開發支出與商業信用研究

程新生，程　菲

(1.中國公司治理研究院，天津　300071；2.南開大學商學院，天津　300071)

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開發支出與商業信用研究

程新生1，2，程菲2

(1.中國公司治理研究院，天津300071；2.南開大學商學院，天津300071)

摘要：本文將商業信用視為承諾機制，探討了資本化研究開發支出與商業信用供給之間的關系。研究結果表明，資本化研究開發支出越高，越需要商業信用供給作為一種媒介來起到承諾作用，抑制上游企業的機會主義行為。同時研究發現，資本化研究開發支出與商業信用的正相關關系在非國有企業中不顯著而在國有企業中顯著。文章進一步地分析產品市場競爭在上述關系中的調節作用，發現在國有企業中隨著產品市場競爭激烈程度的增加，資本化研究開發支出與商業信用之間的關系得以強化。最后文章分析國有企業的資金需求是否會對產品市場競爭的調節作用產生影響，回歸結果表明資金需求大的時候，調節作用顯著，而資金需求較小時，未觀察到顯著影響。

關鍵詞：開發支出；商業信用；產品市場競爭；產權

一、引言

商業信用作為下游企業一種重要的短期融資工具，是上游企業賦予下游企業在獲取產品的同時隨之獲取的信貸資源。其便捷、有效、可獲得性使其在全球范圍內得到廣泛應用。鑒于此商業信用成為諸多學者的研究焦點。以往的文獻主要從商業信用對于企業實際經營活動以及對于短期融資的影響兩個維度來進行分析研究[1]。前者主要包含降低交易成本動機理論[2，3]、價格歧視理論[2，4-7]以及質量保證假說[8-11]，后者主要涵蓋融資比較優勢理論[12]以及信貸配給理論[13-15]。然而上述關于商業信用供給影響因素的研究情境中并沒有考慮企業為了保持競爭力而針對客戶需求進行的資本化研究開發支出這種專用性資產投入對于商業信用供給產生的影響。研究開發投入作為企業創新的基石，是企業獲取競爭力的重要路徑，其作為企業的專有性資產，投資具有不可逆特性，一旦投入就難以轉作他用使得可能被下游企業“敲竹杠”，自身面臨套牢風險，此時選擇的策略性反應是降低研究開發投入額度，導致產品質量無法達到下游企業要求，使得一方面上游企業收益下降，獲取租金減少，另一方面下游企業也因為無法及時找到替代產品從而損害自身利益。然而根據商業信用供給動機之一的質量保證假說，雖然上下游企業對于資本化研究開發投入的信息是不對稱的，但是下游企業可以將上游企業的產品品質作為一個顯性信息來解讀，進而推斷其投入水平。由于產品質量呈現需要一定時間，而商業信用作為短期融資的工具恰好為下游企業判斷產品質量提供時間保障，當產品質量符合下游企業預期時，則推斷上游企業的開發支出水平滿足要求，上游企業獲取因開發支出這種專用性資產投資而產生的租金，下游企業也因產品質量符合預期而得到收益。此時商業信用作為一種承諾機制降低了信息不對稱，抑制由此產生的機會主義行為。那么對于開發支出這種專用性資產而言，上游企業是否投入越多，對商業信用這種承諾機制的需求也越大，由此商業信用的供給也越加充足呢？這是本文將要探討的第一個問題。

由于商業信用是對信貸資源的二次分配，因此初次獲取的信貸資源規模成為影響供給的重要因素。當上游企業能夠獲取的信貸資源較少時，會抑制其對于商業信用作為承諾機制的需求。鑒于中國經濟金融體制發展尚不成熟，體系的建立和運行受到政府過度干預，處于金融抑制狀態[16-18]。宏觀經濟環境的金融抑制狀態影響微觀企業初次可獲取的信貸資源。研究表明企業產權特征與微觀企業面臨的金融抑制程度密切相關。債券市場和股權市場的準入門檻使得企業轉向銀行等金融中介獲取資源，而銀行系統在面臨嚴格監管條件下傾向于向國有企業放貸，而非國有企業則容易成為受歧視對象。由于非國有企業在信貸資源的初次配給中所獲甚少，抑制了其對于商業信用作為承諾機制的需求。而對于國有企業而言，由于自身的產權屬性使其獲取的信貸資源較為充裕，能夠積極發揮“影子銀行”的作用，通過商業信用將其轉移給下游企業，與此同時當上游企業的開發支出較多時，對于商業信用的承諾機制的需求也得以釋放，增加對下游企業的商業信用供給。由此對于國有企業和非國有企業不同的產權屬性是否會由于信貸資源的初次配給過程中獲取資源的差異而影響對于商業信用作為承諾機制的需求進而影響開發支出與商業信用之間的關系呢，這是本文要探討的第二個問題。

產品市場競爭作為影響商業信用供給的重要因素也會對開發支出與商業信用之間的關系產生影響。上游企業面臨的產品市場競爭會對其市場地位產生重大影響，進而影響上下游企業交易過程中相對議價能力的大小。當上游企業的議價能力較大時其能夠獲取到開發支出這種專用性資產投資帶來的大部分剩余，在這種情況下上游企業資本化研究開發投入不足會對其收益有很大影響，下游企業通過商業信用的承諾機制來抑制上游企業機會主義行為的必要性就減弱，因此可能會減少商業信用的供給。產品市場競爭激烈程度對于開發支出與商業信用之間關系的調節機制是本文將要探討的第三個問題。

此外由于企業自身的融資需求也是商業信用供給的重要決定因素，其大小勢必會對開發支出與商業信用之間的關系發揮作用。當上游企業自身的資金需求較大時，縱然開發支出投入較多，較為依賴商業信用發揮承諾的中介作用，但是龐大的資金需求使其商業信用供給的成本高昂，在這種情況下，資金需求是否會對產品市場競爭的調節作用產生一定程度的抑制是本文將要探討的最后一個問題。

為有效回答上述問題，本文采用上海證券交易所與深圳證券交易所制造業上市公司2008-2013年741家企業開發支出(資本化的研究開發支出)數據為切入點，分析開發支出與商業信用供給之間的關系，并考慮產權、產品市場競爭以及企業自身的融資需求等不同情境因素對于上述關系的不同影響。本文的研究可能在以下三個方面具有重要的意義：

第一，本文豐富了關于開發支出即研究開發支出資本化的相關文獻。由于開發支出是我國新會計準則針對研究開發支出的費用化和資本化的細分需求而進行的規定，由于它的資本化屬性使得以前的學者更多地關注它對于企業自身的盈余質量、高管薪酬或者企業績效方面的影響，而沒有考慮它的專用性資產的屬性。本文將研究的重點置于其專用性資產屬性，探討上游企業開發支出這種專用性資產的存量對于供應鏈關系中商業信用供給的影響。

第二，現有關于商業信用的探討，主要集中于融資需求動機和經營性動機理論兩個大類，這些動機或者站在提供商業信用的一方或者站在受信者的角度來探討。本文從提供者的角度分析了以往研究中忽略的開發支出這種專用性資產在商業信用提供過程中扮演的角色。通過將商業信用視為一種承諾機制來探討它如何抑制上游企業的開發支出投入不足的機會主義行為問題，同時降低下游企業因為信息不對稱而發生的逆向選擇。

第三，前人在研究產品市場競爭與商業信用之間的關系主要是從商業信用的競爭假說角度進行分析，如余明桂、潘紅波(2010)[19]從供給角度分析了由于非國有企業相對國有企業面臨的競爭壓力更大，所以會更多地使用商業信用作為招攬并鎖定客戶的途徑；陳運森、王汝花(2014)[20]則從需求角度闡述了公司在發生違法違規行為被監管機構處罰后，獲取的商業信用額度減少，特別是競爭激烈的行業這一效應更加明顯。本文則從產品質量保證假說角度分析了產品市場競爭對于商業信用這種承諾機制需求多寡的角度進行探討，拓展了對于產品市場競爭與商業信用之間關系的分析。

此外本文還豐富了信貸資源獲取及需求對于資本化研究開發支出與商業信用之間關系影響的相關文獻。

本文其余部分的結構安排如下：首先回顧并分析了商業信用的相關理論，并在此基礎上探討資本化研究開發支出與商業信用之間關系，繼而提出待檢驗的問題；然后說明樣本的建立與檢驗方法；并對檢驗結果進行分析討論；最后簡要總結相關的結論。

二、文獻述評與研究假設

(一)商業信用的融資與運營角色

學者們對于商業信用的產生原因主要從兩個路徑進行了分析，其中一部分學者從商業信用的融資角色這個路徑進行探尋，另一部分學者則沿著商業信用在企業運營過程中的作用這個路徑對其進行分析與研討。前一個研究路徑中主要涵蓋的是融資動機理論，該理論是指供應鏈中的上游企業往往比其他資金提供者具有信息優勢，了解交易伙伴的動向，從而愿意為面臨融資困境的下游企業提供短期資金來源。Schwartz(1974)[2]較早地提及上述理論，其通過一般均衡模型的構建發現不同企業在獲取外部資金難易程度有所差別，資金成本較低的企業可以將其從資本市場獲取的低成本資金以商業信用的形式轉移給融資困難的客戶。Petersen and Rajan(1994,1997)[12，13]研究表明，當上游企業能夠獲取更多的外部資金來源時更愿意提供商業信用，該結果同樣支持商業信用的融資動機理論。然而隨著研究的不斷深入，學者發現種種融資動機理論無法解釋的異象，例如Marotta(2005)[21]發現信貸配給受到約束與信貸配給沒有受到約束的意大利企業的商業信用水平是相同的，與此同時學者Burkart and Ellingsen(2004)[22]質疑如果上游企業在借貸給下游企業的過程中具有信息優勢，那為什么不采取直接借現金而是通過出售產品的方式進行。這些質疑使得學者們轉向第二條路徑的研究，其中涉及的主要假說是將商業信用視為上游企業產品質量的信號的質量保證假說。然而有關產品質量假說的經驗研究卻相對較少并且結論不一致。Long et al.研究結果表明企業自身與質量控制相關的變量與應收賬款還款期正相關[10]。然而Petersen and Rajan(1997)[12]中指出耐用品銷售與非耐用品銷售發生的應收賬款水平沒有差異，這與產品質量假說的論點相反。本文將從資本化研究開發支出作為一種專用性資產的視角和情境繼續對產品質量假說進行探討。

(二)資本化研究開發支出與商業信用供給

研究開發支出是企業重要的經濟事項，在經濟領域研究中得到廣泛關注。我國2006年新頒布的會計準則依據研究開發支出能否帶來未來經濟利益區分為資本化部分與費用化部分。資本化的研究開發支出具有專用性資產屬性，該屬性賦予企業在市場環境中獲取持續競爭力的能力。當上下游企業針對交易的信息是充分和完全時，若上游企業通過資本化研究開發投入獲取的租金大于成本，下游企業則不必擔心上游企業資本化研發投入不足的問題，因為投入不足對于上游企業而言的成本足夠巨大。然而現實中關于上游企業資本化研發投入水平的信息是不完全的，由于該投入的不可逆轉性導致了一旦上游企業做出資本化研發投入的決策，在契約不完全的前提下可能導致下游企業產生機會主義行為動機，當這種動機轉為現實就衍生成為“敲竹杠”，基于這種“套牢”風險，上游企業會策略性選擇降低資本化研發投入這種專用性資產投資，損害交易雙方的經濟利益[23，24]。

Smith提出的商業信用質量保證假說則從買方市場的角度為商業信用作為一種承諾機制在上述信息不完全情況下保證資產專用性的最優投資提供了一種解決路徑。該理論從下游企業的角度出發，認為由于差異化產品的質量在購買初期難以得到有效驗證，為了降低自身風險，迫使上游企業提供商業信用，延期付款以確保產品質量符合要求。具體而言，上游企業進行資本化研發投資后，由于交易雙方信息不完全性，下游企業無法觀測到上游企業投資水平以及投資形成的產品質量，會迫使上游企業提供一定的商業信用，若上游企業提供產品質量符合預期時，交易雙方共同獲取由于資本化研發投資帶來的租金，下游企業按時償還商業信用額度；若產品質量不符合預期，則下游企業可以拒絕支付商業信用，也可以通過將產品返還退回貨款重新在市場上選擇供應商等措施懲罰供應商。綜上所述，一方面，基于上游企業的專用性資產投資的不可逆性以及重新配置價值大幅減損的特性，使得上游企業的議價能力降低，另一方面對于下游企業而言專用性資產投資信息也至關重要，若其達不到要求則會導致產品質量不合格，失去既定產品市場，需要尋求新供應商等成本，下游企業為了保護自身利益而需要商業信用作為質量保證的機制的需求增加，因此上游企業資本化研發投入越多，被迫提供給下游企業的商業信用也就越多。根據新會計準則，企業資產負債表上的“開發支出”項目反映具有明確經濟利益流入特征并且尚在開展過程中的開發活動中資源投入存量，是對于資本化研究開發投入的有效度量，基于此提出假設1：

H1：其他條件不變的情況下，開發支出與商業信用供給成正相關關系。

(三) 產權結構對于開發支出與商業信用之間關系的影響

商業信用作為金融資源二次配置過程的重要路徑之一，發生于金融資源通過正規金融中介初次配置給企業之后，起到補充正規金融中介外輔助配置金融資源的作用。Meltzer早在1960年的論文中就指出在貨幣緊縮時期，擁有大量現金余額的企業會延長他們應收賬款回收期，商業信用償還周期的延長使得受到信貸配給歧視的企業受惠[4]。Petersen and Rajan(1997)[12]的研究發現初次獲取較多信貸資源的企業愿意提供更多商業信用。Love et al.(2007)[25]則考察了6個發展中經濟體金融危機對于商業信用的影響，結果發現財務狀況堪憂的企業會減少提供給客戶的商業信用。上述研究成果表明容易獲取外部信貸資源的企業更愿意提供商業信用。中國的金融市場發展尚不成熟，由于政府對金融體系構建以及金融活動的開展過度干預導致金融體系處于抑制的狀態[16-18]。金融抑制狀態使得企業產權特征與商業信用二次配置過程密切相關。國有企業更容易獲取到信貸配給，從而更愿意扮演“影子銀行”的角色，為下游企業提供商業信用。與此同時若國有企業自身投入的資本化研發支出越高，對于商業信用作為承諾機制的需求越旺盛，充足的信貸資源使得該需求有較大的釋放空間，能夠擴大其對下游企業提供的商業信用供給。而對于非國有企業而言，由于獲取金融資源的渠道單一，由于金融抑制而衍生出來的“馬太效應”使得非國有企業難以獲取充足的資金來源，即使對于商業信用的承諾機制有較高的需求，但是由于獲取的信貸資源有限，該需求被抑制，無法增加對下游企業的商業信用供給。由此提出以下假設2：

H2：其他條件不變的情況下，相對于非國有企業，開發支出與商業信用供給成正相關關系更可能發生在國有企業。

(四)產品市場競爭的調節作用分析

產品市場競爭作為影響企業商業信用供給的重要因素得到諸多學者的關注，尚未得到相對一致的研究結論，總結起來主要分為兩類，一種觀點認為產業競爭力越強，越愿意向企業提供商業信用，因為企業處于壟斷或者寡頭壟斷時，可以通過威脅下游企業停止提供產品來敦促企業按時償還商業信用的金額[26]。另一種觀點則相反，認為產品市場競爭越激烈，下游企業越容易尋求到替代供應商，上游企業為了鎖定客戶保持企業競爭力被迫向下游企業提供商業信用[12，19，27]。關于中國市場的研究更多地支持后一種觀點。例如，Fabbri and Klapper(2008)[28]利用世界銀行對于中國企業的調查數據發現當企業面臨較強的市場競爭時會提供更多的商業信用，而當企業的市場地位較強時，企業可以獲取更多供應商提供的商業信用，同時可以減少提供給下游企業的商業信用，這支持前面所闡述的后一種觀點。后一種觀點的核心是企業的議價能力，它是談判雙方(或多方)通過不同的談判策略與對方達成協議或者影響談判結果的能力[29，30]。當上游企業處于壟斷地位時，議價能力較高，一方面能夠獲取到資本化研發支出帶來的大部分租金，事前減少資本化研發投資的動機得以削弱，通過商業信用作為一種保證機制的必要性減弱，提供商業信用的意愿降低，另一方面下游企業也難以找到替代的供應商，迫使上游企業提供商業信用的能力下降，兩方面因素同時發揮作用使得上游企業減少提供的商業信用。反之，當上游企業面臨產品市場競爭很激烈時，議價能力降低，被迫提供更多的商業信用，強化資本化研發支出與商業信用的正相關關系。綜上所述，產品市場競爭通過影響上游企業的議價能力來調節資本化研發支出與商業信用之間的關系。同時結合上一個假設的分析，非國有企業由于獲取的信貸資源的局限導致調節作用可能無法有效發揮，由此提出以下假設3：

H3：相對于非國有企業而言，國有企業的產品市場競爭激烈程度對于開發支出與商業信用之間正相關關系的正向調節作用更顯著。

(五)資金需求對于產品市場競爭的調節作用的影響

如前所述，當產品市場競爭激烈時，上游企業相對下游企業的議價能力較弱，被迫增加向下游企業提供商業信用的額度。與此同時企業面臨的不同資金需求狀況會對產品市場競爭的調節作用產生影響，特別的當資金需求較大時，企業受到產品市場競爭程度的影響顯著高于資金需求較小時，由此提出假設4：

H4：相比較資金需求低的國有企業，資金需求較高的國有企業面臨的產品市場競爭的激烈程度對于開發支出與商業信用供給關系的正向調節作用更顯著。

三、研究設計

(一)研究樣本選取和數據來源

由于中國上市公司在2007年開始實施新會計準則，上市公司是從2007年才開始對研究開發費用的披露、列報進行規范，在2007年以后符合資本化條件的，能夠給企業帶來可靠的未來現金流量開發階段的支出才能夠予以資本化，因此本文將研究樣本區間選擇在了2008-2013年。本文選取了深、滬兩市2008-2013年間所有開發支出大于零的上市公司作為初始樣本，并做了如下處理：(1)剔除了非制造業的上市公司；(2)剔除了相關變量數據不全的公司；(3)為了降低異常值的影響，將所有連續變量進行5%分位數Winsorize處理，即將5%分位數的值賦值為5%分位數變量的值，大于95%分位數的值賦值為95%分位數變量的值。最后，共得到741個樣本觀測值。本文的研究數據來源于：(1)國泰安數據庫(2)Resset數據庫。數據處理采用SAS 9.1.3進行。

(二)變量定義與測度

被解釋變量：應收賬款。本文中應收賬款表示的是上游企業向下游企業提供的商業信用的額度，采用期末應收賬款、應收票據與預付賬款之和與期末總資產的比值確定。

解釋變量：開發支出。《企業會計準則》(2006)要求上市公司從2007年1月1日起實施，其“第6號企業會計準則——無形資產”規定“企業內部研究開發項目的支出，應當區分為研究階段支出與開發階段支出”。研究階段的活動主要是獲取并理解新的科學技術知識而進行的相關調查，不具有可靠的未來現金流入的特征，會計準則要求對其進行費用化處理，而開發是指“在進行商業性生產或使用前，將研究成果或其他知識應用于某項計劃或設計，以生產出新的或具有實質性改進的材料、裝置、產品等。”當開發支出滿足資本化條件時將予以資本化并列報為資產負債表中“開發支出”項目。因此在新會計準則下，資產負債表中的“開發支出”項目代表“具有明確經濟利益流入特征并且尚在開展過程中的開發活動中資源投入存量”[31，32]。該項目反映了上游企業為下游企業投入的尚在開展過程中的資本化研究開發支出。

控制變量：借鑒現有文獻，本文控制應付賬款、銀行短期借款、企業上市年齡、流動比率、公司規模、銷售利潤率、營業收入增長率、長期負債比率、經營性現金流量、市賬比等多個因素對企業提供商業信用的可能影響。應付賬款定義為應付賬款與總資產比率，用來表示企業從上游供應商獲得的商業信用，根據Fabbri and Klapper(2008)[28]的研究，企業從上游供應商獲得的商業信用越多，越可能向下游客戶提供商業信用。商業信用的提供很大程度上依賴于企業獲得的銀行信用額度，企業獲得的銀行信用越多，可向下游企業提供的商業信用也越來越豐富[12，19，25]，因此本文控制了銀行短期借款和長期負債比率。企業上市年齡越大，與客戶的關系越密切，可能影響商業信用供給[33]。企業流動比率、銷售利潤率、營業收入增長率、經營性現金流量、市賬比等會影響企業外部融資能力以及企業自有資金水平，從而對商業信用供給產生影響。企業規模越大，生產產品的流程和質量控制越嚴格，越不需要通過商業信用提供的質量保證動機而被動提供商業信用，因此也會對企業商業信用提供產生抑制作用。具體變量詳見表1：

表1　變量設計與說明

(三)研究方法與研究模型

為了驗證假設1和假設2，本文建立了以下模型：

creditown=α0+α1lag_speckq+∑αicontrols+εit

(1)

其中，creditown是應收賬款、應收票據與預付賬款之和與期末總資產的比值；lag_speckq是指滯后一期的開發支出；controls為各個控制變量。本文首先對總樣本進行了回歸分析，然后將樣本按照企業的產權性質分成了國有企業與非國有企業兩組，分別研究國有企業與非國有企業的開發支出與上游企業的商業信用供給之間的關系。

為了驗證假設3，本文建立了以下模型：

creditown=β0+β1lag_speckq+β2hhi×lag_speckq+β3hhi+∑βicontrols+ηit

(2)

其中，hhi×lag_speckq是赫芬達爾指數與開發支出的交乘項，controls是各個控制變量。本文首先研究總體樣本中產品市場競爭對于開發支出與商業信用供給之間關系的調節作用的影響，然后將樣本按照企業的產權性質分成了國有企業與非國有企業兩組，分別研究國有企業與非國有企業的產品市場競爭對于開發支出與上游企業的商業信用供給之間關系的調節作用。

為了驗證假設4，本文仍將使用模型(2)，將國有企業按照營業收入增長率分為高資金需求與低資金需求兩組，然后探索資金需求的高低對于產品市場競爭的調節作用是否有影響。

四、實證檢驗結果分析與討論

(一)描述性統計分析

表2報告了樣本的年度分布和滯后一期開發支出分年度的描述性統計。從表2可以看出，2008年有52個樣本公司，2009年有75個樣本公司，2010年有97個樣本公司，2011年有112個樣本公司，2012年有183個樣本公司，2013年有222個樣本公司。從表中的統計數據可以看出整體上而言企業滯后一期開發支出的均值呈現逐年穩定增長狀況，從2008年占總資產約萬分之三十七增長到2013年平均占總資產約萬分之五十三。開發支出的年度最大值各年均保持在千分之九。從中位數上看，2008年到2011年的開發支出的中位數均低于對應年份的開發支出的平均值，說明這些年份的開發支出呈現右偏態分布，而這種分布說明多數企業的開發支出較少，隨后2012年與2013年的開發支出的中位數慢慢趨近于開發支出的均值甚至高于平均值。

表2　企業開發支出的分年度描述性統計

表3報告了各變量的描述性統計。應收賬款的平均值為0.2055，中位數為0.1941，最小值為0.0402，最大值為0.3982，極差較大，這說明不同上市公司之間為下游企業提供的短期商業信用融資的數額存在較大差異。開發支出lag_speckq的平均值為0.0047，中位數為0.0042，最小值趨近0，最大值為0.0090，標準差為0.0035。赫芬達爾指數hhi的平均值為0.0732，中位數為0.0544，最大值為0.2105說明部分行業的產業競爭程度較低。應付賬款的平均值為0.1517，中位數為0.1326，平均數與中位數均低于應收賬款，說明樣本企業獲取的商業信用額度低于對下游企業供給的商業信用額度。其余各變量的統計數據見表3。

表3　樣本的描述性統計

(二)假設的檢驗結果

首先，本文對總樣本進行了回歸分析。本文以應收賬款作為被解釋變量進行回歸，檢驗開發支出對商業信用供給的影響。從表4回歸結果的第(1)列和第(2)列可以看出，不管是否控制應付賬款這個變量水平，開發支出lag_speckq與應收賬款creditown 都顯著正相關。在沒有控制企業的應付賬款水平時，兩者在5%顯著水平上正相關，當控制企業應付賬款水平時兩者在10%的顯著水平上正相關，即企業的開發支出水平會影響企業的商業信用供給的決策，開發支出水平越高，說明上游企業進行的資本化研發投入越大，此時為了將此信息傳遞給下游企業，需要更多的商業信用供給作為承諾機制的工具。結果支持本文假設1。

其次，本文根據產權的性質將全部樣本劃分為國有企業組和非國有企業組，來探討企業產權性質對于開發支出與商業信用供給關系的影響。表4的第(3)列和第(4)列給出國有企業組的開發支出與商業信用供給的回歸結果，從結果中可以清楚地看到無論是否控制企業應付賬款水平，國有企業開發支出水平與商業信用供給水平均在1%的顯著性水平上正相關，也即商業信用供給水平隨著開發支出水平的提高而提高。表4的第(5)列和第(6)列提供了非國有企業的開發支出水平與商業信用供給的回歸結果，檢驗結果非國有企業的開發支出水平與商業信用供給水平未呈現顯著的相關關系。結果支持假設2。

表4　開發支出與商業信用供給的回歸結果

*p< 0.1，**p< 0.05，***p< 0.01

控制變量中，短期銀行借款與商業信用供給在1%水平上正相關，這說明當企業可以獲取的短期信貸資源越充足時，越愿意將獲取的信貸資源二次配置給下游企業。Sta與商業信用供給呈現顯著正相關關系，這說明國有企業更愿意讓下游企業從自身這里獲取短期融資的利益。lag_liq1的系數在1%水平下為正，說明企業的流動性越好，越容易從金融機構及金融中介方面獲得資金支持，從而有更多的資源提供給下游企業。從企業規模lag_size對于商業信用供給的影響結果來看基本與前人研究結果一致，即企業規模越大，管理控制與產品質量控制越好，根據商業信用提供的質量保證假說，通過提供商業信用作為質量保證機制的需求和必要性有所降低，因此呈現負相關關系。此外，lag_cfonew1的系數顯著為負表明企業的現金流越充裕，向下游企業提供商業信用的數量越少，與現有研究結論保持一致。

為了進一步驗證產品市場競爭對于開發支出與商業信用供給之間關系的影響，本文分別按照國有企業、非國有企業將樣本劃分為兩組，分別進行回歸檢驗。

表5的分樣本回歸結果顯示了產品市場競爭是如何影響開發支出與商業信用供給之間關系的。從表5可以看出：從全部樣本來看，產品市場競爭并沒有對開發支出與商業信用供給之間關系造成顯著影響。然而，國有企業組中，產品市場競爭對于開發支出與商業信用供給之間的關系產生了重大影響。Lag_speckq與hhi交乘項系數顯著為負，說明產業整體上越處于壟斷位置，處于上游的企業越能夠獲取更多的開發支出帶來的租金，使得應收賬款作為一種承諾機制的必要性降低，相應的提供給下游企業商業信用的額度也減少。非國有企業組中，無論是開發支出本身還是產品市場競爭本身亦或者是兩者的交乘項都對應收賬款的額度沒有顯著效應，在一定程度上說明由于非國有企業由于在初次信貸配給中能夠獲取的額度有限，即使在產業競爭很激烈的行業，將其二次配置給下游企業作為承諾機制的需求也非常低，導致其對應收賬款的影響不顯著。結果支持假設3。

表5　產業競爭的調節作用回歸結果

*p< 0.1，**p< 0.05，***p< 0.01

控制變量中，不管是國有企業組還是非國有企業組，短期銀行借款、應付賬款、流動比率以及企業經營活動產生的現金流量顯著相關。

表6則進一步針對國有企業展開討論。本文按照企業的營業收入增長率水平分為兩組，即資金需求高的組別和資金需求低的組別。表6的結果顯示在資金需求較低的情況下產業競爭激烈程度對開發支出與商業信用供給之間關系沒有顯著影響。而在資金需求較高的組別，可以清楚的看到當產業競爭較為激烈的時候，上游企業面臨的競爭較大，從開發支出中獲取的準租低，在信息不對稱的情況下對于商業信用這種承諾機制的需求增大，因此增加商業信用供給的額度。反之，當產業整體處于相對壟斷的行業時，上游企業能夠從開發支出這種專用性資產中獲取更多的租金，作為承諾機制的商業信用的作用下降，會降低商業信用供給的額度，從表6中資金需求高組別中第(4)列中lag_speckq與hhi交乘項在1%的顯著性水平上為負值可以看出。由此假設4得到驗證。

表6　資金需求對于產業競爭調節作用的影響

*p< 0.1，**p< 0.05，***p< 0.01

控制變量中，不管是資金需求高的組別還是資金需求低的組別，應付賬款、短期銀行借款、流動比率、企業規模等都與商業信用供給顯著相關。

(三)穩健性檢驗

首先，本文之前在檢驗產品市場競爭時采用的是赫芬達爾指數，這個指數是一個反向指標，反映行業市場的集中程度，數值越小競爭越強，反之則行業競爭越弱。在穩健性檢驗中我們采用了通用的CR4指數[34]，它計算了行業中前四大企業的市場份額。用該指數替代赫芬達爾指數得到的回歸結果與前述結果基本一致。

其次，在對國有企業的資金需求進行分析時，前面采用的是是營業收入增長率，穩健性檢驗時本文采用的是Hadlock and Pierce(2010)[35]中采用的SA指數，該指數的計算(-0.737×size)+(0.043×size2)-(0.040×age)，其中size是指企業賬面資產的自然對數，age是指企業上市時長。本文首先計算樣本公司的SA指數的數值，然后按照SA指數的大小排序，區分出高于中位數的一組和低于中位數的一組，分別代表資金需求高的一組和資金需求低的一組，最后通過回歸模型(2)進行分析，回歸結果與之前采用營業收入增長率得到的結果一致。

五、結論

本文通過對制造業企業的開發支出與商業信用供給的關系進行分析發現，開發支出的專用性資產屬性使得其對商業信用供給賦予新的角色，商業信用供給在該過程中扮演承諾機制的角色，它作為降低上下游企業信息不對稱的途徑與工具，為下游企業獲得的產品質量提供保證。當開發支出這種關系型專用性資產較多時，對于商業信用供給的需求較大，迫使上游企業提供更多商業信用。但是這種關系受到產權性質的影響，這是因為商業信用的提供作為資源二次配置過程，盡管存在扮演質量保證角色的需求，但也要受到提供能力的影響，而這種能力恰好會受到信貸資源初次配給的影響。信貸資源初次配給與企業產權密切相關，因此上述關系受到產權的影響。國有企業的開發支出與商業信用供給的關系顯著正相關，而非國有企業則不顯著。隨后分析了產品市場競爭對企業的開發支出與商業信用供給關系的調解作用，研究結果表明國有企業面臨的產品市場競爭越激烈，其議價能力越低，能夠從資本化研發投入中獲取的租金降低，下游企業更加需要商業信用作為驗證產品質量的媒介，迫使上游的國有企業供給更多商業信用，而非國有企業則未發現上述關系。最后文章探討國有企業自身的資金需求是否會對產品市場競爭的調節作用產生影響，結果表明當資金需求較大時，產品市場調節作用明顯，而當資金需求較小時，產品市場競爭無顯著的調節作用。

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(本文責編：海洋)

Study on Development Expenditures and Trade Credit

CHENG Xin-sheng1，2，CHENG Fei2

(1.InstituteofChinaCorporateGovernance，Tianjin300071，China；

2.NankaiUniversity，Tianjin300071，China)

Abstract：This paper views trade credit as a commitment mechanism and explores the relationship between development expenditures and trade credit supply.The results show that the higher development expenditure，the more need for trade credit supply as a commitment mechanism，which can inhibit opportunistic behavior of upstream business.Meanwhile the research finds that the positive correlation between development expenditure and trade credit is not significant in non-state-owned enterprises but significantly in state-owned enterprises.The paper further analyzes the role of product market competition in the above relationship and finds that as the product market competition intensity increases，the relationship between development expenditure and trade credit will be strengthened for the state-owned enterprises.Finally，the paper analyzes whether the funding needs of state-owned enterprises have an impact on the moderating effect of product market competition.Regression results show that when a demand for funds is large，a significant moderating effect.When funding needs is small，the moderating effect is not significant.

Key words:development expenditures；trade credit；product market competition；property ownership

作者簡介：程新生(1963-)，男，山西大同人，南開大學中國公司治理研究院、商學院教授、博士研究生導師，南開大學中國公司治理研究院公司治理評價研究室主任。研究方向為公司財務與公司治理、內部控制。

基金項目：中國特色社會主義經濟建設協同創新中心(CICCE)項目、教育部人文社會科學重點研究基地—南開大學中國公司治理研究院重大項目(13JJD630004)、天津市科技發展戰略規劃項目(15ZLZLZF01010)、國家自然科學基金項目(71072095)

收稿日期：2015-09-16修回日期：2016-01-01

中圖分類號：F270

文獻標識碼：A

文章編號：1002-9753(2016)01-0109-12