EVA資本成本率存在的問題與完善

蘇曉萌

【摘要】本文以上市央企數據為樣本，分行業對國資委規定的加權資本成本率進行計算，經過對結果的分析和總結得出結論，央企現行的資本成本率并不科學合理，應該根據行業背景作出調整和改進，對這種現狀提出合理建議。

引言

EVA概念最早在1982年由美國人約爾·斯騰恩和貝內特·斯圖爾共同提出，是在英國學者阿爾弗雷德·馬歇爾經濟收益概念的基礎上引申得到。即考慮企業的資本成本。在我國，企業業績考核是建立在會計利潤之上的，沒有考慮權益資本成本，這種傳統的評價體系不僅損害了股東權益，計算結果也存在不科學之處。在這樣的背景下，2003年國務院國有資產監督管理委員會（以下簡稱國資委）發布了《中央企業負責人經營業績考核暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）；經過三次修改，最新規定：自2013年1月1號起，央企將EVA指標列為企業業績評價指標之一，與會計利潤考核并重。可見，建立科學有效的EVA評價體系尤為重要。

EVA計算公式中加權資本成本率的大小直接關系到EVA的準確性。《暫行辦法》對資本成本率統一規定為5.5%，但本文利用Wind數據庫資料，分行業對資本成本率加以計算，結果顯示與標準規定有較大差異。筆者認為，這是EVA評價體系的不足，對此提出了改進意見。

一、我國資本成本率研究現狀

近年來有關 EVA資本成本率的研究受到了越來越多國內學者的關注。具體研究現狀可以總結如下：

郝洪、楊令飛（2010，《中國石油大學》，《國資委經濟增加值（EVA）考核指標解讀》）針對2010年初國資委發布的《暫行辦法》提出質疑，認為行政規定的資本成本率影響經濟增加值的準確性、可比性，影響企業對于項目風險的態度；經濟增加值指標可能不利于鼓勵企業進行長期投資；依然存在企業管理者利用各種盈余管理手段調節利潤增加經濟增加值的問題。隨著對資本成本率研究的越加深入，在2015年最新期《財務與會計》中趙治綱針對EVA考核體系中有關資本成本率的缺陷提出了完善思路，對相關會計科目的調整與資本成本率的規定提出了合理化建議。

綜上所述，我國資本成本率的研究在不斷改善中，但是，筆者認為關于資本成本率分類細化分是當前首要解決的關鍵。本文主要針對資本成本率的現存問題提出改進意見。

二、央企資本成本率設置現狀及存在的問題

1.國資委規定

根據《暫行辦法》規定，加權資本成本率分為以下三種：

（1）中央企業資本成本率原則上定為5.5%；（2）對軍工等資產通用性較差的企業，資本成本率定為4.1%；（3）資產負債率在75%以上的工業企業和80%以上的非工業企業，資本成本率上浮0.5個百分點。

2.存在的問題

首先，針對文件中劃分的三檔的資本成本率中，只將軍工類行業特別提出，未將其他行業的央企情況細化分類，究竟其余企業適用哪一類資本成本率未作出明確說明。

再次，我國央企運用統一的標準值過于寬泛，不同背景的企業資本成本率存在差異，我國加權資本成本率的規定是否需要調整或增加更多標準值。本文以行業分類為出發點，對央企的資本成本率進行分類總結，并提出改進意見。

三、資本成本率的計算與樣本數據

1.計算公式

公式：加權資本成本率=債權資本成本×債權加權比重+股權資本成本×股權加權比重。

債務資本成本主要反映的是支付的借款利息，在不考慮的資金的時間價值的情況下，比較不同行業的資本成本率的研究目的可以實現，因此本文選取的是合并報表中的財務費用和負債總額的信息。股權資本成本的確定一般采用資本資產定價模型（CAPM）計算。由于我國股權集中，國資委在設定資本成本率時并不是以市場為基礎的，是在會計利潤的基礎上統一設定的，有失真可能。因此完全照搬國外的方法會與我國實際相背離。

筆者認為現金流貼現估值法（DCF）模型足以證明行業間資本成本率的大小是否符合國家規定的三個固定特殊值。通過足量的樣本數據可以總結出規律。

得到加權資本成本率的具體公式：

加權資本成本率=財務費用÷付息債務和×債務權重+（預期股利÷股價+增長率）×股權權重。

2.樣本數據選取

本文數據來源Wind數據庫；選取國資委下屬的73家集團總公司年報合并報表數據，筆者將這些公司數據按照行業大致分為16個行業，選取近五年的數據進行計算，得到資本成本率大小，將結果與我國現行資本成本率進行比較，發現企業實際情況與規定存在較大差異。分析結果可見下表。

四、計算結果與分析

匯總得到各行業的債務權重和股權權重，如表1。

根據近五年的計算結果，從表3可以看出不同行業的加權資本成本率存在很大出入，具體總結：

第一檔適用4.1%資本成本率；石油化工行業的加權資本成本在5.5%附近，存在資本成本率過高的現象，表3中可以看出自2013年資本成本率逐漸變小，這與我國市場環境有一定的關系。軍工行業作為國資委特別強調的行業，資本成本率均值維持在2.2%上下，沒有增長的趨勢，表明行業實際的資本成本率遠小于規定值4.1%。航空航天行業的資本成本率也是穩定且低于規定值，長此以往得到的EVA值是不準確的。有色金屬行業近年的資本成本率比較穩定，維持在2.4%的均值，與國家規定的4.1%差距較大。交通運輸行業的結果顯示近三年來行業在不斷調整增高，有適應4.1%的資本成本率的趨勢，但行業的均值還是低于規定值。鋼鐵行業的均值也高于現行的4.1%資本成本率。信息技術行業的資本成本率在近年逐漸增加，與互聯網的迅猛發展有關，也有行業自我調整適應國資委規定的可能性。結合表中結果看出信息技術行業的資本成本率要低于規定的值。

第二檔，適用5.5%資本成本率；煤炭電力行業計算得到的結果明顯遠大于現行規定，規定的固定值不符合行業實際情況。國貿行業由于近年行業資金充足，有利息收入，特殊情況無法計算準確近些年債務融資成本。計算得到食品行業的資本成本率遠低于應用值。旅游行業的均值基本符合國家規定使用的第二檔的資本成本率。機械行業的資本成本率由小到大逐漸變大，尤其近三年逐漸向5.5%靠攏，負債率也在下降并向第一檔接近。考慮到自經濟危機以來，我國的經濟發展也進入寒冬，投資不足也是各企業負債率下降的原因之一。另外有些行業有自行調整負債率來改變現行的資本成本率的可能性。船舶制造行業由于2010年～2012年行業的特殊原因，擁有大量現金，并且連續三年有利息收入造成數據無價值。只能得到2013年～2014年的結果。資本成本率明顯低于要求的標準。地產建筑行業的資本成本率也是遠低于國資委規定的5.5%，并且比較平穩，變動較小，規定值與實際情況有較大差異。

第三檔，只有兩個行業符合要求，銀行業作為金融業的代表，債務的比率高于其他行業，屬于特殊行業分在第三檔中，適用資本成本率6.0%，銀行業的均值在規定值上下浮動，適用國家規定值。水利工程行業屬于負債率大于75%的工業企業，資本成本率的均值在4.0%，并有上升的趨勢。

五、完善建議

由以上的規律可以總結得出，本文劃分的16個行業中，半數以上行業的資本成本率是不適用國家規定的固定值，差距甚至成倍數。不乏存在少數行業符合5.5%的資本成本率。筆者認為，在肯定現行國家資本成本率的基礎上，有必要對資本成本率做出差異化的合理區分。尤其可以引入本文的模式，按照不同行業使用的資本成本率做出詳細的劃分與規定。具體建議有三點：

首先，在國資委簡化統一規定的基礎上，國資委應該將實施EVA評價的央企按照行業分類，選擇規定的固定值。首先將行業合理的規劃到三個固定檔中，適用規定的資本成本率。這樣不僅方便了企業使用，也完善了國資委的相關規定，進一步深化了EVA評價指標在我國的本土化。

其次，國資委的標準將企業的加權資本成本率固定為幾個特殊值，沒有充分體現不同行業背景以產業情況產生不同的資金成本，會造成計算EVA過程的偏差，不能真實反映企業創造的價值。另外，統一的資本成本率沒有兼顧到央企之間測算出的EVA值的可比性會變差。因此，筆者建議引入更細致的資本成本率來適應不同的行業背景。例如，對軍工行業可以引入新的規定，確定在2.5%～3.0%之間，航空航天行業也可以確定更低的資本成本率。很多行業使用的資本成本率有待改進，縮小行業范圍，提高精確度；加權資本成本率的科學設定關系到EVA評價體系的長效運行。

最后，我國有關資本成本率的規定，應該根據企業發展變化即具有可持續性又具有靈活性。隨著我國經濟不斷發展，樣本數據會隨時間變化而不斷更新，資本成本率也會發生改變。這一點已在表1中體現，尤其在考慮到我國自經濟危機以后進入經濟發展的新常態，機械行業、煤炭電力行業都逐漸降低債務比例，可以由第二檔變為第一檔適用更低的資本成本率。水利工程行業逐漸降低債務比例可以由第三檔變為第二檔適用5.5%的資本成本率。國資委的政策規定也需要不斷改進，適應環境變化。

六、結束語

由于我國引入EVA評價體系的歷史較短，我國央企資本成本率的應用有待完善。隨著經濟危機帶來的巨大變化，企業經營不斷改變，得到的樣本存在一定局限性，計算的結果與行業實際情況有細微偏差是不可避免的。總之，在央企逐漸以EVA 考核為導向的背景下，建立更加科學合理的資本成本率指標是EVA考核體系在我國可持續發展的重要措施之一。

參考文獻

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