2016年中國經濟或略有下行

文/程漫江 葉丙南 編輯/孫艷芳

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2016年中國經濟或略有下行

2016年，中國經濟可能略有下行，GDP同比增速或將由2015年的6.9%降至6.3%左右。

文/程漫江 葉丙南 編輯/孫艷芳

自中國經濟進入“新常態”以來，經濟增長速度逐漸放緩，2015年也不例外。2016年，是“十三五”開局之年，中國經濟還會延續下行態勢嗎？宏觀調控該如何發力？

“三駕馬車”乏力

投資在整體上將持續下滑。首先，隨著人口結構變化、土地供給多年快速擴張和房價上漲對居民支付能力產生抑制，大部分城市住房市場已迎來中長期拐點，中小城市普遍面臨供大于求和去庫存壓力。2014年以來，寬松貨幣政策雖然刺激了一、二線城市的改善型需求，帶動銷售面積明顯回升，但大部分城市庫存壓力和需求前景黯淡的局面依舊，土地購置和新開工面積持續大幅下跌。這預示著2016年房地產投資或進一步下行。其次，一方面由于土地市場冷卻、地方政府債務規范和政府官員考核機制變化，地方原有依靠土地融資推動基礎設施投資的模式受到明顯打擊；而另一方面，公私合營（PPP）模式的推廣，短期內仍會受到產權保護薄弱、改革重組存在不確定性和項目盈利能力低下等因素的制約，因而2016年基礎設施投資難以進一步大幅回升。最后，工業部門受制于產能過剩和盈利下滑，資本支出相對疲弱，制造業投資增速由2011年的30%以上持續下降至2015年1～11月的8.4%，預計2016年還將進一步回落。

出口可能略有回升。受全球需求依然疲弱、新興市場經濟下行、人民幣相對強勢和部分勞動密集型產業外移的影響，中國出口2015年的表現顯著低于預期，1～11月同比下降3%。未來外需可能延續相對疲弱，尤其是新興市場或延續下行周期，因此中國出口難以大幅回升。但在基數效應，尤其是價格翹尾變化作用下，2016年中國出口可能略有回升，全年同比略增1%～3%。

消費可能略有放緩。受益于就業形勢依然相對穩定和新興消費、升級消費較快增長，2015年居民消費保持了平穩增長。1～11月，社會零售額同比增速為10.6%，其中食品、飲料、通訊器材、家具、建筑裝潢材料、中西藥品和文化辦公用品零售同比分別增長14.8%、15.1%、33.0%、16.0%、18.5%、14.5%和16.0%。網上零售額同比增速達到34.5%。展望未來，筆者認為，企業基本面的惡化和資本支出的下滑或將逐步影響新增就業和勞動收入的增長，加上通貨緊縮預期效應，預計2016年消費增長可能略有放緩。

綜上，“三駕馬車”在2016年難有好的表現。這意味著2016年中國經濟可能仍會小幅下行。預計GDP同比增速將由2015年的6.9%下降至6.3%左右。

貨幣財政發力點

2015年12月的中央經濟工作會議，明確了2016年宏觀政策取向。穩健的貨幣政策方面，將靈活適度，降低融資成本，保持流動性合理充裕和社會融資總量適度增長，擴大直接融資比重，優化信貸結構，完善匯率形成機制；積極的財政政策方面，將加大力度，實行減稅政策，階段性提高財政赤字率，在適當增加必要的財政支出和政府投資的同時，主要用于彌補降稅帶來的財政減收，以保障政府應該承擔的支出責任。

貨幣政策的基調表明，貨幣當局未來將延續相對寬松取向。由于此輪經濟下行過程中周期性下滑與增長階段轉換相疊加，潛在產出增速可能會逐步降至低于前一輪周期底部的水平。因此，短期內需求疲弱、產能過剩和通貨緊縮壓力仍可能加劇，資本流出也將可能延續一段時期，所以未來利率和存款準備金率仍有進一步下調的空間。目前，中國10年國債利率已降至2.8%～2.9%，美國10年國債利率上升至2.3%左右，未來中美利差可能進一步縮小；而中國1年期存款基準利率已降至1.25%，上浮20%～30%后在1.5%～1.6%，考慮到未來12個月CPI平均漲幅1%左右，如果要維持存款實際利率為正，那么基準利率大約有1～2次的下調空間。

相比降息，下調存款準備金率的空間更大。由于銀行業面臨利率市場化背景下息差收窄和經濟下行所帶來的資產質量惡化的雙重壓力，對稱性降息盡管從中長期看有助于改善其資產質量，但短期也會對其凈息差和利潤產生負面影響。而下調法定存款準備金率則可以部分對沖降息對于凈息差的負面影響。預計在2016年底之前，法定存款準備金率可能下調3～5次，合計1.5～2.5個百分點。

中國經濟結構的變化

在經濟下行周期，進一步降息、降準意味著人民幣仍面臨一定的貶值壓力。無論從短期內進一步提高貨幣政策寬松空間以應對經濟下行來看，還是就中長期內推進匯率市場化改革而言，貨幣當局仍可能擇機進一步推進人民幣兌美元匯率的市場化。預計未來人民幣兌美元匯率可能延續相對弱勢，至2016年底或進一步跌至6.7～6.75。

相比貨幣政策，財政政策對實體經濟作用的時滯更短，且可以承載更多調結構的任務。目前，一般財政預算赤字較小（不到3%），政府部門直接債務占GDP比例在40%～45%，加上或有負債后，總債務占GDP比重為55%～60%，短期仍有進一步增加赤字和負債的空間。從財政收支形勢來看，經濟下行、通貨緊縮壓力和土地市場冷卻，對政府財政收入打擊明顯。但大量財政支出具有明顯剛性，既要保持一定公共投資規模以穩定投資，又要加大對醫療、社會保障、就業、節能環保、農業等方面的支持以促進轉型，因而，進一步擴大財政赤字和政府債務將是2016年積極財政政策發力的重要方面。預計一般財政預算赤字將由2015 年1.62萬億元 (占GDP的2.3%）上升至2016年2.1萬億～2.5萬億元（占GDP的3%～3.3%）。積極財政政策將更加注重減稅政策，預計服務業“營改增”、個人所得稅改革和針對中小企業的稅費減免將進一步推進，而財政支出，尤其是公共投資和民生發展方面的支出，有望保持相對較快增長。

加強供給側改革

“十三五”時期是中國經濟升級轉型、結構變化和動力轉換的關鍵時期。這一時期，中國需要持續提升國內產業競爭力，以邁向全球產業鏈更高端；同時也要不斷推動要素收入和國內消費增長，以擴大內需增長空間。無論是2015年10月通過的中央關于制定“十三五”規劃的建議，還是12月剛剛召開的中央經濟工作會議，都將供給側改革作為未來穩增長、調結構和促轉型的重要戰略。因此，未來政府將加大重要領域和關鍵環節的改革力度，推出一批具有重大牽引作用的結構性改革舉措，涉及國有企業、財稅體制、金融體制、養老保險、醫療保險等領域。政府還將進一步簡政放權，使市場在資源分配中起決定性作用；同時也會加快對壟斷行業的改革，支持中小企業發展，促進市場競爭，提升全要素生產率。從短期看，圍繞供給側結構性改革，政府將重點抓好去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務。

推進全面深化改革，將改善經濟體系的激勵機制，優化市場資源的配置，實現基本公共服務的均等化，打破原有制度因素對潛在供求的束縛，促進資源要素的自由流動和市場化配置，改善供給側生產效率，提升全要素生產率水平，促進經濟在調整中逐漸再平衡，重塑經濟內生增長動力。筆者認為，中國經濟有望在“十三五”時期保持中高速增長，名義GDP年均復合增速或達到7%左右，人均GDP到2020年將突破1萬美元大關，為未來十年擺脫“中等收入陷阱”和最終進入高收入國家行列奠定堅實的基礎；同時，中國經濟將加速轉型，不斷提升居民消費和服務業對經濟增長的貢獻，金融、信息、醫療、文化、娛樂等現代服務業及相關消費有望保持較快增長勢頭。預計，到2020年，居民消費和服務業增加值占GDP的比重將分別由2014年的38%和48%上升至44%和58%左右。屆時，中國經濟將改變目前傳統工業主導和投資依賴型增長的模式，基本實現經濟結構再平衡，以消費引領和制造、服務均衡發展的經濟格局將初步成形。

作者程漫江系中銀國際控股董事總經理、研究主管

作者葉丙南系中銀國際控股高級分析師