利率市場化對資本配置效率的影響分析

曾芳玲

【摘要】本文采用計量經(jīng)濟模型，研究了2004～2013年間利率市場化對我國資本配置效率的影響。從全國整體來看，利率市場化對我國資本配置效率具有促進作用，當利率市場化每提高1個百分點，資本配置效率將提高0.57%。從東、中、西部三個地區(qū)來看，利率市場化僅對東部地區(qū)資本配置效率有顯著影響，利率市場化每提高1%，資本配置效率提高1.05%，而對中部和西部地區(qū)影響不顯著。

【關(guān)鍵詞】利率市場化 資本配置效率

自20世紀70年代，美國經(jīng)濟學(xué)家Makinnon（1973）[1]和Shaw（1973）[2]提出金融抑制論和金融深化以來，利率市場化一直是金融自由化改革的核心。其本質(zhì)是充分發(fā)揮市場在資金配置中的基礎(chǔ)性作用，形成由供需雙方自主決定的資金定價機制，從而有效實現(xiàn)資金最優(yōu)化配置的過程。

我國擁有龐大的金融資產(chǎn)存量，信貸規(guī)模居世界第一位。但是，實體經(jīng)濟部門依然普遍感到流動性緊張。其原因在于金融體系的結(jié)構(gòu)性問題，尤其是金融資源配置效率低下。如何提高金融資源的配置效率，使金融資源流向不同經(jīng)濟層次，從而提升產(chǎn)出效率，促進經(jīng)濟增長，是目前我國最重要的戰(zhàn)略性命題。

近年來，中央銀行積極利用利率杠桿來進行金融調(diào)控，循序漸進地推動著利率市場化改革。那么，這種利率市場化的改革，對我國的資本配置效率有著怎樣的影響？對東部、中部、西部地區(qū)的影響程度有什么差別呢？

一、文獻綜述

關(guān)于利率市場化的度量有多種方法。張孝巖、梁琪（2010）[3]用簡單年化處理后的利率市場化參數(shù)乘以同樣年化處理后的3～6個月短期貸款基準利率的乘積來度量利率市場化水平。左崢、唐興國、劉藝哲（2014）[4]用存貸利差來衡量利率市場化。張朝洋（2015）[5]用銀行承兌匯票貼現(xiàn)利率和貸款利率上浮區(qū)間占比來表征利率市場化程度。胡麗紅（2015）[6]用商業(yè)銀行的貸款利率、國債利率、理財產(chǎn)品收益率和非銀行類金融機構(gòu)的貸款利率構(gòu)建利率市場化指數(shù)。

對于資本配置效率的研究，主要有兩種方法。一種是運用Jeffrey（2000）[7]提出的彈性系數(shù)法。韓立巖、王哲兵（2005）[8]對我國資本配置效率的整體水平、動態(tài)變化以及行業(yè)差別進行了研究，得出：我國資本配置效率處于較低水平，投資除受工業(yè)價值增加影響外，對國家宏觀政策等外部因素也較為敏感，各行業(yè)除市場配置的資金外還有部分自發(fā)投資。許開國[2008][9]借鑒Jeffrey提出的行業(yè)投資彈性系數(shù)模型，測算了我國各區(qū)域和各省資本配置效率，發(fā)現(xiàn)東部、中部和西部資本配置效率依次遞減，省際層面資本配置效率差異顯著。另一種是運用邊際產(chǎn)出均衡法：用各地區(qū)總產(chǎn)出增量與資本增量之比來表示配置效率。沈能、趙建強（2005）[10]用此方法對區(qū)域資本配置進行了分析，發(fā)現(xiàn)我國區(qū)域間的資本配置效率差異顯著，地區(qū)市場化程度、政府干預(yù)水平、對外開放是造成地區(qū)差距擴大的主要原因。

而關(guān)于利率市場化影響資本配置效率的研究不多。潘文卿、張偉（2003）[11]研究了金融發(fā)展對資本配置效率的影響，得出中國的金融發(fā)展與資本配置效率總體呈現(xiàn)弱相關(guān)關(guān)系。方軍雄（2006）[12]研究了1997至2003年間市場化進程對我國行業(yè)間資本配置效率的影響，發(fā)現(xiàn)隨著市場化程度的提高，資本從低效率行業(yè)撤離，往高效率領(lǐng)域配置隨之增加。劉磊（2015）[13]采用資本配置效率估算的動態(tài)面板數(shù)據(jù)模型，研究我國利率市場化進程對金融資本配置效率的影響發(fā)現(xiàn)，隨著利率市場化進程的深入，我國金融資本配置的效率有所改善。

借鑒上述文獻的研究方法，本文將以簡單年化處理后的利率市場化指數(shù)衡量利率市場化程度，采用邊際產(chǎn)出法衡量各地區(qū)的資本配置效率，實證分析我國利率市場化對資本配置效率的影響，并探討這種影響在東部、中部、西部地區(qū)之間存在的差異。

二、資本配置效率的影響因素分析

資本配置效率是用來衡量資本在轉(zhuǎn)移和進行配置時的實際使用效率。它是指資本從利用效率低的部門轉(zhuǎn)移到利用效率高的部門，使社會經(jīng)濟資本能夠得到有效配置和合理利用的過程。影響資本配置效率的因素很多，歸納起來，主要有以下幾個方面：

（一）利率市場化程度

利率市場化是指金融機構(gòu)在貨幣市場經(jīng)營融資的利率水平。它是將利率的決策權(quán)交給金融機構(gòu)，由金融機構(gòu)自己根據(jù)資金狀況和對金融市場動向的判斷來自主調(diào)節(jié)利率水平，最終形成以中央銀行基準利率為基礎(chǔ)，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機構(gòu)存貸款利率的市場利率體系和利率形成機制。我國利率市場化的全面改革始于2004年。2004年1月，商業(yè)銀行、城市信用社貸款利率浮動區(qū)間可擴大到基準利率的0.9～1.1倍，農(nóng)村信用社0.9～2倍；2004年10月，取消貸款利率上浮限制，下浮保持0.9倍，同時存款利率不設(shè)下限；2006年8月，貸款利率下限調(diào)到0.85倍；2012年6月，貸款利率下限調(diào)到0.8倍；2012年7月，貸款利率下限調(diào)至基準利率的0.7倍；而在2013年7月徹底取消了貸款利率下限。利率市場化將通過影響資本供求而促進資本價格的市場化，資本價格的市場化通過改善資本在不同行業(yè)及地區(qū)之間的流動性而提高資本的配置效率。

（二）政府對經(jīng)濟的干預(yù)

隨著財政分權(quán)改革的實施，政府財政支出額增長顯著。例如我國2004年政府財政支出額為28486.89億元，到2014年達到了151785.56億元，平均每年的增長速度為18.2%。政府財政支出的增加意味著政府對經(jīng)濟的干預(yù)程度提高，這在一定程度上將減少地方民間投資，抑制市場機制在資本配置中發(fā)揮作用，進而降低資本的配置效率。

（三）對外開放程度

我國自改革開放以來，對外開放度不斷提升。如2004年我國進出口總額為9.55萬億元，到2015年達到了24.59萬億。對外開放的提高主要表現(xiàn)為商品和要素日益擴大的跨國流動，各地區(qū)通過參與國際分工和國際競爭可以充分發(fā)揮比較優(yōu)勢和規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)，有利與地區(qū)資本配置達到較高水平。