當前我國期貨行業發展的主要特征、風險及相關建議

摘要：本文概述了我國期貨市場的發展現狀，分析了當前期貨行業存在的突出特征，揭示了期貨行業面臨的主要風險，最后就期貨行業的穩健發展提出了政策建議。

關鍵詞：國債期貨 市場集中度 資產管理 次級債

隨著期貨市場功能的日益發揮，我國期貨行業的發展愈發受到國家重視。2014年5月出臺的《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》明確要求，推進期貨市場建設，提高期貨服務業競爭力。2014年9月，證監會發布《關于進一步推進期貨經營機構創新發展的意見》，提出著力提升期貨經營機構的核心競爭力，加快形成功能齊備、服務高效、結構合理、經營穩健的現代期貨及衍生品服務體系。期貨行業發展首次納入頂層設計。但另一方面，我國期貨行業仍存在“大市場、小行業”的矛盾，伴隨著創新業務的推出，期貨公司面臨的風險種類也逐漸增多。2015年下半年，為平抑股票市場異常波動所出臺的一系列措施，也使監管風險成為影響期貨行業經營穩定性的重要因素。

當前我國期貨市場發展概況

截至2015年末，我國期貨市場交易品種數量達到52個，較2013年末增加12個。其中，農產品、能源化工和金屬期貨品種分別為21種、13種和13種，品種數量最多；金融期貨品種5種，包括3個股指期貨品種和2個國債期貨品種。此外，2015年2月，50ETF期權于上交所上市。

2015年，我國期貨市場總成交金額為554.24萬億元，同比增長89.8%，增幅為近3年來最高；成交量為35.78億手，同比增長42.8%。按交易頻次計，能源化工類是2015年期貨市場的主要交易品種。按成交金額計，以股指期貨為主的金融期貨成交規模及其占比最高。

在金融期貨交易方面，2015年我國期貨市場金融期貨成交量和成交金額大幅增加，同比增幅分別為56.4%和154.7%。其中，滬深300股指期貨是主要交易品種，2015年成交量和成交金額分別達到2.8億手和322.1萬億元。但另一方面，2015年7月以來，受股票市場出現異常波動影響，針對股指期貨的監管和限制力度大幅增加，導致金融期貨成交量和成交金額急劇回落。此外，受到利率市場化程度依然較低等因素的制約，國債期貨交易尚不活躍，2015年5年期和10年期國債期貨合計交易金額僅為6萬億元。

圖1 2011～2015年我國金融期貨交易情況

資料來源：中國金融期貨交易所

（編輯注：左軸加單位“億手”，右軸加“萬億元”。圖例藍色為“成交手數（左軸）”，紅色為“成交金額（右軸）”）

當前我國期貨行業的主要特征

（一）行業集中度處于較低水平，券商系期貨公司占比較高

客戶權益是衡量期貨公司規模的主要指標。截至2015年末，以客戶權益衡量的我國期貨公司總規模為3829.8億元，同比增長39.6%。從行業集中度上看，截至2014年末，規模前20名的期貨公司客戶權益規模合計占比為56.7%，與美國客戶權益排名前20的期貨經紀交易商掌握近90%的客戶權益相比，我國期貨行業的市場集中度依然較低，難以與期貨市場的快速發展相匹配，突出表現為“大市場、小行業”的矛盾。

開展現貨貿易產生的套期保值、規避風險等需求，是現貨貿易企業設立期貨公司的主要原因。近年來，得益于在客戶資源等方面的優勢以及自身風險管理的需要，證券公司加大了對期貨公司的參控股力度。

（二）融資渠道不斷拓寬，資本實力整體增強凈資本是業務開展的重要基礎，近年來我國期貨公司紛紛通過股東增資等多種方式補充資本。2015年4月，中國期貨業協會發布《期貨公司次級債管理規則》，為期貨公司打開了發行次級債補充資本的渠道。截至2015年末，共有14家期貨公司發行或借入次級債，合計金額超過34.1億元。此外，股權融資也是我國期貨公司嘗試采用的一種資本補充方式。截至2015年末，共有2家期貨公司在香港聯合交易所上市，另有5家公司在“新三板”掛牌。

截至2014年末，我國期貨公司注冊資本合計為433.1億元，同比增長12.9%。截至2015年末，期貨公司凈資本合計為600.4億元，同比增長27.1%，增幅較2014年末擴大18.9個百分點。

（三）業務類型有所豐富，經紀業務依然是核心業務

隨著監管限制的逐步放開，目前我國期貨公司可以開展的業務包括期貨和期權經紀業務、投資咨詢業務、資產管理業務，以及風險管理服務子公司的風險管理服務有關業務和自營投資業務等。

1.期貨經紀業務是傳統和核心業務

經紀業務是我國期貨公司的傳統和核心業務，所產生的手續費收入也是我國期貨公司最主要的收入（不計部分期貨公司風險管理服務子公司開展的現貨貿易業務）。同時，受期貨行業同質化競爭日趨加劇的影響，降低手續費率成為期貨公司競爭的主要手段，導致期貨經紀業務的平均手續費率持續下降。從經紀業務的營銷模式上看，實體營業網點是期貨公司的營銷主渠道，特別是對于數量和交易規模均逐步增加的機構客戶而言，由于不能采用網上開戶的方式，使期貨公司營業網點仍具有較為重要的營銷功能。不過，隨著個人客戶互聯網開戶限制在2015年的解除以及合伙人制度引進帶來的期貨公司和機構客戶間關系的改變，期貨公司日漸舍棄粗放型的營業網點擴張策略，經紀業務的營銷模式也開始轉型。

2.投資咨詢業務的定位尚不明確

我國期貨公司開展投資咨詢業務于2011年獲得監管許可。投資咨詢業務主要是期貨公司為客戶提供的期貨投資方面的咨詢業務，但由于目前客戶對投資咨詢業務的付費意愿普遍較低，導致這一業務的定位尚不明確，多以經紀業務的“附贈品”面貌出現。同時，隨著期貨公司獲準通過開設風險管理服務子公司直接為簽約客戶從事合作套保業務，進一步降低了客戶的自主交易意愿，以自主交易客戶為目標群體的投資咨詢業務更加難以開展。

3.資產管理業務規模逐漸增大

在衍生品市場交易方面所具有的先天優勢為期貨公司開展“一對多”的資產管理業務并擴大收入來源創造了有利條件。目前，我國期貨公司的資產管理業務仍主要限于私募形式，但隨著證券、期貨等機構交叉持牌限制的逐步放開，已有期貨公司提出公募基金牌照的申請并獲得監管部門受理。此外，部分期貨公司還積極開展資產管理中介業務，通過連接資產管理產品和資金收取中介費，進一步提高了資產管理業務的收入水平。

截至2015年末，我國共有122家期貨公司獲準開展資產管理業務；發行的資產管理產品規模合計為1063.8億元，同比增長890.4%。2015年，期貨公司合計實現資產管理業務收入5.45億元，同比增長526.4%。

4.風險管理服務業務有待持續開發

2012年中國期貨業協會頒布的《期貨公司設立子公司開展以風險管理服務為主的業務試點工作指引》為我國期貨公司設立風險管理子公司開展基差交易、倉單服務、合作套保、定價服務和做市業務鋪平了道路，但由于作為風險管理服務業務目標客戶的現貨經營企業規避商品價格變動風險的觀念仍處在形成階段，風險管理服務業務的總體市場需求仍有待進一步開發。

截至2015年末，已有50家期貨公司設立了51家風險管理服務子公司，其中42家風險管理服務子公司開展了業務，2015年合計實現營業收入374.7億元，同比增長89.2%；合計實現凈利潤0.49億元，同比增長512.5%。此外，盡管我國期貨公司目前尚不被允許直接參與期貨自營交易，但隨著風險管理服務子公司的出現，合作套保、基差交易等業務實質上已經含有自營交易的性質。

當前我國期貨公司主要風險特點

（一）經紀業務中以穿倉和錯單為代表的操作風險是損失的主要來源

期貨經紀業務中以穿倉和錯單為代表的操作風險是我國期貨公司目前損失的主要來源。其中，穿倉的主要表現形式是期貨公司未能及時在行情出現較大波動時通過抵消現有合約的反向交易執行強行平倉，或在極端行情出現的情況下無法在市場中及時完成平倉交易，導致客戶保證金余額降至零元以下，此時再進行強行平倉發生的費用以及行情變動帶來的損失將由期貨公司承擔。而如果穿倉尚未發生，但客戶保證金余額已經不足以支付強行平倉所產生的費用，期貨公司也將承擔一定的損失。錯單發生于期貨公司錯誤執行客戶交易指令時，由此產生的平倉對沖需求所引發的風險由期貨公司承擔。

（二）資產管理等業務中市場風險帶來的損失較為有限我國期貨公司所面臨的市場風險主要來自于資產管理、風險管理服務以及自營投資業務。在資產管理業務中，由于存在清盤機制，市場風險對期貨公司產生的實際損失較為有限，但資產管理業務業績的下降卻會在一定程度上給期貨公司帶來聲譽影響。而在風險管理服務和自營投資業務中，期貨公司則要直接承擔市場風險所形成的損失。

2015年，有持續業績記錄的347個期貨資產管理賬戶平均收益率達到90.9%，處于良好水平，其中實現正收益的產品共有230只，占比為66.3%，表明期貨公司對市場風險的控制能力總體較強，市場風險給期貨公司帶來的損失較為有限。

（三）風險管理服務業務中的信用風險是新風險類型基差交易是我國期貨公司風險管理服務業務的主要產品和服務之一。在基差交易中，當期貨公司確定好現貨買方但該買方最終拒絕履約時，一旦現貨商品價格下跌就將給期貨公司形成損失。此外，在一般的倉單質押業務中，如果現貨企業拒絕回購商品，也將給期貨公司帶來信用風險。

（四）金融期貨業務中的監管風險具有較大沖擊性目前，我國期貨公司開展的金融期貨業務以股指期貨為主。2015年股票市場異常波動發生后，監管部門為穩定股市而針對股指期貨交易出臺了一系列極為嚴格的監管措施，造成股指期貨市場流動性幾近枯竭，并給期貨公司經營金融期貨經紀業務帶來較大沖擊。

另一方面，2015年我國期貨公司資產管理業務清算賬戶共294只，其中僅在監管措施密集出臺的7～9月就達到125只，期貨公司經營資產管理業務也面臨較大的監管風險。

推動我國期貨行業穩健發展的政策建議

（一）推動期貨市場健康發展

期貨市場的穩健運行是期貨行業健康發展的重要基礎。應按照《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》的要求，不斷推進包括商品和金融在內的期貨市場建設。一方面，應進一步豐富大宗資源性產品期貨品種，有效發揮期貨市場的價格發現功能。另一方面，應以利率市場化和人民幣匯率形成機制改革為契機和動力，適時推出新的金融期貨品種，滿足各類企業的風險管理需要，推動期貨市場與利率和匯率市場的良性互動；此外，隨著股票市場運行回歸穩定，應逐步、有序恢復為應對2015年股票市場波動所修改的股指期貨交易規則中的合理部分，修訂完善確實存在問題的內容，為股指期貨重新發揮市場資產配置功能創造條件。

（二）完善期貨行業立法

目前，保障我國期貨行業運行發展的基礎性法規文件主要是2007年國務院頒布的《期貨交易管理條例》以及2014年中國證監會發布的《期貨公司監督管理辦法》，其中《期貨交易管理條例》頒布時間較早且層級為行政法規，存在一定的滯后性和局限性。隨著期貨市場的不斷發展，建議盡快制定并出臺具有頂層設計意義的《期貨法》，為形成維護期貨市場和期貨行業規范發展的法律制度體系奠定基礎。

（三）進一步推動行業整合和做優做強應推動期貨公司通過并購重組實現行業的進一步整合，有序擴大期貨公司的業務范圍，引導期貨公司特別是中小期貨經營機構差異化競爭和專業化發展，促進期貨行業的做優做強。應進一步拓寬期貨公司的融資渠道，在支持期貨公司進行股權融資以及發行次級債補充資本的同時，增加和擴大期貨市場的債權融資工具種類，鼓勵期貨公司探索運用公司債、中期票據等補充營運資金。

作者單位：大公國際資信評估有限公司

責任編輯：鹿寧寧 劉穎