公司治理視角下的銀行持股與公司盈利能力分析★
——基于滬深A股上市公司經驗證據

李志軍　陳翠婷　廖霞如（湖南工業大學財經學院）

公司治理視角下的銀行持股與公司盈利能力分析★
——基于滬深A股上市公司經驗證據

李志軍陳翠婷廖霞如
（湖南工業大學財經學院）

★本文為湖南省科技廳軟科學課題項目《運用科技與金融融合促進我省特設新型工業化發展研究》（編號：2014ZK3083）的階段性成果。

【摘要】盈利能力是企業利用各種資源獲取利潤的能力，它是企業生產和發展的基礎，是決定企業自身價值的重要因素。本文以2010～2012年滬深A股上市公司為觀察樣本，實證研究在公司治理視角下，商業銀行持股與公司盈利能力的情況。研究發現，相對于非商業銀行持股公司而言，商業銀行持股公司的盈利能力得到了提高，同時，公司的盈利能力與高管薪酬、高管持股比例顯著正相關，而總經理、董事長這兩個職位是否合二為一和公司規模對盈利能力影響甚微。

【關鍵詞】銀行持股公司治理盈利能力

一、引言

盈利能力是企業的生存基礎，也是競爭力強弱的重要標志。不同的利益相關者有不同的關注點，比如投資者在意投資企業的獲利能力、未來發展前景等，而作為債權人，企業的償債能力是一個重點考慮因素，正因為如此，企業需要根據不同利益需求者的不同需求提供相應的信息。不過在各個不同的利益相關者之間也有一些共同點，例如在杜邦分析法中，企業業績可以用財務指標來綜合衡量。段小華等（2002）[1]認為企業的經營狀況最終都會反應到企業的盈利能力上，因而選擇盈利能力作為企業最重要的績效衡量指標。

自1932年Berle和Means發現企業所有權和控制權分離現象越來越嚴重后，所有者和經營者之間的矛盾也越來越明顯。一方面，所有者希望所投入的資本能夠實現利潤最大化；另一方面，經營者希望能夠在物質、精神上得到滿足，這就使得委托代理問題普遍存在于現代公司的股東和高管之間。委托代理理論作為公司治理研究的最初理論，正是在企業所有權和經營權分離的前提下提出來的，李志軍（2012）認為銀行持股有公司治理效應，可以使投資決策得到優化，改善投資效率，進而提高公司價值[2-3]。隨著對公司治理這一問題的逐漸深入，從更為廣義的公司治理機制——商業銀行持股這一全新的角度來分析企業盈利能力就顯得更具現實意義。

美國的Hermalin B E, Weisbach M S（2001）[4]認為董事會規模和企業績效之間有負相關的關系。芬蘭的Eienberg等（1998）[5]，以及英國的Carline等（2009）[6]也得出相似結論。張必武等（2005）[7]的實證結果顯示董事兼任總經理與高管薪酬有正相關關系。杜興強等（2007）[8]通過研究1999～2003上市公司年報中的數據，發現高管薪酬和公司財富之間有正相關關系。付犇（2010）[9]的實證研究結果表明高管薪酬和公司績效之間并沒有顯著的相關性。

到目前為止，對企業的經營績效和盈利能力之間的關系已有大量的學者進行了相關研究，但還沒有得出權威的結論。本文的研究將主要站在公司治理的角度下，考慮兼有股東和債權人雙重身份的商業銀行持有企業股份后對公司盈利能力的相關影響進行分析，提供一些經驗證據，從而豐富和拓展這個領域的文獻。

二、研究假設和模型構建

（一）研究假設

本文選取了2010、2011和2012三年所有滬深A股上市公司作為初始研究樣本，并參照如下的標準對研究初始樣本進行了相應的處理：（1）剔除了保險、金融類的上市公司；（2）剔除數據缺失及無法從年度報告中得到所需相關數據的樣本；（3）剔除數據明顯異常的樣本；（4）剔除ST，*ST的公司；（5）考慮到剛上市的企業可能會出現業績不穩定、各方面運行機制尚不完善等現象，所以選取在滬深兩市上市不少于4年的企業。經過上述處理，最終得到并確認的有效樣本為5 808個，銀行股東數據通過巨潮資訊網（www.cninfo.com.cn/）手工收集所得，并通過隨機抽樣，選取了10%的樣本與公司在上海證券交易所、深圳證券交易所提交的年度報告進行了核對。其他研究變量的數據均來自于CSMAR數據庫或以CSMAR數據庫為基礎進行計算所得，部分缺失數據來源于巨潮資訊網披露的上市公司年報。本文所有數據的整理、計算和回歸過程所使用的軟件均為Excel 2007和SPSS20.0。

在現代公司制中，企業的經營模式逐漸傾向于兩權分離。根據委托代理理論，在這種模式下，需要解決的一個重要問題就是所有者與經營者的利益沖突。所有者為了最大化自身利益，就必須想辦法將兩者的利益趨同，完善公司治理結構。對于所有者來說，由于經營者普遍存在道德風險、逆向選擇，把高管薪酬和企業的盈利能力相互聯系起來，可以減少由此帶來的代理成本；對于管理者來說，由于企業的盈利能力和自身的收入水平直接掛鉤，管理者提高企業業績也就動力十足。據此，本文提出研究假設1：

H1：企業盈利能力與高管薪酬有正相關關系。

經營者作為代理人，如果他的報酬僅僅只是薪資，毋庸置疑，他的積極性會受到很大的限制，沒有動力去提升公司的業績。股權激勵是一個重要的激勵方式，它不僅可以加強經營者的積極性，還可以讓持有股權的經營者承擔風險，且該風險與持股比例之間有正相關關系。為了維護經營者自身的利益，經營者會努力地增強公司的盈利能力。據此，本文提出假設2：

H2：企業盈利能力與高管持股比例有正相關關系。

在現代企業中，絕大部分股東的利益由董事長來代表，總經理則代表著經理層的利益，如果相互分離二者的職務，他們就可以相互監督，促使企業的健康發展。但是如果二者職務合二為一，那么肯定會導致在公司內部缺少自我監督；除此之外，如果董事長和總經理都由一人擔任，他就會同時擁有所有權和決策權，那么他就很可能日趨獨裁，在企業內部設立的決策機構、監督機構等都將失去應有的作用。據此，本文提出假設3：

H3：總經理和董事長兩職分離有助于提高盈利能力。

商業銀行集股東和債權人于一身，其對企業持股，可以優化企業的股權結構，完善監管治理機制，從而可以提高企業經營績效?？梢詮膬蓚€角度說明商業銀行持股和盈利能力二者之間的關系。

一方面，商業銀行作為債權人，可以對公司的高管實施必要的監控，如果企業不能如期償付本息，就可以迫使公司的控制權向債權人轉移，且債務融資也被視為是一種擔保機制，如果企業經營不善，導致企業破產，那么高級管理人員就需要承擔相關的破產成本，高管是依賴于企業而存在的，為了保持現有的職位，高管會努力的工作，不斷加強自我約束，如此就可以做出更好的投資決策，從而就可以降低由于兩權分離產生的成本，提高收益，改善治理結構( Grossman＆Hart，1986)[10]。

表1　　指標含義

另一方面，商業銀行作為股東，持有公司股份后，公司的股權結構會改變，而股權結構從兩個方面的沖突影響著公司價值：股東和代理人之間的沖突，大股東和小股東之間的沖突。商業銀行作為股東，可以方便有效地獲取公司信息，及時掌握經理層做出的投資決策，并可以參與相關的決策過程，從而便于控制投資不足、過度投資等行為，優化公司的投資決策，遏制公司經理層的代理問題，提高經營業績(王善平、李志軍，2011;李志軍、龍健華，2012))[11;2]。據此，本文提出假設4、5：

H4：商業銀行持有公司股份時，可以提高公司的盈利能力。

H5：商業銀行持股比例和公司的盈利能力有正相關關系。

（二）模型構建

筆者發現，學者對公司盈利能力及其影響因素進行了大量的統計和實證分析，但到目前為止，仍然沒有可以如實反映公司盈利能力的統一指標。潘琰(2000)提出了一種系統的評價方法，也就是上市公司經營業績的主成份評價方法。他認為上市公司的經營業績評價可以用計算經營業績的綜合值即“主成分評價法”來反映[12]。為了檢驗上述假設，結合國內外學者的研究成果，高管薪酬、盈利能力的影響因素，參照張俊瑞等（2004）選取的應計制的四個指標來衡量公司的盈利能力[13]，張紅等（2010）也采用同樣的指標[14]，指標體系如表1所示。

本文結合企業盈利的質、量以及企業的成長性，從不同角度選取多個指標來衡量企業的盈利能力。企業盈利能力作為因變量，為了得到其綜合得分，在這里采用主成分分析法對這些變量進行分析。其基本模型如下：

F1=a11X1+a12X2+…+a1mXm

F2=a21X1+a22X2+…+a2mXm

……

Fn=an1X1+an2X2+…+anmXm

（m=1，2,3…n=1,2,3…）

其中各個符號的含義如下：

Fn：第n個主成分；

anm：標準化后的特征向量；

Xm：標準化后的盈利能力指標變量

根據主成分的得分系數，和他的方差貢獻率可以計算出盈利能力的綜合評價得分F：

F=b1F1+b2F2+…+bnFn

其中各個符號的含義如下：

Fn：第n個主成分；

F：企業盈利能力的綜合得分；

bn：第n個主成分的方差貢獻率。

計算出企業盈利能力的綜合評價得分后，以此為被解釋變量，構建多元線性回歸分析模型：

F=c0+c1Bank+c2Bshare+c3Dual+c4Eshare

+c5LnEtop3+c6Size+λ

其中各個符號的含義如下：

c0：常數項；ci：各解釋變量對應的回歸系數（i=1,2,3,4,5,6）；λ：表示隨機誤差項。

三、主成分分析結果和描述統計

（一）主成分分析結果分析

表2　 KMO和Bartlett的檢驗

表2顯示因變量的KMO和Bartlett的檢驗結果，KMO為0.621，大于0.5，Bartlett球形檢驗Sig.值為0.000，小于顯著水平0.05，說明變量適合做因子分析。

F1=0.912X1+0.44X2+0.655X3+0.83X4

F2=-0.046X1+0.858X2-0.424X3-0.069X4

根據表3可以得到旋轉后的主因子方差貢獻率分別為49.185%、27.038%，設企業盈利能力的綜合評價函數為F ,利用主因子對總信息量的貢獻率(ai)進行加權,可得

表3　　因子貢獻率表

表3給出了因子貢獻率的結果。從該表可以看到，只有前兩個因子的特征值大于1，并且前兩個因子的累積方差貢獻率已經達到76.224%，因此，取前兩個因子作為主因子。

表4因子載荷矩陣

表4給出了未旋轉的因子載荷，得出主成分分析法提取的兩個主因子的載荷值，可以得到主成分的計算公式：

F=0.65F1+0.35F2

（二）變量的描述性統計分析

為了直觀了解本文的研究樣本，先對相關變量進行描述性統計分析。分析結果如表5，從5 808個樣本數據中可以看出各上市公司之間存在的差異很大。Bank最大值為1，最小值為0，均值0.10，表明上市公司中有些存在商業銀行股東，有些則沒有商業銀行股東，且在樣本上市公司中，平均每10家企業里面有一家企業存在商業銀行等銀行股東;商業銀行持有公司的股份數量也有很大的差異，持股比例最高可達61%，成為公司的控股股東，整體上來說，平均持有的股份比例為4.264%；企業不同，前三名高管薪酬均值的對數值（LnETop3）也各不相同，并且差別還挺大，不同企業之間，管理者的薪酬水平高低不同；由于企業的激勵政策各不相同，企業的管理者持股比例也各不相同，部分企業的管理者并不持有企業的股份，而部分持有公司絕大部分的股份，均值為5.78%，表明滬深兩市A股上市公司總體上高管持股比例（Exe?share）較低；企業存在兩職合一（Dual）為22%，不到1/3，表明絕大部分企業落實了兩職分離的治理策略；企業不同，規模（Size）大小也各不相同；盈利能力（F）有強有弱?？傊?，企業間存在的差異較大。

四、回歸結果

（一）相關性分析

將各變量進行相關性分析，結果如表6。研究得出：盈利能力（F）與商業銀行持股（Bank）的相關系數為0.022，是正數，并在10%的雙側檢驗下顯著，商業銀行持有公司股份后，在一定程度上發揮了商業銀行作為債權人和股東雙重身份的作用，可以提高公司的盈利能力。但是盈利能力（F）與商業銀行持股（Bshare）的相關系數為負，且在1%的雙側檢驗下顯著，其原因可能是因為影響企業盈利的因素很多，既有政治、法律、稅收等外部因素，也包括產品競爭力、生命周期、日常生產經營管理等內部因素，內外部因素相互作用的結果比較復雜，商業銀行持股比例的增加對公司盈利的影響比較小。企業的盈利能力（F）與高管薪酬（LnETop3）之間的相關系數為0.221，雙側顯著性值為0.000，表明高管薪酬和盈利能力顯著正相關，也就是說，高管薪酬越高，企業的盈利能力會相應越強。盈利能力（F）和企業規模(SIZE)顯著正相關，表明企業規模越大，盈利能力就越強。企業盈利能力(F)和高管持股比例(Exeshare)顯著正相關，說明盈利能力越強的企業注重除了提高高管薪酬外，也很重視高管持股這種激勵方式。盈利能力（F）和兩職是否合一(Dual)顯著負相關，兩職分離有利于提高公司的盈利能力。

表5　　變量的描述性統計

表6　　相關性分析

（二）變量多重共線性分析

在回歸分析之前，應當先對各變量進行多重共線性分析，以免對結果產生影響。共線性的嚴重程度可以用容忍度的倒數——方差膨脹因子（Vari?ance Inflation Factor，VIF）來表示，VIF越大，共線性就越嚴重。根據相關經驗判斷，當VIF介于0～10之間，表明不存在多重共線性；當VIF介于10～100之間時，多重共線性較強；當VIF不小于100時，多重共線性特別嚴重，運用SPSS對各變量進行共線性分析的結果如下表7，我們可以看出VIF值都小于2，從而可以得出各變量之間不存在多重共線性的結論，可以進行相關的回歸分析。

表7　　多重共線性分析

（三）回歸結果分析

表8　方差分析表

表8顯示的是方差分析的結果?？梢钥吹紽值為78.220，相應的P值為0.000，小于0.05，因此可以判斷該回歸模型是顯著的。

表9　回歸系數分析

表9顯示了線性回歸模型的回歸系數。除了Dual和Size外，回歸系數的顯著性比較高。商業銀行持股（Bank）的回歸系數為0.08，且在1%的水平下顯著，可見商業銀行持有公司股份時，可以提高公司的盈利能力，這驗證了研究假設H4。但是商業銀行持股（Bshare）的相關系數為-0.05，且在1%的水平下顯著,否定了研究假設H5。究其原因可能是影響公司盈利能力的除了與公司治理相關的因素外還有其他很多的內外部因素，是各種因素相互作用的綜合結果。從高管薪酬（LnETop3）和高管薪酬持股比例（Exeshare）的回歸系數可以看出：高管薪酬越高，盈利能力相應越強，盈利能力越強的企業注重除了提高高管薪酬外，也很重視股權這種激勵方式。驗證了研究假設H1和H2。而兩職合一（Du?al）和公司規模（Size）回歸系數的概率值分別為0.928和0.222，均大于10%，沒能通過顯著性檢驗，否定了H3，也就是說高管持股比例、兩職是否合一與企業的盈利能力并沒有顯著的相關性。

五、研究結論與建議

本文以2010、2011、2012三年滬深兩市A股上市企業作為樣本，同時運用主成分分析法、回歸分析法，從公司治理的角度分析了商業銀行持股與上市企業盈利能力之間的關系。結果發現，相對于非商業銀行持股公司而言，商業銀行持股公司的盈利能力更強，同時，公司的盈利能力與高管薪酬、高管持股比例有顯著的正相關關系，而公司規模和兩職是否合一對上市公司的盈利能力則沒有太大的影響。

針對以上研究結果，提出以下政策建議：（1）豐富公司的股權結構，引進有債權人——股東雙重身份的商業銀行股東，不斷加強競爭、監管力度，減少代理成本，完善治理結構，從而提高公司的盈利能力。（2）完善公司的薪酬制度，并加強其透明度，重視股權激勵等長期方式。在現代企業中，高管薪酬水平的高低會直接影響到管理者的熱情，增加薪酬制度的透明度，使高管和股東的目標趨于一致，也便于投資者加強監管。（3）完善公司治理結構。兩職是否合一和盈利能力沒有顯著的相關性，這與事實不符，企業應該明確公司治理各層級之間各自的權責范圍，以相互制衡，各自發揮其作用，加強內部監管，達到提高企業盈利能力的目的。

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責編:險峰

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