市場調整期需要頭腦冷靜

麥樸思

今年夏末，全球市場遭遇了一場動蕩，主要歸咎于市場擔憂中國經濟放緩以及美國今年秋季加息將帶來的潛在影響。無論是何原因，我們認為最重要的是從宏觀角度看待這類市場調整，保持冷靜并尋找潛在機會。

我們無法確定本輪市場波動是否已經終結，或者將繼續(xù)波動。需要指出的是，全球各大股市已多年未出現大幅調整。巴西或俄羅斯等個別市場今年已下跌逾30%，但其他許多股市尚未出現能夠被歸類為熊市的跌幅。目前各市場普遍彌漫著悲觀及不確定情緒，因此有些市場可能仍需要經過進一步下跌后才會企穩(wěn)。然而，在過去20多年里，我們的團隊見證過由于衍生工具的使用增加以及政府政策變化帶來強烈影響，并在互聯網消息傳播呈迅猛增長的情況下，導致所有市場（股市、商品及債券）普遍波動加劇的情況。

許多市場及行業(yè)的估值已經偏高，因此本次市場下跌并非完全出乎我們預料。特別是中國，我們很清楚由于政府的鼓勵，A股市場嚴重的投機現象已將股市推升到不可持續(xù)的高位。在結局不可避免的情況下，中國投資者對市場下跌怨聲載道，而政府也在積極嘗試重振市場升勢。

中國央行8月底再度減息（去年11月以來第五次減息），并下調存款準備金率。在金融體系的大量資金未被投入市場的情況下，并非很多央行都能這樣做；不僅因為市場已喪失信心，而且由于各種謹慎的規(guī)定，銀行并未增加放貸。中國央行希望最新的這項措施能夠促使金融體系將資金釋放出來。

在這種環(huán)境下，我的主要觀點是什么？在其他人都急于賣出的情況下，別害怕買入。但同時需要謹記的是，買入的最佳時機是在所有賣方已經完成拋售的時候——說來容易，做起來難！

牛熊與機遇

雖然市場下跌會讓投資者感到痛苦，但我們認為這是機遇期；我們將致力發(fā)掘估值低廉的股票，以待市場最終回升。

我已對新興市場國家的股市進行研究，并發(fā)現牛市持續(xù)時間通常比熊市更長，而且按百分比計，牛市的漲幅大于熊市跌幅。當然，新興市場過去的走勢未必能夠反映未來的表現，但我認為投資者必須保持長線眼光，并將投資風險分攤在一段時期內——因為嘗試捕捉市場時機通常會讓人大失所望。在前景黯淡以及其他人紛紛賣出的情況下進行投資需要保持堅毅，但這種時候往往能夠發(fā)掘最佳的價值，前提是你需要做足功課。

盡管如此，在利用目前這種市場調整時我們都會非常謹慎，并非常細心地為投資組合選取股票。目前，我們對中國及其他多個新興市場國家的消費主導型股票非常感興趣，因為我們認為這是長線增長機遇所在。

我們對中國的觀點并未改變

盡管近期市場波動，但中國市場及經濟的長期前景仍然看好。我們并不認為近期的調整意味著中國正出現任何形式的經濟或市場崩潰，對中國的投資觀點并未因此改變。

中國的部分改革措施將會帶來積極作用：

隨著工資持續(xù)快速增長，當局正不斷努力將經濟增長結構從投資帶動型轉變?yōu)閲鴥认M帶動型。

制定計劃解決產能過剩及促進開放、公平及透明的市場，顯示當局對國有企業(yè)的長期盈利能力采取更穩(wěn)健的態(tài)度。雖然國有企業(yè)改革一直較為緩慢，但我們認為這方面將持續(xù)取得進展。

我們認為國有企業(yè)管理層采取更加商業(yè)化的管理方法將帶來利好影響；近期一家中國主要石油公司的管理者在與我們交談時表示該公司將實施與績效掛鉤的薪酬機制。這正是我們所期待的變革，我們認為這將產生積極作用。

中國、歐元區(qū)及日本的貨幣寬松政策對金融體系及債務可持續(xù)性有利。

中國國內生產總值持續(xù)放緩已引起廣泛關注。值得再提的是中國經濟增長率或會持續(xù)放緩，但人們常常忽略的一點是，雖然中國經濟的百分比增幅確實在放緩，但實際的美元金額仍在不斷增長。當2010年中國經濟增長率為10%時，經濟增量約為8440億美元，但在2013年增長率為7.7%時，經濟增量為9860億美元。而且我要強調的是，以中國經濟的龐大規(guī)模來看，7%的增長率也不容小覷。我們不應對經濟放緩感到驚訝。

我最近造訪了中國一座超大型購物中心，“成都新世紀環(huán)球中心”。這座占地170萬平方米的購物中心就像一座小城鎮(zhèn)，包含寫字樓、商鋪、800多間酒店客房、一座溜冰場及一座擁有人造沙灘及人造太陽的水上樂園。在我的訪問期間，商場客流如織，酒店客房全部訂滿。這使我確信近期中國零售銷售數據確實仍然非常穩(wěn)健。更重要的是，門票價格較高（相當于約25美元）的水上樂園仍然全場爆滿，再加上購物中心內大型百貨商店的生意如此興旺，我認為這明顯反映民眾消費能力的旺盛。

預期美國加息在即

我們認為今年新興市場普遍下跌的另一個原因是市場擔憂美國加息，因為加息將會抑制市場流動性。雖然我們不知道美聯儲將于何時開始收緊政策，但市場似乎已作出反應。加息時間及加息幅度的不確定性是市場所厭惡的，因此雖然美聯儲正式加息時可能會出現更大波動，但由于不確定性已經減少，我們認為市場的憂慮將會有所緩解。

在我們看來，全球最大的兩個新興市場經濟體中國及印度能夠比其他新興經濟體更好地應對美國加息的影響，因為兩者都擁有內部增長動力，不需要太依賴于美國。我認為中國以及印度將取代美國或歐洲，成為全球經濟增長的主要動力。我們目前似乎正處在這個轉變過程的過渡階段。中國是全球第二大經濟體，即使我們假設其經濟增長率只有5%，它也仍遠高于美國或歐元區(qū)在許多年內所能夠取得的增長率。

從亞洲新興市場整體來看，我們認為該地區(qū)綜合了經濟快速增長、國家財政及經濟基本面普遍較強等優(yōu)勢，將為股市投資者帶來具吸引力的投資環(huán)境。亞洲新興市場經濟高速增長的預期（受中國及印度所驅動）仍是吸引我們的關鍵所在，我們認為如此高的增長率將輕易地超過發(fā)達市場2015年及未來的增長率。此外，許多亞洲市場（包括中國、印度、印尼及韓國）已公布或已啟動重大改革措施，雖然具體細節(jié)各異，但普遍旨在掃除阻礙經濟增長的障礙，鼓勵企業(yè)家精神以及將效率不足的行業(yè)暴露在市場約束之下。大部分國家也在尋求擺脫出口及投資密集型增長模式，以加強消費需求的主導作用。

“成功投資并非易事”

最后需要強調的是，我們是注重基本面及采取自下而上選股策略的投資者，我們投資組合的國家及板塊組成是我們選股流程的副產品。當然，我們并非無懈可擊，而且我們的步調可能會與看重短期消息及結果的主流媒體不一致。能源板塊的情況就是這樣一個例子。去年以來原油價格快速下跌令許多基金經理及分析師感到意外，而許多投資者已撤出對能源類企業(yè)的投資。我們認為，能源價格波動性將持續(xù)存在，但長期需求增長形勢維持不變。盡管最近幾年商品價格普遍下跌，但我們將繼續(xù)投資于該板塊并專注于我們認為能夠經受價格下跌考驗的低成本生產商。此外，當中許多企業(yè)的估值具吸引力，并擁有穩(wěn)定的基本面，能夠在下跌期間保持更穩(wěn)健的表現。

有時候，投資者可能會很難經受住不確定性的考驗。但正如約翰·鄧普頓爵士（Sir John Templeton）所說：“成功投資并非易事。它需要我們具備開放思維、不斷研究及做出關鍵的判斷。”

（作者為鄧普頓新興市場團隊執(zhí)行主席）endprint