中國買手往往失敗于不懂流程

越來越多的中國藥企發展到了一個階段，期望通過跨國并購來實現企業的進一步增長。他們一方面需要通過收購海外公司的技術、品牌提升能力和形象以獲取更加合理的利潤，擺脫低成本制造的桎梏；另一方面通過海外被并購公司的現有渠道進入廣闊的世界醫藥市場，擺脫對于中國國內市場的過度依賴。

“跨國的中國藥企”需求已經非常清晰，市場上也能常常聽到中國藥企在跨國并購中的聲音，但是相比北美和歐洲每年成交的幾千個并購項目，中國買家的參與度簡直可以忽略不計。而中國藥企跨境并購，很多的失敗往往是因為跟不上海外公司的出售流程。

當一個北美或者歐洲公司的股東選擇出售該企業時，往往會聘請一家投資銀行來執行標準的出售流程，希望找到市場上最合適的買家，往往也是出價最高者之一的競標者。投資銀行會花幾個月的時間了解被出售公司，撰寫一本近百頁的投資項目書，其中包含行業、公司、競爭、客戶、供應商和財務等信息。

之一：在保密協議上花過多精力

項目書準備好后，投資銀行會準備一份一兩頁紙的簡介（Teaser） 發給一兩百家他們認為合適的潛在買家。簡介中不會透露被出售公司的名字，僅僅包含主要業務描述和簡單的財務數據。被聯系的買家往往包含被出售企業行內的競爭對手、上下游的產業投資人（包括中國買家）和股權投資基金。如果買家感興趣，在簽訂保密協議后，將拿到詳細的項目介紹書。

中國買家犯的錯誤：常常在簽訂保密協議上花費大量的時間，主要是內部法務部門對英文版本的保密協議不熟悉，加上內部流程拖沓，導致不能第一時間獲得項目介紹書。并不建議買家放松對保密協議的審核，但記住這僅僅是跨國并購的第一步，而且是最簡單的一步，如果你認為這也是一個很難解決的事情，那么，還是暫時不要參與跨國并購了。

之二：估值過度

拿到詳細的項目介紹書時，買家將被告知如果他們對這個并購機會感興趣，則需要在半個月至一個月之后提交一份初步意向書。初步意向書中應該包括大概的出價范圍、資金來源、盡職調查的范圍和時間表。

中國買家的錯誤：其一，不熟悉國際市場對于不同行業和不同類型公司的估值，給出的價格可能太高，或者太低。如果是一個熟悉海外并購的投資者，能比較清楚地感覺出市場上大部分人會給予這類業務什么樣的價格，往往不同競標者的出價差異都在一倍EBITDA之間（EBITDA，息稅折舊攤銷前利潤，多用于并購交易估值）。其二，估值范圍跨度太大。通常情況下，估值范圍的上下限差異最好在一倍EBITDA之內。中國買手們過寬的估值范圍是希望在看清楚被并購公司之前，給自己留一定的回旋余地，但過寬的出價范圍讓大部分投資銀行和賣家對中國買家能否按合理價格完成交易產生顧慮。除此之外，很多中國買家從來沒把投資銀行設定的最后提交期限當回事兒，總認為按時提交是小事，要求延時是很容易的。這諸多的“不按規矩”辦事使得買家的可信度直線下降。

之三：不能打動管理層

投資銀行會在收到的眾多初步意向書后，甄選十個左右的買家進入下一輪。評判的標準包含出價的高低、投資銀行認為買家對該項目的熱情度等等。這些進入第二輪的買家將在幾周之內被邀請到被出售公司去參加管理層會議，聽取管理層對現有業務的分解和未來業務的展望，并參觀工廠。這是一個跟管理層建立互信的良好機會，因為賣家股東的態度并不是唯一的決定因素，管理層的認同對于并購的成敗以及并購后的整合都非常重要。

中國買家的錯誤：往往既不能在管理層會議中獲得足夠的信息，也不能很好地打動管理層。語言和文化的差異在這里得到了最明顯的體現。舉一個簡單的例子，中國人在初次見面時往往會比較含蓄，擔心過于直接的語言顯得不禮貌，這使得很多本可以在管理層會議上直接提出并得到答案的問題被藏了起來，管理層會議的效果大打折扣。另外，即使有流利翻譯的幫助，大量信息在傳遞過程中還是被遺失了。

之四：不能很好地完成正式收購意向書

管理層會議后，部分買家將會有機會進入投資銀行準備的在線數據庫，其中包含公司詳盡的財務、客戶、供應、產品等信息。買家也可以隨時提出他們關心的問題。在此之后，買家將會被要求再出一份正式收購意向書，跟之前的初步意向書相比，這里面的內容要詳盡具體很多：具體價格、出資方式、購買股份比例、完成交易的條件、托管部分資金以覆蓋潛在風險、根據公司未來業績發展而分步支付的款項、需要的審批等條款。

中國買家的錯誤：投資銀行和賣家希望正式收購意向書越詳細越好。而大部分中國買家由于對海外并購不熟悉，一方面不知道正式收購意向書中應該包含哪些方面，另一方面希望把很多條款放到盡職調查之后慢慢再談，甚至對于交易結構、付款方式等主要條款也希望能有一定的余地留到之后再說。中國買家的解釋也有一定道理：我還未盡職調查被收購企業，我不知道有哪些風險，我怎么確定我會怎樣完成這個交易？但從投資銀行和賣家的角度來看，我不知道你的交易條款，萬一你之后提出一個奇怪的要求，也許整個交易就只能終止，這不僅浪費了時間還浪費了跟其他買家完成交易的機會，所以提早知道你準備怎么做幾乎是必須的。另外一個問題，來自于中國買家內部流程。比如，任何具有法律效應的條款都得經過最高領導的批示，而要通過批示，必須要詳細的盡職調查報告，這就跟流程順序相抵觸。正式收購意向書具有一定的法律效應，其背后的邏輯是如果盡職調查一切屬實，買家應該按照正式收購意向書的條款完成交易。當然如果盡職調查結果出入很大，或者其它在正式收購意向書中提前列出的原因（比如政府審批未通過、并購貸款未到位等）則可以不完成交易，也不需要承擔懲罰。

之五：開價過高

如果投資銀行和賣家接受正式收購意向書，他們將給買家60～90天的獨家收購權，并希望買家能在這之前完成盡職調查、起草法律合同、簽訂合同、并完成交易。正如前面所說，盡職調查在投資銀行和買家看來是用于確認之前提供的數據，特別是財務和法律方面沒有太大出入，買家在確認后將應該按照正式收購意向書的承諾。

中國買家的錯誤：在正式收購意向書中提出一個遠高于市場的價格，其它的條款也盡量投賣家所好。中國買家的邏輯是，先讓我拿到獨家收購權，讓其它競爭對手走開，我再通過盡職調查中的各種發現，逐步拉低收購價格。這樣做也許偶爾能獲得些收益，但這嚴重地損害了中國買家自己以及其作為一個整體在國際并購市場上的形象。海外并購不是路邊攤買賣，可以利用不同手段砍價格。這是一個有誠信的君子談判，收購只是合作的開始，而且以后的路很長。