2014年中國券商直接投資業務分析報告

2014年，各家券商直投公司對設立直投基金態度較為積極，對股權投資市場信心十足。但由于A股IPO暫停導致持有待退出的投資項目大量積壓，券商直投的進入壁壘也逐漸形成，競爭日趨激烈。

已經過去的2014年是中國各證券公司直投業務的轉型之年。各券商的直投業務處于從Pre-IPO類型的直投項目向多元化投資模式和投資策略的轉型摸索階段，產品逐漸趨于多元化，收入比例也更加均衡。各大券商繼續通過并購重組、新三板、中小企業私募債等業務積極尋求業務的轉型。

1 2014年中國券商直接投資業務綜述

截至2014年12月31日，國內共成立57家券商直投公司，合計注冊資本規模433.9億元（包括歷年增資），較2013年年底增加29.02億元；其中有11家券商在2014年內向其直投子公司增資，合計增資27.02億元。

根據投中研究院統計，在券商直投基金的募集和成立方面，2014年全年共有14家券商直投新成立20只人民幣券商直投基金，目前已披露的目標規模為176.76億元。東證資本、廣發信德、廣證創投、國海創新資本、國金鼎興、國泰君安創投、國信弘盛、華融天澤、龍華啟富、太證資本、天風天睿、中信建投資本均于2014年設立了直投基金。與此同時，2014年共有7家券商直投公司設立13家基金管理公司。各家券商直投公司對設立直投基金態度較為積極，對股權投資市場信心十足。

投資方面，2014年國內57家券商直投中共有16家披露了投資業績，投資規模和投資案例數量大幅回升，當年披露的累計投資規模為47.96億元，投資案例披露100起，同比分別增長403.8%和58.7%。

退出方面，2014年共有8家券商直投公司披露其所投企業的IPO情況，共發生賬面退出案例11起，總賬面退出回報金額達6.06億元，平均賬面回報率為1.45倍。

2014年年初，A股市場IPO近14個月的停擺結束，全年共有125家中國企業在A股上市；與此同時，以阿里巴巴、京東為代表的中國企業掀起一輪赴美上市熱潮。在境內IPO退出渠道逐步暢通的情況下，資本市場逐步回暖。

隨著A股IPO的重啟、新股發行體制改革的不斷深化、新三板的擴容加速，以及上市公司并購審核的逐步放開，VC/PE及券商直投的募資投資明顯回暖；以產業整合為核心的并購機會涌現，逐漸成為主流趨勢，退出渠道逐漸多元化。但由于A股IPO暫停導致持有待退出的投資項目大量積壓，券商直投的進入壁壘也逐漸形成，競爭日趨激烈。

2 2014年中國券商直投市場格局

截至2014年年底，各直投公司中注冊資本最高的依然為金石投資有限公司，其在2013年增資后，注冊資本達到72億元；排在其后的分別是海通開元、廣發信德和光大資本，注冊資本分別為60億元、23億元和20億元。2014年注冊資本超過10億元（含10億元）的直投公司已達到11家，比2013年同期增長22%。

從注冊地來看，國內已經成立的57家券商直投機構中，有18家選擇注冊在北京，上海和深圳均為10家。這些地區因早前的稅收優惠政策吸引了一大批PE機構入駐，因此也頗得券商直投機構的青睞。其余11家多因考慮與母公司券商保持一致而直接設立在券商注冊地或總部所在地，如國聯通寶資本將注冊地選在母公司國聯證券總部所在地無錫、華泰紫金將注冊地選在華泰證券總部所在地南京。

3 中國券商直投業務開展情況

3.1 券商直投公司成立及增資情況

自2007年中信、中金獲批券商直投業務至今，券商直投業務在國內發展迅速。截至 2014年年底，國內共成立券商直投公司57家，相比2013年年底新增1家。目前已成立的57家券商直投公司總計注冊資本達到433.9億元，比2013年年底增加29.02億元。與2009年至2013年的快速擴張步伐相比較，2014年證券公司設立直投子公司的步伐開始放緩，一方面因大中型券商已基本布局完畢；另外一方面VC/PE行業競爭趨于白熱化，也使得尚未設立直投子公司的券商望而卻步。2007～2014年中國券商直投公司數量及注冊資本總量見圖1。

2014年，共有11家券商向直投子公司增資，合計增資規模為27.02億元。其中，獲得增資最多的是國海創新資本，注冊資本增加4億元，增資后注冊資本達到6億元；其次是廣發信德、一創投資、太證資本和長城長富，均獲得3億元增資，其余各家直投公司增資均在3億元以下。

3.2 券商直投公司投資情況

CVSource統計數據顯示，2014年國內57家券商直投公司中共有16家披露了投資業績，投資規模和投資案例數量大幅回升，如圖2。當年披露的累計投資規模為47.96億元，投資案例披露100起，同比分別增長403.8%和58.7%。

2014年券商直投的投資節奏大幅提升，這首先是由于政策層面釋放的多方利好：個人投資者在約定條件下被納入合格投資者的范圍，證券經營機構被鼓勵設立并購基金、夾層基金、產業基金等直投基金，此外還有《證券公司直接投資業務子公司管理暫行規定（征求意見稿）》對直投子公司設立門檻的進一步降低、直投子公司股東的多元化，這都為券商直投的投資營造了寬松的氛圍。

其次，在過去幾年因IPO渠道不通暢形成的“堰塞湖”一時難以打開的背景下，包括券商直投在內的多數股權投資機構紛紛探索各種轉型路徑，并構成主要退出渠道；而在過去一年，隨著新三板的迅速擴容，無論是推動既往已投資項目在新三板掛牌開展資本運作，或直接投資準掛牌企業，或是以定增形式投資已掛牌企業等多種參與模式，都已全面展開。

再次，2014年移動互聯網化速度加快，我國創業氛圍和投資熱情明顯高漲，創業投資領域的投資案例數目和規模均創下歷史最高值，“互聯網+媒體/金融/旅游/教育/醫療”等主題投資模式頗受市場各方青睞，許多券商直投也參與其中。

與2014年整個VC/PE市場1640起投資案例、467.64億美元的投資規模相比較，券商直投在全部投資中的案例數量和投資金額分別占比6.10%和1.65%，比重極為有限。未來，隨著募資層面的持續利好、境內資本市場的進一步開放、大批中國企業為尋找更合理的估值而從海外回歸等，將促使券商直投的投資節奏有所加快。

3.3 券商直投公司IPO退出情況

私募股權投資行業退出方面，由于境內資本市場IPO開閘，退出活躍度大幅反彈，IPO仍然是重要的退出方式。

據CVSource統計，2014年共有8家券商直投公司披露其所投企業的IPO情況，共發生賬面退出案例11起，總賬面退出回報金額達6.06億元，平均賬面回報率為1.45倍。

統計顯示，2014年共有125家中國企業A股上市，所有在A股上市的投資案例的平均賬面退出回報率為2.93倍，券商直投的平均賬面退出回報率為1.45倍。主要是因為這些企業以制造業、建筑建材、能源與礦業等傳統行業為主，這些行業退出回報相對較低。

4 券商直投基金運作情況

2014年全年共有14家券商直投新成立20只人民幣券商直投基金，目前已披露的目標規模為176.76億元。

4.1 設立直投基金態度積極

2014年4月，華泰紫金的控股子公司江蘇省新興產業投資管理有限公司作為管理人發起設立了江蘇新興產業投資基金（有限合伙），募集資金規模為50億元。該基金為2014年募集規模最大的一只基金。此外，海通開元與上海上實資產經營有限公司、上海益流能源（集團）有限公司、東方國際創業股份有限公司等共同發起設立上海并購股權投資基金合伙企業（有限合伙），首期募集30億元。

東證資本、廣發信德、廣證創投、國海創新資本、國金鼎興、國泰君安創投、國信弘盛、華融天澤、龍華啟富、太證資本、天風天睿、中信建投資本均于2014年設立了直投基金。從數據來看，各家券商直投公司對設立直投基金態度較為積極，對股權投資市場信心十足。

此外， 還有多家券商直投公司紛紛設立控股基金管理公司， 雖未公布旗下托管直投基金，但可以看出各家直投機構設立直投基金的意向已經十分明確。如華泰紫金設立全資子公司華泰瑞聯基金管理有限公司，擔任華泰并購基金的唯一普通合伙人與執行事務合伙人，負責基金的日常運營與管理。

根據投中研究院統計，2014年共有7家券商直投公司設立13家基金管理公司（未公布直投基金）。并且這些基金管理公司均由直投公司掌握控股權，符合“直投子公司應當持有該基金管理機構51%以上股權或出資，并擁有管理控制權”的直投基金設立條款。

4.2 基金類型和領域多元化

2014年券商直投設立的直投基金類型豐富。例如，東證資本發起設立國內首只券商直投主導的租賃資產證券化債權基金，規模合計4.85億元。國泰君安創投發起設立了規模為1億元的國泰君安創新三板股權投資基金（有限合伙），主要投資于擬在或已在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的企業。

移動互聯網、文化傳媒、醫療、節能環保等主題基金是券商直投重點投資的領域。可以看到，券商直投基金在類型和領域上已經越來越趨向多元化，尤其在專注以上新興產業領域的基金類型進一步豐富的背景下，行業的特性也將使得整個基金的投資策略前移，從而更加偏向于早期，加快市場化運作步伐。

5 券商參股PE基金運作情況

早在券商直投開始直投基金管理業務之前，證券公司已通過參股產業基金管理公司或作為LP直接參股基金的方式介入PE市場，如中信產業基金、海富產業基金、金浦產業投資基金、招商湘江產業基金等。

目前國內券商參股股權投資基金及基金管理公司的形式主要有兩種：一是證券公司直接合資組建基金管理公司，如海富投資、中信產業基金和招商湘江產業投資基金管理公司；二是通過其直投子公司與地方政府合資組建基金管理公司，如金石農業投資基金管理中心、 金浦產業投資基金管理公司、上海誠樸產業基金管理公司等，均是由券商旗下直投公司注資組建。另外還有一些券商以LP身份入資基金，并不參股基金管理公司，廣發證券、長江證券、華龍證券等均有類似的投資案例。

2014年內，國信證券在參股PE基金運作方面比較積極，參股了5只基金，披露的累計目標規模在26億元以上。

直投基金大規模的興起使得券商直投在投資中采取更多的主動性，既可以投資分享基金收益，又可以參與基金公司管理，享有更多的決策話語權，這是券商參股股權基金或參股基金管理公司積極性降低的主要原因。

2015年6月，粵科金融代表廣東省財政7.5億元政府資金出資并牽頭聯合海通開元、工行、建行，共同發起設立“廣東省重大科技專項創業投資引導母基金”，規模達到45億元。該母基金旨在更好地支持廣東省重大科技專項領域發展，拓寬中小微企業融資渠道，響應中央“大眾創新、萬眾創業”的號召，扶持廣東省重大科技專項領域發展。

6 券商另類投資發展情況

近年來，監管層持續推進券商業務創新，除直投業務外，另類投資也于2011年開閘。2011年5月，證監會發布《關于證券公司設立自營業務投資范圍及其有關事項的規定》指出，券商自營業務除了投資境內交易所上市的證券、境內銀行間市場交易的部分證券和經證監會批準或者備案發行并在境內金融機構柜臺交易的證券之外，還可以以設立子公司的方式投資上述品種以外的金融產品。2014年券商成立或增資的另類投資子公司如表1所示。

表中的方正證券投資有限公司主要開展《證券公司證券自營投資品種清單》所列品種以外的金融產品等投資業務；深圳第一創業創新資本管理有限公司，作為第一創業開展和探索創新性業務的試驗基地，同樣主要開展金融產品投資和其他另類投資業務；紅正均方投資有限公司，通過自主研發的程序化交易系統，進行以量化交易為主的投資業務。

收稿日期：2015-09-14