監管股市，歐美各有招

史英哲 張蕾

全球大多數國家都有類似證監會的行政管理機構，有的是一家，有的是幾家，它們用法律、經濟以及必要的行政手段，對證券的募集、發行、交易等行為，以及證券投資中介機構的行為進行監督與管理。

美國，重視打擊違法行為

美國的證券交易活動在第一次世界大戰后迅速發展，銀行貸款條件寬松，人們紛紛投身證券交易。那時，美國人信奉市場這只“無形的手”，證券市場完全靠自律式監管，直到他們發現這并不可靠。

1929年10月29日，星期二，上午10點，紐約證券交易所剛剛開市，就陷入了拋售股票的漩渦中，人人都在不計價格地拋售，經紀人被團團圍住，交易大廳一片混亂，道·瓊斯指數一瀉千里。這是美國證券史上最黑暗的一天，被稱為“黑色星期二”。它的影響波及世界，全球陷入漫長的大蕭條。此后，從1930年5月到1932年11月，美國股市連續出現6次暴跌。不到3年時間，道·瓊斯指數從最高386點跌至41點。數以千計的投資者跳樓自殺。

在崩盤的美國股市背后，有的上市公司通過內幕交易、操縱市場等手段，獲得了巨額利益。為了恢復經濟，保護投資者利益，美國國會召開了聽證會，最終通過以貫徹“披露原則”為主的《1933年證券法》和《1934年證券交易法》。

想要依據法律監管市場，就需要一支監管隊伍。1934年，美國證券交易監督委員會（SEC）成立。約瑟·肯尼迪出任主席，他是后來的美國總統約翰·肯尼迪之父。

“披露原則”的目的是通過充分的信息披露，增加市場透明度，從而保護投資人的利益。SEC據此制定了詳細的信息披露規則。股票發行人要披露的信息包括軟信息和硬信息。前者是質量上的信息，包括公司的基本情況和管理層的管理質量、業務素質等，這些跟股東收益沒有直接關系。后者是數量上的信息，包括公司的資產、負債和利潤等狀況，這些是披露的重點。

SEC下設多個職能部門，其中最重要的是執法部，每年對證券違法者采取數以百計的執法行動，違法行為包括內幕交易，會計舞弊，虛假、誤導性信息披露等。

2001年12月，美國知名能源公司安然公司突然申請破產，并公開承認在過去5年中虛報利潤，隱瞞內部債務和損失，安然高層由此獲得巨額收益。隨后，安然股價急劇下跌，美國證券市場以及大批與安然有資金、業務往來的公司受到巨大沖擊。SEC也對為安然公司提供審計服務的安達信會計公司進行了調查。這一事件促使美國國會在2001年通過了《薩班斯法案》。該法案加強了對會計職業和公司行為的監管，提高了公司高管及白領犯罪的刑事責任。故意進行證券欺詐最高可獲刑25年。

SEC在重視打擊違法行為的同時，強調“買者自負”原則。出于對市場力量的尊重，SEC監管的最終目的是通過政府有限的外部監管，保證市場自身功能的充分發揮，它不對交易行為和證券產品進行審批，不直接干預市場主體的交易行為。

英國，從單一監管到拆分監管

英國資本市場的形成比美國早得多。倫敦證券交易所成立于1773年，是歷史上最悠久的證券交易所之一。但第二次世界大戰后，英國推行歐洲最廣泛的國有化計劃，實行嚴厲的政府管制，倫敦的金融業務逐漸蕭條冷落。

等到1979年撒切爾夫人出任英國首相時，發現如果再不對英國的金融服務業進行改革，倫敦就會失去世界金融中心的地位。1986年，撒切爾夫人發起了一場規模宏大的金融改革，包括價格自由化;對外開放;允許外資來控股收購本地的金融機構;混業經營，打破不同行業之間的壁壘等。這場改革對英國和世界的金融業產生了重大影響，被稱為“金融大爆炸”。

“金融大爆炸”后，英國金融市場恢復了活力，市場競爭日益激烈。當時英國的金融監管體系非常復雜，有包括英格蘭銀行在內的9家監管機構對銀行、證券、保險和住房協會等進行監管。隨著金融業混業經營程度的加深，傳統的金融監管框架已經不適應新的形勢。1997年，原來的證券投資委員會改制成金融服務局（FSA），曾經分散在各機構的金融監管職能逐漸集中到FSA。2000年，英國《金融服務和市場法》確認FSA是英國金融市場統一的監管機構，監管范圍包括銀行、保險、證券、期貨等。

FSA成立之初，很多人擔心這樣一個權力高度集中的單一監管機構會使監管系統更加官僚化，給市場增加不必要的監管成本。但事實證明，統一的監管標準提高了英國的金融監管效率，進而也提升了英國金融市場的競爭力。

但2008年爆發的全球金融危機，不僅讓英國金融業遭受重創，也使其引以為豪的單一監管制陷入信任危機。在此背景下，英國出臺了《2012年金融服務法案》，將FSA的職能分拆給審慎監管局（PRA）和金融市場行為監管局（FCA）兩個機構。PRA作為英格蘭銀行的附屬機構，主要監管目標是維護金融體系的安全性和穩健性。FCA作為獨立機構，直接對英國財政部和議會負責，職責是促進有效競爭，監管金融服務公司的行為，確保市場正常運作。

1934年，美國證券交易監督委員會（SEC）成立，左圖為其總部大樓，右圖為第一任主席約瑟·肯尼迪，他是美國總統約翰·肯尼迪的父親。

德國，監管機構收支獨立

德國金融體系最大的特點是以綜合性銀行為主體。法蘭克福證券交易所是德國最大的證券交易所，柏林、漢堡、慕尼黑等城市也有證券交易所。

1961年之前，德國沒有專門的金融監管機構。1961年在頒布《聯邦銀行法》的同時，成立了隸屬財政部的銀行監管局，負責銀行業監管。隨后，保險監督局和證券監督局相繼建立。

隨著銀行、金融服務機構、保險公司一體化金融產品不斷涌現，跨行業的金融集團出現了。與此相適應，一體化監管機構的建立也就成了必然。2002年5月，德國聯邦金融監管局（BaFin）成立，將原來的銀行監管局、保險監管局和證券監管局三局合并，開始實行混業監管，全面負責德國境內所有金融機構的監督和管理工作。

BaFin是一個獨立的法人機構，收支完全獨立，不受聯邦財政預算的影響，其經費全部來源于監管對象的繳費。但其監督部門的負責人要由政府任免，以保證其獨立性。不少監督部門的員工以前都是交易員，知道做“老鼠倉”的時候股價會表現出什么樣的波動，他們設計了很多監控參數，如果出現異常交易情況，參數就會提醒。監管部門的系統和交易系統完全同步，記錄全部交易情況。

而交易所幾點開門關門、交易過程是否合法，由每個州的相關部門監管，對出現的問題進行行政處罰。如果問題比較嚴重，就提交給BaFin。BaFin進行分析后，如發現疑似內幕交易，就會移交司法部門。

除了行政監管，德國也重視自律監管。自律組織有交易所委員會、證券審批委員會、公職經紀人協會等。政府盡可能不對市場采取直接的控制和干預手段。