房地產企業融資類ABS的實踐思考

杜慶禹

摘要：房地產企業對資金的渴求有其必然性，這也促使其對融資渠道進行孜孜不倦的探索與實踐。與傳統的融資渠道相比，房地產企業更傾向于可以獲得更低成本、更大融資額、更富有創新性的資本市場。而房地產企業融資類ABS（英文名：Asset_backed Securities，即：資產證券化）已然成為房地產企業從資本市場融資的新途徑，無論從基礎資產，還是從市場的追捧程度，都超越了想象，也引發了人們對其實踐的進一步思考，促使其更為健康、穩定的發展。

關鍵詞：房地產企業 融資資產 證券化

在理論上，只要該資產能夠產生現金流，就可以證券化。資產證券化，是指以基礎資產所產生的現金流為償付支持，通過結構化等方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動。簡單的說：資產證券化就是出售基礎資產的未來現金流進行融資。

一、房地產融資類ABS的概述

傳統的證券發行是以企業為基礎，而資產證券化則是以特定的資產池作為資產來發行證券，這個資產池可以是實體資產、信貸資產，也可以是證券化的資產和現金的資產。資產證券化源于70年代美國的住房抵押證券，90年代在亞洲開始快速發展。房地產證券化作為資產證券化的最先實踐領域，與其他資產證券化相比，范圍更廣，是經濟證券化的代表和國際金融工具創新的主要方向。

房地產融資類ABS是指以房地產相關資產為基礎資產，以融資為主要目的而在深圳交易所或上海交易所公開發行的資產證券化產品，其實際融資人主要為房地產企業或持有物業的其他企業，目前主要可以分為物業費資產證券化、類REITs、租金收益權資產證券化和房屋銷售尾款資產證券化等。

二、房地產企業融資類ABS的現狀

2015年，我國資產證券化市場發展提速，在備案制、注冊制、試點規模擴容等利好政策的推動下，市場發行日漸常態化，規模持續增長，流動性明顯提升，創新迭出，基礎資產類型持續豐富，并形成大類基礎資產產品，市場參與主體類型更加多樣，產品結構設計更加豐富。

1.政策放寬促使房地產企業融資類ABS市場規模獲得前所未有的擴大。2014年11月，證監會將資產證券化由“審批制”改為“備案制”，并對基礎資產采取負面清單管理，2015年交易所企業資產證券化出現了跨越式發展，根據WIND統計，2015年至2016年1月份已在交易所備案的房地產企業融資類ABS達到16支，規模近300億元，品種豐富，所涉及企業性質既有國有企業和城投類公司，也有大批的優質民企位列其中。無論從地產融資類ABS宏觀政策面的支持力度，還是從其參與企業的范圍、ABS發行產品的創新性上，都為房地產企業融資開拓了一個卓有成效的途徑。

2.在房地產融資類ABS規模快速增長的同時，資產證券化的基礎資產種類也得到了極大的豐富，出現了類REITS、購房尾款、商業物業租金收益權、物業管理費、保障房銷售款等新型的基礎資產類型，這在某種程度上驗證了“有現金流就能證券化”的名言。交易結構方面，也出現了雙SPV架構的證券化產品，通常有“專項計劃+信托”或“專項計劃+私募基金份額”等形式。在債項信用評級方面，出現了大量的AAA級的產品，尤其是一些民營房地產企業，籍此獲得了成本低廉的資金。

3.在房地產融資類ABS獲得空前發展的同時，市場也出現了一些隱憂。對于基礎資產的安全性與獨立性保障方面，還缺少法律層面的專項立法，而目前更多的是依賴發行主體或外部機構的增信來獲得支持，缺乏自身現金流的支持。在產品流動性方面，目前二級市場的交易相較于公司債的認可度，還有待提升，尚未達成市場交易主體對ABS產品的認可，缺乏交易的主動性。這也制約著房地產融資類ABS的進一步發展。

三、發展房地產融資類ABS的意義

融資類資產證券化作為資本市場一種新型金融工具，不僅為資本市場提供了創新源泉，而且增加了投資人的選擇空間，同時也優化了房地產企業債務結構，完善了融資渠道、增加了基礎資產的信用，達到了為房地產企業資金需求紓困的目的。

1.對于金融系統來講，如果打通房地產企業從資本市場獲取資金的通道，有助于降低目前集中于金融機構的房地產貸款風險集中度，改善貸款結構，有助于金融市場的平穩健康發展，更利于金融機構對其他實體行業的支持。

2.對于房地產企業來講，既盤活了存量資產，降低了融資成本，又增加了新的融資渠道，而且更為便捷、高效、靈活，同時部分實現了表外融資，特別是在企業信用不高融資條件較高的情況下，開辟了一條新型的融資途徑。3、對于房地產企業或其他企業的融資信用來講，融資類資產證券化實現了從主要依賴主體信用到考察資產信用的轉變。主體評級不高的企業，尤其中小房地產企業很難獲得金融機構尤其銀行的貸款，更別論資本市場。但融資類ABS市場的開啟，使之可以通過資產證券化形式發行高級別資產證券化產品，如AAA級債券，弱化了發行人的主體信用，讓投資人更多的關注基礎資產的資產信用；

3.對于投資者來講，由于地產融資類ABS產品相較于其他投資產品具有底層資產的保障，具有低風險、高收益的特點，這在一定程度上豐富了投資者可投資范圍，給了投資者更多的選擇。

四、對房地產融資類ABs的思考

1.首要的是應該打通房地產企業在資本市場融資的通道，豐富房地產企業融資類資產證券化的產品，將其作為重要的融資渠道，改變我國房地產企業嚴重依賴傳統金融機構，尤其銀行融資的習慣，減輕金融系統的房地產信貸風險。

2.完善資產證券化市場法律法規和監管體系。健全的法律體系是金融市場有效穩定運行的保障，應該進一步完善和專門制定針對房地產企業融資類資產證券化相關的法律法規，對現有不符合實際的法律法規進行完善和修改，以適應當前資產證券化的要求。在監管上，首先要對資產證券化企業的主體資格進行嚴格審查，在符合一般性要求的情況下，既不能抬高準入的門檻，也不能造成“劣幣驅良幣”的局面，應著重對融資類資產證券化涉及的基礎資產進行嚴格的規范，使其滿足產生的現金流獨立、穩定、可分離的條件。另外稅收上也要有對應的政策，減少重復征稅的可能，為資產證券化提供必要的稅收優惠。

3.規范相關的中介服務機構市場。中介服務機構的規范和依法服務是建立健康的資產證券化市場的必要條件。只有中介服務機構能力的大幅提升，才能有效甄別資產證券化企業的主體資格合格，才能對基礎資產進行合理的評估價值，也才能為投資人提供安全、標準的金融資產。

4.提高融資類資產證券化產品的流運性。證券化產品必須具備較強流動性，才能實現資產證券化的目的，才具有市場意義。融資類資產證券化產品的流動性必須要有相應的交易機制來確保，需要創新公開市場的交易模式，擴大交易規模，提高融資類資產證券化產品的流動性，增強市場的接受程度。

與國外成熟的資產證券化市場和模式相比，雖然國內市場還處于初級階段，制度和政策法規仍需逐步完善，但近年來我國資產證券化參與主體不斷增加，產品種類和發行規模呈爆發式增長，基礎資產范圍不斷多元化等表現說明我國資產證券化市場蘊藏著較大潛力。同時，監管層和業界大力支持我國資產證券化的創新發展，信息披露機制以及防范風險措施也進一步完善，資產證券化的發展前景值得期待。國內房地產企業應在借鑒成熟地產的資本運作模式基礎上，積極探索自身發展優勢，加速房地產開發與房地產金融的結合，持續提升自身核心競爭力以適應多變的資本市場環境，促進房地產市場的可持續發展。