上市公司董事會特征對財務危機發生可能性的影響研究

【摘要】有關財務危機的研究，始終是經濟領域的研究熱點。公司的財務狀況的好壞直接影響到公司的經營的方方面面，關系到公司的生存與否和長遠發展。導致企業發生財務危機的因素有內因和外因，但是究其根本，戰略決策、內部治理等內因起到關鍵性作用。董事會又是內部治理核心。因此本文將董事會特征引入到財務危機研究中來，試圖尋找董事會特征對財務危機的影響，以改善董事會結構，降低財務危機發生的可能性。

【關鍵詞】董事會 上市公司 財務危機 相關性分析 回歸分析

一、研究背景和意義

近年來，因董事會治理失效而導致財務危機發生的時間頻發，四川長虹因董事會制定的以規模取勝的戰略思路導致巨額應收賬款無法收回，而發生了嚴重的財務危機。中科健公司因治理結構不完善，對高管層嚴重缺乏監督和制衡，導致公司陷入嚴重的財務危機。巨人集團在成立不到六年就陷入了財務危機，以上事件中所提到的財務危機的爆發，內部治理結構失效是關鍵，而內部治理的核心是董事會治理，因而可以見得董事會治理十分重要。

二、研究假設

（一）伴隨董事人數的增加，董事成員間的交流溝通會有障礙，會導致“群體性思維”這一現象，董事們會產生偷懶行為，決策的質量會隨著降低。因此，本文認為隨著董事規模的擴大，增加了財務危機發生的可能性。提出假設1：董事會規模與公司陷入財務危機的可能性正相關

（二）目前我國董事會“內部人控制”現象突出，代理問題較為嚴重。董事長在兼任總經理時，權利過于集中，監督機制失去效力，所以，相比較兩職分離而言，兩職合一將加大財務危機發生的可能性。提出假設2：二職合一與公司陷入財務危機的可能性正相關。

（三）由于委托代理問題的存在，從而造成股東、董事會和經理人中間，始終有嚴重的信息不對稱的問題。因此，獨立董事的比例越大，就越能抵消內部人控制的負面作用。提出假設3：獨立董事占董事會人數比例與公司陷入財務危機的可能性負相關。

（四）從目前我國的董事會會議現實情況看，存在許多問題。比如董事的出席率不高，議事規則不健全等問題，不能起到增強董事會治理的效果的作用。

提出假設4：董事會會議次數與公司陷入財務危機的可能性正相關。

（五）董事會成員越高的持股比例，董事們將要承擔因財務決策的失誤造成的損失。董事持股將個人利益與公司的長遠利益聯系起來。

提出假設5：董事會成員總持股比例與公司陷入財務危機的可能性負相關。

三、統計檢驗

（一）數據來源與樣本

本文選取了2010～2014年間在我國滬、深兩地上市的A股公司，并對樣本進行如下篩選剔除：（1）剔除金融、保險行業公司；（2） 剔除數據缺失不全的公司；（3）剔除數據存在奇異值的公司。最終取得2752家上市公司的8542個樣本觀測值，行業類型18個行業大類。本文所有數據均來自國泰安數據庫，統計分析均使用STATA12.0軟件完成。

（二）變量與模型

本文以經典的Altman模型中的Z值作為衡量財務危機可能性的關鍵指標，z=0.012x1+0.014x2+0.033x3+0.06x4+0.999x5，其中X1=營運資本/總資產，X2=留存收益/總資產，X3=稅息前利潤/總資產，X4=股東權益的市場價值/總負債，X5=銷售收入/總資產，Z值越大，企業陷入財務危機的可能性越小，解釋變量為董事會規模（LNBSIZE）、董事會兩職設置情況（DUALITY）、獨立董事比例（INDEPENDENT）、董事會會議次數（FREQUENCY）、董事持股比例（PERCENT），控制變量為：公司規模（LNSIZE）、財務杠桿（LEV）和總資產增長率（GROWTH）。本文控制了5個年度啞變量和18大類行業啞變量。

（三）統計結果及其分析

1.描述性統計。為了消除極端值對統計結果的影響，我們對Z值與GROWTH指標在1%水平（雙側））上進行了winsorize縮尾處理，描述性統計結果詳見表1：

從上述描述性統計結果可以看出：

①財務危機衡量指標Z值方面，根據Altman模型可知65.72%的樣本公司財務狀況穩定，其Z值大于2.675；1671家樣本公司可能走向財務危機的邊緣，其Z值小于1.81；剩余1257家樣本公司Z值位于1.81與2.675之間，屬于灰色地帶，無法判斷其財務狀況。全行業Z值的平均數為7.102，遠遠大于2.657，說明我國滬深兩市A股上市公司總體財務狀況穩定②董事會規模方面，董事會人數的自然對數最大為2.8904（18人），最小為1.3863（4人），且平均值為2.1571，說明董事會規模差異略大，但人數基本控制在9人左右。③根據代理理論，為減少“內部人控制”的影響，我國絕大多數上市公司（約74.53%）實行董事長與總經理的兩職分離。④獨立董事所占比例方面，從樣本數據來看，99%的上市公司均達到證監會的最低要求。⑤董事會會議次數的標準差為3.7528，表明公司會議的召開次數相差懸殊，一年內召開董事會會議次數最小為1次，最大為57次。⑥董事會持股比例方面相差巨大，約三分之一上市公司持股比例為0，嚴格遵守我國公司法中有關“董事在任職期內不得購買本公司股票”的規定。同時還發現：上市公司規模（LNSIZE）相差較大，標準差為1.237；資產增長率（GROWTH）均值在20%以上，遠遠大于我國GDP的平均增長率；財務杠桿即資產負債率（LEV）水平在44%左右，整體償債能力尚可。

2.回歸分析。模型回歸結果表2所示，根據模型回歸數據發現，樣本R2值為35.26%，調整后樣本的R2值為34.61%，并且在1%的水平上通過了F檢驗，說明該模型擁有較高的擬合優度和較強的解釋能力。方差膨脹因子VIF均小于2，說明模型中的各自變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。

本文通過上述理論與實證研究，得出以下主要研究結論：

1.董事會規模與企業陷入財務危機的關系顯著為正

2.董事長和總經理兩職合一與財務危機之間呈顯著負相關關系，即董事長兼任總經理的公司更不易發生財務危機。

3.獨立董事比例與財務危機的發生呈負相關關系，但負相關關系并不顯著。

4.董事會會議次數與公司陷入財務危機的概率呈顯著正相關關系。

5.董事會持股比例與財務危機發生的可能性呈顯著負相關關系。

參考文獻

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作者簡介：劉思佳（1992-），女，河南信陽人，合肥工業大學管理學院2013級會計專業研究生，研究方向：財務會計。