金融創新視域下公司法強制與契約自由之博弈
——以“九鼎對賭案”為視角

張曉茹，李新天（.莆田學院 思政部，福建 莆田 3500；.武漢大學 法學院，湖北 武漢 43007）

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金融創新視域下公司法強制與契約自由之博弈
——以“九鼎對賭案”為視角

張曉茹1，李新天2
（1.莆田學院 思政部，福建 莆田 351100；2.武漢大學 法學院，湖北 武漢 430072）

摘要：對賭協議是利用估值調整的方法，解決創業企業融資困境的一種新興風險投資，法律上目前尚未對其效力及合法性進行明確規定。作為金融創新中關于對賭協議的典型判決，“九鼎案”引發學者們對公司法強制與契約自由邊界的思考以及我國公司法中契約自由不彰現象的反思。茲通過對裁判說理的合理性考察以及強制規范與合同效力的直接綁定對私人理性選擇的抑制兩個問題的討論，分析金融創新視域下公司法管制與契約自由的動態博弈過程，并提出形成金融創新與法律的合理對接以及將債權人啟動程序與利益衡量設計相結合的消解公司強制與契約自由沖突的有效方法。

關鍵詞：金融創新；對賭協議；公司法強制；契約自由

目前，經濟學界和法學界都對對賭條款的法律效力極為關注。然而，法律法規并沒有對對賭條款的效力做出明確規定，只有在《關于人民法院為企業兼并重組提供司法保障的指導意見》中指出，要堅持促進交易進行的審判理念，審慎認定企業估值調整協議、股份轉換協議等新類型合同的效力。因此，對極具代表性與影響力的“九鼎對賭案”中的效力問題進行探討，具有較高的理論和現實價值。

一、案件脈絡梳理：公司法強制干預契約自由

（一）最新典型之“九鼎案”

金泰九鼎投資公司與被告駱鴻、旭陽雷迪公司簽訂“對賭”協議，約定金泰九鼎與其他投資人以增資擴股方式投資于旭陽雷迪公司，若旭陽雷迪公司未能實現年度利潤，旭陽雷迪公司應對投資人進行補償，股東駱鴻承擔擔保責任。因旭陽雷迪公司未能依約實現年度利潤并上市，金泰九鼎訴求法院判決：駱鴻、旭陽雷迪公司承擔給付現金補償款2 920多萬元的連帶責任。

廈門中院對本案的焦點問題進行了論證分析。關于“對賭”條款的效力問題，判決認為股東與公司“對賭”的約定，能夠讓九鼎投資獲得相對固定的收益，而這項利益與旭陽公司的經營業績是相脫離的。因此，它損害了公司債權人及公司利益，違反《中華人民共和國公司法》第20條之規定，該部分條款無效；關于股東責任形式問題，判決從保證合同法律關系的特征出發分析了股東對賭并非擔保責任，而是控股股東與投資人就未來一段時間內，目標公司的經營業績進行約定。股東承諾給予投資人的補償承諾沒有違反法律法規的禁止性規定，也不損害公司債權人利益及公司利益，依法有效[1]。

（二）投資方與被投資公司對賭協議效力的獨立性拷問

在“九鼎案”中，判決明確指出由于股東與公司“對賭”的約定損害公司利益和公司債權人利益，金泰

網絡出版時間：2016-06-08網絡出版地址：http://www.cnki.net/kcms/detail/13.1396.G4.20160608.0946.006.html九鼎與旭陽雷迪公司的對賭條款無效。而判決又從股東責任形式的角度著眼，認為作為被投資公司股東駱鴻的對賭承諾是有效的。那么，根據審判結果可以看出，如果投資方僅與被投資公司簽訂對賭協議，而沒有與被投資方股東簽訂協議，那么對賭的交易構架就不存在，而投資方的補償請求也將失去依據。這實質上是將公司法中關于債權人保護規范強制綁定于增資協議的效力之上，即以公司法強制干預契約自由。然而，投資方與被投資方對賭協議的效力是一個獨立性命題，如果以《增資協議書》部分有效來界定，未免缺乏理論依據。在此獨立命題中，公司法強制怎樣與金融創新中契約自由相互作用？在公司法中的契約自由不彰問題的現實里，如何推進金融創新不斷發展？金融創新與法律如何合理銜接？這些問題都值得我們深思與探析。

二、公司法強制與契約自由邊界的重新審視

（一）強制性規范與假性強行規范的明晰厘劃

《公司法》明確規定，公司股東不得濫用公司法人獨立地位和自身的有限責任，對公司、其他股東及公司債權人的利益造成損害。該規定是“九鼎案”的裁判邏輯中最重要環節之一。因此，對應否將該規定認定為強制性規定的探討尤為必要。正如學者所言：“對于公司法中強制性規范的多元性、復雜性進行適當研究與考察是相當必要的。”[2]然而，我國不是通過《法律詞語解釋法》來定義立法當中一些標志性術語，也并未清晰指示此類規制被違反后所造成的法律后果應如何安排，由此更增加了識別強制性規范的難度。而實際上，部分采用“必須”、“應當”之類指示性措辭的規范卻未必是具備管制實質的強制性規范，這些強制性條款亦有可能是假性強行規范[3]。因此，法官應該擔任起細致、慎重地辨識強制性規范的責任。而如果要準確理解與釋義強制性規范，首先需要對契約自由與公司法管制的界分標準予以明確[4]。根據只有在私法自治無法解決的狀況下，才需要引入強制性規范的分析，我們可以得出公共性目的即是這個邊界劃分的首要標準的結論。而公司法中的公共目的是圍繞公司或者其利害關系人發生的一種公共聯系。從這個定位而言，在這起案件中作為法官定案依據的債權人團體以及其他股東的利益保護，顯然符合公司法的公共目的。據此，公司法的這條規定不是假性強行規范，而是一則實質的強制性規范。那么，將該項規定界定為強制性規定能否得出只要違反該規定就必然會致使契約無效的法律后果呢？

（二）管理性強制規范與效力性強制規范的慎重識別

實際上，并非違反任何強制性規定都會必然導致合同的無效。《最高人民法院關于當前形勢下審理民商事合同糾紛案件若干問題的指導意見》認為，人民法院應當根據具體情況，對違反管理性強制規定的合同效力進行認定；而對于違反效力性強制規定的所有合同，人民法院應直接認定無效。鑒于此，強制性規范劃分為管理性規范和效力性規范。這兩種規范都是對違反法律或行政法規行為的一種處罰規范，他們的相異之處在于管理性規范并沒有明確否認該行為在民商法上效力，而是側重對該行為的管理和處罰；而效力性規范不但處罰該行為并且必然地否定其在民商法上的效力[5]。而“九鼎案”的法院在未做管理性強制規范與效力性強制規范界定的情況下，僅根據合同違反了《合同法》第五十二條第五款的規定而判決其無效。很顯然這是因為法院忽略了《合同法司法解釋二》將《合同法》第五十二條第五款的強制性規范限縮解釋為效力性強制規范這一關鍵，以至于錯誤地把強制性規定與效力性強制規范劃了等號，并通過這個“渠道”將公司法強制介入契約自由，而這個“渠道”作為核心問題卻被忽略。那么，我們應如何識別管理性強制規定與效力性強制規定這一核心問題呢？《指導意見》未提供具象的辨識標準，僅是列舉了立法目的與意旨考察、沖突權益的利益衡量、所規制對象的動機考量等識別因素。而無論是法學理論還是實務領域都沒有對這個問題做出明確解答。

“確定合同應否因違反法律、法規而被認定為無效的首要考量因素就是：是否必須要讓該合同無效才能夠實現禁令的目的。”[6]換言之，判斷具體的強制規定是效力性強制規定還是管理性強制規定，一個重要思路就是是否必須要采用合同效力機制才能達到強制的規范目標。“畢竟認定合同無效不是最為恰當或者別無選擇的制裁方式，在合同瑕疵形態中它屬于最為嚴重的處罰手段，不到萬不得已，不應該任意適用”[7]。因此，將《公司法》第二十條第一款的規定認定為效力性強制規范，而非管理性強制規范，值得商榷。

三、我國公司法中的契約自由不彰問題的反思

（一）案件中裁判說理僵化運用公平理念

約翰·S·德雷澤克（John·S·Dryzek）指出，“作為現代最具影響性的力量，其擁有多元影響變量的關鍵是，它設想絕大部分人的行為是出于私利，而非公共利益，而且這種私利是根據其自身的嚴謹選擇作出的最優決定。”[8]自由主義的觀點亦要求法官在處理公司法案件時，準確定位自身角色，秉持裁判寬容的原則，切勿動輒介入公司內部的經營管理決策，應該給予公司決策層充分的商業判斷自由。在處理公司法案件時，法官很容易走入“家長式”的思維誤區，忽略了其自身是一個法律的裁判者，而非商事交易臧否的決策者，因為法官與商人在這個維度的價值判斷是不同的，因此，法官在涉及商業交易判斷時應更多從尊重自主選擇的思維來理解商人的商事決策[9]。

在“九鼎案”的審理中，法院將投資保護在對賭條款里的規定，視為對于公司債權人、其他股東以及公司利益不公平的論理很顯然是適用了他們心目中的“公平理念”，但是法官忽視了商法思維中的“公平”與民法思維中的“公平”的差異性。由于商人在理論上被稱為理性經濟人，他具備更強評估交易風險的能力，因此，較之于涉及更多社會倫理事務的民法而言，在商法中商人所需要的不是平均主義的平等，而是一種經濟機會的公平與平等[10]。從這個角度而言，私募股權投資的投資者雖成為了公司股東，但是，他們的地位更偏向于金融投資者，而非公司的經營管理者，因此，不能很全面、及時的獲悉公司內部信息實屬正常，為了防范現實中某些當事人預先就設計了若未能實現約定經營目標就通過訴訟拒絕履行協議的謀略，對投資方的股權給予特殊保障使其免受侵害實屬合理。

（二）強制規范與合同效力的直接綁定對私人選擇的過度約束

隨著金融創新的不斷推進，商業交易也呈現出更加多元紛雜的情形。法官在分析一項涉及金融創新的契約關系時，應注重觀察商事主體在契約訂立過程中，是否對未來交易做了長期合理性、財富最大化的理性選擇和統籌安排，而不是總是用陳舊的慣性裁判思路，強行把私人的理性選擇排斥在管制目的之外。然而在“九鼎案”中，法院并沒有對公司債權人、其他股東以及公司利益的保護規定與合同效力的無效作出清晰論證或解釋，而是自然而然地將兩個問題直接綁定。這種公司法規范強制干涉合同效力的做法，實質上是對私人選擇的遮蔽與干預，是對于私人秩序的過度介入。

“出于合同正義與合同倫理的考量，法律應該保障那些盡管違反了強制性規范，但完全信任契約關系的商事主體。”[11]估值調整作為對賭協議最為重要的一項功能，在評估這些高成長性企業的時候，常常會遇到諸多不特定、不可度量的情況，而對于契約效力的否認，勢必給予機會主義者啟動合同無效機制變相的鼓勵，這樣必然增加對賭的風險和不穩定性。如果司法一直不反思對于商事主體理性選擇的抑制與干預誤區，那么，機會主義者還有可能選擇在公司創業成功之后提起確認合同無效之訴，拒絕履行契約，并逼迫投資方退出被投資公司，剝奪投資者共享收益成果的權利，最后僅以貸款的形式補償投資者，致使交易雙方處于不平等保護的狀態下，形成與管制目的截然相反的后果。

四、金融創新視域下公司法管制與契約自由的博弈

（一）金融創新與法律關系的遞嬗與合理對接

有學者提出，“企業家生來就是不斷破壞舊事物的‘破壞家’，他們敢于挑戰習俗、法律與秩序。”[12]而在金融創新飛速推進的時代，法律的發展速度往往滯后于企業家破壞“舊事物”的速度，以至于創新或許會在沒有規范的“真空”里損害到其他關聯群體的利益，由此產生利益沖突[13]。作為涉及金融創新的典型案例，“九鼎案”掀起了法學者、經濟學者關于對賭協議討論的軒然大波。在這場論爭中，金融創新與法律的關系成為討論焦點。

隨著中國金融創新的推進與法治社會的發展，金融創新與法律的關系也在發生嬗變，從過去更多地抑制到現在更多的包容。因此，我們不能錯誤地認為立法者或司法者一定比市場聰明、比當事方聰明，允許他們代替當事方就公司治理作出決定，鎖定當事方的互動結構，否則會導致當事方需求的恰當交易模式無法付諸實施。“公司法在發展的過程中，之前過于單一的法律模式不斷地被更加理性和周延的法律模式所替代。”[14]針對對賭協議，契約各方是否能夠設置出理性的交易模式并不重要，關鍵是考察法律究竟能夠為契約各方提供多大的自發選擇、私人互動與自由交易的空間[15]。倘若執意以凝固的法律規范作為行動結構的統一模式，強行迫使當事方向其靠攏，不允許當事各方因應流變的運營環境和需要，作出相機的調整，必然造成公司的特別需要和最大限度的共同福利安排無法達成，而且還會限制私人充分運用他的思考能力，為創新作出努力，為社會發展作出他可能的最大貢獻[16]。

（二）消解公司強制與契約自由沖突的方法甄選

1.利益衡量法的復合設計

由于對賭協議“涉嫌”違反公司法的強制性規定，致使契約自由與公司強制產生沖突。那么作為關鍵的補償條款與公司法強制性規定的沖突應如何消解呢？有學者提出，該沖突應采用利益衡量方法予以消解，就補償條款所涉及的合同自由價值和利益（包括投資者投資利益、投資交易效率價值、投資交易鼓勵價值、投資交易安全價值等）與公司法相關強制性規定所涉及的價值和利益（包括被投資公司整體利益、被投資公司中小股東利益及債權人利益、特定第三人利益、國家經濟秩序等）進行比較和衡量。倘若補償條款所涉及的價值和利益優于公司法相關強制性規定所涉及的價值和利益，則選擇適用補償條款的規定，而非公司法相關強制性規定。反之，則選擇適用公司法相關強制性規定，宣告補償條款無效而排除補償條款規定的適用[17]。

2.啟動債權人自主選擇的程序嘗試

“金鼎案”的判決實際上是對司法者對于債權人利益的盲目保護，他沒有考慮到或許被投資公司在履行完補償條款后仍能及時償還所有債務，亦或許債權人是為了掙取更多利息而將資金貸給曾與投資者簽訂過補償條款的公司。在這些情形下，合同的無效只會讓交易各方對于對賭條款的判斷和法律救濟的選擇無法實現意思自治，而且這種強制感給締約各方造成心理負擔[18]。因此，這種方法在金融創新風起云涌的現代社會終將被舍棄，替代這種方法的將是程序方法論。

程序的本質特性更側重于交涉性和過程性，它授予當事各方根據具體情形的變化做出相應決定，而不提示或強制達到一個預定結果。在此基礎上，有學者提出不應再為私人行為規定一個預定結果，不再假定企業的何種契約會對債權人利益造成侵害，而是通過程序設置的方法將決定權交于債權人，從而使真正利益受到損害的主體能夠獲得救濟，同時使契約中的相關問題得到充分論證與闡釋[19]。它的重點是程序需要按照特定的步驟、方式和順序來進行，如果債權人沒有提出異議，那么其他主體不能僅憑公司法的該強制規范認定對賭協議無效。

3.基于司法現實的考量與抉擇

利益衡量法提出，法院將補償條款所涉及的合同自由價值和利益與公司法相關強制性規定所涉及的價值和利益進行比較和衡量，可以使案件得到更精準的說理與論證。但在現實中，這種司法審查將耗費巨大的財力、精力，大大增加司法成本的同時，延遲審判周期，而且對于契約自由價值和交易決策的理性判斷與追求釋義的精確性不同，它的標準并無唯一性，即使是在同一個商事交易中，不同的商事主體對于經濟活動、商事目的判斷也是迥異的，更何況就商事交易的經驗判斷而言，司法者不會比經常做商事交易決策的契約主體更加專業。因此，這種觀點有其合理性，但是操作性不強，并不可取。但是可以將這項合同自由價值和利益與公司法相關強制性規定所涉及的價值和利益衡量的工作交由專門的鑒定研究機構，如果當事人申請鑒定衡量，那么法院可以批準申請，并將鑒定報告作為判決的重要依據，這無疑是節約司法成本和保障案件質量的雙贏方法。

程序的方法論認為，如果可以將對賭協議的契約效力的撤銷權交予債權人，讓債權人來判斷選擇是否啟動救濟程序，那么在公司法人格否認的衡平法的邏輯出發，諸多與債權人利益息息相關的論題，都可以獲得完全的辯論[20]。但是，啟動這一程序并確保債權人利益得到充分保障的前提，是債權人是一個可以對債務公司對賭條件、經營情況、舉債能力掌握得較為透徹，且能對公司風險做出理性預期的富有經驗的商人，否則可能無法得到預期的效果。

因此，筆者認為，應該對這兩種方法論加以協調利用，首先可以讓債權人選擇是否啟動訴訟程序。如果債權人啟動該程序，考慮到其可能并非專業商人，可以讓其選擇是否進行利益衡量鑒定。這兩種方法論的綜合運用，既能夠使金融創新可能帶來的利益紛爭留待當事者進行自主選擇，又能通過專業權衡，使問題加以辨明和處置。當然，除了事后安排，也可以賦予公司關于對賭協議問題自治的權利，可以采用將該事項具體安排規定到公司章程中，比如投資股東若欲與被投資公司簽署對賭條款，須征得規定比例股東的投票通過，否則就將該對賭協議的簽訂視為對股東權利的濫用的方法來進行事前調控。

五、結語

出于“安全優先”理念的考慮，我國在金融創新方面表現得非常謹慎，存在公法嚴重抑制金融創新的狀況。據此，涉及公司交易與融資的創新行為就極為可能踩到或越過法律管控的界限。

然而，公司法若要達到交易便利的目的，使當事各方更容易作出有效率的制度安排，就應該給私人選擇保留足夠的空間，保障投資者與公司之間自由選擇的權力，允許他們自由地塑造符合自己利益的交易結構。因此，倘若有其他方法可以達到法律管制的目的，就不應輕易否定對賭協議的效力，而應盡量保障商人合理、理性的需求，努力構建富有創新精神的商業私人秩序，為金融創新營造更廣闊的自治空間。

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中圖分類號：DF411.91

文獻標志碼：A

文章編號：1674-7356（2016）-02-0057-06

DOI:10.14081/j.cnki.cn13-1396/g4.2016.02.010

收稿日期：2016-3-13

基金項目：2015年福建省高等學校教師國內訪問學者項目支持

作者簡介：張曉茹（1986-），女，福建莆田人，講師，碩士，研究方向：民商法。

The Rivalry between Corporate Law Coercion and Contract Freedom in the Perspective of Financial Innovation——the Jiuding Case

ZHANG Xiao-ru1,LI Xin-tian2
(1.Ideological and political Department,Putian University,Fujian Putian 351100,China; 2.School of Law,Wuhan University,Hubei Wuhan 430072,China)

Abstract:Valuation adjustment agreement,a new venture capital to solve the financing difficulties of entrepreneurial enterprises,uses the method of valuation adjustment.Its validity and legitimacy are not yet clearly defined in the law.As a typicalsentence on valuationadjustmentagreementinfinancial innovation,"theJiuding case"has causedscholarstoconsider the Corporation Law coercion and contract freedom and the reflection of poor contract freedom phenomenon in Corporation Law in China.This article analyzes the dynamic gaming process of the Corporation Law coercion and contract freedom in the perspective of financial innovation,through the discussions of rational investigation of judge reasoning and inhibition of rational private choice which has come from the direct binding of mandatory norms and contract validity.

Key words:financial innovation;valuation adjustment agreement;the Corporation Law coercion;contract freedom