關于上市公司財務危機預警的再思考

蔣文琳

關于上市公司財務危機預警的再思考

蔣文琳

在競爭激烈的市場經濟條件下，由于各方面的原因，財務風險是不可避免的，甚至一些規模很大的上市公司也存在著財務風險。利用財務危機預警的基本理論及模型分析，研究上市公司財務危機識別方法，建立上市公司財務危機預警機制，達到有效財務危機預警。

上市公司；財務危機；預警

隨著我國證券市場全流通時代的來臨，證券市場價格形成機制將發生重大變化，一個以機構投資者與控股股東相互博弈的局面將出現，控股股東的天然優勢將在極大程度上抑制市場的過度投機，價值投資終將從“故事”變成現實。由于上市公司的財務狀況關系到方方面面的問題，如何準確度量財務風險并對之加以防范已成為上市公司、銀行、投資者以及政府監管部門日益關注的焦點。

財務危機(Financial crisis)是指公司無力支付到期債務或費用，其極端形式就是破產。企業財務危機尤其是上市公司財務危機會給投資者和債權人帶來無可挽回的損失。通常確定財務危機有兩種公認的方法：一是以證券交易所對持續虧損、有重大潛在損失或者股價持續低于一定水平的上市公司給予特別處理或退市作為標準；二是法律對企業破產的定義，企業破產是用來衡量企業財務危機最常用的標準，也是最準確和最極端的標準。

一、上市公司財務危機的成因

企業陷入財務危機的原因一般被劃分為外部因素及內部因素兩大部分。這些因素的存在導致了企業財務具有一定的多變性及復雜性，任何一個因素的改變都會對企業的財務狀況造成影響。

（一）內部因素

1.公司治理結構存在缺陷。公司治理結構的不健全，導致了公司治理結構不能有效運行。主要體現在：因公司內部的不合理股權結構導致國有股、法人股一股獨大，并未切實履行其法律義務，鉆法律漏洞，他們可以在支配權交易、關聯交易、內幕交易中占據主要地位，而上市公司所采用的單層董事會制度，嚴重使得公司內部監督功能弱化且效率低下、力度不足，小股東缺乏必要的信息判斷企業策略的好壞，財富被大股東的剝奪。

2.資本運營存在盲目性。一些上市公司在投資前并沒有進行深入的可行性調研及嚴謹的風險測算，盲目進行多元化投資。在公司朝著多元化經營的過程中，因競爭、時機、管理失控等因素，致使經營結果并未如公司所期盼的那樣，達到低成本、高效益的狀態，反而擔上沉重的壓力，出現現金流入量減少，支付能力弱化，難逃財務危機之厄運。

3.資本結構不合理，負債率過高。我國許多企業的發展都是在同一筆資金的運作下注冊了多家公司，形成一個集團的結構。而后，為了某種目的忽略風險而用不正當手法進行融資，盲目地擴大公司規模。利用企業的不實資產，抵押擔保甚至重復抵押、提供編造資料融資套現，以此支撐整個集團的運作。有關資料反映，財務危機90%以上源于企業自身，是企業出現財務危機的根本原因。

（二）外部因素

企業發生財務危機的外部因素通常包括國家宏觀經濟政策（如貨幣政策、稅收政策）、體制因素、行業特點、市場競爭、災害等。

1.國家宏觀經濟政策。企業是在一定環境下生產經營的。因此，及時把握國家宏觀經濟政策，掌握變化趨勢及規律，適應外部環境的變化來調整自身的經營策略和投資方向，適時調整財務管理方法，從而提高企業的適應、應變能力來降低和規避因環境變化給企業帶來的財務風險。

2.體制因素。目前我國一些政府部門仍對企業進行過度干預．使企業不能完全按照市場經濟的規則來運作。

3.行業背景。Michae1.E.Porter認為，決定企業盈利能力的根本因素是行業的吸引力。并非所有行業都提供均等的持續盈利機會，行業間盈利能力的差異是決定企業經營業績的一個必不可少的因素。在國際市場有較大事件發生影響了行業盈利狀況時，也容易導致公司的盈利水平下降。

4.市場競爭。在我國，個別行業市場競爭激烈，公司之間常常大打價格戰，致使銷售利潤急劇下降，公司嚴重虧損，最終陷入財務危機，危及到公司的生存。

二、上市公司財務危機的征兆與預警模型的構建

（一）上市公司財務危機的征兆

J.E.Boritz和Bryant認為,企業發生財務危機是一個逐步的過程,通常由財務狀況正常開始，漸漸發展到財務危機，最后陷入破產的境地。由此可見,企業發生財務危機通常都是由財務狀況正常到逐步惡化,最終導致財務危機或企業破產的。這為建立上市公司財務危機預警系統提供了理論基礎和事實依據。

1.潛伏期。潛伏期階段，上市公司并未發生財務危機，財務狀況相對穩定，企業銀行信用良好，與銀行保持著友好的合作關系，公司經營情況正常。但是存在一定的財務風險，只要管理層在公司財務管理方面采取謹慎的態度，投資前進行深入研究及科學測算，就能夠盡可能地規避財務風險，將財務風險降到最低，保證企業的盈利。

2.資金不足期。當上市公司將擴展作為公司目標卻有資金不足的情況時，容易發生從一般、正規融資方法到不停套現，甚至非法融資，以此達到盲目擴展的目的。此時期公司的負債比率上升，資產結構不合理，公司會發生延遲短期債務的償付、優先股股息未能發放的情況。

3.財務危機期。在財務危機階段，公司不僅會出現資金不足期的表現，還會有公司暫時性周轉不靈，直至最后破產倒閉。在我國，自1988年11月施行的《企業破產法》到現在為止，我國的證券市場尚無一家上市公司被破產清算，大多上市公司陷入財務危機后被證監會冠以“ST”。

（二）上市公司財務危機預警模型的構建

1.上市公司財務危機指標的設置。上市公司財務危機指標的選擇應當能夠反映企業償債能力、盈利能力、營運能力、成長能力、現金流量等方面的財務指標。除此以外，也應當遵循以下原則：（1）全面性，指能夠反映企業的盈利能力、流動性以及財務杠桿等各方面的財務狀況；（2）可操作性，所選取的指標在數據上應較容易獲得，取得成本很高的財務比率不予考慮；（3）敏感性，即被選擇的財務指標要能夠比較靈敏地反映經濟運行的主要方面，也就是說當危機因素一旦發生，能夠在指標值上迅速反映出來。

2.上市公司財務危機預警模型的構建。財務危機預警，就是以企業信息化為基礎，以企業的財務報表、經營計劃及其他相關的財務資料為依據，通過設置一些敏感性財務指標的變化，并隨時觀察企業發生財務危機的早期特征，對企業在經營管理活動中的潛在財務風險進行實時監控的管理控制。而所謂的預警模型則應是從多種財務指標中選取的，能夠客觀準確反映企業財務狀況變化的關鍵性因素。研究上市公司財務危機預警模型的方法有很多，主要為以下三種：

（1）單變量判定模型。最先以單變量分析法提出財務危機預測模型的是Beaver。它是指運用單一變量、個別財務指標預測風險大小的方法。通常當所分析的財務指標趨向惡化時，意味著出現了財務危機的征兆。預警財務危機的單變量指標主要有現金流量債務比、資產凈利率、流動比率、資產負債率、資產安全率等。其優點是便于使用，但由于單個比率所反映的內容有限，一次只能分析一個指標，而不同的指標只能反映企業財務狀況的一個側面，無法全面揭示公司財務狀況，且因不同財務比率的預測方向與能力經常有相當大的差距，有時會產生對于同一公司使用不同比率預測出不同結果的現象，因此難以有效預警企業財務風險。

（2）Fisher二類線性判別模型。Fisher二類線性判別分析是一種采用Fisher線性判別函數系數、考慮只有兩個變量的判別分析方法。即：

其中Z為判別值，X1，X2，X3，…，Xn為研究變量，C1，C2，C3，…，Cn是待求的判別函數系數。

（3）Logistic回歸模型。多元邏輯回歸模型(Logistic模型)是對二分類因變量進行回歸分析時最普遍使用的多元統計方法。Logistic模型的最大優點是對樣本數據不需要嚴格的假設，可以根據樣本數據采用一系列財務比率變量，使用最大似然估計法估計出個參數值，經過一定的數學推導運算，可求得相應變量取某個值的概率，然后根據銀行、投資者的風險偏好程度設定風險警戒線，并對此分析對象進行風險定位和決策，克服了傳統判別模型中的許多局限，具有了更廣泛的適用范圍。值得一提的是，Logistic回歸模型建好以后，只要將具體公司的數據代入模型變得到一個概率值，操作起來更加方便快捷。

上述三類模型在預測企業財務危機中各有優點與局限性，鑒于我國資本市場發展的時間較為短暫，多元邏輯回歸模型(Logistic模型)較適合我國上市公司財務危機預警研究。

三、建立上市公司財務危機預警系統的意義

上市公司財務危機并非短期內生成的，是一個循序漸進的過程，所以財務危機預警系統的建立是有益的、必要的；財務危機預警模型具有一定的科學性、有效性和靈敏性，它可以為上市公司量化財務風險以及進一步加強對財務風險進行有效預警理。現階段國際上的財務危機預警模型多種多樣，各個公司應當結合自身實際，選擇最適合自己的財務危機預警模型。

隨著我國市場經濟的不斷發展和完善，關于上市公司財務危機預警的研究會逐漸從理論應用到實踐中，為公司提高管理水平提供有用的工具。為了有效地實施財務預警使上市公司長期地、穩定地經營下去，并獲得發展，還應該關注影響公司可持續發展能力和未來財務狀況，建立完善的上市公司財務危機預警模型，更好的加強投資者、債權人等人的權益，也有利于市場經濟的平穩發展。

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蔣文琳，福建漳平人，廈門大學經濟學院2012級在職碩士研究生，現供職于中經商品交易中心有限公司，研究方向：金融理論與實踐。

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1008-4428（2015）01-73-02