權融資成本計算的幾個主流模型都未有人進行過完整的驗證證明其可行性，而此次選擇的模型中采用的每股收益，均來自RESSET數據庫的與預測師數據庫，可能會和實際的股權融資成本有較大差異，從而影響檢驗結果。

參考文獻：

[1]張黎焱 上市公司內部控制評價研究[D].北京：財政部財政科學研究所，2010

[2]楊玉鳳 上市公司內部控制信息披露研究[D].北京：中國礦業大學，2009

[3]董美霞 我國企業內部控制評價研究[D].大連：東北財經大學，2009

[4]楊潔 基于PDCA循環的內部控制有效性綜合評價[J].會計研究，2011（4）

[5]陳聰 我國上市公司信息披露質量與股權融資成本關系的實證研究——基于我國房地產類上市公司的數據[D].大連：東北財經大學，2010

[6]孫小影，張德軍 淺議上市公司內部控制與企業管理[J].中國市場，2012（22）

[7]王英杰 論上市公司內部控制有效性的若干思考[J].中國市場，2011（39）