回歸A股

龔小鋒

國內(nèi)房地產(chǎn)商正在密集啟動一場回歸A股的計劃。前有王健林的不高興，后有許家印的諸多不滿，加上富力等房地產(chǎn)企業(yè)的回歸A股計劃，在房地產(chǎn)行業(yè)，回歸A股已經(jīng)成了一件流行的事。

熙熙攘攘的浪潮中，萬達集團董事長王健林似乎失去了等待排隊的耐心。5月初，關(guān)于萬達商業(yè)欲借殼回歸A股的消息不絕于耳。而隨著未來恒大、萬達、富力等內(nèi)房股回歸，A股房地產(chǎn)板塊的估值提振值得期待。

萬達恒大陷借殼傳聞

有外媒報道援引消息人士稱，萬達商業(yè)在上交所IPO的計劃若不能很快獲監(jiān)管放行，則可能會尋求借殼上市。萬達集團董事長王健林對回歸A股信心十足，以至于愿意為此簽下一紙對賭協(xié)議，若未按約定回歸內(nèi)地，萬達集團將會回購股份并提供10%-12%的年回報率。

根據(jù)證監(jiān)會截至4月中旬披露的數(shù)據(jù)顯示，目前IPO排隊的企業(yè)有700多家，IPO審核通過但尚未發(fā)行的公司還有106家，參考2015年220只新股發(fā)行的節(jié)奏，現(xiàn)有存量IPO的消化估計也要三年左右。

去年11月13日，證監(jiān)會重啟IPO，其官網(wǎng)曾掛出萬達商業(yè)的招股說明書申報稿。

無獨有偶，一直有意于回歸A股的恒大，近期動作不斷，其近日收購房企的舉動，也被認為是借殼上市的前兆。4月24日，恒大地產(chǎn)發(fā)布公告，斥資36.1億元收購嘉凱城約9.52億股股份，占總股本52.78%，成為嘉凱城的控股股東。控股A股上市房企，被認為是恒大將通過借殼上市方式回歸A股。

嘉凱城作為浙江國資委旗下的房地產(chǎn)平臺，業(yè)務(wù)布局主要集中在上海、杭州、蘇州等長三角城市，目前擁有約50個項目。

有不愿具名的恒大內(nèi)部人士此前對媒體透露，恒大與嘉凱城就受讓后者股份，洽談幾個月，基本條件已定。恒大此舉一則是看中嘉凱城在江浙的土地資產(chǎn)，此外，也并不排除恒大希望借助此A股平臺注入一定的資產(chǎn)，在H股之外再搭建一個融資平臺。

5月10日，嘉凱城復(fù)牌，公司公告稱，相關(guān)各方近期研究了因公司股份變動可能涉及的公司與恒大地產(chǎn)解決同業(yè)競爭的相關(guān)原則等重大事項，具體內(nèi)容將會在要約收購報告書全文中進行披露。此次復(fù)牌，恒大收購嘉凱城已塵埃落定，同時意味著恒大回歸A股向前邁進一步。

除了嘉凱城之外，在這之前，恒大地產(chǎn)于4月11日、4月12日合計以2.91億元買入1902.8萬股股份，占廊坊發(fā)展總股本的5.005%，構(gòu)成舉牌，并躋身廊坊發(fā)展第二大股東。

廊坊發(fā)展主營業(yè)務(wù)涉及房地產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)園區(qū)開發(fā)運營，實際控制人為廊坊國資委，也是廊坊市國資委唯一的上市平臺。一名熟悉廊坊發(fā)展的業(yè)內(nèi)人士認為，廊坊發(fā)展是廊坊市政府旗下唯一的上市平臺，應(yīng)該不會放棄控股地位。此次恒大舉牌，雙方在產(chǎn)業(yè)園區(qū)等方面合作空間很大。

值得一提的是，這并不是恒大地產(chǎn)第一次試圖染指A股。十多年前恒大地產(chǎn)就曾經(jīng)控股A股上市公司綠景控股，股票名稱2003年曾變更為“恒大地產(chǎn)”，許家印也曾做過綠景控股的董事長，后轉(zhuǎn)讓其股權(quán)，而到了2015年6月12日，綠景控股出售了控股子公司廣州恒大地產(chǎn)100%股權(quán)，現(xiàn)兩家公司已無任何關(guān)系。

目前排隊上市企業(yè)多達數(shù)百家，借殼上市則是較為有效的辦法。從過去幾年的案例來看，借殼上市是大概率事件。從2010年4月國務(wù)院發(fā)布禁止證監(jiān)會批準囤房囤地房企上市、再融資和重大資產(chǎn)重組的通知以來，僅有極少數(shù)幾家地產(chǎn)公司實現(xiàn)A股上市，且多以借殼的方式實現(xiàn)。

私有化路徑

香港上市的內(nèi)地企業(yè)要回歸A股，實施私有化是關(guān)鍵的一環(huán)，私有化的目標是令被收購上市公司除牌，由公眾公司變?yōu)樗饺斯尽Ｍㄋ讈碚f，就是控股股東把小股東手里的股份全部買回來，擴大已有份額，最終使這家公司退市。

萬達商業(yè)地產(chǎn)就毫不猶豫地選擇了私有化，不是“A+H”，而是退H回A。

萬達商業(yè)地產(chǎn)3月底在港交所發(fā)布公告稱，計劃以每股48港元的價格將所有在外流通股份售予母公司萬達集團，從而完成公司的私有化。

此時距離萬達商業(yè)在香港進行首次公開募股（IPO）以來還不足18個月，3月時的報價為48港元，與當時IPO時的發(fā)行價相同。

4月25日，大連萬達商業(yè)地產(chǎn)宣布停牌，原因是“待發(fā)出一份與香港收購及合并守則相關(guān)而可構(gòu)成公司的內(nèi)幕消息公告。”截至記者發(fā)稿日的5月10日，萬達商業(yè)地產(chǎn)仍未復(fù)牌。

近期似乎還有新的進展。據(jù)外媒報道，萬達集團可能將其對子公司萬達商業(yè)地產(chǎn)的私有化報價提高約10%，以吸引包括科威特投資局、中國人壽和貝萊德在內(nèi)的投資者接受其要約。這三個大股東分別持有萬達商業(yè)地產(chǎn)8.07%、7.42%和6.78%的股份。

這一消息稱，上調(diào)后的報價相當于大約44億美元，合每股52.80港元，較3月份私有化提議公布前萬達商業(yè)股票的最后報價溢價32%。

萬達集團一名負責(zé)人對記者表示，自己對此事并不知情。而萬達商業(yè)地產(chǎn)相關(guān)人士此前也回復(fù)媒體稱，不予置評，一切以公告為準。

“萬達開出的私有化作價，對于現(xiàn)在的股東而言，很有吸引力。”港股資深評論員岑智勇認為，萬達商業(yè)地產(chǎn)已發(fā)行的H股總量約6.52億股。按此計算，此項私有化交易的總額將在313億港元左右。而截至2015年底，萬達持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物達666億元，所以此次私有化不會對萬達商業(yè)構(gòu)成重大的財務(wù)壓力。

“這讓我想起了當年阿里巴巴的私有化。”岑智勇表示，萬達商業(yè)大股東王健林以與招股價相同的作價去私有化，相信是參考當年馬云將阿里巴巴私有化的做法。

2007年阿里巴巴在香港IPO，2012年，再以發(fā)行價格將全部股份回收完成私有化退市，等于是套取了一個4年的無息貸款。岑智勇認為，這次萬達商業(yè)的私有化，由于集團只上市15個月，股東資金的機會成本相對較低，這點會較阿里巴巴更有優(yōu)勢。

相對萬達商業(yè)地產(chǎn)較為明朗的態(tài)度，恒大則沒有披露私有化計劃，但業(yè)界評論傾向于認為，恒大宣布私有化將是一個大概率事件。因為許家印以往耗費巨資的回購早已為其私有化打下了基礎(chǔ)。

過去兩年內(nèi)，不滿意恒大股價表現(xiàn)的許家印共回購了約36.86億股，花費的金額達到了161.49億港元（約合134億元人民幣）。在將恒大股價拉升的同時，也使其家族的持股比例高達74.3%，逼近75%的大股東持股紅線。也即是說，恒大方面只需再回購0.7%的股份，就可以對公眾股東發(fā)出要約收購。

不過，財經(jīng)評論員皮海洲認為，H股公司回歸A股市場完全不必私有化，更應(yīng)該選擇“A+H”的方式回歸。在他看來，不私有化的回歸基本上是輕裝上陣，A股市場為此承擔的壓力要小得多，“A+H”有利于上市公司走國際化發(fā)展之路。

香港目前實行同股同權(quán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，因此“回A”不一定要“棄H”。有不少評論就指出，恒大目前債務(wù)規(guī)模較大且有很多離岸債務(wù)，如果公司被私有化或放棄H股上市地位，會對其日后融資的評估及獲得信貸評級等帶來一些不便。

回A浪潮

在這場回歸A股的浪潮中，不只是萬達和恒大這樣千億級房企的身影，富力和首創(chuàng)等房企也是躍躍欲試者。

根據(jù)富力發(fā)布的招股書顯示，富力地產(chǎn)本次擬公開發(fā)行不超過10.7億股新股票，募集資金總額為不超過350億元。

針對富力地產(chǎn)堅持回歸A股的原因，富力地產(chǎn)董事長李思廉去年曾表示，直到去年年初，證監(jiān)會才明確國內(nèi)上市房企再融資不再需要國土部門事前審查，“明確這一條，回歸A股才有可行性。”

早在2012年，準備充分的富力地產(chǎn)又一次向國內(nèi)A股市場發(fā)起沖擊，不幸的是國土部門的相關(guān)政策如影隨形，富力又一次進入了證監(jiān)會的終止審查名單。

4月29日，首創(chuàng)置業(yè)將正式召開股東大會審批公司回A股事項，這是首創(chuàng)第7次計劃回歸A股。自2003年香港上市后，首創(chuàng)置業(yè)一直醞釀著回歸A股。從2004年2月公布計劃A股IPO籌資30億元開始，2007年、2009年、2010年、2012年及2013年其均有過回A的嘗試。

近幾年，港股內(nèi)房企孜孜不倦希望回歸A股，其原因，正如原首創(chuàng)掌門人劉曉光就曾發(fā)出這樣的感慨：“相對于H股，A股股價平均要高出70%。通過A股上市，首創(chuàng)置業(yè)可獲得更強有力的資本，這是最大的資源，有助于企業(yè)在激烈的競爭中保持優(yōu)勢。”

更何況，如今正是回歸A股的好時機，目前國內(nèi)資本市場融資較為便利，且隨著央行持續(xù)的降息降準，成本大幅下降。

在岑智勇看來，房企回歸A股主要是自身需求，就整體表現(xiàn)而言，眾多實力派房地產(chǎn)商在港股市場上股價表現(xiàn)平平，導(dǎo)致目前在香港上市的內(nèi)地房產(chǎn)股與A股地產(chǎn)股估值差距較大。

比較千億企業(yè)最近的數(shù)據(jù)來看，四家H股上市的企業(yè)動態(tài)市盈率在5-7倍左右，而在A股上市的三家房企的動態(tài)市盈率均超出10倍以上，其中綠地控股更是達到了30倍。

具體市值而言，A股上市的萬科與綠地控股市值在兩千億上下的市值相比，港股上市的恒大地產(chǎn)市值僅約700億港元左右。恒大于2009年10月5日在港交所正式掛牌上市之后，許家印不只一次公開強調(diào)，恒大的股價“被嚴重低估”。

另一位地產(chǎn)大鱷，王健林的不滿更是溢于言表。萬達商業(yè)地產(chǎn)登陸港股一年半過去，萬達商業(yè)地產(chǎn)在港股的表現(xiàn)平平。“萬達商業(yè)在港股被低估，不是一般的低估，是嚴重的低估，繼續(xù)在港股不死不活呆下去，已經(jīng)有損萬達商業(yè)的整體形象。”知名財經(jīng)評論人水皮此前撰文稱，萬達商業(yè)市盈率只有4.91倍。

萬達院線后來居上，以相對較小的體量在A股市場的市值遠遠超過了萬達商業(yè)地產(chǎn)，這讓王健林對萬達商業(yè)地產(chǎn)在資本市場的表現(xiàn)十分惱火。

一名接近萬達的人士透露，王健林對股價非常惱火，認為萬達干了這么多年商業(yè)地產(chǎn)，居然還不如院線賺得多。更刺激王健林神經(jīng)的是，有機構(gòu)甚至認為，萬達商業(yè)出現(xiàn)重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)搖擺不定的戰(zhàn)略迷茫期，個別機構(gòu)甚至把萬達商業(yè)的轉(zhuǎn)型和潘石屹SOHO中國的轉(zhuǎn)型相提并論。

這些因素，都刺激王健林加速萬達商業(yè)地產(chǎn)的回歸計劃。

關(guān)卡重重

面對政策紅利，房企回歸A股要走的道路，仍然漫長，不但要面臨私有化、拆解架構(gòu)、國內(nèi)上市排隊等一系列繁瑣過程，而且需要耗費大量的人力、財力、物力。

盡管官方上的說辭，都充滿樂觀，如首創(chuàng)置業(yè)對外表示的，“從目前公司的進度來看，預(yù)計在2016年上半年完成A股的申報工作，進入到中國證監(jiān)會的審核過程。但具體的事項需要根據(jù)相關(guān)政府機構(gòu)審批確定。”

言語中仍然充滿不確定性。李思廉曾在3月的業(yè)績會上提及回A計劃時稱，富力于去年9月在A股市場申請上市，排名為300名，預(yù)計今年底至明年第一季有機會于A股市場掛牌。

不過，李思廉隨后的話也說出了當下房企對回歸A股不確定性的擔憂。在他看來，中國股市疲弱，國內(nèi)環(huán)境看得不是很清楚，因此“具體時間表還不確定”，而這已是富力第五次嘗試在A股公開發(fā)行股票。

同樣，萬達商業(yè)地產(chǎn)何時順利回歸，也充滿不確定性。此前有媒體報道說，王思聰?shù)霓k公室已在商管公司總部旁邊，王思聰有望參與到萬達商業(yè)回A股計劃。而根據(jù)最近坊間傳言，如果王健林失去了排隊上市的耐心，借殼可能成為大概率事件。

而機構(gòu)對恒大私有化看空的聲音更是不在少數(shù)。花旗銀行發(fā)布研報稱，若恒大進行私有化，將面臨不少障礙，包括轉(zhuǎn)移其所持其他香港上市公司的所有權(quán)、將資產(chǎn)從開曼群島移至在岸公司，這涉及龐大的稅款。摩根大通研報表示，與回歸A股相比，恒大較大可能會將內(nèi)地資產(chǎn)注入不同子公司。

最后閘門的放行仍然捏在監(jiān)管部門手上，而監(jiān)管部門目前的態(tài)度似乎并不明朗。5月6日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍稱，證監(jiān)會正對相關(guān)公司通過IPO、并購重組回歸A股可能引起的影響進行分析研究。5月8日，深圳證監(jiān)局原局長張云東撰文對借殼亂象、盲目炒殼表達了較大的擔憂，同時對這一現(xiàn)象提出了批評和建議。

對于A股高估值和回歸A股的浪潮，也不乏批評聲音。此前不少證券界人士就指出，A股市場整體的高估值是無法長期延續(xù)的。由于港股市場的參與者都是國際金融投資者，而A股市場的參與者更看重一些熱點和題材，隨著A股市場的治理制度化，高估值的基礎(chǔ)就很難存在。

轉(zhuǎn)型再造大鱷

無論上述房企何時能回歸A股，小至房企和行業(yè)本身的需求，大至國家宏觀經(jīng)濟和證券市場的發(fā)展，這一股浪潮已經(jīng)不可阻擋。而回歸A股后，恒大與萬達的市值均有可能超越萬科和綠地，成為A股市場市值最高的上市房企。

多元化融資平臺的打造，使得未來這些房企都將在融資市場上得心應(yīng)手。目前，萬科、綠地、金地等大型房企為了規(guī)避單一融資渠道的風(fēng)險，已打造了“A+H”兩地資本市場“雙平臺”，為企業(yè)發(fā)展在融資渠道上設(shè)置了“雙保險”。

首創(chuàng)置業(yè)等房企也無不表示了對多融資平臺的憧憬。首創(chuàng)置業(yè)總裁唐軍在香港業(yè)績會上表示，此次上市計劃合共擬發(fā)行不超過3.7億股A股，若順利上市，可將實現(xiàn)“A+H”的兩地上市地位。

目前恒大究竟采取何種架構(gòu)方式，尚未可知。很有可能的一個結(jié)局就是，恒大會保持港股和A股多個上市平臺并舉的局面。對于擁有多元化資源的恒大來說，其拿下嘉凱城后，有可能架設(shè)“A+H”雙平臺。

更何況，目前A股投資者十分關(guān)注積極轉(zhuǎn)型的房企。從去年股價漲幅較大的A股地產(chǎn)股來看，大多數(shù)是跨界金融、醫(yī)療健康、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)的公司。

對于集體多元化業(yè)務(wù)，擁有龐大產(chǎn)業(yè)格局的恒大已經(jīng)在打造更多的證券化平臺。恒大如今已完成在金融、互聯(lián)網(wǎng)、健康、文化旅游等產(chǎn)業(yè)的布局，多元化戰(zhàn)略將更受內(nèi)地投資者的認可，對提升估值帶來正面作用。

除了主要上市平臺恒大地產(chǎn)外，許家印還擁有恒大健康、恒騰網(wǎng)絡(luò)、恒大淘寶、恒大文化等四家業(yè)務(wù)上市。也就是說，目前恒大系上市公司已經(jīng)達到5家，未來，這一陣營又要添丁了。

萬達商業(yè)地產(chǎn)則在輕資產(chǎn)化道路上一騎絕塵。2015年，萬達集團總收入2901.6億元，其中萬達商業(yè)地產(chǎn)合同銷售額1640.8億元。萬達商業(yè)2015年已完成10個輕資產(chǎn)廣場的合作，另外還有10個廣場尚在談判中。公司過往3年經(jīng)營性現(xiàn)金流有顯著改善，實現(xiàn)117%的年化復(fù)合增長率。

在王健林2016年的圖譜中，萬達集團收入目標向下調(diào)整為2543億元，同比2015年下調(diào)12%；而萬達商業(yè)將2016年銷售目標下調(diào)640億至1000億元。

萬達商業(yè)的私有化更僅僅是一盤大棋的開始，隨著萬達院線、影院、文化、金融等各大板塊整合全球資源的發(fā)力，未來或許會誕生一個全新的“超級萬達”。

萬達旗下另外兩大業(yè)務(wù)：萬達文化集團包括影視控股、旅游控股、體育控股、兒童娛樂；萬達金融集團包括保險公司、非凡信息、網(wǎng)絡(luò)信貸、互聯(lián)網(wǎng)支付、征信公司、投資并購。

萬達還將金融、體育、主題樂園等業(yè)務(wù)的地位進一步拔高。隨后，投資數(shù)百億在印度、法國造城，先后收購美國傳奇影業(yè)、卡麥克、贊助國際足聯(lián)等一系列全球的資源整合。

在一些機構(gòu)投資者看來，萬達商業(yè)的市值至少在3000億元，遠高于目前的1700億港元。有媒體報道萬達商管公司某內(nèi)部人士稱，萬達若回A股，市盈率能達到20倍，將擁有5000億元市值，并不是吹泡泡的計劃。

目前，A股缺少的正是類似萬達和恒大那樣具有高成長性的大盤藍籌，而且這些公司也體現(xiàn)出地產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的代表性意義，這一批房企回歸或許會為A股創(chuàng)造新的投資熱點。