宏觀經(jīng)濟(jì)下行背景下“雙降”政策的有效性分析

摘 要：目前我宏觀經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力，央行在2015年下半年先后三次實施“雙降”政策，本文對該政策的有效性進(jìn)行分析。本文先對我國當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)背景進(jìn)行描述，并在此基礎(chǔ)上引出“雙降”政策的實施，進(jìn)而從產(chǎn)能過剩、因果倒置和國企擠占金融資源三個方面分析了“雙降”政策的有效性，提出了相應(yīng)的解決措施，最終得出結(jié)論，實施“雙降”政策的有效性有限，央行及政府相關(guān)監(jiān)管當(dāng)局都應(yīng)當(dāng)更加注重對資金流向的監(jiān)督和相關(guān)配套刺激政策的實施，不違背政策的初衷。

關(guān)鍵詞：宏觀經(jīng)濟(jì)；經(jīng)濟(jì)下行；雙降；有效性

一、宏觀經(jīng)濟(jì)背景

1.內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)形勢對比分析

2015年以來，外部形勢依然嚴(yán)峻，全球經(jīng)濟(jì)總體上呈溫和復(fù)蘇態(tài)勢，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體之間的增長分化越來越明顯。美國經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，歐洲經(jīng)濟(jì)小幅提速，量化寬松政策的效果正在逐步顯現(xiàn)，日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展也處于良好勢頭。但是，新興市場的經(jīng)濟(jì)形勢整體疲軟，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，金融脫媒速度加快，制造業(yè)PMI指數(shù)等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)不佳，PPI繼續(xù)下行且幅度有所擴(kuò)大，潛在通縮風(fēng)險有進(jìn)一步上升的趨勢。

2.實體經(jīng)濟(jì)困難

首先，融資成本盡管有所下降但仍然高企，企業(yè)融資成本壓力依然很大，在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的大背景下，實體經(jīng)濟(jì)去杠桿、去產(chǎn)能過剩以及去庫存是一個漫長的過程。其次，工業(yè)企業(yè)利潤水平持續(xù)下降。2015年8月28日，國家統(tǒng)計局發(fā)布2015年1-7月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)：全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)當(dāng)期實現(xiàn)利潤33173.1億元，同比下降1.0%。當(dāng)月實現(xiàn)利潤4715.6億元，同比下降2.9%。

3.經(jīng)濟(jì)發(fā)展的深層次矛盾

我國的經(jīng)濟(jì)許多深層次的矛盾和問題還是沒有得到改善，結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)能過剩、政策效應(yīng)遞減等因素，使經(jīng)濟(jì)運行中的乘數(shù)效應(yīng)大大降低，根本上的產(chǎn)能過剩現(xiàn)象亟待解決。另外，地方政府的債務(wù)不斷增加，房地產(chǎn)的價格不斷上漲，這就給經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運行帶來了嚴(yán)重的威脅。

二、“雙降”政策的實施

2015年下半年，央行分別在6月28日、8月26日和10月23日實施降息降準(zhǔn)政策。“雙降”周期接近于兩個月一輪，使得市場可以大體窺見央行現(xiàn)階段政策調(diào)整的頻率和幅度。關(guān)注央行政策，我們不難發(fā)現(xiàn)，今年以來的多次降準(zhǔn)降息以及定向降準(zhǔn)政策的出臺，其主要目的在于保持市場流動性合理充裕，鼓勵金融機(jī)構(gòu)將信貸資源更多地配置到中小微企業(yè)、三農(nóng)等重點領(lǐng)域，在強(qiáng)化宏觀信貸政策結(jié)構(gòu)引導(dǎo)作用的同時，引導(dǎo)市場利率適當(dāng)下行，改善并降低全社會的融資成本，解決企業(yè)融資成本高的問題；引導(dǎo)貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長，幫助銀行體系保證充足的流動性，應(yīng)對可能的通縮風(fēng)險。

三、“雙降”政策的有效性分析

1.“雙降”政策有效性評述

有學(xué)者認(rèn)為，“雙降”政策為穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生和防風(fēng)險營造了中性適度的貨幣環(huán)境，將對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇產(chǎn)生有效刺激。但筆者認(rèn)為，要想使中國經(jīng)濟(jì)長期向好，必須清楚宏觀經(jīng)濟(jì)下行的根本原因并在此基礎(chǔ)上提出對策。而“雙降”并非對癥下藥，因此其有效性也十分有限。下面對“雙降”政策的有效性作具體分析。

2.原因分析

筆者將從以下三個方面對“雙降”政策有效性低下的原因進(jìn)行分析。

（1）產(chǎn)能過剩

對發(fā)達(dá)國家相比可以發(fā)現(xiàn)，發(fā)達(dá)國家在完成工業(yè)化后，工業(yè)增長率和經(jīng)濟(jì)增長率都出現(xiàn)了顯著回落，但產(chǎn)能利用率除了危機(jī)時期，都長期保持在穩(wěn)定水平。但中國目前的情況是，當(dāng)產(chǎn)出水平大幅度下降的時候，供給能力仍在增長，其結(jié)果就是設(shè)備使用率大幅度下降。根據(jù)有關(guān)調(diào)查統(tǒng)計，大約從2007年高峰時期的接近90%，下降到目前的低于75%，許多產(chǎn)業(yè)甚至低于70%。中國目前的企業(yè)設(shè)備使用率已低至西方國家爆發(fā)產(chǎn)能過剩危機(jī)時的水平。

隨著產(chǎn)能過剩的出現(xiàn)，邊際遞減規(guī)律的作用越來越明顯，即隨著投資的增加，每一單位新增投資所帶來的效益越來越小。投資形成產(chǎn)能，產(chǎn)能越大，產(chǎn)品價格越低，企業(yè)的利潤就越低，這就是投資邊際收益遞減以及企業(yè)經(jīng)營困難的原因。當(dāng)前除了行政壟斷行業(yè)，到處都是過剩產(chǎn)能，導(dǎo)致生產(chǎn)者價格指數(shù)PPI已經(jīng)連續(xù)14個季度負(fù)增長。在這種情況下，政府主導(dǎo)的投資驅(qū)動模式對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)并不顯著，而且會越來越弱。

（2）因果倒置

一方面，產(chǎn)品價格的下降減少了企業(yè)的收入；另一方面，成本特別是人工成本呈現(xiàn)出剛性上漲。兩面夾擊之下，企業(yè)的現(xiàn)金短缺，引起銀行的警覺，擔(dān)心出現(xiàn)壞賬，銀行收縮信貸規(guī)模，提高借貸標(biāo)準(zhǔn)，令企業(yè)雪上加霜，形成惡性循環(huán)。正規(guī)金融供給不足，民間金融長期沒有一個合理的制度安排，體制機(jī)制沒有跟上經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求。中小企業(yè)告貸無門，結(jié)果催生了高利貸特征的民間借貸繁榮。這時企業(yè)只能從非正規(guī)渠道獲得融資，緊迫的信貸需求大幅推高市場利率。所以過高的利率不是經(jīng)濟(jì)下行的原因，而是結(jié)果。

市場信貸利率等于無風(fēng)險的基準(zhǔn)利率加上由企業(yè)違約概率決定的風(fēng)險溢價，央行減息只能降低基準(zhǔn)利率。而在產(chǎn)能過剩背景下，PPI持續(xù)下降，中小企業(yè)陷入困境，風(fēng)險溢價相應(yīng)提高，因此市場信貸利率依然高企，此時松動銀根并無法解決廣大中小企業(yè)的資金困難問題。因果倒置也限制了“雙降”政策的有效性。

（3）國企擠占金融資源

當(dāng)然，“雙降”政策的實施也會使享受類主權(quán)信用的政府投資公司和國有企業(yè)受益頗多。這類企業(yè)相對于廣大中小企業(yè)而言風(fēng)險較低，在低風(fēng)險溢價的基礎(chǔ)上再通過“雙降”政策下調(diào)基準(zhǔn)利率，會導(dǎo)致這類企業(yè)的市場信貸利率進(jìn)一步降低。低息刺激了它們的信貸需求，進(jìn)一步擠占了民間的信貸資源。以日本為例，其“失落的二十年”，很大程度就是因為當(dāng)時的低利率環(huán)境為所謂的“僵尸企業(yè)”提供了生存土壤，這些企業(yè)占據(jù)金融資源，無序擴(kuò)大產(chǎn)能，壓低價格，讓小的創(chuàng)新的行業(yè)或者企業(yè)沒有辦法成長，這就證明這種長期的低利息寬松的環(huán)境其實并不能支持企業(yè)或者是創(chuàng)新。此時通過“雙降”政策刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，只會導(dǎo)致享受類主權(quán)信用的政府投資公司和國有企業(yè)占用更多的社會資金，而中小企業(yè)陷入更深的困境。

3.應(yīng)對措施

（1）進(jìn)一步推進(jìn)市場化

在市場化的大環(huán)境下，優(yōu)勝劣汰有利于資源的優(yōu)化配置。這次過程中，經(jīng)營良好的中小企業(yè)可以通過兼并、收購等方式擴(kuò)大市場份額和市場規(guī)模，提高行業(yè)集中度。這樣做一來有利于真正有實力的優(yōu)秀企業(yè)爭取市場定價權(quán)，扭轉(zhuǎn)PPI不斷下降的頹勢；二來可以使優(yōu)秀企業(yè)收入增加，從而有更多的資金流向研究和開發(fā)新產(chǎn)品，努力提高產(chǎn)品的技術(shù)含量和產(chǎn)品推出的速度，為市場注入源源不斷的活力，同時也能夠在一定程度上獲得市場定價權(quán)。

市場表現(xiàn)良好的企業(yè)獲得定價權(quán)就意味著有了利潤空間，并可以將一部分利潤繼續(xù)投入研發(fā)新品，而產(chǎn)品的創(chuàng)新能夠吸引更多的消費者，消費需求的增加又賦予了企業(yè)市場定價權(quán)，如此形成一個良性循環(huán)。企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)良性轉(zhuǎn)變，風(fēng)險溢價降低，銀行才會降低信貸門檻，企業(yè)才能進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)創(chuàng)新，同時社會就業(yè)率也會有所增加。這又是政府稅收和社會福利的保障。

（2）加大對創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的扶持力度

當(dāng)前制約企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素就是創(chuàng)新。中國企業(yè)可以將海外并購視為快速建立研發(fā)體系和快速提高技術(shù)水平的有效途徑。政府也應(yīng)拓寬對新興產(chǎn)業(yè)的支持渠道，從直接支持單個企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)向加強(qiáng)創(chuàng)新基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和普惠性政策，將普惠性減稅尤其是對中小企業(yè)的免稅，作為鼓勵新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要途徑。

（3）開拓多元化的融資渠道

實際上，要想降低企業(yè)的融資成本，實現(xiàn)融資渠道多元化也是一個改革的方向。政府應(yīng)大力促進(jìn)金融創(chuàng)新發(fā)展，在加大對中小企業(yè)信貸支持的同時，也需要鼓勵村鎮(zhèn)銀行、擔(dān)保公司、小額貸款公司、風(fēng)險投資、融資租賃、典當(dāng)、信用管理等機(jī)構(gòu)快速培育發(fā)展，積極扶持金融租賃、消費金融等新型金融組織，規(guī)范發(fā)展網(wǎng)上金融，探索開展規(guī)范民間借貸和網(wǎng)上金融的地方性立法，為中小企業(yè)提供多元化的正規(guī)金融供給，降低其融資成本。

四、結(jié)語

“雙降”政策能夠緩解或解決許多棘手的經(jīng)濟(jì)社會問題，但降息降準(zhǔn)只是一方面。我們不能單單寄希望于通過“雙降”來解決中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的所有問題。2015年下半年是“十二五”的收官和“十三五”開局的關(guān)鍵時段。央行在這個時間段實施“雙降”政策，短期來看，確保了下半年經(jīng)濟(jì)在合理區(qū)間內(nèi)運行。長期來看，意在為“十三五”的金融改革創(chuàng)造了政策空間。無論接下來政策走向如何，央行及政府相關(guān)監(jiān)管當(dāng)局都應(yīng)當(dāng)更加注重對資金流向的監(jiān)督和相關(guān)配套刺激政策的實施，不違背政策的初衷。

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作者簡介：黃瑩瑩（1994.06- ），籍貫河南平頂山，女，漢族，南京師范大學(xué)2013級金融專業(yè)本科生，研究領(lǐng)域：宏觀經(jīng)濟(jì)政策