基于投資者選擇行為視角下的企業(yè)成長模式探析
——杜氏礦業(yè)的案例研究

蘭州理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 王正軍 夏胡翔

基于投資者選擇行為視角下的企業(yè)成長模式探析
——杜氏礦業(yè)的案例研究

蘭州理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 王正軍 夏胡翔

以資源觀為基礎(chǔ)的企業(yè)成長理論，強(qiáng)調(diào)資源對企業(yè)成長的作用而忽視投資者的選擇行為對企業(yè)成長的作用。通過對杜氏礦業(yè)和德力股份投資者選擇行為對企業(yè)成長的研究表明，原有企業(yè)成長論和理性選擇理論已不能完全解釋現(xiàn)代企業(yè)的成長。投資者選擇行為在特定條件下會出現(xiàn)行為偏差，本文基于財(cái)務(wù)觀(企業(yè)價值)與非財(cái)務(wù)觀(企業(yè)能力)的融合，對建立動態(tài)理性選擇模型進(jìn)行探索，對研究企業(yè)成長動因具有重要意義。

企業(yè)成長 財(cái)務(wù)觀與非財(cái)務(wù)觀 杜氏礦業(yè)

1 引言

作為市場經(jīng)濟(jì)主體的企業(yè)，其成長行為是國家及地區(qū)間競爭優(yōu)勢的主要源泉，該問題成為理論界普遍關(guān)心的問題。關(guān)于企業(yè)成長的理論研究涉及各個流派，諸如古典經(jīng)濟(jì)學(xué)、新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)和新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)；同時從其動因而言涉及資源基礎(chǔ)論和管理者理論。就實(shí)踐而論，企業(yè)成長表現(xiàn)為在一定時空里，企業(yè)家對內(nèi)外部資源不斷優(yōu)化配置只求利潤最大化的過程。

中國的民營企業(yè)是在特定的經(jīng)濟(jì)社會環(huán)境中成長的，資源基礎(chǔ)論往往成為解釋其成長的理論基礎(chǔ)，但該理論強(qiáng)調(diào)企業(yè)成長就是“獲取資源”，不斷地尋找新的機(jī)會，找到可以低價買入高價賣出的資源，把獲取資源的能力交給企業(yè)內(nèi)部具有完全認(rèn)知能力的企業(yè)家和管理者。這一認(rèn)識忽視了企業(yè)家對資源的組合，以及企業(yè)整體能力構(gòu)建的意義，忽視了企業(yè)家認(rèn)知能力的差異與資源獲取之間的關(guān)系，同時也忽視了企業(yè)家認(rèn)知能力與企業(yè)競爭優(yōu)勢之間的關(guān)系。行為經(jīng)濟(jì)的研究為其提供了有益的補(bǔ)充。

企業(yè)成長是企業(yè)家對內(nèi)外部資源的配置實(shí)現(xiàn)利潤最大化的過程，資源如何進(jìn)行配置是由投資者的選擇行為來決定的。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)中認(rèn)為人的活動受外部復(fù)雜環(huán)境、信息、知識等因素的制約，投資者認(rèn)知能力是有限的，投資者的選擇行為從不同視角來看，存在理性與非理性的矛盾統(tǒng)一。因此，本文從資源觀為基礎(chǔ)的企業(yè)成長理論出發(fā)，強(qiáng)調(diào)投資者的選擇行為對企業(yè)成長的作用。同時，對投資者選擇行為的理性與非理性模型進(jìn)行界定，強(qiáng)調(diào)企業(yè)成長的財(cái)務(wù)觀(企業(yè)價值)與非財(cái)務(wù)觀(企業(yè)能力)的聚焦和融合，探索動態(tài)理性選擇模型和企業(yè)成長動力。

2 案例分析和發(fā)現(xiàn)

2.1 企業(yè)背景

杜氏礦業(yè)始建于2000年，企業(yè)成立初期主要從事石英石的開采、加工和銷售。2007年成立杜氏高科玻璃有限公司，主要從事玻璃管、玻璃棒的生產(chǎn)、加工和銷售。德力股份公司成立于2002年，2011年在深圳交易所中小板成功上市。它主要從事日用玻璃產(chǎn)品的制造和銷售。

兩家企業(yè)發(fā)展的初始條件不同，形成兩種發(fā)展模式。

(1)杜氏礦業(yè)起步于本土，企業(yè)成長路徑具有典型的資源依賴特征。企業(yè)成長初期依靠石英資源的開發(fā)加工為企業(yè)積累了大量資本，投資者形成對高額利潤追求行為偏好。制度約束下有限理性特征。政府出于打造千億元硅產(chǎn)業(yè)基地，出臺了一系列產(chǎn)業(yè)政策和資源法規(guī)來鼓勵玻璃制造業(yè)發(fā)展。企業(yè)為了爭取政府優(yōu)惠政策，開始投資玻璃制造業(yè)項(xiàng)目，由于缺乏足夠軟資產(chǎn)的投入，玻璃制造業(yè)的投資始終處于虧損狀態(tài)。

(2)德力公司是外來的投資企業(yè)，企業(yè)成長路徑體現(xiàn)能力建設(shè)為支撐特征。公司成長初期缺少必要的礦產(chǎn)資源和其他資源，企業(yè)成長緩慢。但是，近年來在政府部門打造千億元硅產(chǎn)業(yè)基地的背景下，企業(yè)投資者充分利用當(dāng)?shù)卣块T提供的產(chǎn)業(yè)政策、制度、稅收、土地等資源，同時加強(qiáng)同省內(nèi)多所高校與科研機(jī)構(gòu)的合作，重視自主研發(fā)和自主設(shè)計(jì)，企業(yè)成長迅速。

問題1：在強(qiáng)調(diào)企業(yè)資源對企業(yè)成長作用的前提下，資源的豐裕程度及其結(jié)構(gòu)與投資者的選擇行為組合對企業(yè)成長產(chǎn)生何種作用？

2.2 投資者選擇行為對企業(yè)成長的影響

2.2.1 企業(yè)成長特征

第一階段：投資的資源依賴癥

杜氏礦業(yè)企業(yè)成長初期取得了大量異質(zhì)“資源租”，異質(zhì)“資源租”的形成為企業(yè)成長創(chuàng)造了高額利潤，成為企業(yè)成長的主要動力。杜氏礦業(yè)的投資者大量投資石英石采掘業(yè)項(xiàng)

目，來追求高額利潤。這一階段投資者的選擇行為表現(xiàn)出絕對理性的狀態(tài)，在此過程中投資者追求高額利潤的行為偏好也在不斷形成。

第二階段：投資的政策導(dǎo)向性

為了發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟(jì)，保護(hù)礦產(chǎn)資源，政府部門出臺了一系列產(chǎn)業(yè)政策和資源法規(guī)鼓勵玻璃制造業(yè)發(fā)展。在此過程中，杜氏礦業(yè)一方面開始兼并一些小型石英加工企業(yè)，一方面開始涉足玻璃制造業(yè)為繼續(xù)發(fā)展石英采掘業(yè)爭取政策優(yōu)惠。投資者始終保持著追求高額利潤的行為偏好，投資的行為始終表現(xiàn)為對石英資源投資的依賴性。

德力公司面臨產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整契機(jī)，投資者對選擇行為進(jìn)行調(diào)整，一是利用政策法規(guī)的扶持，二是積極同各大科研機(jī)構(gòu)合作，重視專利發(fā)明和產(chǎn)品研發(fā)，大力發(fā)展玻璃制造業(yè)。

2.2.2 企業(yè)成長不同表現(xiàn)(見圖1)

圖1 企業(yè)成長趨勢

杜氏礦業(yè)投資者基于追求利潤最大化選擇行為，強(qiáng)調(diào)對石英采掘業(yè)投資，對玻璃制造業(yè)投資是為了爭取優(yōu)惠政策，主要集中對固定資產(chǎn)投資，對其發(fā)展所需軟資產(chǎn)投入較少，限制了該項(xiàng)目發(fā)展。

德力股份公司投資者選擇行為主要依靠企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，強(qiáng)調(diào)自主研發(fā)、品牌創(chuàng)造來適應(yīng)政府部門產(chǎn)業(yè)鏈政策，發(fā)展高科玻璃產(chǎn)業(yè)。在投資者選擇行為下公司經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，企業(yè)成長速度和趨勢保持良好狀態(tài)。

兩企業(yè)做出發(fā)展玻璃制造業(yè)的投資選擇行為，但對企業(yè)的成長產(chǎn)生了不同的影響。因此，針對問題1提出以下命題。

命題1：投資者受認(rèn)知能力、環(huán)境、信息等復(fù)雜因素的制約，會做出不同的選擇行為，投資者選擇行為在企業(yè)成長的過程中決定著企業(yè)資源的配置、核心競爭能力的形成，從而影響企業(yè)持續(xù)成長。

2.3 投資者選擇行為的理性分析

2.3.1 杜氏礦業(yè)投資者選擇行為的理性沖突

從投資理性選擇模型來看，杜氏礦業(yè)投資者選擇行為是對外部環(huán)境、信息等要素進(jìn)行充分判斷而做出的理性選擇。對玻璃制造業(yè)的投資，是投資者以外部政策、法規(guī)為導(dǎo)向，在充分認(rèn)知情況下而做出的投資選擇行為，目的是爭取礦權(quán)以繼續(xù)追求石英采掘業(yè)帶來的高額利潤，該投資行為符合“有限理性+行為最大化”的投資者理性選擇模型。但從數(shù)據(jù)上反映投資者選擇行為的理性與投資者理性選擇模型產(chǎn)生了沖突。相反，德力公司做出發(fā)展玻璃制造業(yè)的投資選擇行為，對企業(yè)成長起到了快速的推動作用。

問題2：如何衡量理性的約束條件，實(shí)現(xiàn)投資者行為的轉(zhuǎn)變，推動企業(yè)持續(xù)成長的原因何在？

2.3.2 財(cái)務(wù)觀、非財(cái)務(wù)觀與投資選擇行為

兩家企業(yè)的投資者在投資選擇行為理性模型的引導(dǎo)下所做出的選擇行為，由于德力公司強(qiáng)調(diào)在做出投資選擇行為時關(guān)注財(cái)務(wù)觀與非財(cái)務(wù)觀對企業(yè)成長的作用；而杜氏礦業(yè)投資者片面追求高額利潤的資源依賴性投資行為，阻礙了玻璃制造業(yè)的成長。針對問題2，提出以下命題。

命題2：“有限理性+行為最大化”的理性選擇模型已不能夠完全衡量投資者的理性行為，建立“有限理性+企業(yè)價值最大化”的動態(tài)理性模型，強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)觀和非財(cái)務(wù)觀在投資者選擇行為中的關(guān)注和融合，為投資者做出理性的選擇行為提供依據(jù)，為企業(yè)成長提供必需的要素。

2.3.3 財(cái)務(wù)觀、非財(cái)務(wù)觀與企業(yè)成長

財(cái)務(wù)觀強(qiáng)調(diào)對企業(yè)價值及價值創(chuàng)造因素的關(guān)注，企業(yè)價值創(chuàng)造及企業(yè)價值實(shí)現(xiàn)的過程也是企業(yè)成長的過程。企業(yè)價值為研究企業(yè)成長狀況提供依據(jù)，價值創(chuàng)造為研究企業(yè)成長的要素提供支持。本文主要通過杜氏礦業(yè)和德力公司的自由現(xiàn)金流量對企業(yè)價值進(jìn)行評估，如表1所示。

表1 杜氏礦業(yè)和德力公司自由現(xiàn)金流 單位：萬元

企業(yè)自由現(xiàn)金流量既能滿足企業(yè)生產(chǎn)再投資，同時也為企業(yè)持續(xù)成長提供了最大的資本保證。杜氏礦業(yè)玻璃制造業(yè)自由現(xiàn)金流始終為負(fù)，玻璃制造業(yè)的發(fā)展不能為企業(yè)再生產(chǎn)提供資金保障，無法保證企業(yè)的持續(xù)成長。

同時，德力公司的投資者強(qiáng)調(diào)非財(cái)務(wù)觀在投資選擇行為中的作用，重視企業(yè)價值的同時強(qiáng)調(diào)價值創(chuàng)造因素對企業(yè)成長的作用。企業(yè)投資者樹立科技創(chuàng)新、自主研發(fā)、人力資源、品牌創(chuàng)造等觀念，強(qiáng)調(diào)其企業(yè)能力對企業(yè)成長的關(guān)鍵性作用。而杜氏礦業(yè)的投資者的投資行為始終表現(xiàn)為對石英資源的過度依賴，對玻璃制造業(yè)成長所需的科技、創(chuàng)新、知識等要素投入較少，制約了玻璃制造業(yè)的成長。

3 動態(tài)理性選擇模型下企業(yè)成長動因探析

原有投資者理性選擇模型不能全面指導(dǎo)人們做出合理決策，實(shí)現(xiàn)投資者選擇行為轉(zhuǎn)變，建立動態(tài)理性選擇模型，對理性選擇行為的做出和企業(yè)成長起著積極作用。因此，本文通過實(shí)現(xiàn)投資者的投資、籌資、經(jīng)營選擇行為轉(zhuǎn)變來建立動態(tài)理性選擇模型，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化和企業(yè)成長。

3.1 投資選擇行為轉(zhuǎn)變與企業(yè)成長

投資活動是一切經(jīng)營活動的源頭，投資選擇行為的理性與否從根本上決定了企業(yè)發(fā)展的態(tài)勢。從財(cái)務(wù)觀角度重視企業(yè)銷售增長率對企業(yè)價值的創(chuàng)造作用，通過對企業(yè)產(chǎn)品的價格、成本管理、應(yīng)收賬款、存貨、固定資產(chǎn)等管理，實(shí)現(xiàn)企業(yè)銷售增長率的可持續(xù)增長，對提高企業(yè)價值有著重要意義。從非財(cái)務(wù)觀角度強(qiáng)調(diào)企業(yè)核心能力的建設(shè)是提高企業(yè)銷售增長率的關(guān)鍵因素，核心能力一般是指企業(yè)獨(dú)自擁有的、能為消費(fèi)者帶來特殊效用、讓企業(yè)在市場中長期具有競爭優(yōu)勢的內(nèi)資能力資源，這些企業(yè)資源表現(xiàn)為人力、產(chǎn)品、技術(shù)、流程等因素。

3.2 籌資選擇行為轉(zhuǎn)變與企業(yè)成長

投資者的籌資選擇行為影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)而對企業(yè)加權(quán)平均資本成長產(chǎn)生影響，籌資方式以及資本結(jié)構(gòu)會對企業(yè)價值產(chǎn)生影響。投資者應(yīng)根據(jù)企業(yè)的性質(zhì)、成長階段、所處行業(yè)環(huán)境等合理選擇籌資方式，通過杠桿效應(yīng)降低籌資資本成本，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值增值和持續(xù)成長。

3.3 經(jīng)營選擇行為轉(zhuǎn)變與企業(yè)成長

投資者經(jīng)營選擇行為注重長期現(xiàn)金流量的產(chǎn)生，優(yōu)秀的產(chǎn)品、服務(wù)、品牌是企業(yè)價值創(chuàng)造的重要因素。優(yōu)化投資者經(jīng)營選擇行為，對于提高企業(yè)價值和推動企業(yè)成長具有重要意義。投資者可以從提高經(jīng)濟(jì)利潤和延長獲取超額收益期來實(shí)現(xiàn)經(jīng)營選擇行為的轉(zhuǎn)變。

4 結(jié)語

資源基礎(chǔ)論下企業(yè)成長理論和現(xiàn)有理性選擇模型已不能對現(xiàn)代企業(yè)成長進(jìn)行全面解釋。基于財(cái)務(wù)觀和非財(cái)務(wù)觀要素下動態(tài)理性選擇模型，強(qiáng)調(diào)投資者對企業(yè)價值和價值創(chuàng)造因素的關(guān)注和融合，通過投資者的投資選擇、籌資選擇、經(jīng)營選擇行為的轉(zhuǎn)變來實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)持續(xù)成長。

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F271

A

2096-0298(2015)04(a)-129-03

王正軍(1967-)，甘肅省蘭州市人，蘭州理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授，碩士，主要從事公司理財(cái)與會計(jì)控制研究。