從股息率看中國股市的投機行為

盡管近年來越來越多的公司開始加入到現金分紅的隊伍中，希望通過分紅來提高中小投資者的黏度，穩定投資者群體，但是中國股市的分紅情況仍然不容樂觀。

在中國股市中，大多數股民希望在短期內通過股票價格波動獲利，他們傾向于短期操作，而非長期持有企業股票。由于短期操作投機性強，所以中國股市被稱為“投機市”。這固然與中國股市不完善、股民投資心理不成熟有關，但上市公司本身也負有不可推卸的責任。中國上市企業現金分紅的比例過低，是導致中國股市成為投機市的重要原因。

1 概述

根據東方財富數據統計顯示，截至5月底，滬深兩市1969家宣布分紅送轉的公司中，共有1914家上市公司涉及現金分紅（部分公司也包含股票送轉），有55家公司只送轉股票。其中，擬每10股派發現金紅利超過10元的上市公司共有15家，擬每10股派發現金紅利超過1元的公司有1042家。另外，有857家公司每股現金分紅不足1元，其中廣宇發展、湖南發展等90多家公司最近10年來一毛不拔，可謂名副其實的“鐵公雞”。

股息率=每股獲利的股息÷每股股價，是衡量企業投資價值的重要標尺之一，以股息率與銀行1年期定存利率進行對比，中國股市分紅的情況更加清晰。如果連續多年年度股息率超過銀行1年期定存利率，則這只股票基本可以視為收益型股票，股息率越高越吸引人，該指標是投資者挑選收益型股票的重要參考標準。

從2014年數據看，多數銀行1年定存利率為3%。按照這一利率水平，僅有31家上市公司的股息率跑贏銀行1年定期存款利率，也就是說，1908家公司中，股息率跑贏1年期定存利率的上市公司不足2%。其中，股息率最高的3家上市公司依次為：方大特鋼、格力電器、上汽集團，股息率分別為9.5%、5.6%、5.04%；而被稱為分紅“現金奶牛”的貴州茅臺的股息率僅為1.81%，排在A股上市公司股息率的第118位。

根據風險收益對等理論，投資者愿意承受風險，是基于預期得到相對等的收益。顯然，股市風險要遠遠高于存款風險，投資者期望的收益率自然遠高于存款利率。股市的收益主要來自股息收益和股票轉讓的資本性收益，投資者不能依靠股息獲得相匹配的收益時，只能期望資本性收益。股票資本性收益要通過低買高賣實現，因此股民大多通過短期持有股票以獲利。這大大削弱了股民長期持有股票的意愿，增強了股市的投機性。

相比之下，美國的上市公司分紅則要慷慨得多。現金分紅是美國上市公司最主要的紅利支付方式，不少美國上市公司將稅后利潤的50%～70%用于支付紅利，通常遠高于1年期定存利率。美國投資者進入股市的主要目的就是獲取分紅，所以投資者持有股票時間長，股票價值與企業價值緊密相關，股票價格相對穩定。美國股市對投資者有著持續的吸引力，是真正的投資市。

2 中國股市低股息率的原因

2.1 中國股市的政治任務

1990年，上海證券交易所成立、深圳證券交易所試營業。當時國外輿論普遍懷疑中國的改革開放政策能否執行下去，是否要把開放的大門關上。這直接導致招商引資停頓、大量外資撤出，甚至連上海地標性建筑東方明珠項目都面臨停工。在這樣困難的背景下，如何才能讓國際輿論認識到中國改革開放的政策不會動搖？成立證券交易所，放開資本市場，成為中國向世界宣布堅定改革開放的最好辦法。因此，在建立初期，中國股市擔負著巨大的政治任務，建設良性資本市場的使命并非首要。

2.2 是為企業籌資的“圈錢市”

在中國股市建立時，改革開放已經超過10年，積累了一定的經驗，經濟發展邁上新的臺階。但是經濟建設需要大量資金，在對外開放吸引外資同時，也需要開啟國內資本市場，為經濟建設籌集資金。所以中國股市建立時也擔負著“籌資”的任務。20世紀90年代是國有企業改革的關鍵時期，一批本身業績較差、缺乏資金的國有企業給財政帶來較大的壓力，但國家又不能任其破產，于是，通過包裝，這些原本達不到上市標準的企業上市了。通過從股市募集的資金既解決了財政包袱，又為企業募集了資金，使其可以繼續生存、發展。同樣，許多民營公司上市的目的也是募集資金或是大股東股票變現。絕大多數企業在上市時只關心能籌到多少錢，而沒有考慮應當如何回報投資者。中國股市成為名副其實的“圈錢市”。

2.3 上市公司忽視股民的“股東”權益

直至2011年，中國股市經歷了20年的發展，政府和企業都沒有把股民放在股東的位置上，只希望拿到股民的錢，忽略了股民作為股東應有的回報。上市公司分紅少、不分紅的現象非常普遍。與股民得不到回報相對應的是，大股東占用上市公司資金、企業管理層薪酬快速增長等不合規、不合理現象屢見不鮮。

2011年，郭樹清任證監會主席后，大力推行強制分紅政策，隨后股市分紅金額逐年增長。但是2014年股市分紅的1908家公司中僅1.6%的公司的股息率跑贏銀行1年期定存利率，可見分紅效果仍然不明顯。

2.4 中國股市未形成價值投資

在健康的股市中，高比例分紅表明公司有較強的盈利能力、充裕的現金流量、良好發展前景，對市場具有價值導向作用。在美國，良好的分紅環境已經形成。美國的上市公司一般以一個季度為周期分紅。分紅政策往往被作為判斷上市公司是否具有投資價值的重要參照，大方的分紅能讓投資者對上市公司的現金流與未來的經營水平報以更大的信心。

中國股市從成立起就擔負著較多的政治任務、社會責任，再加之各種莊家、大股東等對股票價格的操縱，股票的價格與企業價值相關性很小。股市沒有形成真正的價值投資，投機性強，分紅政策無法產生應有的價值導向作用，所以上市公司自然不會重視、也不需要重視分紅的價值。

2.5 “紅利稅”阻礙企業分紅

目前，我國股票紅利稅執行的是20%減半征收，即10%。也就是說，投資者實際所得的賬面現金收入是分紅額的90%。上市公司分配的紅利并沒有等額地到達投資者手中。紅利稅的征收。降低了股民對分紅的期望，也助長了上市公司“無償”融資的沖動。雖然許多專家、學者一直呼吁取消股市的“紅利稅”，但相關部門一直不為所動。

3 加大現金分紅力度的意義

為了中國股市的長遠發展，上市公司應加大現金分紅。現金分紅具有以下三大意義。

一是培育價值投資理念，倡導健康股票投資。上市公司現金分紅可以改變現在投資者主要依靠股票轉讓獲利的方式，改善投資者的收益結構，使其重點關注上市公司分紅水平，從而有助于培育價值投資理念，減少投機行為。同時，連續穩定的現金分紅機制可以使投資者關注公司的長期經營，合理預期企業經營成果，增強公司股價波動與經營成果的相關性，引導投資者形成穩定的股利偏好，進行股票價值投資。

二是吸引長期資金入市，增強股票市場穩定性。近年來，養老金、企業年金、保險與公積金等長期資金一方面被批評不能保值增值，另一方面這些長期資金能否進入股市的爭論從未停止。反對長期資金進入股市的主要原因就是中國股市投資性太強，股票價格波動性強，與股票價值嚴重偏離，與長期資金穩定投資回報的需求不符。鼓勵上市公司現金分紅，可以提高股票市場對養老金、企業年金、保險與公積金等長期資金的吸引力，增加長期資金入市規模與投資比重，促進股票市場平穩發展，避免股票市場的暴漲暴跌。

三是合理配置公司資金，保護投資者利益。現金分紅可以減少公司內部人員可支配的現金流，抑制盲目的投資擴張，控制無約束的費用支出，促進公司資金的合理配置，提高資金使用的效率，保護投資者的合法權益。

在上市公司加大分紅力度的同時，相關部門也應盡快取消“紅利稅”，為中國股市向投資市轉變掃清障礙。

收稿日期：2015-09-16