非儲備性金融賬戶逆差與人民幣貶值

□文/周麗華（新疆財經大學金融學院　新疆·烏魯木齊）

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非儲備性金融賬戶逆差與人民幣貶值

□文/周麗華
（新疆財經大學金融學院新疆·烏魯木齊）

［提要］ 2016年5月25日，人民幣兌換美元匯率較前一交易日下調225點，人民幣對美元匯率創自2011年3月以來的最低水平，達到了1美元兌換6.5693人民幣。美聯儲加息，美元升值是造成人民幣貶值的短期因素，然而2015年我國的金融項目逆差大幅度增加是形成人民幣貶值的內在動力。那么，從中長期來看，人民幣是否具有持續貶值的經濟基礎呢？人民幣幣值未來發展趨勢成為國內外相關部門關注的焦點。

關鍵詞：非儲備性金融賬戶；逆差；人民幣匯率

收錄日期：2016年6月12日

一、非儲備性金融賬戶逆差對人民幣幣值變化的影響

從理論上來講，當一國的國際收支出現逆差時，那么一國的貨幣將會貶值。從我國國際收支差額的變化來看，國際收支順差規模最大的年份集中在2007年、2008年、2009年、2010年、2011年、2012年和2013年，這一時期我國的國際收支順差規模保持在4，000億～5，000億美元之間，特別是2013年的國際收支順差高達5，090億美元，但是從2014年以來，我國的國際收支順差規模呈現出大幅度減少的狀態，2014年的國際收支順差規模僅為2，579億美元，較2013年減少了2，511億美元，2015年的國際收支順差僅僅實現了1，882億美元，較2014年減少697億美元。

人民幣匯率的變化與我國國際收支順差規模的變化之間存在一定的內在聯系，2005年7月21日人民幣匯率制度的重大改革形成了人民幣兌美元不斷升值的條件，隨著我國國際收支順差規模的持續擴大，人民幣對美元呈現出單邊持續升值的狀態，由2005年末的1美元兌換8.0702元人民幣，到2006年末的1美元兌換7.8087元人民幣，到2007年末的1美元兌換7.3046元人民幣，到2008年末的1美元兌換6.8346元人民幣，到2009年末的1美元兌換6.8282元人民幣，到2010年末的1美元兌換6.6227元人民幣，到2011年末的1美元兌換6.3009元人民幣，到2012年末的1美元兌換6.2855元人民幣，到2013年末的1美元兌換6.0969元人民幣。伴隨著2014年以來，我國國際收支順差規模大幅度地減少，人民幣對美元匯率也呈現出不斷貶值的狀態，由2014年末的1美元兌換6.1190元人民幣，到2015年末的1美元兌換6.4936元人民幣，到2016年3月末的1美元兌換6.4612元人民幣，到2016年4月末的1美元兌換6.4762元人民幣，到2016年5月末的1美元兌換6.5315元人民幣，到2016年6月初的1美元兌換6.5679人民幣。

近年來，我國國際收支順差規模大幅度減少的主要原因來自于非儲備性金融賬戶逆差的增加，2011年我國的非儲備性金融賬戶順差2，600億美元，2012年我國的非儲備性金融賬戶逆差360億美元，2013年我國的非儲備性金融賬戶順差3，430億美元，2014年我國的非儲備性金融賬戶逆差514億美元，2015年我國的非儲備性金融賬戶逆差高達4，856億美元，創近5年來的最高水平。

2015年我國非儲備性金融賬戶逆差大幅度增加的原因有三點：一是我國直接投資的順差規模大幅度減少。我國直接投資差額，2011年順差2，317億美元，2012年順差1，763億美元，2013年順差2，180億美元，2014年順差1，450億美元，2015年順差直接下降到了621億美元；二是我國證券投資差額由順差改變為逆差。我國證券投資差額，2011年順差196億美元，2012年順差478億美元，2013年順差529億美元，2014年順差824億美元，2015年逆差665億美元；三是我國其他投資差額順差逆差交替，逆差規模不斷擴大。我國其他投資差額，2011年順差87億美元，2012年逆差2，601億美元，2013年順差722億美元，2014年逆差2，788億美元，2015年逆差高達4，791億美元。

直接投資順差的減少，證券投資和其他投資逆差的增大，是導致2015年非儲備性金融賬戶逆差大幅度增加的原因。因此，從國際收支的角度分析，國際收支順差的減少，特別是非儲備性金融賬戶逆差的大幅度增加是引起人民幣貶值的一個基本因素。

二、人民幣貶值對非儲備性金融賬戶差額的影響

從理論上來講，當一國貨幣出現貶值預期時，將會引起國內資本外流，一定會引起一國非儲備性金融賬戶差額的變化，或者是使得非儲備性金融賬戶順差規模減少，或者是使得非儲備性金融賬戶出現逆差。從人民幣匯率的變化來看，自2013年末創1美元兌換6.0969元人民幣歷史新高以來，人民幣兌換美元匯率出現了有升有降，不斷貶值的趨勢，在這樣的趨勢下，我國的非儲備性金融賬戶順差規模在減少，甚至出現了很大規模的逆差，由2011年的順差2，600億美元，到2012年的逆差360億美元，到2013年的順差3，430億美元，到2014年的逆差514億美元，到2015年的逆差4，856億美元。

特別是自2014年以來，在人民幣貶值預期的作用下，外商在我國的直接投資規模不斷下降，2015年外商在我國的直接投資為2，499億美元，較2014年的2，891億美元減少412億美元，非居民購買我國有價證券的投資規模相對外商直接投資的規模減少的幅度更大，2015年非居民購買我國有價證券的投資規模僅為67億美元，較2014年的932億美元減少了865億美元，證券投資較直接投資而言，對人民幣幣值的變化則更加明顯。這也符合證券市場用腳投票機制的規律性，當各種因素發生變化時，一定會引起資金流向和流量的變化，而人民幣貶值趨勢引起非居民購買我國有價證券規模大幅度減少的現象就充分的證明了這一結論。

國際金融協會（IIF）2016年4月統計數據表明，2015年流出中國的資金估計高達6，740億美元，雖然今年外流情況已經放緩，但萬一出現對人民幣“無序”貶值的憂慮，那么資金或將再次加速外流，人民幣將會進一步貶值。

三、人民幣幣值未來變化趨勢分析

從來自美國及國際上的聲音來看，未來人民幣還將繼續貶值，刊登在2016年6月6日《華爾街日報》的一篇文章稱，高盛的研究報告指出：“去年8.11匯改和今年年初時曾出現過的那種大規模資本外流局面可能會再度引爆，預計未來12個月內人民幣將再貶值3%”。資產管理公司全球經濟及策略主管Claire Dissaux稱，預計2016年底，人民幣兌美元將跌至6.8～6.9。路透社調查顯示，人民幣兌美元到2017年5月將達到6.75。

從來自國內的聲音來看，人民幣貶值只是短暫的，人民幣不具有長期貶值的基礎。李克強于2016年6月7日在人民大會堂會見來華出席第八輪中美戰略與經濟對話、第七輪中美人文交流高層磋商的美國國務卿克里時重申“人民幣不存在持續貶值的基礎。中國無意打‘貨幣戰’、‘貿易戰’來刺激出口，有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。”經濟學家馬光遠指出：“人民幣重回貶值通道并創下新低，最主要的原因是美國預期加息的升溫”。受美國加息預期增強的影響，美元指數連續5周上漲，美聯儲加息的結果使得人民幣具有短期貶值的壓力，“在一個強勢美元周期下，人民幣的匯率事實上仍然被高估，貶值的壓力仍然存在，人民幣貶值的趨勢沒有改變。”

從理論上來講，決定一國貨幣幣值穩定的中長期因素應該是一個國家中長期經濟發展的持續增長。從我國經濟發展的動力和前景來看，人民幣具有保持幣值穩定的經濟基礎。一是我國相對良好的經濟基本面可以保障我國跨境資金流動在中長期保持基本穩定。從全球范圍看，我國經濟仍保持較快的增長，經濟結構在進一步的優化，經濟轉型和深化改革不斷加深，經常賬戶持續順差，外匯儲備規模較大，外債償付風險降低，經濟金融風險可控，失業率維持較低水平，社會政治大局穩定；二是“十三五”規劃綱要中提出，未來五年我國經濟年均實現6.5%以上的增長，對于外資尤其是長期資本流入具有一定的吸引力，這個基本因素決定了未來一個時期我國跨境資金流動保持穩定態勢，加上我國貨物貿易和經常賬戶仍將持續保持一定規模的順差，以及充足的外匯儲備，具有發揮穩定我國跨境資本流動的作用。隨著我國經濟的發展和經濟結構的調整，境內主體同時在國際、國內兩個市場配置資源的需求也會上升，跨境資本雙向流動將會更加活躍，資本流動將保持在一個可預測、可控制的范圍內，這就為人民幣幣值的穩定提供了可靠的經濟基礎。

然而，由于美元加息、美元升值，導致人民幣短期內對美元貶值的現象還會繼續，未來的市場變化具有一定的不確定性。因此，我國應該繼續推動外匯市場深化發展和對內對外開放，豐富交易品種，擴大市場參與主體，進一步完善企業管理匯率風險的制度，引導企業審慎管理匯率風險，幫助企業在國際貿易和國際投資活動中正確評估所面臨的匯率風險，分清交易風險、賬面風險和經營風險，估算損失規模及風險頭寸，利用外匯即期交易、遠期交易、掉期交易、期權交易、期貨交易、貨幣互換等工具進行匯率風險防控與處置，將匯率風險所帶來的損失控制在最低的范圍內。

主要參考文獻：

［1］劉華，劉紅霞.李克強：人民幣不存在持續貶值基礎無意打貨幣戰.新華社，2016.6.7.

［2］高盛.未來12個月人民幣將再貶值3%.華爾街日報，2016.6.6.

［3］馬光遠.人民幣貶值，房地產將遭受致命一擊.光遠看經濟，2016.5.31.

［4］陳雨露.國際金融.中國人民大學出版社，2015.7.

中圖分類號：F83

文獻標識碼：A