中國樓市：減肥成功了嗎

李宇嘉

中國內地樓市今非昔比，整體供應過剩、人口紅利衰減、投資需求退場、居民資產配置“棄房追股”，昔日的“寵兒”似乎在一夜之間就變成了“棄兒”。但是，驅動“新常態”的新動力沒那么容易到來，要素驅動還不得不倚賴。火熱了近20年的樓市，目前的體量已經達到歷史最高位。即便整個行業開始進入了長周期下行階段，但絕不能過快下滑。因為，無論對經濟轉型、地方財政，還是金融風險、老百姓資產收益、民生訴求，都可謂是“不能承受之重”。

在3·30樓市新政滿月之際，樓市減肥成功了嗎？

診脈：3·30，非等閑

分析之前，還是來認識一下3·30樓市新政的本來面目，這決定了未來還會出什么政策。大家千萬不能把3·30新政與過去樓市“10年9調”時期的調控“老調子”（水多了加面和面多了加水）等量齊觀。表面上來看，3·30樓市新政在降低營業稅、提升杠桿水平兩方面，與過去刺激樓市的政策并無二致，但本質上，去年以來的樓市政策是為了讓樓市在歷史高位上多呆一段時間，緩減其過快下滑對地方財政、銀行信貸、上下游產能、固定資產投資的沖擊，為經濟新的驅動力（如互聯網+、新型城鎮化）的培育提供寶貴的時間。

2013-2014年，我國商品房銷售面積12億-13億平方米，是5年前（2008年）的2倍、是10年前（2004年）的3倍。根據住建部政策研究中心主任秦虹的研究，2014年72億平方米的房地產施工面積，即便按2013年的銷售規模，也夠賣6年，其中60億平方米的住宅（90%的沒有賣出去）可滿足1.5億居民的住房需求，這還沒有考慮已出讓未開工的土地。在城鎮家庭戶均住房擁有從2008年的0.8套/戶增長到2014年的1.1套/戶的情況下，“去庫存”壓力可想而知，3·30新政的首要目的就在此。

200斤的大胖子在短期內急劇減肥的話，一定會生大病，越胖的人越要慢慢減肥，這是個再簡單不過的道理。房地產也一樣，2014年，我國房地產開發投資占GDP的14.9%，約是美國、印度、臺灣地區房地產投資高峰時的3倍;房地產占我國總需求的25%，占GDP比重超1/3;社會融資的30%、固定資產投資的30%、地方財政收入的50%都在房地產。短短20年不到，房地產就達到如此肥胖的體形，到了該減肥的時候了（專業術語叫“去杠桿”）。但若急劇減肥的話，地方債務、金融風險、經濟增長等，哪樣都受不了。

在3·30新政之前，已經有了退出限購、松綁首套房認定（9·30新政）、公積金新政和一次降準、兩次降息。不僅過去10年構筑起的調控“馬其諾防線”全部退出，而且貨幣政策開始助力，但樓市似乎疲態難改。2015年一季度，全國商品住房銷售指標連續13個月下降，開發商到位資金同比下降2.9%，繼2009年以來第二次同比下降，意味著資金開始“拋棄”房地產。一季度的經濟指標，無論是差點兒滑出7%的GDP增速，還是基建25%的增速也沒有拖住下滑的固定資產投資，房地產“拖累”是重要原因。

尷尬：壯漢被打了強心針

毫無疑問，3·30新政意在消化庫存。但問題是，庫存基本上集中在二三四線城市。2009年擴大內需以來，一線城市被認為泡沫隱現，二三四線城市城鎮化、招商引資和園區建設力度很大。于是，房地產市場規模化擴張的主力是廣大的二三四線城市，開發商紛紛進軍廣闊的二三四線城市。

但是，2013年跨過住房供求的總體平衡后，樓市需求卻主要集中在人口集聚的一線和少數二線重點城市，二三四線城市在產業、人口集聚方面被夸大了。于是，開發商也紛紛回歸一線和重點二線城市，從而造成了供應的區域性過剩。根據國家發改委的統計，全國144個地級城市，平均每個規劃建設約1.5個新城新區，全國新區規劃人口加總居然達到了驚人的34億。

從消化周期（待售面積/銷售面積）看，目前一線和重點二線城市基本上在12個月以內的“安全期”，而廣大的二三線、三四線城市，消化周期多數在24個月左右，消化周期在40個月的城市（如天津、沈陽、杭州）也有，甚至有些城市據說10年都消化不完庫存。筆者調研西南一個縣級市發現，在建的房地產開發面積達到1000萬平方米，可以提供超過10萬套住房，而目前市區總人口才30萬出頭，消化現有住房的周期就超過15年。

許多城市交易廳排隊景象再次出現。

有了上面的分析，我們想也能想得到，對已經回暖的一線和少數二線重點城市來說，新政無疑是火上澆油，與政策初衷有出入。事實上，受益于連續“降準降息”、2014年四季度的9·30新政，一線城市從2014年四季度就開始回升，樓市整體上升態勢已確立。剛剛過去的4月份，根據中原地產的監測，一線城市整體成交量回升45%左右，二線重點城市回升15%，而其他600多個二三四線城市，整體成交量下降10%以上。特別是，一線城市強勢回升好似無法阻擋，久違的日光盤在廣州、深圳屢屢上演，而房價上漲速度也在加快。

營業稅的降低刺激改善型需求入場，最先改善的就是學位房、價格洼地的房子，深圳和廣州的學位房價格2015年以來分別上漲30%和15%;單價20萬以上的二手房也被買家欣然接受，深圳部分熱銷的區域甚至無房可賣，用中介話來說“出一套，賣一套”;原來2萬-3萬之間的價格洼地出現了“跳漲”，比肩中心區的房價，因為剛需擔心買不到房，直接推動了外圍區域“豪宅化”傾向。目前，一線城市庫存消化周期都降到12個月以內，深圳的庫存甚至僅夠8個月賣。5月1日發布的數據顯示，百城房價同環比繼續下跌，而同比跌幅（4.46%）繼續擴大，而十大城市則逆市回升1.1%。

但是，廣大的600多個其他城市則依舊慘淡。根據CRIC的監測，除少數二線重點城市回升外，由于2009-2013年供應過快增長，但需求力不從心，狂熱過后才看到誰在裸泳，整體二三線城市下滑10%以上。目前，24個重點監測的二三四線城市庫存同比增長兩成，平均消化周期18.7個月，而煙臺、沈陽、青島、徐州、中山和無錫等代表性城市的庫存消化周期分別高達43.4個月、39.8個月、25.4個月、24.2個月、24.5個月。

其次，新政更多地促進了二手住房交易回升，新房表現不明顯，“去庫存”效果不彰。目前，很多人認為，樓市長周期下行的趨勢很難改變，再加上股市長期火熱對資金的分流，即便怎么刺激，過去一經刺激需求便大規模入市的情景已成往事。從調研看，3·30新政更多地刺激了改善性住房需求和少量的投資需求。根據筆者的調研，改善性住房需求主要表現在對公共配套、縮短“職住”距離、保值性更強的住房改善。

但是，滿足這些改善訴求的房子，基本是城市中心區的二手住房。由于營業稅免征期“5改2”，二套房貸四成的政策落地不積極，一線和二線重點城市新房的市場表現遠遠不及二手住房。4月份，二手住房成交增長50%以上，近期“學位房熱”、租售比改善的中心區中小戶型（地鐵旁）住房價格瘋漲充分證明這一點。由于新房多數位于城市外圍，不僅公共配套不足，也無助于縮短“職住”的距離，保值前景也并不被看好，3·30新政刺激效果有限。

再次，開發商全面轉向“去在售庫存”，新開工、加快施工的積極性很低，拿地的積極性甚至降到了冰點。2015年一季度，開發投資增速連續13個月下降，且8.5%的增速為2010年以來首次下探至“個位數”;新開工下降18.4%，絕對量創2010年以來新低，而施工面積則同比增長6.8%，意味著開發商全面轉入“去在售庫存”，不僅繼續加杠桿（拿地）的積極性不高，推進在建速度的積極性也很低。3·30新政像過去一樣，刺激開發商增加杠桿的效果也有限。

期待：銀行還有愛嗎？

曾幾何時，房貸是“香餑餑”，各大銀行爭做房貸業務，以改善資產質量，但那是房價上漲的時期。但今非昔比，存款來源理財化、同業化、短期化，存貸款利差縮小、成本大幅度攀升，而房貸是“民生業務”，國家不允許房貸利率任意上升。再加上，目前60%的銀行貸款是以不動產為抵押的，未來抵押物價值下跌，最先損失的就是銀行。因此，相比動輒上浮20%-30%的企業貸款、消費貸款來說，房貸目前只能“靠后站”了。

2013-2014年，火得不得了的影子銀行成為銀行盈利的主力軍，彼時銀行已經流露出“拋棄”房貸這個舊愛的跡象;2015年以來，雖然影子銀行被國務院2014年10月下發的43號文（中國首份地方債務管理文件）“堵住”了，但由于股市火得不得了，銀行開始繞開監管，以傘形信托模式給股市配資。在這種情形下，房貸幾乎成了雞肋。

盡管3·30政策力度很大，超出了市場的預期，業內為此歡呼聲一片，但政策一味地刺激需求，即通過降首付、降月供、降成本，改善市場預期并激勵其入市。事實上，目前需求端面臨的最大約束就是，房貸領域的“融資難”和“融資貴”問題突出。央行數據顯示，2015年3月末，房地產貸款余額18.41萬億元，同比增19.4%，但購房貸款增速僅比去年末高0.1個百分點。

近日，融360調查報告顯示，全國524家銀行降低了二套房首付成數的僅164家，近七成銀行暫未執行新政。另外，銀行在執行力度上也表現出明顯的差異化，其中北京落實新政的18家商業銀行中，僅3家降至四成，而蘇州執行新政的7家銀行，則全部將二套房首付由六成降至四成五，可謂均是有折扣的執行。目前，首套房貸利率目前在基準利率左右，而具有改善性質的二套房貸利率則在基準利率的1.1倍以上。這與去年以來國家一直三番五次、苦口婆心倡導銀行要支持合理住房需求來說，銀行無異于潑冷水。

展望：繼續提杠桿、繼續降成本

工具箱里還有彈藥嗎？還有一項政策似乎被丟棄在“遺忘的角落”，那就是降低首套房貸的首付成數。既然投資需求已全面退場、剛需占主導，而改善型二套房貸的首付已經降至四成，首套房貸首付成數維持3成太不應該了。在發達國家（如美國、澳大利亞），凡是首次購房，在任何時候都可以享受最低10%的首付比例，美國曾經出現過“0首付”的情形。

在“三個1億人”（ 促進約1億農業轉移人口落戶城鎮，改造約1億人居住的城鎮棚戶區和城中村，引導約1億人在中西部地區就近城鎮化）的新型城鎮化背景下，未來購房的主力應該是城市“新移民”。這部分人群在城市安家落戶和實現購房的愿望強烈，但房價上漲了10年后，很難拿得出30%的首付款。因此，預計下一步樓市政策會進一步調整，政策重點或將是將首套住房購置的首付成數從三成降至兩成。

毫無疑問，降準降息的窗口已經打開。目前，貸款利率相比2014年初僅下降20-30個基點，相比2014年四季度甚至還有所上升。李克強總理在近期國務會議上指出，“企業凈利率在5%左右，而光貸款成本一項就超過6%”，這意味著繼續降息的窗口已經打開。在2008年次貸危機后、歐洲債務危機后，以及2014年日本“安倍經濟學”的貨幣政策框架內，為緩建樓市下滑對于消費、投資、銀行信貸緊縮的沖擊，美歐日三大經濟體毫無例外地推出了“低利率”甚至是負利率政策，最大限度地刺激居民購房。

降息后房貸成本的下降對剛需而言是個利好。

剛性需求對房貸成本（利率和月供）很敏感，一筆本金100萬元、期限20年的個人住房貸款，利率每提高1個百分點，個人住房貸款利息支出增加14萬元。貸款利率對住房需求影響巨大，是決定房地產市場走勢的核心要素。2014年11月底和2015年3月的兩次降息，促成了樓市“暖冬”和“小陽春”的無縫對接。在需求偏弱和新房供應效率不高的情況下，再加上近期股市火熱大量分流資金，只有更低的利率才能刺激需求入市。因此，5月央行宣布又一次降息。

另外，國家最近對國家開發銀行注資，這是一個重要的信號，其中有一項就是意在構建“按揭-MBS-國開行-市場”的按揭貸款二級市場，或通過央行對國開行PSL（抵押補充貸款），間接收購商業銀行房貸證券化資產（MBS），修復商業銀行的資產負債表，改善銀行“惜貸”情緒，激勵銀行發放更多的低利率房貸，這或許是激勵需求入市、消化庫存更有效的手段。畢竟，在商業銀行在為已經連續13個季度攀升的不良資產率擔憂，而房價下跌將讓這種擔憂與日俱增的時候，銀行是沒有積極性放貸的，這也是2014年以來，即便國家三番五次喊話，要求商業銀行支持合理住房信貸需求時，銀行均不為所動的主要原因。因此，除非銀行的資產質量改善了，銀行才有動力增加新的貸款。因此，通過國開行盤活商業銀行資產質量，刺激商業銀行支持低成本房貸業務，這或許是未來樓市政策的創新，也是最大的亮點。（作者供職于深圳市房地產研究中心）