30年中國匯率改革之路

埃莉諾

8月11日，央行進一步完善人民幣兌美元匯率中間價報價，增強其市場化程度和基準性，人民幣匯率連續三日貶值，幅度超過5%，創20年來最大跌幅。由此，人民幣匯率貶值預期逐漸開始發酵。而在市場關心人民幣貶值的時候，很多人忽視了，這一次匯改的核心意義，是政府進一步向市場讓渡匯率定價權。

六七元人民幣可以換1美元，這是80后一代成長中對匯率的普遍記憶。當你看到美元標價，甚至在你啟動換算程序之前，人民幣計價已經跳進你的腦子里：奧特萊斯一個100來美元的Coach包，迅速換算成600多元人民幣；一個5美元的漢堡，30多元人民幣……但是很多年輕人并不知道，歷史上人民幣曾經很“值錢”，不到1.5元人民幣就可以換1美元，至少官方公布的牌價是如此。

上世紀80年代初，官方外匯牌價1.5元左右人民幣兌1美元，而在中國銀行門口的外匯黃牛手里，價格遠遠高出這個數字。上海人容易聯想到，上世紀80年代南京路華僑商店門口的“打樁模子”，電影《股瘋》里王汝剛扮演的三寶剛出場時，一襲夢特嬌黑T恤“上班服”，正是黃牛的典型裝扮。

說到匯率改革，要從新中國成立后說起，人民幣匯率由國家實行嚴格的管理和控制。改革開放前我國的匯率體制經歷過幾個階段：新中國成立初期的單一浮動匯率制、五六十年代的單一固定匯率制，以及改革開放后以“一籃子貨幣”計算的單一浮動匯率制。

1985-1993年，中國采取的是官方匯率與外匯調劑市場價并存的雙軌制，其中官方匯率可調整地釘住美元，和調劑市場價之間的距離很大。例如，1993年4月《新民晚報》報道，為了打擊黑市，福建省適當調整居民個人外匯調劑價格，1美元的買入價為8.85元人民幣，賣出價為8.91元人民幣；當時官方牌價只有5.76元。

這種差距在黑市進一步拉大。80年代末期，隨著對外開放，在國際政治、經濟、文化等領域內的人員交流不斷增加，個人的外匯收支也相應增加。由于國家外匯緊缺，還不可能滿足出國人員對外匯的正常需求。因此，外匯黑市交易市場興起，原局限于珠江三角洲和深圳特區一帶，后擴大到沿海地區以至于全國各地，形成公開或半公開的非掛牌外匯交易。

為了打擊黑市，中國不斷調整官方匯率與市場之間的差距。不同于大部分國家選定中心匯率并允許名義匯率圍繞其波動的管理浮動制度，中國采取頻繁、小幅、不定時的人民幣名義匯率調整，使人民幣對美元匯率從1981年奇高無比、極不合理的1.5518，漸進過渡到1993年的5.7619元。

當時正值“中國制造”打進全球市場，政府通過積極主動的名義匯率調整來實現國際競爭力、增長與就業等實體經濟目標。名義匯率的變化實際上追蹤著出口成本的變動，使出口商在出口成本上的損失可以在匯率上得到補償，從而確保了出口的盈利性，起到促進出口和經濟增長的作用。

1993年12月，國務院正式頒布了《關于進一步改革外匯管理體制的通知》，其中最重要的一項措施就是，實現人民幣官方匯率和外匯調劑價格并軌。

1994年1月1日，人民幣對美元匯率從5.7一躍調整為8.7。官方稱其為“以市場為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制”。企業和個人按規定向銀行買賣外匯，銀行進入銀行間外匯市場進行交易，形成市場匯率。

很快中國的匯率制度遇到了全球范圍的考驗。1997年東南亞金融危機爆發，泰國匯率從25泰銖兌1美元貶到52泰銖，印尼更是從2000印尼盾兌1美元貶到16000盾。當時中國政府承諾人民幣不貶值，以避免競爭性貶值的不利影響，中國主動收窄了人民幣匯率浮動區間。

另一方面，嚴格釘住美元的匯率制度也是從國家金融安全出發，避免因匯率波動引發熱錢的流動和投機沖擊；同時政府放緩資本賬戶開放進程，對沒有實際經濟活動支撐的跨境短期資本流動實施嚴格管控。人民幣兌美元的名義匯率一直保持在8.27元左右的水平，直至2005年7月重啟匯率改革之時。

雖然在金融危機期間，人民幣隨美元升值對中國出口產生了不利影響。1999-2003年，中國制造業產能利用率甚至下降到接近50%的水平，經濟陷入通貨收縮。但是后來當美元進入十年貶值期時，人民幣采取盯住美元的適應性政策，促成了出口拉動型經濟的快速增長。

而在出口遭遇困境的2000年初，為了解決產能過剩的問題，政府通過投資刺激經濟，一方面住宅商品化改革啟動房地產業的發展，另一方面積極推進高速公路等基礎設施建設，此外，中國對外積極爭取加入WTO，為制成品出口拓展國際市場空間，為后一輪經濟增長奠定了堅實的基礎。

上海交大安泰經濟管理學院教授潘英麗認為，中國政府在第一階段采取積極主動的匯率調節，在第二階段采取釘住美元的適應性政策，其本質都是適用發展中國家的實際目標模式，即通過調節名義匯率（或借助美元貶值的力量），實現增長、就業和國際競爭力等實體經濟目標。這一政策顯然是成功的，體現出很高的智慧和管理藝術。

進入21世紀，隨著出口的高速增長和中國經濟體量的不斷擴大，要求人民幣升值的國際壓力也與日俱增。

2005年7月21日，中國在外部巨大的壓力下重啟匯率改革，實施“以市場供求為基礎的管理浮動匯率制”，對完善人民幣匯率形成機制進行改革。 人民幣匯率不再釘住單一美元，而是選擇若干種主要貨幣組成一個貨幣籃子。籃子貨幣主要指歐元、日元、英鎊和澳大利亞元等主要貨幣匯率的變化。

從歷史經驗來看，除了次貸危機期間（2008年10月-2010年6月）人民幣重新釘住美元外，大多數時候，央行一直在認真執行這一中間價制定規則。

至今正好10年，這一階段匯率制度的一個重要特點是人民幣對美元的匯率持續升值，至2015年4月人民幣兌美元的中間價已累計升值35%。

另一個特點是浮動區間的不斷擴大。2012年4月，即期外匯市場人民幣兌美元交易價日浮動幅度由0.5%擴大至1%；2014年3月，日浮動幅度由1%擴大至2%。人民幣匯率日波幅明顯放大，標志著人民幣匯率定價部分向市場轉移，市場力量在人民幣匯率形成中的作用開始顯現和放大，盡管貨幣當局仍處于主導力量。

2014年中國央行的外匯儲備基本保持穩定，金融機構外匯占款甚至略有下降，這反映市場流動性已經相對緊張，央行不再像過去積極入市購買美元資產干預人民幣匯率，而是依靠中間價穩定匯率。

這一階段的改革方向是匯率市場化。外部推動力量是關于“中國操縱匯率”的批評；內部推動力量主要來自兩個方面，一是央行維持人民幣名義匯率穩定的成本越來越高，快速增長的官方外匯儲備收益與風險嚴重不對稱；二是人民幣國際化的“標配”似乎是資本賬戶開放，而后者要求更有彈性的匯率制度。

8月11日，央行公布對中間價報價機制的改革。消息公布后，人民幣匯率連續三日貶值，幅度超過5%。上海發展研究基金會秘書長喬依德認為，這是一招“連消帶打”，貨幣當局對中間價形成機制改革，走向市場化，是為進入SDR做好鋪墊，也是對“人民幣匯率沒有反映市場”質疑的呼應，而從結果來看，促進人民幣合理范圍的貶值，也非常符合中國的現實利益。

匯改的出發點是完善人民幣匯率形成機制，觸及了匯率改革的核心內容，是政府向市場轉讓匯率定價權的重要舉措。