張杰 恒天系A股逆行

孟德陽++謝澤鋒+++孟杰

在很多央企開始不斷向上市公司注入資產的同時，“恒天系”卻選擇逆行，做減法，不斷賣殼導致A股市場將只剩下經緯紡機（000666.SZ）一家上市公司。看似令人眼花繚亂的資本運作，背后卻有著中國恒天自己的資本邏輯。

8月10日，“股災”過后的陰霾被近超過萬億的成交額沖淡了一些。第二天，經緯紡機“因發生對股價可能產生較大影響、沒有公開披露的重大事項”而宣布停牌。

經緯紡機現在是中國恒天集團有限公司（簡稱“中國恒天”）核心主營業務在A股和H股的上市公司，距離其宣布停牌一周前，中國恒天董事長張杰及部分高管接受了《英才》記者的獨家專訪。

中國恒天旗下上市公司引起投資者關注已不是新聞。2012年，集團在A股曾經有四家上市公司，即中國服裝（000902.SZ，后更名為新洋豐）、恒天天鵝（000678.SZ）、恒天海龍（000677.SZ）和經緯紡機。在過去的三年中，中國恒天分別以轉讓股權、資產置換等形式出讓了中國服裝和恒天天鵝的兩家上市公司的控股權，從資本市場上獲得了豐厚的回報，目前恒天海龍重大資產重組事項也已披露公告多日。

買資產、推動業務整合后再通過資本市場運作尋求價值最大化，張杰上任以來，恒天資本路徑似乎就在遵循這樣的模式。中國恒天做資本“減法”的同時，其收入和產業規模上快速增長，令人刮目相看。2010—2014年，集團營業收入從230億元增加至462.96億元，年均增長率19.11%；營業利潤從10.2億元增加到29.11億元，年均增長率高達29.98%。

中國恒天收購上市公司增加了兩項重要的主營業務——整車制造和新材料，加上紡機及紡織貿易業務構成核心業務主體，再憑借輔以收購來的金融和文化創意兩個板塊，恒天“一體兩翼”的產業體系已基本成型。

“我們的戰略是分三步走，即先解決有沒有，再解決好不好，然后是考慮未來強不強的問題。”張杰這樣對《英才》記者描述。

張杰說，恒天在資本市場上的運作最終目的是為了促進科技創新和產業發展，而科技創新和資本運作也是張杰眼中大型企業發展的核心驅動力。

面向未來，紡織機械要從最大向最強升級；新材料技術接近成熟，獲得規模化的利潤尚需時日；新能源汽車板塊提速在即；金融板塊方興未艾，新業務呼之欲出……還有很多不確定在等待中國恒天。

上市公司做減法

6月的一場股災，使投資者對中國的資本市場又有了新的認識，上證指數從6月15日最高的5178點一路下挫至7月9日的3373點，指數跌去三成。盡管監管層強力救市穩住了市場，但目前仍未完全恢復牛市的元氣。

相比于大盤的走勢，張杰認為，資本市場的健康、穩定發展對于中國經濟有著更為重要的作用，而這一方面需要制度的不斷完善；另一方面市場也呼喚健康、穩定發展的上市公司。

而中國恒天之前在資本市場的一系列運作，背后的邏輯就是要“把不好的上市公司拿來，在適當時讓渡出去，注入好的資產”以使上市公司能夠健康地發展。縱觀資本市場，真正有意識采用這樣運作模式的國有企業并不多。

為實現產業的“從無到有”，自2008年便開始了資本市場上的一系列收購。

2008年4月，中國恒天以高出拍賣價（1.63元/股）1分錢的價格從華源集團手中收購凱馬股份（凱馬B， 900953.SH）約1.08億股，占總股本比例16.98%成為第一大股東，自2009年開始，中國恒天繼續從凱馬B其他股東手中收購股份，到2010年9月，已持有凱馬B股本的29.83%。

在2009年，中國恒天通過國有股權無償劃轉方式受讓保定市國資委持有保定天鵝化纖集團有限公司100%的股權，從而間接控制保定天鵝（后更名為恒天天鵝）48.08%的股權。

2010年，在轉讓中國服裝控股權4年之后，恒天集團再次收購中國服裝，成為其第一大股東。

2011年，中國恒天完成了海外第一筆收購，以5港元/股的價格獲得了香港立信工業（恒天立信，00641）的大股東地位。

一年后，山東海龍（后更名為恒天海龍）的控制權也轉至中國恒天名下，后者以每股1.43元的價格收購海龍29.77%的股份，成為第一大股東。

自此，中國恒天旗下的上市公司增至6家，集團產業從原有的紡織機械和紡織貿易，拓展至纖維新材料和汽車、重工等領域。

一直以來，張杰對于旗下公司的價值有著精準的判斷，這也是為何中國恒天能夠靠資本市場的布局為產業發展贏得大量的資金。從并購到出讓股權，2012年對恒天是買和賣的分水嶺，也正是在這一年，恒天的產業發展進入了一個新的階段。

2013年12月，中國服裝通過資產置換、增資擴股等步驟將第一大股東的位置轉讓至洋豐股份手中，中國恒天在重組后變成中國服裝的第二大股東，占股比例約12.17%，此時距2010年恒天集團再次成為中國服裝第一大股東僅僅3年。2014年經過幾次減持后，中國恒天完全退出中國服裝（后更名為新洋豐），通過資本市場減持獲得的收入合計約7.91億元。

去年，中國恒天轉讓集團及子公司持有的恒天天鵝總股本29.8%、共計2.26億股股份份，轉讓價格為每股5.94元。按此計算，中國恒天獲取投資收益13.424億元。受讓方為深圳華訊方舟科技有限公司，轉讓后仍持有恒天天鵝18.27%的股權，為第二大股東。

今年4月27日，恒天天鵝復牌，市場反應熱烈，自復牌日起連續15個交易日漲停。中國恒天持有的恒天天鵝18.27%股份、即13835.41萬股截止發稿時市值約合27.6億元，資本價值得到明顯放大。

連續兩年通過資本市場“套現”，中國恒天并未停止整合上市公司的腳步。今年3月，恒天海龍發布《關于控股股東擬協議轉讓公司部分股份公開征集受讓方的公告》顯示，中國恒天擬通過公開征集受讓方的方式協議轉讓其所持公司不超過20，000萬股股份（占公司總股本的23.15%）。

目前，中國恒天及相關各方正在積極推進本次重大資產重組事項的各項工作。預計股權轉讓價格會遠高于收購海龍時的1.43元，借此機會，中國恒天新材料業務技術創新投入將獲得更多資本支持。

通過對三家上市公司做“資本減法”，中國恒天過去幾年在資本市場的投入將能夠獲得非常可觀的投資收益，而這還不包括繼續持有上市公司股份未來增值的部分。

其中，恒天天鵝的重組案例從回報上看最為成功。張杰認為，此次重組實現了恒天和受讓方的雙贏。當初申請受讓恒天天鵝股份的共有三家企業，最終脫穎而出的華訊方舟是一家主營全球寬帶集成網絡服務提供商，董事長為呂向陽，第一大股東和實際控制人是吳光勝。呂同時也是比亞迪（002594.SZ）的創始投資人，中國恒天在新能源汽車領域已經開始發力，給人留下更大的想象空間。

中國恒天出售控股權的這三家上市公司，接盤的全是民營企業。選擇買家時中國恒天有三個標準，“第一，賣老股的時候什么價格；第二，我們重組的老資產置出時有什么優惠；第三，未來買家注入的新資產有多少增值。三個加起來算賬，決定誰來進入。”

紡織資本新玩法

選擇出讓上市公司，而非注入集團自身的資產，這與過去中國恒天的主營業務的發展狀況不理想有一定關系，集團目前仍有部分低效資產。受行業周期影響以及人工成本的升高，有30%-40%左右的子公司處于虧損狀態。

投資者眼中恒天之前的資本路徑已經比較清晰，而在未來的一段時間內，恒天運用資本市場的邏輯就“不是那么簡單了”，張杰告訴《英才》記者，中國恒天未來希望站在全球的角度來整合資源，從被動轉向主動。

為此，中國恒天準備成立恒天金石投資管理公司，預計募集25億-30億元左右的資本。

中國恒天總會計師顏甫全向《英才》記者介紹，經緯紡織旗下有一家名為“北京京鵬投資管理公司”的子公司，成立時間已逾10年。2014年集團對京鵬投資進行了改制，改制后恒天、中植集團和公司管理層分別占40%、40%和20%的股權，核心管理團隊由恒天及經緯紡機派出。

通過經緯紡織旗下的京鵬投資牽頭出資約9億元，通過其他渠道募集20億元左右，構成了恒天金石的資金來源。中國恒天試圖通過發起產業基金，對紡織行業的上市公司進行投資和業務整合。

張杰判斷，未來紡織新材料和文化創意領域仍有很大的發展空間。而傳統行業的紡織企業“就兩大資源，除了主業以外，一個是上市公司的殼資源，第二就是土地資源。”

“紡織行業上市公司的問題在哪里，恒天集團肯定會比企業企業和投資人看得清楚。”張杰對《英才》記者稱，中國恒天在紡織機械領域的優勢，使其對下游公司的了解程度遠超一般資本，“首先對紡織產業類上市公司的主業進行診斷，如果有發展前途，就整合全球資源讓它更好，如果沒前途，就讓其退出。”

前不久，中國恒天在寧夏銀川與如意集團等7家企業聯合開發的銀川恒天如意科技產業城項目正式開工，張杰在開工儀式上表示，希望全國各地愿意到銀川發展的紡織企業拎包入駐。

期間，中國恒天和中銀絨業股份有限公司達成了合作協議，為中銀絨業（000982.SZ）提供全方位的紡織設備服務，雙方還在就通過基金等金融手段進一步整合資源、提高中國羊絨產業發展水平進一步商談中。自去年8月25日起，中銀絨業就一直因重大事項停牌至今。

金融超額回報

成立產業基金之前，中國恒天已在金融領域進行布局。

央企中，恒天進入金融領域并不算早，最大的突破是2009年從中植集團手中獲得了中融信托36%的股權，耗資12億元，分三年支付。當時市場上對于信托公司的平均估值（PE）水平是6倍，而恒天最終果斷以8倍市盈率高價收購，并與對方簽訂了對賭協議，保障了未來的利潤和公司價值。

談及收購中融信托的背景，顏甫全告訴《英才》記者，當時中國的金融企業都比較蕭條，中國恒天甚至考慮過入股銀行，但后來放棄了。信托業當時遇到了發展的瓶頸，經歷了一輪調整，盡管當時情況不理想，張杰卻預見到信托公司會成為銀行之外的另一重要融資渠道，入股信托是一個好的機會。

當時，除了中融信托外，中國恒天還考慮過多家金融機構，包括入股重慶信托。顏甫全在重慶與后者商洽了半個月。

“重慶信托的盤子比較大，而且控股了當地的三家銀行和重慶市的幾家企業，比如重慶市政路橋都是重慶信托的子公司。”彥甫全回憶道，如果選擇重慶信托，耗資將在30億元左右，考慮到盤子較大且后續的問題也比較多，最終放棄了。

與重慶信托談合作的同時，中國恒天也在接洽其他信托公司。一個偶然的機會，張杰通過朋友結識了當時中融信托的實際控制人解直錕，中融信托有意尋求外部資本加入，“合作可以說是一拍即合”，至今也比較順利。

事實證明，入股中融信托給中國恒天帶來了豐厚回報，隨著中國經濟的不斷發展，從2009—2014年信托行業經歷了高速擴張的一段時期。截至2014年末，中融信托管理資產規模達7227.93億元，同比2013年增長近50%，相比于恒天入股時更是翻了數倍。

從大的經濟環境來看，2008、2009年也是中國恒天經營面臨困境的兩年，彼時張杰剛剛接手中國恒天，他回憶那兩年恒天過得“不順暢”。一方面是受國際金融危機的影響，市場需求嚴重下滑，另一方面是財務報告數據也不理想，BBB的評級想要在銀行貸款并不容易。后來張杰在談到企業發展的經驗時特別重視對負債率的管理，堅持負債率一定要在70%以下。

“恒天在金融方面，首先是把已有的信托、租賃、財富管理做好；接下來新增的業務，內部建立集團的財務公司，外部發展恒天金石這樣的產業基金。”張杰表示。

過剩產業突圍

實際上，中國恒天介入金融板塊，其最主要的原因仍是反哺產業發展。張杰認為，企業尤其是制造企業的發展要依靠雙輪驅動：科技和資本缺一不可。

業界專家認為，很多傳統的國有企業以往更強調科技，如果沒有在資本上獲得增值的收益，科技創新投入的力度是不夠的。

紡織機械是中國恒天當仁不讓的核心主業，主要包括棉紡、化纖、印染和無紡布等幾個細分紡機產品板塊。自集團成立起，就一直希望把紡機主業做大、做強。在“十二五”期間，中國恒天的紡機營收規模已經超越競爭對手，成為世界第一。但中國恒天內部也明白，從最大到最強還有距離。

為做強紡機全產業鏈，中國恒天先是收購了香港立信工業集團，而后又在海外收購了幾家紡機企業，其中包括競爭對手奧瑞康公司的部分資產。目前保留的上市公司中，經緯紡機和香港紅綢上市公司恒天立信分別是中國恒天在棉紡紡機和印染設備領域的代表企業。

據中國恒天副總裁、經緯紡機董事長葉茂新向《英才》記者描述，中國恒天在國內棉紡產品上的占有率已達50%左右，而“化纖部分產品的（占有率）更高。”在國際上，按照市場需求和公司銷售規模的比例計算，中國恒天的市場占有率在10%—15%之間。

即便有著較高的市場份額，但紡機市場本身屬于一個相對專業的市場，市場規模有限且競爭激烈。葉茂新估算，國內紡機企業的市場總體規模也就是在500億左右，對應這500億的市場大概有1170家紡機廠。

2014年，經緯紡機營業收入90.72億元，其中紡機占比約35.57%，收入30.27億元；恒天立信的制造及銷售染整機械營業收入25.14億港元。加上集團其他紡機產品的收入，紡機整體收入約在百億元左右，在國內分散的紡機市場中已屬于巨無霸級別。

不過整個行業面對的大環境卻不怎么樂觀。自中國加入WTO以來，紡織產能就一直在高速增長，紡錠從3500萬錠到2014年超過1.2億錠，幾乎占據了全球六成的產能。業內普遍認為，中國紡織業產能不可能持續如此高增長，目前的產能是過剩的。

在成本方面，包括紡織企業在內的中國制造業也同樣面臨挑戰。有報告提出，中國的制造成本已與美國相差無幾，勞動力、匯率和能源成本的上升是造成綜合制造業成本上升的重要原因。從2004—2014年，中國工人的時薪漲幅達187%、人民幣對美元匯率上升35%、電力、天然氣成本分別上漲了57%和138%。

受到進口配額的限制，以往每噸棉花國內的價格要比國外高出4000—5000元。葉茂新說，“盡管地方政府給予企業一些優惠政策，但只能彌補勞動力、水電等成本。”

第一季度經緯紡機的披露數據顯示，公司營業收入約為8.58億元，同比下降18.04%。不過張杰判斷，今年上半年紡機的需求量幾乎是歷史的低點，下半年將會逐步復蘇。

據中國棉紡織行業協會跟蹤企業調查數據顯示，上半年棉紡織企業主營業務收入同比增1.98%。從虧損面來看，5、6月棉紡織企業虧損面收窄明顯。

今年上半年，國內棉均價約在13300元/噸，國際棉價受到棉花產量預期下降和美元走強等原因呈震蕩形勢，國際棉價為11000元/噸左右，內外價差也在減小。

同時，隨著國家“一帶一路”戰略的提出，加速了中國紡織產業向海外以及寧夏、新疆等西部地區進行轉移。葉茂新認為，下半年開始乃至未來的兩年之內，紡機特別是棉紡產品的需求將會有較大增長。

而在海外，中國紡織企業為尋求更低成本，增加了在東南亞甚至是美國等地的投資規模，經緯紡機在海外的銷售也因此大幅增長。據2014年報顯示，經緯紡機海外收入同比增長超過50%。

經緯紡機在規模和技術上的優勢，使其能夠在產業結構調整中保證訂單數量，“我有活干，別人沒活，差距就逐步拉開了。”葉茂新說。即便需求面逐漸轉好，紡機企業跑路、停產的并不在少數，行業的集中度面臨進一步提高的趨勢。

“我們今年供不應求，加班加點。就是這些年科技創新的積累，很多人都說我們資本運作，其實我們資本推動的是技術進步。沒有資本運作，技術進步哪有基礎呢？”張杰如此說解釋。

不做第二個豐田

按照“一體兩翼”戰略設想，“一體”中新材料剛在技術上實現突破，距離實現盈利尚需時日；紡機已經成為世界最大，恒天未來的目標更注重“質”，而非“量”；張杰認為，現在恒天應該提速的就是新能源汽車板塊。

恒天造車，外界難免會與日本豐田集團做一番比較。豐田集團早年也是以紡織機械起家，“而且現在豐田紡機還是恒天的競爭對手”，如今已經成為世界上領先的汽車公司。有人說恒天也要“做豐田”，而張杰卻解釋稱恒天是要“學習豐田，沒說過做豐田”。

恒天進入汽車領域，多少有些“機緣巧合”。2008年中國恒天重組凱馬股份，而為了將這家不斷虧損的上市公司做好，中國恒天就需要圍繞凱馬的產品“配置資源”。同時，集團也正在謀求一個紡機以外的主營業務，汽車就成為了不二的選擇，國資委也同意將汽車制造列入中國恒天的主營業務之中。

收購凱馬股份后，中國恒天分別擁有了鄭州宏達汽車、河北利達特種車輛公司，并在2010年通過經緯紡機入股新楚風汽車有限公司，并在海外并購領域進行了探索，先后收購歐洲領先重卡企業GINAF及客車制造業企業DURABUS。

之所以在一開始選擇專用汽車制造領域，中國恒天也有過一番思考。集團總裁助理、經緯紡機副董事長王江安向《英才》記者分析稱，公司進入專用車領域取決于兩個因素，一是中國的專用車市場仍有發展空間。以重型車為例，2003年中國重型專用車占重型車比例的23%，到2013年，這一比例提高至46.7%，依照發達國家60%—70%的專用重型車比例依然有上升的空間；二是競爭不如乘用車市場激烈，恒天憑借自身的資源和能力，能夠有所突破。

可對于投資周期長、投資規模大的汽車行業來說，恒天作為新進入者，到底有何優勢？

對此，張杰對《英才》記者描述稱，恒天造車有三方面的優勢，首先是中國恒天對于制造業的理解不輸給任何企業，“我們自信的是紡機作為全世界機器設備里最難做的、完全充分競爭的市場，恒天把這個細分產品做到世界第一”；第二個優勢是有對行業資源進行整合的經驗和能力；第三就是地方政府的支持，中國恒天把新能源汽車的總部基地設立在天津，并得到了天津市政府的大力支持。

目前，中國恒天對新能源汽車的相關投入已經近40億元，張杰認為，未來5年在新能源汽車領域將會有巨大的變化和進展。

實際上，王江安在擔任安凱客車（000868.SZ）董事長期間就已經預見到新能源汽車未來的發展潛力，他曾在接受記者采訪時開玩笑地舉例道：“2009年2月，我們賣了5臺車，公司股價連續拉6個漲停板，你說市場追捧新能源概念到什么程度了。”

顯然，中國恒天和王江安對于新能源汽車的判斷是正確的。新能源汽車的銷量從2014年開始出現“井噴”。據中汽協最新發布的數據顯示，今年7月新能源汽車生產19307輛，銷售16884輛，同比分別增長2.2倍和3.3倍。而1-7月新能源汽車生產95530輛，銷售89549輛，同比分別增長2.5倍和2.6倍。

可新能源汽車翻番增長的背后卻是傳統整體汽車銷量的放緩。數據顯示，今年1-7月，汽車產銷分別完成1361.27萬輛和1335.33萬輛，同比分別增長0.8%和0.4%。月度累計增幅繼續回落，比上年同期分別回落8.7和7.8個百分點。

截至2014年底，中國汽車保有量約1.54億輛。有相關分析稱，到2030年，中國的汽車保有量可能達到2億-2.5億輛，王江安對于這個巨大的市場十分看好，“如果到時候新能源汽車占保有量40%是多少？你說未來這15年會怎樣？”

自特斯拉重新“定義”了新能源汽車以來，眾多非制造業企業都在躍躍欲試，試圖成為下一個“顛覆者”，國內包括樂視在內的企業都已經明確宣布要進軍汽車領域。

“概念誰都會說。裝備制造行業最大的特點就是用產品說話，即便你有再好的思維，安全性、操控性不行，也無濟于事。”張杰說道，目前中國恒天在新能源汽車已經掌握了整車技術、零部件技術和三電技術。

僅入行五年，中國恒天更多地是踏實地往前走，面對問題不回避，主動解決問題。按照計劃，恒天的新能源汽車也將分成“三步走”：靠商用新能源汽車額起步；形成核心零部件優勢（王江安認為這是關鍵）；第三步就是通過合資合作，引入全球頂級的技術，進入智能移動空間領域。

據王江安介紹，隨著天津生產基地的開建，恒天兩年之內就能夠全面生產配套零部件，包括對內和對外配套，并且在兩年之內，中國恒天新能源的產能將達到5萬—10萬輛。

“汽車未來實現幾百乃至上千億收入的目標是能夠完成的。”張杰總結道。

獨家領袖高端對話

下一步整合全球資源

學會用未來的錢

《英才》：恒天近幾年在資本市場上的動作不斷，如何理解這種變化？

張杰：現在的中國資本市場面臨著很大的波動，很不穩定。維護資本市場的穩定及健康發展應該是中國經濟社會發展過程中的共識。

如何能使資本市場平穩、健康地發展？或許各有各的解讀，但以恒天在資本市場上的體會來說，穩定和健康的資本市場要求的是穩定和健康發展的上市公司。這是資本市場穩定、健康發展的基礎。

沒有這個基礎，其他的都可能不會長久。恒天之前做的事，就是把一些傳統的紡織上市公司拿來，在適當的時候讓渡出去，注入好的資產，是比較簡單的模式。但是我們接下來做的事情就不僅僅這么簡單了，我們希望站在全球的角度來整合資源，從原來被動變成主動。

《英才》：這樣的想法是如何產生的？畢竟很多央企都是產業思維。

張杰：第一，是資本市場穩定繁榮的想法。第二，我認為企業的成長一定建立在兩個基礎上，科技創新和資本雙輪驅動。

很多傳統央企或國有企業更多的只是強調科技，而科技創新發展得緩慢或者力度不夠，就源于沒有在資本上獲得增值的收益。另一方面，資本市場也有很多弊端。比如說現在杠桿的過度使用，比如說蠶食實體經濟的利潤，比如說分散企業的注意力，不能專注于科技創新和發展實體經濟，讓整個市場的分配嚴重不平衡等等。

資本市場的收益高，反而踏踏實實做業務的人就越來越少。但促進社會進步最重要的杠桿就是資本市場，能給科技創新的企業溢價，讓企業獲得超額收益來促進創新，這是最好的模式。

傳統的方式是掙一塊錢花一塊錢，你現在掙了一塊錢、或者未來能掙一塊錢，資本市場可以用10倍，20倍甚至更多的市盈率先給到企業，企業拿到先得的這些利潤去推動創新，我認為這才是上市公司最重要的邏輯。

產業布局

《英才》：對于未來的產業布局，中國恒天是如何規劃的？

張杰：中國恒天在“十三五”期間提出了“一體兩翼”的整體戰略。一體是以高端制造業為主體，涉及三大核心業務。

一是紡織機械，我們要由全球最大變成全球最強。二是新型纖維材料，中國恒天讓渡這兩個上市公司目的就是為了培養我們的新型纖維材料，其中包括三大產品——碳纖維、聚乳酸和萊賽爾纖維。三是新能源汽車，經過幾年的在各個車系的積累，現在已經取得了長足的進步，新能源汽車也是國資委賦予我們的第二個主業，雖然過去大家不太了解，但是未來五年一定不一樣。以上三項高端制造業為主體，貿易圍繞三個主體做相應的產業延伸。兩翼，是指金融和文化創意產業。

《英才》：中國恒天會怎樣布局金融？

張杰：恒天的金融資本產業其實分如下幾部分，已有的產業包括信托、租賃和財富管理；接下來內部新增的有中國恒天財務公司，外部新增的是恒天金石產業整合基金。

更重要的是，未來的金融和資本市場，有三個重大的變化。第一，未來金融資本中第一重要的就是財富管理的概念，這一點我們走在了別人的前面。未來不僅僅是存款、貸款或者是委托理財等等，未來無論是私人的還是機構的，要考慮如何對這些人或機構擁有的資本制定一個合理的產品，根據其偏好實現最合理的配置。比如今后借助互聯網，要考慮怎么把財富管理做得更加個性化，甚至可以根據不同人的偏好設計不同的模式；第二，未來更重要的是資產的證券化平臺，即如何把資產迅速地證券化、流動起來。第三是創造新型信用憑證，用于信息技術時代現代商業貿易中的支付和結算，這可能是未來十幾年金融領域會保持持續性進步的重要課題。

改革動真格

《英才》：我們接觸的很多大型企業，都覺得今年和2008年的資本市場有些相似，但似乎實體經濟的發展潛力并不相同？

張杰：2008年中國經濟整體產能沒這么大，實體經濟還有很大的增長空間。

但是經過這幾年，產能過剩成為當下一個很大的問題，企業也有很大壓力。另外，由于這兩年經濟結構調整，包括政策的變化，使得生產成本上升得很快。無論是勞動力成本、能源成本，乃至各種綜合成本也上升了很多。全球格局的變化，目前中國經濟總量到了第二位，成為全球矚目的國家，尤其對于美國來說，怎么建立自己的強勢地位，對中國的戰略和策略也會有一些改變，這會導致外部環境發生改變。中國的內部環境，包括政治、經濟、社會各種環境的變化。

我認為，2015年才是中國真正開始改革、動真格的時候，深化改革、轉型升級是國家發展的大趨勢，在今天全球這種大勢下，哪個企業能最終勝利就需要看“真功夫”了。