論證券交易所對上市公司關聯交易的監管*

陳　濤

南昌大學法學院，江西　南昌　330031

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論證券交易所對上市公司關聯交易的監管*

陳濤

南昌大學法學院，江西南昌330031

摘要：證券交易所是上市公司關聯交易的一線監管者，為有效監管關聯交易，我國的證券交易所應該進行公司化改制，并增設證券交易所以打破證券上市的寡頭壟斷局面以形成證券上市的競爭機制，激勵證券交易所的監管積極性。同時要加強證券交易所監管關聯交易的制度建設，界定關聯交易中的重大違法行為，對違法關聯交易達到重大違法程度的上市公司終止其上市資格，使上市公司從關心自身命運的角度規范其關聯交易。

關鍵詞：關聯交易；證券交易所；上市公司；監管

一、證券交易所是上市公司關聯交易的一線監管者

證券交易所作為上市公司證券上市交易的場所自然對上市公司的日常關聯交易行為承擔著督查的義務。2008年修訂的《上海證券交易所上市規則》、《深圳證券交易所上市規則》(以下簡稱《上市規則》)設有專章，專門就上市公司的關聯交易做出了詳細的規定。

證券交易所盡管不是上市公司的行政主管部門，但是證券交易所通過與上市公司簽訂上市協議，使上市公司自愿接受經證監會批準的《上市規則》，就表明上市公司對證券交易所做出了愿意遵守《上市規則》的承諾，一旦有違背就應該承擔《上市規則》所規定的不利后果，接受證券交易所的制裁。證券交易所通過與上市公司簽訂的上市協議，使證監會對上市公司關聯交易的外部行政監管內化為上市公司自我完善與自我發展的內在動力，關聯交易的外在強制規范便轉化為自愿遵守的自律規范，同時證券交易所對上市公司的督察又及時彌補了上市公司怠于自律的不足。從這個角度來看，證券交易所對上市公司關聯交易的監管從性質上來看應該屬于自律型監管，但是這種自治式管理是依照《證券法》與證券法頒布的證券規章進行的。《證券法》第55條規定上市公司有重大違法行為或出現上市規則規定的其他情形時，有權暫停其股票上市交易。這說明證券交易所盡管是一個自律管理型的團體法人，但是依照《證券法》的規定或證監會的授權，享有一定的處罰權。基于證券交易所與上市公司的密切關系，證券交易所可以說是上市公司關聯交易的一線監管者。

二、注冊制下證券交易所的監管功能將進一步增強

“注冊制改革絕不是簡單的下放審核權力，而是監管方式的根本轉變。”①我國實行注冊制后，證監會對上市公司的監管將更多地體現在事后監管，對出現較大違法行為的上市公司進行行政制裁，只有當證券交易所對上市公司關聯交易的管理力有不逮時，或者證券交易所缺乏相應的處罰權限而有必要由證監會對較嚴重的關聯交易進行處罰時，證監會的直接監管機制才得以啟動。而關聯交易的日常監管將更多地由上市公司自律與證券中介機構及證券交易所去承擔。

三、證券交易所對上市公司關聯交易監管的不足

由于證券交易所不擁有證監會那樣的行政處罰權，我國的證券交易所也不是國家的行政機關，而是組織和監督證券交易，實行自律管理的非營利性法人，是配合與輔助證監會監管證券業的中間組織，是連接證監會與被監管者的中間組織，正是證券交易所的非營利性中間組織決定了它在監管上市公司關聯交易上，具有便利性、靈活性、廣泛性與親民性的一面，同時也存在如下缺陷：

(一)證券交易所與會員券商及上市公司容易形成利益統一體

我國采用的是會員制證券交易所，如果監管制度設置不當，交易所與自己的會員及上市公司之間極易形成利益的統一體，使處于一線監管的證券交易所被券商與上市公司同化。需要設置防范證券交易所被同化的應對機制。

(二)證券交易所監管多為被動型監管，缺乏主動監管機制

我國的證券交易所是在證監會監管下經國務院批準設立的自律性管理型法人。證監會頒行的《證券交易所管理辦法》是證券交易所開展日常活動的基本依據。基于其不是《證券法》所規定的對關聯交易監管的法定機構，其余上市公司又存在一定的利益關系，所以證券交易所對上市公司的關聯交易監管存在一定的懈怠性。從近年來我國頻頻爆發的大量惡性的上市公司關聯交易案來看，證券交易所客觀上存在監管不力與被動監管的現象。迫切需要樹立證券交易所主動監管上市公司關聯交易的監管機制。

(三)證券交易所缺乏嚴厲的關聯交易責任機制

我國的證券交易所及缺乏懲治上市公司違規關聯交易的嚴厲機制，也缺乏嚴厲懲治證券交易所從嚴監管上市公司關聯交易的機制。盡管《證券法》115條規定，證券交易所應當對上市公司及相關信息披露義務人披露信息進行監督，督促其依法及時、準確地披露信息。《證券法》第55條規定上市公司有重大違法行為時，證券交易所有權暫停公司股票上市交易。但是在上市的不當關聯交易需要達到何種程度，方可算重大違法行為，無論《證券法》還是《上市規則》均無明文規定。

四、注冊制下證券交易所監管上市公司關聯交易的完善

在實行注冊制的美國通過1934年的《證券交易法》確立了以美國證券交易委員會與自律型組織雙重監管證券交易的雙重監管構架，同時自律型組織本身也接受證券交易委員會的監管。②自律型監管組織或許會因為自身的利益而制定有利于自身的對策，而不是對全國證券市場的需要負責，這是政府主管部門應加強監管證券交易所等自律型監管組織的原因。美國正是通過監管證券交易所而敦促證券交易所自律。從美國證券交易所監管上市公司的經驗來看，我國證券交易所在監管上市公司關聯交易時應該作出如下改革。

(一)建立公司制證券交易所以激勵其加強對投資者的保護

公司制與會員制證券交易所的最大區別在于對盈利的追逐。我國目前的證券交易所采用的會員制，盡管有證券交易費用較低廉的優勢，正因為會員制證券交易所不以盈利為目標，《證券交易所管理辦法》第83條規定“證券交易所的收支結余不得分配給會員”，第81條規定“證券交易所不得以任何方式從證券交易所的會員、上市公司獲取利益”，這樣的規定，表面上有利于打造公正與廉明的事業型證券交易所，但在“天下熙熙，皆為利來，天下攘攘皆為利往”的市場經濟體制下，理想主義形態的外在約束很難內化為主體自覺信守的規范。所以，我國的證券交易所應該順應國際潮流，變會員制證券交易所為公司制交易所，使證券交易所不僅有證券會的外在行政監管，還有股東因為盈利目標的激勵去激勵與約束證券交易所，使交易所真正從保護廣大證券投資者利益的角度去督導上市公司的關聯交易。

(二)引進證券交易所競爭機制以強化其對關聯交易的監管

證券交易所可以充分利用其與上市公司之間的上市協議，以加強上市公司關聯交易的監管。在證券交易所公司化改制后，追逐利潤就成為其必然的目標，如果管理層再設置出優勝劣汰的上市機制，便能進一步敦促證券交易所從關心自己做強做大與生存命運的角度，極力去監管上市公司的關聯交易問題。當前我國的場內證券市場僅有滬市與深市兩個面對社會公眾開放的證券市場，而且客觀上形成了創業板由深市獨占的現狀。這無形當中形成了深市對創業板的獨占壟斷，即使是主板市場，目前的局面也是深市與滬市這兩家證券市場的寡頭壟斷。為保護社會公眾投資者的權益計，我國應打破證券交易所寡頭壟斷的局面，在北京、武漢、重慶與西安等重點城市增設一到二家證券交易所，以形成證券上市的競爭機制。再輔之以證券交易所與上市公司惡意串通的防范制度，證券交易所主動、積極監管關聯交易的激勵機制便可以形成。

(三)加強證券交易所自律監管關聯交易的制度建設

證券交易所要實現對上市公司關聯交易的有效監管，在加強自身制度建設的同時，還應加強交易所與上市公司之間的約束制度建設。證交所公司制改造后，其與上市公司之間的關系就成為地位平等的兩個商事主體，除了傳統的商事組織關系與商事合同規范可以用來約束他們之外，應該根據證交所作為一線監管機構的職責設置專門監督上市公司關聯交易的機構，并制定詳細的監管細則。上市公司應該與證交所簽訂專門的關聯交易規范操作承諾書，在承諾書中明確規定上市公司違反《上市公司關聯交易實施指引》的違約責任與其他責任。一旦上市公司違反《指引》就應該承擔違約責任，情節嚴重的證交所有權暫停或終止上市公司的上市資格，并備案于證監會。同時證交所應加強《指引》的操作性制度建設，界定違法關聯交易的各種情節，界定關聯交易中的重大違法行為，上市公司有重大關聯交易違法行為時，證交所有權單方面終止上市公司的上市交易。同時也應給上市公司以相應的救濟權，上市公司認為證交所終止其上市資格的處分有異議的，可以向證券交易所所在地的證監會派出機構申請復議，也可以按照上市協議的規定向證交所所在地的仲裁機構申請仲裁，或者向證交所所在地的基層法院訴訟。

[注釋]

①雷鳴.證監會：實施注冊制是監管方式的根本轉變[EB/OL].http：//www.p5w.net/kuaixun/201512/t20151227_1308691.htm，2016-4-29.

②[美]howell E.Jackson；Edward L.Symons，Jr編著，吳志攀登譯.金融監管法[M].北京：中國政法大學出版社，2003：720.

中圖分類號：D922.287

文獻標識碼：A

文章編號：2095-4379-(2016)20-0055-02

作者簡介：陳濤(1993-)，男，漢族，江西贛州人，南昌大學法學院，2013級卓越法律人才實驗班法學135班學生(本科)，研究方向：民商法。

*南昌大學2012年度社科研究基金項目《關聯交易監管的法律制度研究》階段性成果(項目批準號：13006397)；南昌大學2014年創新學分科研訓練項目《關聯交易監管法律制度研究》階段性成果(項目批準號：20140069)。