降息能否拯救實體經濟？

張平

中國經濟要想走上可持續發展的軌道，就離不開實體經濟的支撐，而實體經濟的回暖，光靠降息或“放水”是解決不了問題的。

時隔三個月之后，2月28日央行宣布，自3月1日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利串，一年期存貸款基準利率各下調0.25個百分點。經過此次降息，人民幣貸款和存款基準利率分別為5.35%和2.5%。同時，央行還宣布，金融機構存款利率的浮動區間上限由原來的基準利率1.2倍擴大為1.3倍

中國已進入降息周期？

此次央行突然宣布降息。既在預期之中，也在意料之外。很多人認為央行去年底剛剛降息，短期內頻繁調用價格工具的可能性不大，但又鑒于今年初的中國經濟有較大的下行壓力，降息也在預期之中。而筆者認為，在通脹率下降及實體經濟面臨下行壓力的背景之下，適當降低基準利率，努力保持實際利率的基本穩定，其實就是為了維護中性和穩健的貨幣政策。

面對央行近期的第二次降息，業內普遍認為，中國已進入降息周期。不過，筆者認為，此次降息之后，一年期存貸款基準利率已接近10年來的最低水平，央行進一步降息的空間已經不大。相反。目前存款準備金率卻處于歷史高位，所以進一步降準概率將大幅提升，這是其一。

其二，央行在降息的同時也表示，此次降息意在進一步降低企業融資成本，推動利率市場化改革，減輕實體經濟運行資本負擔，但這并不意味著貨幣政策已經轉向。未來央行是否繼續降息要看實際情況來確定。

其三，2月份全國CPI同比上漲1.4%，當月PPI同比下降4.8%。這說明，隨著春季的到來，物價有整體回升的趨勢，未來價格大體將延續溫和及平穩走勢。在物價溫和回升的情況下，央行后面繼續降息的可能性并不大。

央行之所以在春節過后就立刻動用降息這一價格工具，是希望在經濟新常態下，降低實體經濟的融資成本：一方面，各項經濟數據走弱，也為此次進一步降息提供了空間。從2015年1月份的數據來看，CPI同比增長0.8%，創出2009年11月以來的新低；PPI連續35個月負增長，此外，PMI、進出口和外貿數據均較為乏力。

另一方面，去年至今，不管是定向降準、PSL（抵押補充貸款）、MLF（中期借貸便利）等結構性貨幣政策，都無法在短期內解決中小企業融資難、融資貴的問題。所以央行希望通過頻繁的全面降息來降低實體經濟，特別是中小企業的融資成本。去年11月低，央行下調貸款基準利率0.4個百分點，而反映市場實際利率的LPR（貸款基礎利率）只從降息前的5，76%下調至今年2月底的5.51%，下降僅25個基點，下降幅度有限。上次降息對實體經濟的貢獻不大。

更值得關注的是，此次降息將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.2倍調整為1.3倍，部分中小銀行在央行降息之后，立刻宣布將利率一浮到頂。央行此舉意在加速推動利率市場化改革的進程。接下去。央行將適時通過推出面向企業和個人的大額存單等方式，繼續擴大金融機構自主定價空間，有序推進利舉市場化改革，并進一步完善利率調擰體系。

降息對實體經濟的影響

盡管央行相關負責入表示，央行公布的基準利率仍具有較強的指導意義，再次下調貸款基準利率有望直接對金融機構貸款實際利率產生一定下拉作用。不過，筆者還足認為，頻繁降息對實體經濟的影響并不大。

其一，中小企業融資難問題的關鍵是“血液不通暢”，所以降息解決不了根本問題。在管理層看來，通過引導貨幣市場利率，降低銀行同業融資成本，進而降低資產端利率，最終達到降低企業融資成本的目的。

但是金融機構要么偏好于將資金在金融體系內空轉，要么出了風險考慮不愿意將更多的貸款投向于中小微企業。所以目前央行應該做的是如何引導貨幣市場的存量資金流向信貸市場，讓銀行間市場的低利率真正惠及企業信貸市場，從而有效緩解中小企業融資貴的問題。

其二，降息改變不了銀行業“嫌貧愛富”的習性。就是各大中銀行都喜歡把信貸投放到地方政府融資平臺、央企國企、大型制造企業，而對于解決中小微企業的融資難問題不屑一顧。原因也很簡單，同樣一筆貸款，投給國企央企5000萬，投給中小微企業50萬，但相比之下，國企央企的風險系數小，而銀行所付出的風險評估的成本卻差不多。

其三，降息解決不了金融機構的流動性問題。今年以來，央行一直通過“窗口指導”金融機構支持中小微企業的發展，如果這是在流動性充裕的情況下，或許各銀行會做出一些“積極姿態”，但是在貸款利率市場化的條件下，雖然央行降息了，但如果銀行體系資金有限，企業和個人的貸款成本很難真實下降。早先央行曾發出7折房貸利率優惠的條文之所以成為一紙空文，就是銀行體系根本不賣央行的賬。

應該說，中小企業融資難是世界性難題，央行不會不明白，僅靠降息解決不了中小企業融資難、融資貴的問題，只有通過發展村鎮銀行、民營銀行、小貸公司、中小企業債券市場、三板市場等多層次的直接融資渠道，才可能緩決中小企業融資貴，融資難問題。

其四，穩健的貨幣政策必須要與積極的財政政策相配套，才能真正發揮應有效果。筆者認為，中央政府與其通過降息或降準來拯救中小微企業，倒不如進行實質性的減稅降費更加直接一些，自從2011年上海率先試點營業稅改征增值稅，2013年國務院決定進一步擴大營業稅改增值稅的試點范圍，但我們的稅改并沒有讓民營企業獲得多少實惠。

上海營改增對年營業額在6萬元到8萬的小企業基本沒有起到什么大的減稅效果：80萬到大型企業之間，也就是所謂的中小型企業，它們也沒有得到任何實惠。而最大受益者只是像東方航空、海航股份、錦江投資等國企或大型企業，所以給中小微企業實質性降稅要遠比降息更有利于其長遠的發展。

可以肯定的是，自去年11月以來央行頻繁降息，對于實體經濟特別是中小微企業而言利好有限，甚至效果還不如降幾次存款準備金率，但對于防范潛在的金融風險，推動經濟體制改革，都是積極而有利的。

首先。我國經濟目前處于深度調整之中。一如市場預期，在3月5日國務院總理李克強所作政府工作報告中，2015年經濟增速目標從去年的“7，5%左右”下移至“7%左右”，而今年以來央行的降準降息，給市場注入了一定的流動性，這會在某種程度上遲滯經濟下滑的速度，給接下去的深化經濟改革留出了空間。因為改革的推進需要一個比較穩定的經濟周期，防止經濟大起大落則是應有之義。

其二，降息能夠減輕開發商和購房者利息支出的壓力，對于防控房地產風險確有幫助。對于開發商來說，由于樓市持續低迷。相當一部分開發商已無力承受。少數開發商可能快要連利息也支付不起了，更不要說賺多少錢了。自然，降息能給開發商帶來很多直接利益，

給購房者減輕還貸壓力，就是避免房地產泡沫快速破裂，我們以100萬元、20年期房貸為例，按照等額本息還款的話。降息前的貸款利率是6，15%，每月還款額為7251，12元，降息后，貸款利率降至5，9%，每月還款額減少為7106，74元，比此前減少了約145元。如果算上二次降息，房奴每月可少支出近三百元。從表面上看，購房者從中享受到了實惠，實際上，由于房奴的還貸壓力減輕，銀行房貸斷供的風險也在相應減少。

其三，降息是為了防止地方政府債務危機的暴發。2015年將有1，9萬億元地方政府負有償還責任的債務到期。此外，到期的地方政府負有擔保責任和一定救助責任的債務分別為3198億元和5995億元。更有學者指出，鑒于地方政府一直存有隱瞞債務總額的心態，實際債務總額一定高于審計署之前公布的結果。

從表面上看，央行頻繁降息最多可讓地方政府少了數百億利息支出，似乎與龐大的地方政府債務相比，這點利好微不足道。但在當前土地財政增速放緩，房地產業不景氣，地方財政已經捉襟見肘的情況下。央行降息也給地方政府緩解了利息支出壓力，至少它可以讓地方政府少費力去籌集這樣一筆巨額資金，

其四，理論上講，央行全面降息可緩解中小企業融資難問題。但事實上，無論央行怎么降息，最終受益的還是效率不高、龐大臃腫、創新能力不強的央企和地方國企。從某種程度上說，央行降息使一些本該被淘汰出局的僵尸企業得以殘喘。因為每次央行降息，最先享受廉價貸款的還是大型國企、央企，而普通中小企業能分杯殘羹就算幸運。

中國經濟要想走上可持續發展的軌道，就離不開實體經濟的支撐，而實體經濟的回暖，光靠降息或“放水”是解決不了問題的。現今中國經濟要復蘇最終還是要靠不斷深化改革，通過改革紅利的全面釋放。才能走出困境，本輪降息對提振市場投資者的信心、延遲各種潛在危機的發生有著積極的幫助。不過，作為決策層。應該利用好降息降準的契機，加快經濟改革的進程，留給我們的時間已經很緊了。