淺析新三板分層制度

【摘 要】 新三板擴容及做市商制度的實行，新三板發展迅速，已經成為我國多層次資本市場的重要組成部分，但是其發展過程中仍存在諸如流動性不足、制度不完善的問題。借鑒國外納斯達克的經驗，新三板分層必然會為新三板市場帶來新的發展機遇，同樣也會帶來一些問題。但是只要后續制度改革可以跟上，新三板必然會在我國資本市場發揮更大的作用。

【關鍵詞】 新三板 分層 利弊分析 可行性建議

自2013年12月新三板擴容以來，新三板掛牌企業達到空前規模，在發展階段、經營水平、股本規模、股東結構、融資需求等方面差異較大，在交易頻率、價格連續性、市值等方面差異也越來越明顯。面對海量掛牌公司，投資人在信息收集、標的遴選、研究決策等方面的難度加大，監管部門的監管難度也大為增加，而新三板分層通過風險分層治理，能夠為不同市場需求的掛牌公司提供與之相適應的資本市場平臺。因此分層已經成了推動新三板繼續發展的必不可少的推動力。

一、新三板分層制度簡介

自2015年11月20日，中國證監會制定并發布《關于進一步推進全國中小企業股份轉讓系統發展的若干意見》起，時隔半年，新三板分層方案的出臺標志著一切塵埃落定。新三板分層方案于2016年5月28日公布，方案就創新層準入門檻、創新層企業維持層級的標準以及創新層和基礎層層級的劃分和調整機制進行了詳細規定。意在通過制度的差異化安排， 將掛牌企業進行風險分層治理，為下一步提供針對性的服務和監管打開空間，同時對處于不同發展階段和不同市場需求的掛牌公司提供與之相適應的資本市場平臺。

截止到2016年5月27日，新三板掛牌企業已達7394家，有1134家企業進入創新層，占比16%。

二、新三板分層制度的影響

新三板分層方案標規定“最近有成交的60個做市轉讓日的平均市值不少于6億元”，做市市值的計算期間最長不超過120個轉讓日，并增加了“合格投資者不少于50人”的要求，有效防止個別公司通過停牌的等方式操縱市值，導致市值失真。層級一年一調，有利于增加對拆VIE股和優質企業的吸引力。新三板分層方案還對公司治理進行了詳盡的描述，有利于強化監管。

（一）對企業

對創新層企業來說，使優質企業脫穎而出，得到投資人的關注，增加其流動性，有利于企業融資和長遠發展。從企業自身發展來說，掛牌企業進入創新層，將受到信息披露、人員配置、限售管理和募集資金使用等方面更為嚴格的監管規范。新三板分層對規范掛牌企業的行為，使得掛牌企業走向成熟都有很好的推動作用。另外還可以優先進行制度創新的試點，這使得創新層在資本市場上顯然處于一個較為優勢的地位。

對基礎層企業來說，由于方案規定掛牌企業層級一年一調，創新層企業不滿足標準將會降到基礎層，而基礎層的企業在達到創新層的標準之后也可以進入創新層，這也會對基礎層的企業起到一個激勵的作用，使其不斷發掘企業潛力，完善企業治理和信息披露，早日達到創新層準入標準，享受分層給企業帶來的發展紅利。

（二）對投資者

新三板市場流動性一直是影響其發展的大問題，加上新三板對市場投資者的投資準入有限制，新三板掛牌企業業績差異很大，使得投資者無法對掛牌企業的價值做出判斷。而新三板分層使得掛牌企業重視信息披露，相關指標也更加明確。在一定程度上，分層制度可以看做是對新三板企業進行信用評級，利于投資者根據自身投資計劃以及風險承受能力，選擇合適的投資項目。再加上對掛牌企業監管的強化，有利于降低信息的不對稱性，保護投資者權益。

（三）對監管部門

規模空前的新三板掛牌企業極大增加了監管部門的工作難度，并且掛牌企業在財務指標、流動性上差異明顯，一刀切的監管方式顯然已經不再適合新三板市場的發展需求。通過新三板分層對不同層次的企業進行差異化監管，有利于監管部門對掛牌企業提供差異化的服務和監管，進而提高監管效率。

三、存在的問題

首先盡管新三板分層本意是想為掛牌企業提供差異化的服務，但就短期來說，仍不可避免的使得市場形成兩級分化的現象。這對基礎層企業估值產生不利影響，使其相對于創新層企業來說不容易受到投資者的關注，不利于基礎層企業融資。

其次創新層公司同樣面臨考驗。第一，市場早已用腳投票，分層不會在本質上改變投資人對股票長期投資價值的判斷；第二，加入創新層后企業的相關治理、融資、人力、信息披露成本可能會相應提高。第三，每年需要面臨創新層考核，退板風險如影隨形。

最后，如果分層政策之后沒有后續的制度銜接，分層制度對新三板市場影響并不能起到應有的作用。例如沒有對投資者適當性制度的相應調整，市場分層就不會帶來場外交易的活躍，新三板市場80%的流動性都集中在4%的股票上，即便分層也只是將10%的新三板股票貼上另一個標簽，無法提升流動性并改善市場定價功能，也無法吸引公募資金入場。

四、建議

分層制度是目前推動新三板發展的重要步驟，對于提升新三板流動性、完善掛牌企業信息披露有重大意義。但是無論從新三板改革目標，還是多層次資本市場建設，分層制度僅僅是第一步。要將新三板打造成中國版納斯達克市場，還需更多的制度創新。

如加快轉板機制的推行，一家企業在新三板掛牌之后，隨著經營規范與盈利能力具備，在創新層逐漸成熟后需要向上的通道，完善掛牌企業進入高層次的資本市場的制度創新，有利于培育優勢企業，提高我國資本市場的活躍度。

此外競價交易制度、引入公募基金等機構投資者、放開投資者門檻以及做市商擴容再分層等制度，對于提升創新層交易活躍度，緩解流動性問題能夠起到重要推動作用，可結合新三板市場發展特點引入新三板市場，推動新三板后續發展。

【參考文獻】

[1] 魏靖.新三板分層管理制度研究[J].智富時代，2016（2）.

[2] 桂浩明.新三板分層要解決什么問題[N].證券日報，2016-9-26（A03）.

[作者簡介]姓名：楊培華（1993-），女，籍貫河北省武安市，河北大學經濟學院金融學專業在讀