國有企業社會責任對企業價值的影響

郭毅等

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A

內容摘要：本文利用各財務指標之間關系對指標進行拆解和重新合成，將企業的全部投入合理分為企業社會責任方面的投入和非企業社會責任方面的投入，選取制造業中的國有企業作為樣本，采用廣義矩估計方法更直觀地分析了企業社會責任對企業價值的影響，研究發現樣本企業履行對政府、對員工和對社會公益的責任會對企業價值產生顯著的正向影響。

關鍵詞：國有企業 社會責任 企業價值 廣義矩估計 制造業

引言

自美國金融危機爆發以來，由于“蝴蝶效應”的席卷作用，世界經濟遭到了嚴重的打擊。在經濟全球化的影響下，我國經濟也不可避免地受到了影響，使得我國沿海一帶的制造企業蒙受了巨大的經濟損失。張志元、李兆友（2013）認為在后危機時代，制造業的迅速發展成為了帶動世界經濟走向復蘇的重要引擎。近幾年，我國制造業也得到了突飛猛進的發展：2002年，我國制造業企業數量為16.687萬個，制造業增加值為2.631億萬元；2012年，我國制造業企業數量激增為31.877萬個，制造業增加值為16.133億萬元。僅僅十年時間，制造業企業數量翻了將近一番，制造業增加值更是原來的6倍，可見我國制造業的發展壯大以及對國民經濟的重要影響。

但是，在這種看似繁榮的背后，恰恰暴露出我國制造業行業在發展中存在的嚴重問題，而能否解決這些問題直接決定了我國制造業企業是否可以持續發展。制造業在我國具有重要地位，但我國制造業大而不強，仍然存在著很多不足，目前還面臨著高投入、高消耗、高污染、低效益的“三高一低”問題（羅建強、趙艷萍、程發新，2013）。從技術集中度的角度來看，制造業可分為高端、中端、低端技術產業，而我國還處于低端產業。產生這些問題的原因除了國內科技技術發展落后以外，主要原因在于企業為了節約成本、提高經濟效益忽略了環境問題、人文關懷等。自從加入WTO之后，我國逐步演變為“超級工廠”，很多發達國家將一些重污染的制造型企業設立在我國，導致我國環境也遭到破壞。而一些發達國家還專門設置了碳壁壘 、綠色壁壘等貿易門檻，影響了我國出口制造業的發展。

面對這種尷尬的現實問題，對我國國有制造企業的影響尤為嚴重，國有制造企業作為行業中影響力較大的企業，其在改善環境、重視法律規定等多方面具有重要導向作用，牽動其他企業主動效仿。因此，解決問題的重點應該放在國有企業身上，明確方向才能有的放矢。

國有制造類企業要想獲得國際的認可，提高消費者的滿意度，應在環保節能、人文關懷等方面盡可能做到體現企業的責任意識，更好地為社會服務。而這些也正是體現在企業履行社會責任上，企業履行社會責任也是一種提升自身價值的重要途徑。Freeman（1984）認為，長期來看，較好的企業績效符合商業法規的要求，并使得企業業績與社會責任之間呈現正的相關關系。Moan等（2010）還將企業社會責任的發展階段與利益相關方文化和社會回應聯系體相聯系，提出了一個動態的企業社會責任發展階段模型，將企業社會責任發展階段劃分為企業社會責任文化淡漠、企業社會責任文化理解和企業社會責任文化嵌入階段。國內學者也進行了研究，田虹（2009）采用實證研究方法研究表明，當期社會責任指數與企業利潤、企業競爭力、企業成長呈現正相關關系。國有企業是一種政府參與和干預經濟的工具與手段， 是政府針對出現或可能出現的市場失效問題而代表公眾利益所采取的諸多政策舉措的一種。在這個層面上，國有企業與政府影響經濟的其他手段，比如，對企業的補貼、產業政策、管制政策等，都是同質的制度安排。從理論上說，一國政府之所以選擇以國有企業這種方式影響經濟，那僅僅是因為在實現既定的施政目標方面，它比其他的影響經濟的方式來得更為有效，實施成本更低（黃速建、余菁，2006）。

目前，國內專家對制造業行業的國有企業履行社會責任的研究少之又少，而有少部分關于制造業履行社會責任的文章并沒有將企業社會責任投資對企業價值產生的直接影響反映出來。本文將采用廣義矩陣估計的方法對上市制造企業數據進行分析處理，研究國有企業履行社會責任所產生的效果。這種研究成果可為制造業企業解決責任缺失問題提供參考價值及行動方案，從而實現制造業企業健康穩定的可持續發展，并為其他行業企業提供經驗借鑒。

本文的創新之處體現在以下三方面：一是在分析我國國有企業社會責任特殊性質的基礎上，選取2008-2013年A股上市公司中所有制造業國有企業作為研究樣本，專門研究制造業中的國有企業履行社會責任對企業價值產生的作用，既將非國有企業的樣本影響排除在外，又避免了由行業特性造成的結論偏差。二是在變量的處理上，本文巧妙地利用各財務指標之間關系對指標進行拆解和重新合成，將企業的全部投入合理分為企業社會責任方面的投入和非企業社會責任方面的投入，可以更直觀分析國有企業履行社會責任對企業價值產生的影響。三是采用了比較先進的估計方法——廣義矩估計方法（GMM），有效解決了變量內生性問題，從而使研究結論更有效。

因此，本文首先進行了理論分析，提出研究假設，其次構建了計量模型構建，并對廣義矩估計方法適用性進行探討，然后進行動態面板數據模型的GMM估計，最后總結研究結論。

理論分析與研究假設

（一）我國國有企業社會責任的特殊性質

國有企業是指企業的全部資產歸國家所有，并按《中華人民共和國企業法人登記管理條例》規定登記注冊的非公司制的經濟組織。中共中央、國務院《關于深化國有企業改革的指導意見》明確指出：“國有企業屬于全民所有，是推進國家現代化、保障人民共同利益的重要力量，是我們黨和國家事業發展的重要物質基礎和政治基礎”。由此看出國有企業是以實現社會主義生產為目的，實現國家戰略和維護社會整體利益為目標的主要經濟成分。因此，國有企業代表公有制而出現，承載著保障人民共同利益的的使命，這就要求國有企業在努力從事生產活動，實現自身的利潤目標，創造更多的經濟財富的同時，要最大限度地體現其社會公共性的一面。

國有企業的特殊性質決定了國有企業承擔社會責任的特殊性，因為它不同于一般的企業，它是體現國家意志的企業，并且關系到整個國民經濟命脈以及平穩較快發展（李曉琳，2015），因此國有企業在履行社會責任方面也就擁有一定的特殊性。在市場經濟中，與非國有企業相比，國有企業具有兩重性：一般性和特殊性。國有企業的一般性主要表現為它的營利性，其特殊性則源于一定的社會經濟制度賦予它的社會性。因此，國有企業追求經濟利益是其一般性的體現，作為市場競爭主體，國有企業也要通過自己的生產經營活動，向市場提供產品和服務，并努力實現利潤最大化或實現成本最小化；而履行好對社會其他利益相關者的責任是其特殊性的體現。

（二）國有企業履行社會責任影響企業價值的理論路徑

1.履行對政府納稅的義務，獲取政策支持。政府是企業重要利益相關者之一，是代表全體利益的法律政治集合體（Weber，1964），也是公共服務的提供者（Baumol，1967）。企業若想謀得長遠發展，必須履行對政府繳納稅收等各方面責任，以獲取政策上的支持，應該嚴格遵守國家各項法律法規，繳納稅款。企業合法納稅就可以避免因偷稅漏稅而受到懲罰，從而可以降低企業的經營成本（Scott，1995）。

2.對股東和債權人的資金負責，為企業贏得更多資金。在市場經濟條件下，我們不能否認企業盈利性的本質，企業必須對其自有資本和借入資本的所有者負責，即對股東和債權人負責。根據三重底線原則，企業對股東的責任是第一位的，即企業首先要履行經濟責任，實現利潤最大化。如果企業認真履行對股東和債權人的責任，則能夠吸引更多的投資者為企業注入資本，用以支持企業進行更大規模生產經營，提升企業價值。反之，如果股東和債權人利益受損，企業盈利減少甚至走向破產，企業將失去強大的經濟后盾，其他利益相關者的權益也將無法得到保障。

3.提升員工積極性，增加員工忠誠度。在現代社會，企業要想獲得持續的競爭優勢最主要的就是應該善用人力資源（方小枝，2014）。若企業更好地履行對員工的社會責任，注重對員工的生理保護（如職業病的防范）、提供良好的薪酬福利、提供更多的崗位培訓和職業提升機會等，不僅可以提升員工的人力資本價值，而且可以吸引更多高素質的員工，增加員工的工作積極性和員工忠誠度，建立起穩定的雇傭關系，進而避免員工頻繁跳槽所帶來的困擾，進一步節約管理費用、招聘費用等，從而提升企業生產效率和增加企業價值。

4.提升企業聲譽和社會認知，獲得更多消費者青睞。企業的對外公益活動（如社會捐贈和公益助學等）可有效提升企業的公眾形象，消費者在同等條件下一般會優先選擇熱心慈善捐贈、扶貧、助學等公益活動的企業所提供的產品或服務，如此可提高企業經營利潤，增加企業價值。

總而言之，如果企業積極主動地對各個利益相關者履行社會責任，將會提升企業生產效率、降低企業生產成本等，實現在市場競爭中競爭力的提升，實現企業價值的增加。

（三）研究假設

企業的生產經營和發展離不開各利益相關者的支持，隨著利益相關者理論的發展及其與企業社會責任理論的結合，越來越多的研究表明企業承擔社會責任可以提升利益相關者對企業的信任，增加公司財務績效，增強企業的競爭力。溫素彬（2008）以46家上市公司2003-2007年的數據為依據，運用面板數據模型研究了企業社會責任與財務績效的關系，發現我國上市公司已經開始關注社會責任，但是社會責任的信息披露很少，大多數企業社會責任變量對當期財務績效的影響為負，但是從長期來看，企業履行社會責任對其財務績效具有正向影響作用。張兆國等（2013）、尹開國等（2014）的研究也表明企業履行社會責任會對企業價值產生較大影響。基于前人的研究成果及理論分析，本文提出假設1：國有企業在社會責任方面的投入將對企業價值將產生顯著正向影響。

對于國有企業而言，考慮到其承擔著非國有企業所不具備的重要使命，政府會給予其許多優惠政策，以幫助其更好發展和為全社會提供服務。政府作為對企業進行監督和提供社會公共服務的主體，一方面通過對企業進行強制性禁止或復雜的審批程序等手段影響企業計劃的實施，另一方面，通過宏觀調控政策引導企業的經營方向和控制企業的生產規模。因此國有企業履行對政府的責任對企業自身發展和企業價值的提升勢必有重大影響，本文提出假設2：國有企業履行對政府的責任會對企業價值產生顯著的正向影響。

債權人是指對企業提供需償還的融資的機構和個人。企業的資產包括股權資產和債權資產，企業在生產經營中離不開外部資金的支持，所以債權人是企業的重要利益相關者。企業若能保障好債權人的利益，可以提升企業聲譽，進而當企業有資金需求時可以從銀行取得貸款，保障了生產經營中的資金來源，有助于提升企業價值。因此提出假設3：國有企業履行對債權人的責任將對企業價值顯著的正向影響。

若企業積極履行對員工的責任，為員工提供健康舒適的工作環境、合理的薪資待遇和相關的崗位培訓等，可以增加員工對企業的忠誠度和歸屬感，提高員工工作積極性，從而幫助企業獲得更多的競爭力。反之，若企業不履行對員工的責任，存在不按時發放工資、不對員工進行培訓、強制性加班或克扣加班報酬等現象時，會使員工產生不滿心里，消極怠工，影響企業價值的實現。因此提出假設4：國有企業履行對員工的責任會對企業價值產生顯著的正向影響。

企業的對外公益活動可有效提升企業的公眾形象，消費者在同等條件下一般會優先選擇熱心慈善捐贈、扶貧、助學等公益活動的企業所提供的產品或服務，如此可提高企業經營利潤，提升企業價值。因此本文就國有企業履行對公益的責任方面提出假設5：國有企業履行對公益的責任會對企業價值產生顯著的正向影響。

計量模型構建及廣義矩估計方法適用性探討

（一）變量定義

1.被解釋變量。本文的被解釋變量為企業價值，對于企業價值指標的選取，李正（2006）以我國上海證券交易所2003年521 家上市公司為樣本，研究了企業社會責任的價值相關性問題，在該文中其選擇了托賓Q值作來衡量價值，沈洪濤、楊熠（2008）研究了公司社會責任信息的價值相關性，首次對我國公司社會責任與財務業績的關系進行了實證檢驗，在選擇財務業績的指標時，他們按數據來源將財務業績指標分為市場收益和會計利潤，前者是基于資本市場的交易價格數據，著眼于對股東的回報；后者是基于公司財務報表的數據，反映整個公司的經營狀況，并同時采用市場收益指標和會計指標作為衡量公司財務業績的指標。

本文在選擇企業價值的指標時主要運用了資產評估理論中市場法的評估思路，考慮了用市盈率、市凈率和市銷率等指標衡量企業價值。市盈率（P/E）是企業市場價值與其凈利潤的比，但是考慮到部分企業的凈利潤為負，因此市盈率（P/E）不適用。市銷率（P/S）是企業市場價值與其營業收入的比，營業收入是反映企業經營能力的重要指標。市凈率（P/B）反映企業的市場價值與其賬面值之比。由于本次研究的樣本數據為部分上市的國有制造業企業，對于制造業而言其價值與其賬面價值息息相關，因此，選擇市凈率（P/B）作為被解釋變量。

2.解釋變量。早期學者在研究我國企業社會責任問題時，多采用定性方法。自2009年起開始發布的《企業社會責任藍皮書》計算了社會責任發展指數，推動了對企業社會責任的定量研究，王文成和王詩卉（2014）的研究即采用了該指標。本文的解釋變量為目標企業生產過程中投入的成本，根據研究的需求，將成本劃分為企業社會責任投入類和非企業社會責任投入類，我國學者盧代富把企業社會責任的范圍總結為對員工的責任，對消費者的責任，對債權人的責任，對環境、資源的保護與合理利用的責任，對所在社區經濟社會發展的責任四個方面。

所以本文選取的社會責任投入類指標有所得稅費用與營業稅金及附加、利息支出、應付職工薪酬和社會捐贈，分別代表對政府的責任、對供應商的責任、對員工的責任和對社會弱勢群體的責任；非社會責任投入類指標包括期間費用與營業成本之和與應付職工薪酬之差，營業外支出與社會捐贈之差，分別代表生產所需的非企業社會責任投入和其他非企業社會責任支出。各解釋變量名稱、含義及具體計算方法匯總如表1所示。

（二）樣本選取和數據來源

本文所需的被解釋變量和各解釋變量均可從上市公司年報中直接或通過間接計算獲得。因此，以2008-2013年國泰安CSMAR數據庫中A股制造業上市公司中的國有企業為樣本（本文在樣本選擇過程中篩選的是國有股比例超過50%的企業，即國有資本擁有絕對控制權的企業），剔除ST類和數據缺失的上市公司，得到制造業中的國有上市公司6年的面板數據。被解釋變量市凈率（P/B）的數據取自銳思數據庫。

（三）模型設定

根據本文的假設1-5，將前文選取的變量代入模型后，本文研究的基本模型如下：

P/B=β0+β1* Taxationit+β2* Interest it+ β3* Paymentit+β4* Donationit+β5* Normal-Costit+β6*NONit+εit

其中β0為截距項，β1-β6分別各解釋變量所對應的回歸系數，εit為隨機干擾項，下標i表示第i家企業，i∈[1，n]，下標t表示第t年，t∈[1，6]。

（四）廣義矩估計方法適用性探討

以往學者研究企業社會責任和企業價值關系時，通常采用的是普通最小二乘法進行回歸分析，雖然也能反映出企業對各利益相關者履行社會責任對企業價值產生的影響，但是并未考慮變量的內生性問題引起的估計偏差，而且選取的解釋變量僅僅是最大限度地代表了企業對各利益相關者的投入，不能完整地體現企業履行的社會責任對企業價值的作用。

近些年來關于面板數據的研究中，國內外普遍采用GMM模型。GMM（Generalzed method of moments）估計又稱廣義矩估計，是基于模型實際參數滿足一定矩條件而形成的一種參數估計方法，是矩估計方法的一般化。只要模型設定正確，則總能找到該模型實際參數滿足的若干矩條件而采用GMM估計。傳統的計量經濟學估計方法，例如普通最小二乘法、工具變量法和極大似然法等都存在自身的局限性。即其參數估計量必須在滿足某些假設時，比如模型的隨機誤差項服從正態分布或某一已知分布時，才是可靠的估計量。而GMM不需要知道隨機誤差項的準確分布信息，允許隨機誤差項存在異方差和序列相關，因而所得到的參數估計量比其他參數估計方法更有效。

此外，Rufetal（2001）等學者都發現了企業社會責任投入對企業價值的影響具有滯后性。同時，這種滯后性不僅體現在解釋變量對因變量的之后，還會在前期因變量對當期因變量的影響層面得到體現。因此本文的研究需要在解釋變量中加入因變量的一階滯后項，但是這不可避免會造成內生性問題。而在動態面板模型中，將被解釋變量滯后一期作為解釋變量很有可能導致解釋變量與隨機干擾項相關，從而導致參數估計出現有偏和不一致的情況，影響最后的檢驗結果。Arellano和Bond（1991）、Blundell和Bond（1998）提出GMM估計，根據矩條件的設定，很好地解決了上述問題。基本的動態面板數據模型如下：

其中，Yit為因變量，xit-1為自變量，αi為系數，εit為隨機干擾項。

動態面板數據模型的GMM估計

（一）序列的平穩性檢驗

為了避免出現“偽回歸”，在對數據進行分析研究之前需要對原變量序列進行單位根檢驗，判斷序列的平穩性。本文采用獨立樣本IPS檢驗法在5%的顯著水平下檢驗數據的平穩性（Im， Pesaran and Shin，1993），結果如表2所示。發現所有變量序列均是平穩的，可以進行廣義矩估計（GMM）。

（二）模型估計結果

將被解釋變量P/B滯后1階列入到模型中建立動態面板數據模型，以P/B的二階滯后值以及模型中原來各解釋變量的正交變換值作為工具變量，利用GMM方法對模型進行估計，結果如表3所示。

（三）模型過度識別性檢驗

判斷以上運用廣義矩估計方法得到的估計結果是否有效，要通過對工具變量的設置是否有效來判斷。J統計量可以用來檢驗過度識別的矩條件是否為真，nJ～χ2（L-K），本文的模型中n=358，L=6，K=2，則nJ=0.28103<χ2（4）= 9 .48773，接受工具變量設置有效、過度識別的矩條件為真的原假設，運用廣義矩估計方法得到的估計結果是有效的。

（四）模型結果解讀

通過觀察模型估計表3中的參數估計結果，可以發現：

同一般的非國有企業一樣，國有企業的“非企業社會責任投入”即用于常規生產和服務的投入能夠對企業價值產生顯著的正向影響；

對于企業社會責任投入，除利息支出（Interest）對應的參數估計結果小于0，稅金（Taxation）、應付職工薪酬（Payment）和社會捐贈（Donation）這三個企業社會責任投入指標對應的參數估計結果分別為0.1786、0.0006和11.077，均大于0，且t檢驗的伴隨概率值均小于0.1，表明在10%的顯著水平下，樣本企業履行對政府的責任、對員工的責任和對社會公益的社會責任對企業價值指標（P/B）的影響顯著為正，即國有企業在社會責任方面的投入將對企業價值將產生顯著正向影響，假設1、假設2、假設4和假設5均得到證實。而對于企業支付給債權人的利息方面的投入對應的系數小于0，假設3未通過檢驗，可能是由于借貸資本的調整需要在以后的企業生產周期中才能體現出來，對企業價值的影響存在一定的滯后性。

研究結論

本文利用廣義據估計方法對國有制造業上市公司的數據進行實證分析，利用各財務指標之間關系對指標進行拆解和重新合成，將企業的全部投入合理分為企業社會責任方面的投入和非企業社會責任方面的投入，可以更直觀分析國有企業履行社會責任對企業價值產生的影響。研究發現樣本企業履行對政府、對員工和對社會公益的責任會對企業價值產生顯著的正向影響，而企業對債權人的投入對企業價值的影響則可能存在滯后效應。

以上研究結論證明，同其他類型企業相比，國有企業作為一種生產經營組織形式同時具有營利法人和公益法人的特點。其營利性體現為追求國有資產的保值和增值。其公益性體現為國有企業的設立通常是為了實現國家調節經濟的目標，起著調和國民經濟各個方面發展的作用。因此國有企業更應該明確自身社會責任，即使在短期來看某些投入會導致經濟虧損，但是如果其帶來的社會影響高于經濟虧損，那么企業的社會責任投入仍是有意義的。

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