美國經濟穩中有升 金銀繼續承壓

自8月底以來，國際金價的反彈之勢戛然而止，轉而開始掉頭向下。隨著全球股市恐慌情緒逐步消散，避險需求開始下降，加之美聯儲議息會議的影響，8月底至9月上半月，國際金價走勢十分“謹慎”，短期難以突破加息陰影，恐仍將在低位徘徊。

8月底以來，在全球股市巨幅震蕩的情況下，黃金價格一度在避險情緒的助推下不斷上漲，現貨金價最高曾摸至1168.4美元/盎司，并創下今年1月中旬以來的單周最大漲幅。然而金價的上漲卻缺乏持續性，在大漲之后隨即開啟震蕩模式，并下探至9月中旬的1120美元/盎司附近。

人民幣貶值告一段落，投資者重新將焦點從歐洲轉移回美國。美國經濟相較前期并無太大變化，自一季度開始放緩后，逐步恢復到穩中有升的復蘇軌道，但數據仍然存在一定反復。樓市的強勁依然是美國經濟復蘇的主要推動力，就業保持良好，消費仍有增長潛力，薪資在前期顯著上升之后有一定回落，整體情況較為良好。未來，薪資、消費和通脹將是美聯儲控制加息時點和節奏的關鍵，而從目前趨勢和美聯儲言論來看，雖然其仍在模糊市場對加息的預期，但其年內加息幾乎是必然。具體來看，目前的宏觀環境對貴金屬影響表現在以下幾個方面。

美聯儲加息條件具備

美國二季度GDP增長3.7%，遠超預期。美國商務部報告顯示，美國二季度GDP修正值為增長3.7%，較初值2.3%大幅上修。商業投資年化季率修正值為增長3.2%，前值為下降0.6%。個人消費支出（PCE）年化季率修正值為3.1%，前值為2.9%。PCE價格指數年率增長2.2%，不包括食品和能源在內，核心PCE年率增長1.8%。

美國7月核心PCE通脹年率降至1.2%。美國商務部發布的報告顯示，美國7月消費者支出環比增長0.3%，連續第2個月錄得同一增幅，略遜于接受MarketWatch調查的經濟學家平均預期的增長0.4%。6月消費者支出數據從此前報告的增長0.2%被上修為增長0.3%。與此同時，7月美國個人收入增長0.4%，連續第4個月錄得同一增幅。工資和薪金增長0.5%，創自2014年11月以來最大增幅。由于個人收入增長超過支出，美國儲蓄率從6月的4.7%升至7月的4.9%。

美國8月非農就業人數降至17.3萬，大幅低于預期。美國勞工部的數據顯示，美國8月新增非農就業人數為17.3萬人，大幅低于預期的21.7萬，失業率則從5.3%降至5.1%，好于預期的5.2%，為2008年4月來最低水平，達到了美聯儲認為的充分就業水平。

此外，同期時薪數據也好于預期，8月平均每小時工資環比增長0.3%，高于預期及7月0.1個百分點，同比增幅為2.2%，增幅高于預期值0.1個百分點。勞動參與率方面，8月數據與7月保持一致，均為62.6%。雖然失業率超預期下降，但新增就業人數增長放緩，這給9月美聯儲會議決策提出挑戰，使其更難以抉擇。筆者認為，美國在年內實施加息將是大概率事件。就業數據仍體現出美國經濟基本面顯著強于其他經濟體。在歐洲央行可能擴大寬松的背景下，足以支撐美元維持強勢。

美聯儲官員近期觀點總體偏鷹派。美國里奇蒙德聯儲主席萊克點評8月非農數據時表示，就業增速合理強勁，就業市場不再支持極低利率。而在之前的發言中，萊克曾稱，“短期市場波動對美國經濟的影響有限。盡管經濟還未達到完美狀態，但是并不影響利率政策調整，現在是時候把貨幣政策和經濟一致起來了”。薪資近期和生產率保持了一致的步伐，就業市場不再支持極低利率，美聯儲加息的條件似乎已經達到。值得注意的是，萊克今年具有公開市場委員會的投票權，總體美聯儲偏鷹派的論調也支撐了美元的強勢。

9月3日公布的美聯儲褐皮書報告顯示，最早或于9月首次加息。報告提到，美國經濟面臨的薪酬增長壓力變大，這對美聯儲9月議息會議造成影響。報告認為，中國經濟增長放緩是導致近3個美聯儲地區銀行轄區經濟活動需求下滑的因素之一。報告還提到，美國7～8月經濟活動繼續擴張。持續改善的勞動力市場和中國經濟增長放緩之憂凸顯了美聯儲所面臨的挑戰，美聯儲最早或于9月首次加息。作為美聯儲議息會議之前較為重要的經濟情況參考，褐皮書顯示薪資壓力的增大無疑將加大美聯儲近期加息的可能。

歐版QE可能進一步擴大

9月3日，歐洲央行行長德拉基稱，上調QE發行份額上限，并下調GDP增速和通脹預期，必要的時候將調整QE規模。隨后，歐元暴跌百點，美指走強，利空以美元計價的黃金市場，金價一度跌近1%至1121.66美元/盎司。講話指出以下幾點：第一，上調QE發行份額上限的原因來自于市場波動及經濟前景；第二，由于外部需求疲軟，新興市場經濟放緩對全球經濟增長構成風險，雖然經濟有望持續復蘇，但步伐較此前預期更為緩慢，下調2015年、2016年和2017年歐元區GDP預期；第三，將2015年歐元區通脹預期從0.3%下修至0.1%，將2016年歐元區通脹預期從1.5%下修至1.1%，將2017年歐元去通脹預期從1.8%下修至1.7%。上述內容暗示了今年年初開始實施的QE政策有進一步擴大的可能性，全球寬松環境難改，對美聯儲加息形成不利影響，支撐金銀價格反彈。

人民幣貶值和降準降息推升黃金需求

中國央行自8月26日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率，以進一步降低企業融資成本。8月12～14日，人民幣匯率貶值超過4%，9月（截至9月17日）則貶值2.85%。中國央行讓人民幣大幅貶值的舉動，引發市場劇烈波動，同時令投資者對美聯儲延遲加息的預期升溫。因市場將此解讀為中國經濟增長持續放緩的表現，投資者擔憂隨著中國經濟增長的放緩及由人民幣貶值引發的貨幣戰爭，屆時將令美聯儲升息預期受到抑制。但筆者預計，人民幣貶值仍然會采取脈沖式的步伐，短期一步到位后，未來很長一段時間仍會保持匯率的穩定，對于黃金中長期走勢影響不大。

在9月初舉行的G20會議上，與會財長與各國央行行長將焦點放在美聯儲加息的影響上，認為其可能擾亂全球市場，對新興市場的影響尤其大。中國央行行長周小川在出席會議時表示，中國經濟基本面并未發生實質性改變，人民幣并不存在長期貶值基礎。股市調整已大致到位，金融市場可望更為穩定。財政部部長樓繼偉表示，中國政府不會特別在意季度性的短期經濟波動，將保持宏觀經濟政策的“定力”。國際貨幣基金組織（IMF）總裁拉加德提醒稱，美聯儲不應急于做出加息決定，唯有在確認政策不會反復時采取行動才是適合的。在會后公報中，各國同意避免“競爭性貨幣貶值”和“持續的匯率失調”，這是2013年以來G20首次采用該措辭。這次會議極大緩解了由中國意外讓人民幣貶值帶來的不確定性。

全球貴金屬投資興趣依舊低迷

近期，金銀ETF基金持倉下滑，美聯儲加息預期和全球低通脹格局下，貴金屬投資需求依舊疲弱。截至9月11日，SPDR黃金ETF基金持金量凈流出0.25 噸，而白銀SLV 基金持銀量凈流出78.6 噸，趨勢較8月沒有改觀，市場對于貴金屬的投資興趣依舊低迷。從紐交所期貨市場上看，商品期貨交易委員會（CFTC）報告顯示，黃金基金凈多持倉已連續5周增加，而白銀基金凈多持倉也較7月低位上升177%，但是總持倉情況的持續下滑表明市場對于貴金屬的投資興趣依舊低迷。

綜合來看，人民幣貶值告一段落之后，市場焦點開始重新回到對美國經濟和美聯儲政策的判斷上來。8月美國經濟雖然有部分指標出現波動，但總體上繼續保持復蘇，房地產市場仍是主要帶動力。數據上看，就業指標繼續改善，失業率已經下降至多年低點。通脹指數回升至正值，但與2%的目標尚有一定距離。從6月美聯儲會議情況看，中性的言辭較前期鴿派言辭更傾向于盡早加息，但其具體態度仍不明朗，仍有希望市場向后推遲加息時間點預期的意味。歐洲方面，歐洲央行QE的繼續推動歐元區經濟擺脫通縮困擾，且希臘債務問題已經達成初步解決的協議，風險程度下降。在人民幣貶值短期對于貴金屬的沖擊告一段落，美聯儲加息成為市場焦點的情況下，年內加息的必然性和避險需求降低是壓制貴金屬價格的主要因素，在加息事件實質發生之前，金價料將持續調整。