鏖戰資本流動風險

聶歐

1月21日，國家外匯管理局（以下簡稱“外匯局”）發布2015年我國外匯收支數據，顯示銀行結售匯和銀行代客涉外收付款總體均呈現逆差。與此同時，人民幣對美元匯率近段時間明顯下跌。

有輿論稱，我國經濟下行壓力之下，人民幣貶值預期與資本流出壓力疊加，甚至形成惡性循環，影響國家經濟金融安全。

對此，外匯局向《財經國家周刊》記者明確表示，市場存在誤讀。面對當前形勢，要客觀理性辯證地看待。從積極角度看，經常賬戶、資本和金融賬戶由多年“雙順差”轉為“一順一逆”，實為我國對外資產負債結構調整的正常現象。從構成上看，我國對外資產持有主體正由央行轉向市場主體，盡管官方儲備資產下降，但市場主體的對外直接投資、證券投資、境外存貸款等資產均上升;對外負債方面，盡管境外對我國的證券投資、貸款等都在下降，但對我國直接投資繼續增加，表明我國以長期投資為目的的資金，正持續流入。

這種格局的調整應該是平穩有序的。如果速度過快，幅度過大，特別是與脆弱的市場預期結合起來，加劇跨境資本大幅波動，危害國家經濟金融安全。“要深入分析當前形勢，防止誤讀。”外匯局方面告訴記者。

面對當前國內外經濟、金融、外匯的不確定性，一系列疑問還尚待回答——當前資本流動形勢究竟如何？監管層的政策工具箱是否夠用，下一步會如何出招？未來還會不會加碼啟用資本管制這一“治標不治本”之策，能堅持多久？處于改革進行式的外匯局，當下其監管的“牙齒”又在何處？

當前資本流動形勢究竟如何？

外匯局方面對《財經國家周刊》記者表示，最新公布的2015年外匯收支數據，傳遞出幾大重要信息。

其一，我國經常賬戶持續順差，其形成原因和結構相對合理，且外匯儲備規模仍穩居全球首位，2015年末為3.33萬億美元，明顯高于排名第二的日本（1.2萬億美元）和排名第三的沙特阿拉伯（0.6萬多億美元）。

其二，部分企業主動調整資產負債結構，使得2015年9月末外債余額較可比口徑的當年3月末下降1434億美元，外債償還風險降低。償債能力上，我國的外債警戒指標也一直處于國際安全標準之內。

例如，2015年9月末，本外幣全口徑短期外債余額與外匯儲備余額之比為29.1%，較當年3月末下降2.5個百分點，遠低于100%的國際安全標準，對外償債風險有序可控。

其三，從國際投資頭寸表看，2015年9月末，我國對外凈資產1.54萬億美元，由于統計方式與2014年末不可比，但較可比的2015年3月末增加了1360億美元。

其中，對外資產方面，持有主體正由央行轉向市場主體，雖然官方儲備下降，但市場主體的對外直接投資、證券投資、境外存貸款等資產均上升，9月末較3月末分別上升了525億、88億和878億美元。對外負債方面，境外對我國的證券投資、貸款等下降，但對我國直接投資增加了1005億美元，以長期投資為目的的資金，持續流入。

“當下的跨境資金流動，實則對應了我國對外資產負債結構的有序調整。”外匯局方面表示，風險總體可控，正常的國際收支支付完全有保障。

對此，外匯局方面表示，2月底前將發布《2015年中國跨境資金流動監測報告》，詳細闡釋我國跨境資金流動形勢變化。

此外，在金融40人論壇高級研究員、前外匯局國際收支司司長管濤看來，“資本和金融賬戶逆差加大”這一現象，實際上恰好與經常賬戶構成“一順一逆”格局，是我國成為凈對外投資國的正常現象。

數據顯示，2015年前三季度，我國經常賬戶順差2089億美元，同比增長37%，而資本和金融賬戶方面則逆差2747億美元，以“一順一逆”結束了若干年來不甚合理的“雙順差”時代。

外匯局方面進一步澄清，趨勢上看，我國國際收支在中長期保持基本平衡的格局并未改變。盡管短期內不確定因素較多，或將繼續增加資金流動的波動性，但國際收支平穩、健康運行的根本性支撐因素，依然存在。

其中，支撐因素有四點：一是經濟基本面沒有改變，在經濟體量較大的當下，我國經濟增速仍居全球前列，且經濟結構的優化升級加快，發展潛力依然巨大;二是經常賬戶順差格局沒有改變;三是真正以長期投資為目的的外資流入沒有改變;四是我國抵御外部沖擊的優勢沒有改變，包括國內經濟的產業結構多樣、外匯儲備規模較大、匯率形成機制的市場化程度加深，等等。

外匯儲備夠用嗎？

2015年末，我國外儲余額為3.33萬億美元，較2014年末下降5127億美元。市場上對于外儲“不夠用”乃至外儲流動性可能會耗盡甚為擔憂。

外匯局方面表示，要深入分析外儲減少的真相，其中包含四方面內容：

首先，匯率、價格等非交易價值變動，使得外儲賬面價值減少逾千億美元，而這并非實際的外匯流出。

2015年前三季度，因國際收支交易形成的外儲資產累計下降了2272億美元，而同期賬面余額減少3289億美元，意味著前述非交易因素導致了賬面價值減少1017億美元。

其中，由于美元是外儲的計量貨幣，其他貨幣相對美元的匯率變動將導致外儲規模變化。例如，2015年美元指數上漲9%，使得外儲中的歐元等非美元資產折算成美元時，出現了美元計價規模的下降。

其次，境內企業等市場主體，不斷優化境內本外幣資產負債結構，增持外匯存款、償還外匯貸款。

2015年，我國企業、個人外匯存款分別增加249億和184億美元，境內銀行為滿足企業遠期保值需求，凈增持外匯頭寸1024億美元。同時，企業借用的境內外匯貸款余額下降1006億美元。

再次，還包含企業、個人等市場主體的境外投資、消費、償債等外匯凈支付。

2015年，境內企業、個人等非銀行部門跨境外匯凈支付2538億美元，主要用于對外直接投資、QDII項下證券投資、償還境外融資以及境外留學旅游消費等。但是，外商直接投資、我國企業境外證券籌資等，依然保持較大規模的外匯凈流入。

最后一點，根據IMF關于外儲的定義，外儲在支持“走出去”等方面的資金運用記賬時，也會從外儲規模內調出。

“多方面因素促使外儲適度波動，不足為奇。”外匯局方面指出。匯率市場化形成機制不斷完善，國際收支趨向基本平衡，儲備規模上下波動，或將成為新常態。

那么，這一次波動會否有紅線？

外匯局明確表示，外儲近期的變動，主要體現了境內主體對本外幣資產負債的適應性調整，蘊藏著一些積極信號，未來需要理性看待。

而所謂紅線，也需動態觀察宏觀經濟運行結果。

其積極信號在于，從負債角度看，截至2015年9月末，我國1.53萬億美元的外債余額中，5063億美元為中長期外債，短期外債中近一半是與貿易有關的信貸。從幣種結構看，47%為人民幣外債，且企業對外債務的去杠桿化正積極推進，修復資產負債表之后，一個健康的財務狀況將更有利于輕裝上陣調結構。

“當然，這也在目前外儲的可承受范圍之內。”外匯局方面指出。

更重要的是，從資產角度看，我國目前藏匯于民的政策，尤其是推進企業和個人對外直接投資進展順利，2015年9月末較3月末上升了525億美元。

對此，管濤向《財經國家周刊》記者表示，我國個人購匯主要有兩大用途，一是出境旅游、購物、留學等需求，二是個人配置外幣資產的理財需求。

后者很大程度上取決于本外幣實際利差，目前國內人民幣理財的收益率至少達4%左右，遠高于境內美元存款利率和普通外幣理財收益率，因而外幣資產理財并不理想，這也從根本上限制了資本大規模外流。

“不能僅以絕對金額衡量外儲波動，還須引入外儲與GDP、進口、外債等數據的占比指標。”外匯局方面解釋，當前無論從絕對金額還是這些充足性指標，我國外儲都是充裕的，是國家抵御外部沖擊強有力的基礎。

何為外匯局的“牙齒”？

有專家提出質疑，稱資本外流多走非正規渠道，去年以來地下錢莊“搬家”均在外匯局監控和管理之外，外匯局的“牙齒”何在？

近日，《財經國家周刊》獲得一份沿海省份地下錢莊資本“搬家”的調研報告，顯示該省外貿市場上貨款回流時間較2014年明顯拉長，短則3個月，長則半年多，且打款者多為非該筆貿易的外貿公司，或者其他不知名的戶頭。

“民間流行一種‘哈瓦那模式，線上線下渠道雙管齊下，變幻甚多。”該省發改委人士表示。

并且，多省人士均反映，貨物出口總額與外匯收入的差額逐年增加，出口少收匯，貨物流和資金流嚴重背離，已成為監管難題。

外匯局對此回應稱，針對資本流出壓力，外匯局會積極應對：

一是加強跨境資金流動監測預警，強化對重點渠道和主體的監測，完善事中事后監管，嚴格真實性、合規性審核，嚴厲打擊違法違規行為;

二是加快建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系，充實逆周期調節的政策工具，完善相關應對預案;

三是繼續發展外匯市場，擴展市場廣度和深度，配合匯率形成機制繼續朝著更加市場化的方向推進，使其更好地吸收外部沖擊;

四是繼續加大對市場參與者的風險教育，督促和引導其更好地管理自身風險;

五是完善與市場的溝通交流機制，繼續提高數據透明度，完善數據發布和信息披露制度，為市場全面、準確地判斷形勢變化提供更多幫助。

例如，開展專項檢查，打擊地下錢莊。

具體上，加大了外匯非現場檢查和分析力度，抓住跨境資金違規流動的關鍵環節，對銀行、融資租賃、橡膠等行業組織了專項檢查，聯合公安部、央行、最高檢、最高法等部門查處一批大要案件。

外匯局一位司長稱，地下錢莊屢禁不止，資金性質也頗為多樣，有涉毒、涉恐、涉賭等違法犯罪資金，有騙稅、騙政府獎勵等違法投機資金，也存在規避外匯管理規定，違規跨境流動的資金。具體做法，是地下錢莊或利用“對敲”方式，即經營者境內收取（或支付）人民幣，境外支付（或收取）外幣，表面看不出跨境資金流動;或利用虛構貿易、投資等方式平補境內外頭寸差額，實現大額的資金跨境收支。而此時，外匯局的“牙齒”主要就在于對異常跨境收支線索的分析、篩查。

下一步，外匯局將與公安部門繼續聯手，對地下錢莊保持高壓打擊態勢，形成威懾力，切斷非法資金跨境流動的灰色通道。同時，嚴查通過地下錢莊逃避監管的違規主體，嚴防由此造成的系統性風險。對于外匯違規行為，將從重處罰。

“治標”如何更“治本”？

一位匿名專家指出，外匯局當前之策多為資本管制措施，治標不治本，多年的簡政放權改革令該機構喪失了大量監管工具，“特殊時期，恢復和采取一些原有的行政性管制措施，才是應有之舉”。

更有意見稱，金融危機后，IMF以更加務實的態度承認了資本管制的合理性，但資本管制仍是臨時性措施。反觀外匯局的諸多資本管制，皆為暫時的、不可持續的。并且，非正規渠道之所以有市場、有空間，根本上是現行外匯管理和貿易金融不適應、不充分的后果。

對此，監管當局卻并不認同。外匯局向《財經國家周刊》回應稱，防范異常跨境資金波動風險，始終是外匯局一項重要職責，不輕易走外匯管制的“回頭路”。

外匯局表示，當前我國資本項目尚未實現完全可兌換，證券投資等部分項目匯兌受到限制是客觀實際，相關改革正漸進推進，不可能一蹴而就。多年改革下來，外匯管理方式發生了深刻變化，從重行政審批轉向重監測分析，從重事前監管轉向強調事后管理。這些改革成果要保持下去，貿易投資便利化的方向不會改變。

另一方面，外匯局并沒有一放了之，而是把監管重點放在事中事后監管上。在日常工作中，外匯局會對用匯主體的真實性、合規性進行事后抽樣性檢查，也會要求銀行履行真實性審核職責，落實“展業三原則”。這都是在現有改革框架內進行的正常工作，核心是在便利正常合規的用匯基礎上，打擊違法違規投機套利行為，不是新的限制措施。

“推改革與防風險，并不完全矛盾。”外匯局方面認為。外匯局之意，是正確處理兩者的關系，堅持兩者并重：一方面，以改革來改善經濟基本面，以經濟增長化解各類潛在風險;另一方面，妥善做好風險防范工作，為改革創造良好的環境。

至于會否針對性出臺限制購匯等管制措施，外匯局方面回應，外匯局的已有措施主要為加強監測、規范業務、打擊投機和違法違規等，截至目前沒有出臺任何限制購匯和付匯的新規定，個人購付匯政策沒有任何變化，境內個人每人每年等值5萬美元便利化購匯額度，也沒有限制和削減。

今后，需要加強的是非現場監測和現場檢查，尤其重點監測主要銀行和企業的外匯收支行為，指導銀行嚴格履行真實性、合規性審核責任。

外匯局進一步表示，當前的資本流出壓力只是表象，其決定性因素在于實體經濟基本面，而提高經濟增長質量和內涵的治本之策，就是要加快推進供給側改革，增加要素的投入數量，提高要素的使用效率。

“要治本，就要各部委、各機構協調一致，為實體經濟的健康發展創造條件。”外匯局表示。外匯局將繼續推進簡政放權、放管結合，為市場釋放改革紅利。同時，配合完善匯率市場化形成機制，加快利率市場化，發揮市場在金融資源配置中的決定性作用，提高金融服務實體經濟的能力。