新三板擴容與中小企業融資

滕曉梅 劉敏嫻

摘要：解決中小企業融資難題需拓寬融資渠道，提升企業的融資能力，優化企業的融資結構，新三板平臺的意愿就是完成這樣的使命。隨著擴容的推進，新三板市場以更加包容的理念接納著任何有成長性的企業，并為企業的生存與發展護航。本文以2014年新三板全面加速擴容為背景，結合案例分析其對中小企業融資環境和能力改善的實質性作用。

關鍵詞：新三板擴容；中小企業；融資

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A

新三板是最具生命力的金融市場，為中小企業拓寬融資渠道的同時也能提升企業的融資能力，促進企業融資結構的優化。自2014年以來，新三板全面加速擴容，掛牌企業數量、融資規模、市場成交量及投資者數量等出現大幅增長的態勢。我國倒“金字塔”式的資本市場體系也由此改變，在不斷完善發展的過程中將創生層層遞進的梯級化市場。掛牌新三板將為中小企業帶去財富增值效應、品牌效應、信用度激增效應，掛牌新三板將成為中小企業獲取融資的佳選。

一、新三板發展歷程及現狀

“新三板”市場特指中關村科技園區非上市股份有限公司進入代辦股份系統進行轉讓試點，因為掛牌企業均為高科技企業而不同于原轉讓系統內的退市企業及原STAQ、NET系統掛牌公司，故形象地稱為“新三板”。選取新三板發展的幾個重要時間節點，其發展歷程可劃分為五個階段：

第一階段：新三板的設立。三板市場誕生于2001年，承接兩網及退市公司，當時的股權代辦轉讓系統被稱作舊三板。2006年6月1日，北京中關村科技園區成為資本市場關注的焦點，該園區的非上市股份公司通過代辦轉讓系統實現了股份的報價轉讓，此舉標志著舊三板向新三板過渡，新三板由此設立。

第二階段：試點園區范圍的擴大。2012年8月，新三板首次擴容，園區試點范圍不再局限于北京中關村，國務院批準上海張江、武漢東湖以及天津濱海三大新增高新技術園區。

第三階段：新三板實現全國擴容。2013年12月，國務院發布了關于股份轉讓系統的相關原則性規定，進一步明確場外市場的性質、功能及定位，至此，新三板將市場服務范圍擴大至全國。

第四階段：引入做市商制度。2014年8月，全國股份轉讓系統出臺發布了關于做市商業務的相關規定，新三板由此引入做市商制度。

第五階段：實行分層管理引入競價制度。2015年11月，新三板掛牌公司分層方案正式出臺，預計將于2016年5月起正式實施，相關的監管體系已在不斷完善中。

為更好地發揮市場資源配置作用，加強對重點領域和薄弱環節的金融支持，新三板在2014年開始實現全面擴容，這也是金融支持轉變經濟發展方式、調整產業結構的具體體現。新三板全面擴容拉開帷幕后，申請掛牌條件已突破園區地域限制，凡是在境內注冊并符合掛牌條件的公司，都可以申請掛牌公開轉讓。2014年1月24日，全國首批企業集體掛牌儀式取得圓滿成功，其中，股本數額在500萬至1 000萬元范圍內的企業達23%，1 000萬至2 000萬元的企業占比24%，2 000萬至5 000萬元的企業比例高達34%，而5 000萬元以上的企業占了19%。此外，營業收入逾5 000萬元的企業比例將近50%，綜合分析統計后發現1/4以上的企業實現了營業收入及凈利潤均逾億元的可觀業績。2014年對于新三板市場而言，極具劃時代戰略意義。在這一年中，掛牌企業規模及市場運行質量火速提升，市場服務功能日趨完善，有效地激發了市場主體的活力，我國有望培育更為成熟的上市資源，提高資本市場整體發展的穩定性。

表1是擴容前后新三板市場主要概況，從中可以看出如下幾點：首先，在掛牌規模方面，足見新三板擴容的火速蔓延之勢。截至2014年末，掛牌企業數達到1 572家，是2013年數量的4.4倍，到2015年，又實現3 557家的新增數額，當年年末累計掛牌數達5 129家。與此同時，總股本也由2013年的97.17億股增加到2015年的2 959.51億股，實現了30.5倍的跨越式增長。此外，2015年的總市值已達24 584.42億元。其次，在股票發行及轉讓方面，成交金額和成交數量均實現了大幅增長，隨著換手率提高至2015年的53.88%，市場的股票流通性正在日益改善，同時，市場活躍度也在逐步提高。此外，分析投資者賬戶數，可以發現機構和個人投資者數量均呈現穩步上升的態勢，而個人投資者由2013年的7 436戶增長至2014年的43 980戶，其增幅遠大于機構投資者的增幅，足以見得投資者對新三板市場的熱情高漲。2016年以來，新三板掛牌局勢持續火爆，截至3月底，累計新增掛牌企業1 220家，掛牌總數已達6 349家，總股本提高到3 738.04億股，而總市值已達28 936.12億元。2016年第一季度掛牌企業數接近2014年全年總額，至此，新三板市場或將迎來前所未有的資本盛宴。

二、新三板發展的特征

1.從掛牌企業的地域分布看，范圍越來越廣。圖1顯示，掛牌企業以一線城市和沿海發達城市企業居多，23.1%的企業聚集在北京，而上海、江蘇、廣東的企業數又分別占比10.9%、9.6%、9.2%。總體而言，四個省市的企業數在掛牌企業總數中占比達到50%以上，而這四個地區恰巧又是各類創新型企業的匯聚地，基于我國經濟發展不平衡的現狀，掛牌企業在地域分布方面的差異也就不言而喻。諸如長三角、珠三角等地區的地域優勢及資源優勢相對較為明顯，但近年來政府日益加大對新三板企業的關注力度，積極鼓勵中小企業進入新三板，相關的扶持政策力度也在逐步加大，預計未來新三板能夠憑借上市門檻較低的優勢集聚大批優質中小企業進行掛牌，對于二線城市而言新三板掛牌企業數也有望實現新的增長。

2.從掛牌企業的行業分布看，覆蓋度越來越大。從圖2可以看出，制造業在掛牌公司的行業中居于榜首，占比53.5%，掛牌數達到2 744家；信息傳輸、軟件和信息技術服務業累計擁有1 015家掛牌公司，位居第二，占比19.79%。在2014年全面擴容后，新三板市場涌現了一大批新興行業，如物流業、教育培訓行業、金融行業等，典型代表公司諸如海格物流、嘉達早教、九鼎投資、財安金融等。可見擴容新政的實施助推了掛牌企業行業屬性的逐步放開。

3.從投資者的角度看，參與新三板的熱度穩步高漲。作為定增參與主體，私募股權基金投資公司占比達到41.1%。而作為定增的另一重要參與者——新三板企業的高管則占比30.6%。此外，券商占比4.1%，而另外的24.2%為其他投資者（圖3）。隨著新三板的持續擴容，投資者的參與度明顯提高，投資者賬戶數也呈現出大幅增長的態勢，尤其是2015年新三板投資案例數及總金額較2014年分別實現了4.5倍及3.8倍的跨越式增長（圖4）。可見，新三板市場投資的活躍度獲得了顯著提升，市場流動性也隨之增強，反映了新三板市場參與度的高速攀升及其不容小覷的發展空間。

三、新三板擴容對中小企業融資的影響

新三板市場作為降低融資成本、實現高效融資的重要一環，其所創設的直接融資平臺為中小企業實現資金融通帶來福音。自2014年新三板實現全面擴容后，行業壁壘開始打破，市場的主要服務對象也不再局限于新興行業及科技型公司，而是對全國所有符合股份轉讓系統掛牌條件的企業開放。新三板市場的融資額度已由2013年的10億元增長至2014年的130億元，到2015年6月底已超過300億元，目前已披露的發行預案擬融資額度提升至610億元，換言之，新三板的全年融資額預計將逾千億。

（一）拓寬了融資渠道

中小企業通過掛牌新三板成功實現了融資渠道的拓寬，融資方式已不再局限于股東自籌、政府補貼、銀行貸款等原有形式，而是能夠結合企業自身業務發展需要，采取定向增發、中小企業私募債、優先股、做市商制度、資產證券化等多種方式來獲取融資，不斷降低企業的綜合融資成本。

1.定向增發。近年來，新三板定向增發呈現井噴式發展。截至2015年11月30日，整個新三板市場的定增規模已經達到1 100億元，是2014年全年規模的近9倍。對于掛牌公司而言，可以向一定數額的投資者發行股票，一般不超過35人，非公開發行之后再進行備案；對于投資者而言，定價更為靈活，可以在與企業協商談判的基礎上確定發行價，與此同時，投資者參與新三板企業定增能提前獲取籌碼，預計未來市場流動性增強之后，又能享受其附帶的溢價。以里水鎮文燦股份和精銦海工為例，這兩家企業均在2015年5月實現成功掛牌。里水鎮文燦股份是一家生產高端精密汽車壓鑄零件的公司，該公司在新三板掛牌后，以每股20元的價格進行定向增資，共獲得人民幣3億元，資金的融通將為其實現產業科技創新添磚加瓦。而精銦海工則是一家從事海洋工程裝備制造的企業，該企業進入新三板市場后，旋即開展定向增資，通過以每股16元的價格，共實現定向增發625萬股，累計募集資金1億元。2016年以來，也有一大批中小企業在借力新三板之后實現了高速發展。比如銅都流體公司正是通過新三板定增獲得股權融資2 500萬元，而松寶智能公司也是通過新三板實現了股權融資，該公司完成二輪定增后共募得2 835萬元的巨額資金。

2.中小企業私募債。新三板的全面擴容隨之帶來諸多融資工具的衍生，其間涌現的中小企業私募債有望成為掛牌公司的佳選。這種融資方式便捷高效，兼具市場依附性、企業粘結性以及投資者導向性的優勢。此外，諸如鼓勵投融資雙方自行協商爭端機制、發行審核采用備案制、不進行行政許可的設立等市場化的制度安排更是讓其吸睛無數，受到中小企業的追捧。與此同時，對私募債發行人而言，募集資金的用途相對靈活，可根據公司需要來合理設定，如用于償還貸款、股權收購、補充營運資金等。此外，私募債進一步彰顯了新三板市場強大的融資功能。盡管對多數公司而言，大額發行有一定難度，而低于1 000萬的小額發行則較易實施。2014年9家新三板公司發行公告披露了私募債融資方案，合計融資規模將近10億元。其中公準股份的融資額度最高，達到4億元人民幣。以2015年11月中旬為時間節點來看，新三板掛牌企業累計成功發行私募債17次，總發行金額達到66 180萬元。以開創發行私募債過億先河的中海陽為例，該公司曾于2013年成功發行高達1億元發行額度的私募債，并按期兌付，再加上此次2億元的發行金額，其發行總量已經達到新三板發行總額的半數以上。結合新三板掛牌公司普遍規模較小、成長性相對較強的特征，加上市場流動性較弱、掛牌公司質量參差不齊的現狀，新三板推出的私募債在進一步完善市場融資功能的同時，或將成為眾多掛牌企業融資工具的首選，而市場的制度化安排也將使得發行私募債有的放矢、有章可循。

3.優先股。在一定程度上優先股可看作是股票與債券兩者相結合的產物。優先股業務的正式推出為中小企業開辟了實現資金融通的新路，豐富了企業的投融資選擇，助推新三板市場融資功能的日益完善。這一融資工具集眾多優越性于一體，一方面，它兼顧企業家及投資者這兩方各自的需求，既保障企業家對公司的控制權，又為投資者享受分紅回報保駕護航；另一方面，選用這一融資工具所帶來的收益相對較穩定，即便公司破產，也能因其優于普通股獲取相應的補償及稅收優勢而受益；此外，優先股的推出能有效降低企業被惡意收購的風險，這對于掛牌企業來說更具吸引力。2015年9月，優先股試行方案的發布就引起了業界的高度關注，此后8家掛牌公司先后發布了優先股發行公告。眾多券商紛紛表示，優先股的推出為融資主體及投資者帶來選擇多元化優勢，這種融資方式的風險收益特征介于債權和普通股之間，其所涉及的條款更為豐富，設計也更為靈活。2015年11月鑫莊農貸首次發布優先股發行預案，這是掛牌公司進行優先股發行的破冰事件。該公司擬通過發行優先股融資，預計公司的放貸規模將逐步擴大，本次擬融資額度約2.2億元人民幣，按年化收益15%計，2.2億元的融入資金可為公司每年增加至少3 300萬元的利息收入，若扣除稅費等相關費用，公司每年可獲增凈利潤2 500萬元。據公司2014年年報顯示，該年度的凈利潤為3 838.20萬元，預計本次優先股的發行，可在保證控制權不被稀釋的情況下，實現公司的資金融通，并使凈利潤提高65.13個百分點。2016年3月23日，中視文化發行優先股并完成備案審查，意味著新三板首只優先股成功發行，優先股證券簡稱為“中視優1”。預計未來優先股或將成為新三板掛牌公司的主要融資方式。

4.資產證券化。資產證券化這一融資工具不會提升企業的資產負債率，毋庸置疑與我國當前經濟相適應。不僅如此，這種融資方式較股權融資而言，因其不會稀釋股東對企業的控制權而占據主要優勢。鑒于此，新三板為資本市場帶來的最大紅利理當是引領了資產證券化潮流。通過在資本市場及貨幣市場發行證券，并予以出售來籌集資金，能夠最大限度地提高資產流動性，有效粉飾企業的財務狀況，也能作為提高直接融資比例的穩健之舉。2015年2月，“鎮江優選小貸1號”的推出，成為首例新三板資產證券化項目。這是一次致力于在解決中小企業融資難題方面達到釜底抽薪效果的創造性嘗試，諸多方面的設計革新引人注目。其一，在交易結構設計方面，首創分級的優先劣后安排，高達5.52億元的募集總規模被劃分為4.75億元的優先級資產支持證券以及0.77億元的次級資產支持證券，這一極具創新意義的設計安排有力地增加了該項目對市場的吸引力。其二，在基礎資產方面，其獨創的混合基礎資產設計奪人眼球，通過聯合6家農村小貸公司，并將其提供的信貸資產匯集，組成基礎資產池設計，有效促進風險的分散與化解。其三，在基礎資產購買的期限方面，創造性地建立兩年期限內循環購買機制，資金配置效率獲得大幅提升。其四，在增信措施方面，內部采用超額利差及現金流轉付機制等方式，外部則著眼于優先級資產支持證券，采取為其提供全額擔保的方式，通過兼顧內、外部增信舉措，進一步降低投資風險。總體而言，這些創造性的設計安排對于缺乏相關經驗并且擬發行資產證券化產品的掛牌公司而言，具有重要的借鑒價值。

（二）提升了融資能力

1.盈利能力增強。截至2016年3月底，累計1 258家掛牌公司發布了2015年年度報告，在所有披露年報的新三板公司中，1 116家盈利公司占據了主要席位，比例達到88.71%，而142家虧損公司僅占比11.29%。盈利公司中有6家公司的凈利潤已逾10億元人民幣，東海證券更是以高達17.7億元的凈利潤居于榜首，其余的依次為南京證券、湘財證券、齊魯銀行、中科招商以及華龍證券。選取這6家公司為例，通過設置凈利潤指標分析其盈利能力。

由圖5可知，自2013年底新三板全面擴容工作啟動以來，這6家公司的凈利潤穩步發展，其中，東海證券2014年該公司的凈利潤同比增長率達到333.70%，而湘財證券同比增長率達505.65%。中科招商近三年的凈利潤增幅更為顯著，2012年該公司的凈利潤為17 695.31萬元，而2013年僅為10 630.55萬元，凈利潤呈現負增長，到2014年凈利潤同比增長239.96%，截至2015年末該公司凈利潤已增至112 483.38萬元。

2.規模擴張能力顯著。新三板自擴容以來，申請掛牌的企業熱情高漲，新三板這一融資平臺以開放包容的姿態能夠滿足各個發展階段企業的多元化融資需求。盡管有些公司凈利潤并不可觀，甚至呈現負增長，而掛牌新三板讓眾多企業實現了營業收入的高效增長，公司的規模擴張能力也顯著提升。

本文選取木聯能、明德生物和華曦達這三家公司，通過營業收入三年平均增長率指標來分析這幾家公司的規模擴張能力。通過建立連續三年企業累計營業收入總額與三年前企業營業收入總額間的關系，能夠客觀地反映連續三年企業的營業收入變化情況，利于投資者對企業持續發展態勢的準確鑒別以及規模擴張的合理預計。該指標的計算公式如下：

營業收入三年平均增長率=

3本年營業收入總額÷三年前營業收入總額-1

根據財務分析的一般經驗認為營業收入三年平均增長率越高，反映企業的持續發展態勢越好，其市場擴張能力也越強。圖6顯示了木聯能、明德生物和華曦達這三家公司營業收入增長情況。木聯能是一家專注于可再生能源行業信息化建設的解決方案提供商，其營業收入由2013年的3 121.18億元到2014年的5 072.80億元，再到2015年的7 097.79億元，其增長呈直線上升趨勢。而華曦達是一家從數字電視服務擴展到數字媒體產品研發的企業，2015年該公司狠抓主營業務，收入達1.3 億元，同比增長61.94%，公司通過技術研發降低了生產成本，提高了自身的市場競爭力。明德生物則專業從事體外診斷試劑的研發、生產與銷售，其營業收入保持三年穩步增長。通過計算分析所設定的指標可得，木聯能營業收入三年平均增長率為57.35%，明德生物營業收入三年平均增長率為125.51%，華曦達營業收入三年平均增長率為19.10%，總體而言，這三家公司連續三年的營業收入都呈現正增長，發展態勢良好，市場擴張能力顯著。相比較而言，明德生物的營業收入增長更具穩定性，其營業持續增長勢頭較好，市場擴張能力也更為顯著。

3.品牌效應激增。中小企業登陸新三板成為公眾公司之后，隨著新三板擴容進程的推進，“千股現象”日益彰顯。究其主要原因有以下三點：一是2014年8月，新三板市場做市商制度的引入，改變了以往單一的協議轉讓交易方式，截至2016年3月31日，據全國股份轉讓系統官方數據顯示，做市轉讓成交金額已達39 924.92萬元，而協議轉讓的成交金額僅為29 330.88萬元，從成交數量上看是協議轉讓的1.9倍，可見做市商制度的引入使得新三板市場的交易活躍度有所提升，股東人數也由此漸趨上漲。二是新三板市場行情的升溫。縱觀2015年全年的市場交易狀況，首先是新三板成交量的成倍上升，其次是交易價格的不斷上漲。此外，不少掛牌公司因其較為可觀的市盈率水平，吸引了大批投資者的駐足參與，毫無疑問也拉動了股東人數的增長。三是掛牌企業通常會采取定向增發的方式來實現資金融通，此種途徑勢必會動搖一些投資者裹足不前的心理，進而引進新股東。

鑒于股東人數的多少對于反映公司品牌效應的強弱極具代表性，通常情況下，公眾性越強的公司往往股東人數越多且交易越活躍。近年來，眾多掛牌公司的股東戶數呈直線上升態勢，截至2015年末累計207家公司的股東戶數已逾200人。以匯龍科技為例，該公司在2014年1月24日掛牌時僅擁有58戶股東，2015年7月1日股東戶數增至85人，而截至2016年3月9日該公司進行股票發行與公開轉讓的股東戶數已增至200人。與此同時，累計576家掛牌公司的股東戶數同比實現了兩倍以上的增幅。股東人數大幅增加主要是得益于定向增發及股票公開轉讓的實施；此外，2016年作為新三板政策紅利的釋放期，即將于該年度姍姍而來的分層機制預計會直接刺激股東戶數的擴充，帶動掛牌企業向公眾公司靠攏。

4.信用度攀升。隨著新三板全面擴容，銀行開始掘金新三板，這一匯集了眾多優質中小企業的市場正日益成為各大銀行爭相合作的對象。截至2015年5月底，以工行、交行、上海銀行等為代表的22家銀行掀起了金融機構與股份轉讓系統合作的熱潮，擬針對掛牌企業推出29個專項產品及服務。

工行著眼于為具備高成長性、高附加值的新興優質中小企業提供一站式服務。截至2015年5月底，該行已協助3家擬上市企業成功掛牌新三板，同時挖掘了16家優質企業，并與其簽署了新三板掛牌顧問業務。此外，時刻以控制風險為驅動力，創造性地探索提供諸如定向增發、組合式投資基金等新三板企業掛牌前后的相關業務。交行將與新三板開展日趨多元化的合作方式，合作領域向縱深發展。一方面，交行為掛牌企業提供集成式服務，服務范圍涵蓋企業掛牌的整個流程，兼有相關的配套融資服務。另一方面，交行統攬企業掛牌的整個流程，充當總協調人的角色，積極調動包括會計師事務所等中介機構在內的各方資源，服從總行的統一管理與調配，并綜合考量掛牌企業的發展狀況，滿足企業的相關融資需求。上海銀行以其富有前瞻性的視角在營銷過程中鎖定了掛牌企業的業務需求，聯動合作券商拜訪資質優良且具有發展潛力的新三板企業，為其量身定制綜合金融服務方案，集“股、貸、債”三位于一體，開展包括掛牌財務顧問、并購與市值管理、綜合信貸支持等相關服務。同時，為企業制定并購融資方案，協助企業在會計師事務所等中介機構的扶持下，開展各項掛牌流程事務，并提供一攬子綜合融資方案。

（三）優化了融資結構

融資結構是企業產權歸屬及債務保證程度的重要體現，反映了舉借債務資金的有效性及合理性，在一定程度上直接體現企業的經營財務狀況。合理的融資結構對于中小企業而言，既是資產高效運作的結果，同時也是其起點。作為社會經濟發展的主力軍，中小企業理應在保障運營資金充裕的同時，不斷調整、優化融資結構，為國民經濟注入源源不斷的動力。

1.內部積累能力更加強化。合理的融資結構應是以內源融資為主，這種融資途徑的資本成本較低，無須支付利息，也不會受到外部融資環境的影響，企業通過增加留存收益，能夠實現融資結構的自發調整。留存收益比例作為衡量企業內源融資能力的決定性因素，具體而言，包括企業的未分配利潤和盈余公積。以蘇大明世、三景科技以及普濾得這三大典型新三板成功企業為例，分析其留存收益情況。這三家公司均于2014年1月實現掛牌，通過分析表中的數據，不難發現這三家企業的留存收益在掛牌新三板前后獲得了顯著增長，其盈余公積和未分配利潤也呈現日益穩步增長的態勢。表2顯示，蘇大明世在2014年年初實現掛牌后，當年年報顯示的留存收益是其2013年的1.54倍，三景科技2015年的留存收益較2013年而言，增長率達103.86%，而普濾得由2013年32 310.29元的留存收益增加至2015年的18 291 086.60元。由此可見掛牌企業的內部積累得到了明顯強化，企業能夠有效利用自身內部積累實現資金的再循環，這在降低企業資本成本的同時也將有力提升財務資源使用效率。

2.債務比例更加合理。中小企業融資往往缺乏長期規劃，尤其是在快速擴張的過程中，因盲目追求發展速度導致融資結構的不合理。眾多中小企業激進使用財務杠桿，造成了較高的資產負債率，企業常常陷入財務困境，甚至面臨破產危機。鑒此，優化公司負債結構，對實現穩步發展顯得尤為重要。根據財務管理的經驗，由于資產負債率具有動態性，使得最優負債率難以確定，一般控制在60%左右較為合理；但在實際分析過程中，還應橫向、縱向綜合考慮，以同一企業所處的不同發展階段為切入點，抑或以某個行業為參照點進行分析。本文從通用設備制造業選取五家典型的新三板公司來分析擴容前后企業資產負債率的變動情況。對于制造業中小企業，一般其最優資產負債率應控制在55%左右。由圖7可以看出，這五家公司的資產負債率呈現兩大變動態勢。一是威明德和江蘇高科這兩家公司2013年的資產負債率均偏低，反映其債務期限結構的不合理，據公司年報透露，為穩固融資結構，這兩家公司近兩年的長期負債比例有所提升，到2015年年末資產負債率在最優范圍波動。二是靈鴿科技、威孚熱能及海容冷鏈，這三家公司2013年的資產負債率均在70%左右，過高的資產負債率意味著高風險，近兩年來公司的償債能力有所提升，資產負債率在日益下調，2015年年末已調至55%左右。

3.公司治理結構更加完善。掛牌企業以科技型中小企業居多，這些企業間的競爭較為激烈，且人才流動趨于頻繁，因而廣納賢才成為企業制勝的法寶。眾多處于成長初期的中小企業股權集中程度高，且結構單一，往往呈現“一股獨大”的局面。新三板市場注重公司股權的分散程度，掛牌企業秉承優化股權結構、留住核心人才的宗旨，實行股權激勵政策，公司的股權結構因此得到優化及規范。與此同時，股權激勵政策通過將公司業績與個人收益緊密結合，充分調動了掌握經營權的公司高管參與公司治理的積極性，有效提升公司的管理效率。2015年共計67家新三板掛牌公司將股權激勵方案予以公布，實施方式可謂是百花齊放，采用傳統方式之余，還開創了一系列創新型股權激勵方式。比如虛擬股權、1元股份轉讓、激勵基金等。精治源是推出虛擬股權激勵方案的首家掛牌公司，2015年5月精治源發布了有效期長達三年的虛擬股權激勵計劃，激勵對象不僅被授予相當數額的虛擬股份，而且無償享有一定比例的分紅權，對于被激勵對象而言，無需出資也能享受財富增值。此外，激勵計劃有效期滿之后，公司有權綜合考慮實際情況來決定是否再授予激勵對象同等比例的分紅權，其實質是變相發獎金。此外，自2015年年初以來，差旅天下、百特萊德等多家掛牌公司持股明顯集中，以公司高管為首的“內部人”參與定增，上演1元定增的局面，其本質則是變相的股權激勵。

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Expansions on National Equities Exchange and Quotations and Financing

of Small and Medium-Sized Enterprises

TENG Xiao-mei，LIU Min-xian

（Department of Accounting， Yancheng Teachers University， Yancheng 224051， China）

Abstract：To solve the financing problems of small and medium-sized enterprises， we should broaden the financing channels， improve the financing capacity and optimize the financing structure of enterprises. The willing of NEEQ is to fulfill this mission. With the expansions on NEEQ， it accepts growing enterprises more inclusively， and will give the enterprises a better future. Based on the accelerating expansions on NEEQ， this article uses case study to analyze its substantive role on improving the small and medium-sized enterprises′ financing environment and ability.

Key words：expansions on National Equities Exchange and Quotations； small and medium-sized enterprises； financing