新形勢(shì)下的房地產(chǎn)投資何去何從？

文/本刊記者 馮京津

2015年的房地產(chǎn)市場(chǎng)并不平靜。自2014年到2015年的這一年多時(shí)間里，無論是政府還是市場(chǎng)，亦或是作為市場(chǎng)主體的開發(fā)企業(yè)和買房者，都密切關(guān)注著中國(guó)樓市的每一絲風(fēng)吹草動(dòng)。

地產(chǎn)投資未來六大趨勢(shì)

近期一線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)回暖，地產(chǎn)投資也再度獲得市場(chǎng)矚目，不過相關(guān)研究稱，未來地產(chǎn)投資將加速分化。目前，房地產(chǎn)行業(yè)正顯現(xiàn)六大分化趨勢(shì)。

（1）住宅、商業(yè)、辦公三種業(yè)態(tài)走勢(shì)的分化。一線城市的住宅、商業(yè)、辦公均有發(fā)展空間。二線城市的業(yè)態(tài)表現(xiàn)不一。

（2）城市及城區(qū)分化：一線城市商品住宅成交回暖，成交價(jià)格穩(wěn)中有升；二線城市需求明顯優(yōu)于去年同期，去化速度加快；大部分三四線城市商品住宅市場(chǎng)供大于求，現(xiàn)階段主要以去庫(kù)存為主。

（3）行業(yè)主題不斷分化，新的商業(yè)模式逐漸清晰：養(yǎng)老地產(chǎn)、物流地產(chǎn)、文化旅游地產(chǎn)的投資價(jià)值逐漸明晰；“城市更新”(或老城改造)概念投資價(jià)值逐漸進(jìn)入房地產(chǎn)PE的視野；同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)+、o2o模式開啟了眾多以房多多、途家、YOU公寓+、優(yōu)客工場(chǎng)等為代表的新商業(yè)模式，市場(chǎng)逐漸進(jìn)入以持有運(yùn)營(yíng)型為主的時(shí)代，尤其是具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)。

（4）房企融資模式分化：互聯(lián)網(wǎng)金融、眾籌、資產(chǎn)證券化、CBMS等模式出現(xiàn)使房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道更多元化；隨著資本市場(chǎng)多層次融資體系的建立和成熟，未來房企的融資渠道將呈現(xiàn)多元化態(tài)勢(shì)。

（5）新房與存量房之間存在分化：未來大中城市將成為二手房的主戰(zhàn)場(chǎng)。隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)的不斷成熟，將逐漸由新房市場(chǎng)向存量房市場(chǎng)轉(zhuǎn)變。未來二手房市場(chǎng)的發(fā)展是大勢(shì)所趨。

（6）市場(chǎng)供給與政府保障的分化。中國(guó)住宅的商品化和保障機(jī)制將逐步完善成型，面向低收入階層、中產(chǎn)階級(jí)和富裕階層這三大層次都形成了相應(yīng)的房產(chǎn)供給體系。對(duì)企業(yè)來說，主要的優(yōu)勢(shì)表現(xiàn)在可以享受優(yōu)惠的政策或者獲得優(yōu)質(zhì)的土地資源配置。

房地產(chǎn)企業(yè)之國(guó)內(nèi)發(fā)債

隨著美聯(lián)儲(chǔ)退出QE，過去數(shù)年備受房企追捧的海外融資渠道出現(xiàn)一定程度的緊縮，而房企在國(guó)內(nèi)的融資環(huán)境卻大幅改善。在海外上市的開發(fā)商，紛紛“回家”找錢。

公開資料顯示，2015年40余家房企再融資方案中，有近半超過45億元。瘋狂的景象仿佛重回2007年。而正是源于2007年的融資，很多房企因此走上了急速擴(kuò)張的道路。但和上一輪瘋狂有所不同的是，近幾年通過加大負(fù)債來獲得的增長(zhǎng)，邊際收益率持續(xù)降低。

在房企轉(zhuǎn)型和鼓勵(lì)金融創(chuàng)新的時(shí)代背景下，互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)風(fēng)生水起。龍頭房企紛紛開拓新型融資渠道，眾籌、理財(cái)產(chǎn)品、房地產(chǎn)信托基金等應(yīng)運(yùn)而生。融資環(huán)境的好轉(zhuǎn)，直接受益的是大型房企，它們不僅能通過增強(qiáng)資金實(shí)力加快行業(yè)并購(gòu)，像眾籌等新興融資模式也能更好地協(xié)助它們?nèi)?kù)存，進(jìn)一步鞏固“大魚吃小魚”的行業(yè)格局。現(xiàn)在日益寬松的國(guó)內(nèi)貨幣政策環(huán)境讓一直熱捧境外融資的房企紛紛“倒戈”。6月以來，多家房企再次展開多渠道融資，貨幣寬松政策使在海外面臨融資困難的中國(guó)本土企業(yè)轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)發(fā)行債券，國(guó)內(nèi)發(fā)債正大行其道。

房地產(chǎn)企業(yè)之海外投融資

近年來房地產(chǎn)海外投融資逐漸熱起來，國(guó)內(nèi)資本漂洋過海去賺錢，符合“不把雞蛋放在同一個(gè)籃子里”的投資理念。一方面國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度放緩，面臨低通脹壓力；另一方面，近年來歐洲遭遇經(jīng)濟(jì)低谷難以自拔，此時(shí)的人民幣出海實(shí)現(xiàn)投融資落可能是最好的時(shí)代。

通常來說，海外的融資成本比較便宜，第二個(gè)好處就是往往有很多的稅務(wù)結(jié)構(gòu)，融資就產(chǎn)生利息，利息可以抵扣所得稅，不用融資的話就等于白交很多稅。因此，稅務(wù)策劃方面是很重要的。跨境投融資并不是一個(gè)簡(jiǎn)單的過程，尤其是在房地產(chǎn)領(lǐng)域，國(guó)外的融資工具和融資環(huán)境比國(guó)內(nèi)成熟很多，國(guó)內(nèi)的經(jīng)驗(yàn)搬到國(guó)外并不一定就能夠落地有效，從中國(guó)走出去，在這么多融資工具面前，要慎重判斷，這就是陷阱的問題。在國(guó)外可以有各種各樣的借貸，只要有人把握風(fēng)控，借什么樣的錢都是合理的。一次成功的房地產(chǎn)跨境投融資需要法律、專業(yè)機(jī)構(gòu)、企業(yè)等不同主體之間的相互協(xié)作，每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要全面了解并熟稔于心。因此人民幣要實(shí)現(xiàn)“走出去”，需要慎重判斷，注意陷阱。簡(jiǎn)單地說，國(guó)外的借貸環(huán)境，要有比較熟悉的人來審閱。

中國(guó)的開發(fā)商在海外收購(gòu)的時(shí)候，往往都是希望高大上，他們首選的都是核心地段的地標(biāo)性建筑，往往投資回報(bào)率卻并不高，這些項(xiàng)目有很多投資者競(jìng)標(biāo)，價(jià)格往往炒得很高，所以往往收益率不是很高，往往只有4%或者是3%。同比之下，在中國(guó)的投資策略不太一樣，就是集中在北上廣深，最標(biāo)志性的建筑，拿下好地段的樓，投資回報(bào)有6%到8%。要追求整個(gè)集團(tuán)收益的最大化，要把成本運(yùn)用到淋漓盡致，這就是海外投資的思路。發(fā)達(dá)國(guó)家是很重要的一環(huán)，在發(fā)展中國(guó)家比如馬來西亞這些東盟國(guó)家，尤其是國(guó)家的一些政策導(dǎo)入下，機(jī)會(huì)非常多，回報(bào)率也更高一些。

房地產(chǎn)企業(yè)之并購(gòu)重組

目前，雖然隨著政策松綁與支持，房地產(chǎn)市場(chǎng)再次扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)，但從市場(chǎng)空間來看，恐難以回到高增長(zhǎng)時(shí)代。中原地產(chǎn)研究部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，重點(diǎn)監(jiān)測(cè)的22家房企中，完成目標(biāo)企業(yè)數(shù)僅占41.4%，近六成未完成上半年銷售目標(biāo)。從典型房企來看，截至6月底，除恒大地產(chǎn)、九龍倉(cāng)、保利置業(yè)、保利地產(chǎn)4家企業(yè)外，完成率均未過半。其中，招商、萬達(dá)完成率僅35%，遠(yuǎn)洋地產(chǎn)、綠地集團(tuán)銷售目標(biāo)完成率僅分別為29%與28%，富力地產(chǎn)前半年銷售207.4億，同比減少20%，建業(yè)地產(chǎn)前半年銷售59.57億，同比下滑10%。

房地產(chǎn)企業(yè)資金壓力雖有所緩解，但償債能力仍然偏弱。中國(guó)指數(shù)研究院數(shù)據(jù)顯示，2015年一季度，129家滬深上市房企資產(chǎn)負(fù)債率平均為65.4%，較去年同期下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，但仍高于2008年以來均值。與此同時(shí)，雖然自去年起房企融資再度開閘，但房企海外融資渠道不暢。2015上半年，中指監(jiān)測(cè)共有15家房地產(chǎn)企業(yè)通過境外融資平臺(tái)發(fā)行18筆債券，共募集資金約合人民幣570億元，同比縮減近30%。

因此，在分化加劇的背景下，行業(yè)并購(gòu)重組的步伐正在加快。2014年，房地產(chǎn)業(yè)并購(gòu)案例高達(dá)257宗，總金額2580億元，交易額同比大幅增長(zhǎng)155%，2015年上半年并購(gòu)137宗，總金額1199億元。截至6月底，京滬產(chǎn)權(quán)交易所待售的房企股權(quán)31宗，其中18家房企100%股權(quán)出售，占比58%。

房地產(chǎn)融資之眾籌

7月15日，諾亞財(cái)富集團(tuán)與華遠(yuǎn)地產(chǎn)共同在北京召開戰(zhàn)略合作新聞發(fā)布會(huì)。雙方宣布將結(jié)合各自優(yōu)勢(shì)資源，在集團(tuán)戰(zhàn)略層面圍繞創(chuàng)新地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)和創(chuàng)新地產(chǎn)金融兩大版塊開展深度合作。原華遠(yuǎn)地產(chǎn)董事長(zhǎng)、中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)任志強(qiáng)就雙方地產(chǎn)加金融的合作模式在戰(zhàn)略合作新聞合作新聞發(fā)布儀式上進(jìn)行了闡述。

據(jù)了解，華遠(yuǎn)地產(chǎn)與諾亞財(cái)富集團(tuán)2012年開始展開合作，目前雙方已經(jīng)累計(jì)合作發(fā)行房地產(chǎn)基金規(guī)模28.5億元人民幣。對(duì)于這一次戰(zhàn)略合作，任志強(qiáng)表示合作是開放性的，雙方要開辟更寬的一些合作度。這也意味著未來雙方在創(chuàng)新地產(chǎn)金融上將有更大規(guī)模的合作。

過去中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)和金融聯(lián)系非常少，但是這兩年得到了飛速發(fā)展，同時(shí)也對(duì)各大銀行產(chǎn)生了巨大的沖擊。房地產(chǎn)行業(yè)在房企融資模式上產(chǎn)生出分化趨勢(shì)，房地產(chǎn)的融資方式從之前以銀行信貸占絕大部分，到已經(jīng)有越來越多的公司開始用其他的方式來進(jìn)行融資，類似互聯(lián)網(wǎng)金融、眾籌、資產(chǎn)證券化、CBMS等模式的出現(xiàn)使房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道更多元化，這無疑也給了消費(fèi)者一個(gè)重新再投資的機(jī)會(huì)。在未來的發(fā)展過程中，越來越多眾籌的概念可以體現(xiàn)在每一個(gè)產(chǎn)品的行為過程中。地產(chǎn)企業(yè)和金融公司的組合模式，對(duì)于房企而言，可以把整個(gè)的行業(yè)、傳統(tǒng)的一些生產(chǎn)方式和融資方式都顛覆。而對(duì)消費(fèi)者來說，則提供了一個(gè)過去沒有過的理財(cái)模式，這種理財(cái)模式也許會(huì)獲得比傳統(tǒng)方式更高，更靈活的收益。

作為資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)開發(fā)一直是各路資本青睞的投資目標(biāo)。但由于資金需求量大、市場(chǎng)環(huán)境等因素影響，有時(shí)這個(gè)行業(yè)也存在著資金鏈斷裂、非法集資等隱患。所以，政府需要采取措施，幫助企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)自身管理，完善自身實(shí)力、管理能力，提高企業(yè)融資水平，讓整個(gè)經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)能處于正常合理狀態(tài)。

房地產(chǎn)企業(yè)融資環(huán)境之變化

今年截至目前，房地產(chǎn)公司有計(jì)劃增發(fā)加上已經(jīng)實(shí)際增發(fā)的資金已經(jīng)達(dá)到260億美元；而在國(guó)內(nèi)宣布及已發(fā)行債券達(dá)160億美元，二者均創(chuàng)歷史新高。

絕大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)的商業(yè)模式仍舊以假定的結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)為前提；盡管資金環(huán)境變得充裕，資本管理政策沒有明顯地改善。貨幣政策放松或者拖延了房企進(jìn)行必要的結(jié)構(gòu)性改革，根本問題仍未解決。

當(dāng)前房地產(chǎn)公司面臨的問題是有大量的庫(kù)存需要消化。他們雖然進(jìn)行再融資，但不是拿錢去買地，而是去消化存量。通過房地產(chǎn)公司的行為可以發(fā)現(xiàn)，房企在資本分配政策中存在著不良行為，并且是在假定高速增長(zhǎng)期會(huì)持續(xù)的前提下做出的決策。

在香港和新加坡一些成熟市場(chǎng)里，房企接近一半的收入來自于持有型物業(yè)帶來的租金收入，另一半源自銷售。在整個(gè)收入框架穩(wěn)定下來后，房企追尋新項(xiàng)目的壓力就會(huì)變小。近幾年，國(guó)內(nèi)許多開發(fā)商宣布了加大持有型地產(chǎn)的比例。但培養(yǎng)租賃物業(yè)的組合很難，回報(bào)和資本成本還有距離。香港開發(fā)商用了二十年的積累完成了持有物業(yè)的積累，但在五年時(shí)間里很少有國(guó)內(nèi)的開發(fā)商做到。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局15日數(shù)據(jù)顯示,1-6月,房地產(chǎn)投資增速下滑放緩,商品住宅銷售及房企資金面指標(biāo)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。

具體來看,首先,1-6月房地產(chǎn)開發(fā)投資43955億元,同比增速為4.6%,增幅較1-5月下降0.5點(diǎn),下滑速度放緩。其次,房屋新開工面積與住宅新開工面積分別為67479萬平方米和46891萬平方米,同比降幅均連續(xù)三個(gè)月收窄。值得一提的是,6月份房地產(chǎn)景氣開發(fā)指數(shù)為92.63,較上月上升0.2點(diǎn),景氣指數(shù)近7個(gè)月來首次出現(xiàn)回升,回升幅度為2014年以來最大。

總體來看,受2015年樓市回暖因素影響,近期新房去化率提高,房企投資積極性也有所上升,部分指標(biāo)開始出現(xiàn)改善跡象。在各項(xiàng)托市政策的支撐下,房地產(chǎn)市場(chǎng)的悲觀預(yù)期已有所改變,部分城市的成交量出現(xiàn)反彈。隨著市場(chǎng)回暖,一線城市以及部分需求量較大的二三線城市,房企庫(kù)存及銷售回款各方面的壓力將得到緩解。但對(duì)于庫(kù)存壓力較大的三四線城市來說,短期內(nèi)去化壓力依然巨大。

此外，目前行業(yè)政策寬松的基本面仍未改變,在信貸政策支持下,下半年剛需市場(chǎng)將持續(xù)向穩(wěn),而改善性需求也將有序釋放。預(yù)計(jì)三季度的成交量環(huán)比二季度仍會(huì)增長(zhǎng),漲幅相對(duì)可觀。特別是“金九銀十”的傳統(tǒng)銷售旺季將會(huì)為下半年市場(chǎng)銷售增色不少。預(yù)計(jì)下半年,房地產(chǎn)市場(chǎng)整體或?qū)⒅饾u走出低谷。