P2P網貸企業績效的影響因素
——來自482家企業的經驗數據

謝廣營，徐二明

（中國人民大學商學院，北京市100872）

?

P2P網貸企業績效的影響因素
——來自482家企業的經驗數據

謝廣營，徐二明

（中國人民大學商學院，北京市100872）

摘要：P2P網貸企業經由制度創業環境產生，在制度不完善背景下其生存和發展面臨較大的不確定性。對482家P2P網貸企業的實證研究發現，注冊資本、借款期限、未來60日應還借款對企業交易額有顯著正向影響，資金杠桿對交易額具有顯著負向影響，運營時間對交易額的影響不顯著；運營時間、借款期限、未來60日應還借款對投資人數具有顯著正向影響，而注冊資本、資金杠桿對投資人數的影響則不顯著。

關鍵詞：P2P網貸；企業績效；運營時間；注冊資本；資金杠桿

一、問題的提出

2005年3月，世界上第一家P2P網貸企業ZOPA于倫敦成立；2007年6月，我國第一家P2P網貸企業拍拍貸成立于上海。2013年下半年，P2P網貸企業如雨后春筍般出現，行業迎來發展的春天。從2015年我國P2P網貸行業交易情況來看，全年總成交量接近一萬億元，遠超歐美國家，P2P網貸行業已經發展成為我國互聯網普惠金融領域的重要支柱。網貸之家2016年4月的最新數據亦顯示，僅僅在一個月內，投資人數和借款人數已分別高達298.04萬人與79.84萬人，投資人綜合收益率為11.24%，P2P網貸真正為用戶帶來了普惠效應。但P2P網貸企業自制度創業而迅速崛起、野蠻生長的同時問題不斷。2016年4月，國務院組織14個部委對互聯網金融行業進行為期一年的集中整治，P2P網貸屬于重點治理領域之一。另外，P2P網貸以個人和中小微企業為服務對象，具有普惠性質，在我國GDP下行壓力下對于活躍實體經濟、促進經濟增長具有積極作用，宏觀調控政策上的整體原則仍然是鼓勵創新、支持發展。［1］在此背景下，研究P2P網貸企業績效的影響因素十分必要。

從微觀角度看，P2P網貸企業雖然為投資者和中小企業雙方均帶來了經濟效益，但在我國傳統金融抑制環境下形成的保守性投資理財意識和目前我國信用體制不健全所產生的民間借貸潛在高風險的作用下，［2］尤其是在當前相關法律法規與行業監管等方面不完善的情況下，［3］P2P網貸企業的生存和發展問題仍然堪憂。對于P2P網貸企業而言，注冊資本、資金杠桿、借款期限、未來60日應還借款是企業決策過程中需要重點考慮的內容，而且均可以通過運營過程加以調整。這些因素的決策和調整，是否能對企業績效產生積極影響？如何通過對這些因素及其組合的動態調整，提高P2P網貸企業的績效，不僅理論界密切關注，而且對運營中的企業也意義重大。而對于現有的P2P網貸企業而言，運營時間（即企業上線至今所經歷的時間，或者叫企業年齡）雖然不受企業戰略決策支配，但對于企業評估競爭對手、預測未來發展和制定企業戰略亦十分重要。

二、文獻綜述與研究假設

公司績效主要包括財務績效、市場績效、人力資源績效、組織創新績效和社會責任績效五個方面，［4-5］尤以財務績效為主。［6］本研究從數據可得性和評價全面性角度綜合考慮，選取企業交易額和投資人數作為測量變量，分別反映企業在財務和市場方面的績效情況。

制度創業，是指通過變革現有制度或者建立新制度獲取利益的創業行為，［7］其與一般創業行為的區別在于對舊制度的變革和新制度的創建效應。［8］P2P網貸，是指建立于互聯網技術基礎之上的個人之間點對點的借貸行為，它改變了傳統民間借貸制度和銀行信貸制度，使資金的供求雙方可以通過借貸平臺直接交易，極大地擴展了以往民間借貸的地理區域范圍，變傳統的民間小貸公司為一種全國性的P2P網貸企業，并部分地承擔了銀行借貸的職能，實現了服務范圍與企業業績的全面提升，可以被視為一種制度創業行為。［9-10］對于經制度創業而創建的P2P網貸企業而言，由于組織合法性缺乏，生存和發展比一般創業企業更為困難，［11］企業績效的影響因素也相應存在著諸多變數，注冊資本、資金杠桿、借款期限、未來60日應還借款、運營時間等這些會對傳統借貸公司績效產生影響的因素是否影響P2P網貸企業績效，仍有待于進一步研究。

注冊資本，又稱法定資本，是指企業在工商管理部門注冊登記的、所有股東或發起人認繳的出資額，企業在實際運營過程中可根據需要進行變更。作為企業資產的重要方面，注冊資本反映企業獲取資源的能力，對于企業績效具有積極影響。在制度創業背景下，環境的風險性和不確定性以及制度保障的匱乏使得投資者對P2P網貸企業缺乏信任，P2P網貸交易過程中固有的信息不對稱屬性又加劇了這種不信任。［12-13］在這種情況下，投資者往往需要尋求可靠性較高、具備一定組織合法性的平臺進行投資，［14］而注冊資本作為投資者評價企業綜合實力的重要指標無疑發揮著積極作用。然而，也有研究表明，注冊資本對孵化器內中小科技企業的經營績效存在著負向影響，原因是大部分進入孵化器的科技企業均缺乏資金，而以技術為競爭優勢，銀行貸款的利息在稅前抵消，由于注冊資本多的企業可能需要的銀行貸款較少，所享有的稅收收益降低，因而影響企業績效。［15］顯然，以借貸交易中介身份存在的P2P網貸企業并不存在這種以技術抵押獲取貸款并享受稅收收益的情況。故本文提出如下假設：

H1a：注冊資本對P2P網貸企業交易額具有正向影響；

H1b：注冊資本對P2P網貸企業投資人數具有正向影響；

P2P網貸具有相比于傳統正規金融市場更高的風險，投資者對之十分謹慎。［13］資金杠桿、借款期限和未來60日應還借款三個指標可以評價P2P網貸企業的風險。資金杠桿是指企業累計應還借款與注冊資本的比值，反映企業利用現有資產開展借貸活動的情況，是評價企業潛在風險的重要指標。通常來講，借款期限越長，不確定性越大，潛在的風險就越大。但對于P2P網貸企業略有不同的是，目前尚處于制度創業初期，投資者對企業和借款人信任程度較低，在實際運營過程中，P2P網貸企業通常不設置過長的借款期，一般多在一年以內，超過三年的尤為罕見。而且，新成立的P2P網貸企業往往借款期限均較短。正常情況下借款人對資金的需求也具有一定時間期限，一年以內比較常見，借款期限過短容易給投資人產生一種P2P網貸企業在做資金池的錯覺，加之頻繁的短期標會增加企業資金的流動性風險，因此，在目前P2P網貸企業設定的借款期限范圍內，相對較長的借款期反而更容易取得投資者的信任。未來60日應還借款是企業在短期內即將歸還的借款，在企業決策制定過程中，它和借款期限似乎存在著矛盾之處，因為投資者傾向于期限稍長的借款，而又希望能夠在未來60天內盡快收回借款。實際上，二者均從回避風險角度考慮，只不過前者是從投資前的角度考慮，后者是從投資后的角度考慮，綜合來看，投資者對期限在其可接受范圍內的借款更感興趣。因此，本文提出如下假設：

H2a：資金杠桿對P2P網貸企業交易額具有負向影響；

H2b：資金杠桿對P2P網貸企業投資人數具有負向影響；

H3a：借款期限對P2P網貸企業交易額具有正向影響；

H3b：借款期限對P2P網貸企業投資人數具有正向影響；

H4a：未來60日應還借款對P2P網貸企業交易額具有正向影響；

H4b：未來60日應還借款對P2P網貸企業投資人數具有正向影響。

在經營過程中，隨著時間的推移，企業不斷積累資源、能力與經驗等，從而對績效產生影響，此即企業年齡的作用。［16-17］在制度創業初期，P2P網貸企業的合法性、網絡關系均與運營時間緊密相關，［18-19］較早出現的P2P網貸企業具備天然的競爭優勢，更容易獲得投資者的認可和信任，從而取得較高的績效。尤其是在信息不對稱環境下，P2P網貸行業的羊群效應明顯，投資者的出借選擇會受前期投資者和同期投資者的影響，更傾向于選擇運營時間較久的企業而不是新創企業。［20-21］且從當前市場份額比較靠前的P2P網貸企業來看，諸如陸金所、紅嶺創投等，均成立時間較早。因此，本文提出如下假設：

H5a：運營時間對P2P網貸企業交易額具有正向影響；

H5b：運營時間對P2P網貸企業投資人數具有正向影響。

三、實證研究

（一）研究設計

網貸之家上線于2011年，是P2P網貸領域具有較強公信力的第三方數據平臺，為對本文提出的理論假設進行檢驗，我們以網貸之家公布的2016年4月P2P網貸企業數據為數據來源進行分層回歸分析。在樣本篩選時，過濾掉了在其中某一變量或某幾個變量上存在缺失值的企業數據，實際保留企業482家。

在研究過程中，本文首先對樣本基本情況進行描述性統計和變量相關性分析，獲取對數據的基本了解。在此基礎上，分別以交易額、投資人數為因變量，以注冊資本、資金杠桿、運營時間、借款期限、未來60日應還借款為自變量進行分層回歸，觀察R2變化及各自變量回歸系數顯著性，檢驗其對因變量的影響效果，并對結果進行討論。

（二）樣本基本情況

本文所涉及諸變量的描述性統計情況如表1所示，其中，資金杠桿是企業在2016年4月末累計應還借款與注冊資本的比值，反映P2P企業充分利用資本及風險偏好程度；運營時間則是指企業自上線至2016年4月所經歷的時間跨度。對各變量相關性分析的基本情況如表2所示。

（三）P2P網貸企業交易額的影響因素

表1　變量描述性統計結果

P2P網貸企業交易額即營業額，是目前行業內用于評價P2P網貸企業規模與未來發展的重要指標。由于P2P網貸企業往往是按照成交量提取傭金，交易額對企業利潤亦有較大影響。本文依次將注冊資本、資金杠桿、未來60日應還借款、借款期限納入分層回歸模型中加以分析，模型擬合情況如表3所示，回歸統計結果如表4所示。其中，模型1為注冊資本對交易額的回歸；模型2為注冊資本、資金杠桿對交易額的回歸；模型3為注冊資本、資金杠桿、未來60日應還借款對交易額的回歸；模型4為注冊資本、資金杠桿、未來60日應還借款、借款期限對交易額的回歸；模型5為注冊資本、資金杠桿、未來60日應還借款、借款期限、運營時間對交易額的回歸。

表2　變量相關性分析結果

表3　P2P網貸企業交易額影響因素回歸模型概要

表3數據顯示，從模型1到模型4，R2變化顯著，表明注冊資本、資金杠桿、未來60日應還借款、借款期限作為新進入變量對回歸方程有顯著影響；而從模型4到模型5，R2變化不再顯著，則暗示著在控制前述變量的條件下，運營時間未能對P2P網貸企業交易額產生顯著作用。表4的標準化回歸系數及其顯著性情況則進一步證明了以上結論。綜合模型1到模型5可以發現，注冊資本、借款期限、未來60日應還借款對P2P網貸企業交易額具有正向影響，假設H1a、H2a、H3a得到驗證；在控制注冊資本、借款期限和未來60日應還借款的條件下，資金杠桿對P2P網貸企業交易額具有負向影響，假設H4a得到驗證；在控制注冊資本、資金杠桿、借款期限和未來60日應還借款的條件下，運營時間對P2P網貸企業交易額影響不顯著，H5a不成立。需要注意的是，從表2中各變量的相關情況可見，運營時間與交易額之間確實存在著顯著相關關系，但是，它同時也與資金杠桿、借款期限、未來60日應還借款顯著相關，而后者均會對P2P網貸企業交易額產生顯著影響，故而可以推斷運營時間并不會對交易額產生實質影響，這種相關可能是因資金杠桿、借款期限、未來60日應還借款等變量對P2P網貸交易額的影響而產生的。在此，H5a已經完成檢驗，本文對其可能的中介過程暫不做過多探討。同時，表4中列出的共線性診斷數據亦表明，各回歸模型不存在顯著的多重共線性問題，回歸方程效度良好。

（四）P2P網貸企業投資人數影響因素研究

流量是互聯網思維的重要關注點，對于基于互聯網技術的P2P網貸企業而言同樣十分重要。目前我國P2P網貸企業處于制度創業初期，環境的動蕩性使得企業大有可為。雖然目前我國利率市場化進程逐漸加快，但對一直處于傳統金融抑制環境中的民間借貸供求來講，總體上看供給要遠遠小于需求，P2P網貸企業往往不缺借款者，對資金有更多需求。這就決定了投資者數量成為P2P網貸企業競爭的主要方面，同時也是引進投資和吸引風險投資機構關注的重要指標。擁有和保持大量的活躍投資者，不僅有利于提高企業的潛在交易額，而且同具有較大交易額一樣是P2P網貸企業市場地位的重要體現。在理論假設部分，本文初步提出P2P網貸企業投資人數受注冊資本、資金杠桿、未來60日應還借款、借款期限的影響。本文在此將之分別納入分層回歸模型中加以分析，模型擬合情況如表5所示，回歸統計結果如表6所示。其中，模型1為未來60日應還借款對投資人數的回歸；模型2為未來60日應還借款、借款期限對投資人數的回歸；模型3為未來60日應還借款、借款期限、運營時間對投資人數的回歸；模型4為未來60日應還借款、借款期限、運營時間、注冊資本對投資人數的回歸；模型5為未來60日應還借款、借款期限、運營時間、注冊資本、資金杠桿對投資人數的回歸。

表4　P2P網貸企業交易額影響因素分層回歸結果

表5　P2P網貸企業投資人數影響因素回歸模型概要

表5數據顯示，從模型1到模型3，R2變化顯著，表明未來60日應還借款、借款期限、運營時間作為新進入變量對回歸方程影響顯著；而從模型3到模型4以及從模型4到模型5，R2變化不再顯著，則意味著在控制未來60日應還借款、借款期限、運營時間的條件下，注冊資本、資金杠桿對投資人數的影響不再顯著。進一步分析表6中的回歸系數數據可以發現，未來60日應還借款、借款期限、運營時間均會對投資人數產生顯著的正向影響，假設H2b、H3b、H5b成立；在控制上述變量的條件下，注冊資本、資金杠桿對投資人數的影響不顯著，假設H1b、H4b未能通過檢驗。需要注意的是，如果結合表2的變量間相關情況進行分析，發現盡管注冊資本與投資人數不存在顯著相關，但資金杠桿與投資人數間卻存在著顯著的正相關關系。究其原因，可能是由于資金杠桿與運營時間、借款期限、未來60日應還借款均顯著相關，而后者會對投資人數產生積極影響。故而，資金杠桿與投資人數的相關可能是由運營時間、借款期限、未來60日應還借款引起，在此本研究暫不做深入探討。至少在控制上述變量的情況下，資金杠桿對投資人數影響不顯著，假設H4b不成立。同時，亦需說明的是，盡管上述變量間存在著一定的相關性，表6中的共線性診斷數據表明，各回歸模型不存在顯著的多重共線性問題，回歸方程具有良好的可靠性。

表6　P2P網貸企業投資人數影響因素分層回歸結果

四、結論

當前對P2P網貸乃至于互聯網金融的研究雖多，但多偏重于理論分析，基于經驗數據的實證分析相對匱乏。本文致力于P2P網貸企業績效影響因素研究，從交易額和投資人數兩方面測量P2P網貸企業績效，檢驗了注冊資本、資金杠桿、借款期限、未來60日應還借款、運營時間對其的影響。實證結果與研究假設大體相符，但也存在個別不一致的情況。首先，注冊資本對于P2P網貸企業成交量具有正向影響，但對投資人數的影響并不顯著。這表明P2P網貸企業提高注冊資本，將有益于其交易額的增加，但對投資人數則并無明顯吸引力，注冊資本對于P2P網貸企業的效用在于增加現有投資者的信任，使其投資更多的資金。資金杠桿是衡量P2P網貸企業資本利用和風險程度的重要指標，對于企業交易額具有負向影響，由于其為累計應還借款與注冊資本的比值，這再次證明了注冊資本對于提高企業交易額的積極作用。然而，盡管資金杠桿與投資人數之間也存在著顯著的正向相關關系，但若對借款期限、運營時間和未來60日貸款加以控制，資金杠桿對于投資人數的影響并不顯著。這可能是由于目前市場上大部分投資者均為非專業投資者，對資金杠桿并不過多關注，且各P2P網貸企業通常并不直接提供資金杠桿數據，投資者無從知曉。借款期限和未來60日應還借款是衡量P2P網貸企業借貸風險的重要指標，二者對P2P網貸企業交易額和投資人數的提高均具有正向影響。與注冊資本和資金杠桿正好相反，運營時間對P2P網貸企業績效的影響主要體現在投資人數上，而對提高企業交易額的影響并不顯著。對于早期進入行業的P2P網貸企業而言，其競爭優勢僅限于吸引更多的投資者，而如何讓這些投資者愿意進行大額投資，則需要尋求其他方法，如提高注冊資本、降低資金杠桿、提高借款期限等。

參考文獻：

［1］徐二明，謝廣營.傳統金融到互聯網金融的制度變遷：相對價格與路徑依賴［J］.經濟與管理研究，2016（3）：38-45.

［2］陳斌開，林毅夫.金融抑制、產業結構與收入分配［J］.世界經濟，2012（1）：3-23.

［3］俞林，康燦華，王龍.互聯網金融監管博弈研究：以P2P網貸模式為例［J］.南開經濟研究，2015（5）：126-139.

［4］劉善仕，劉輝健.人力資源管理系統與企業競爭戰略匹配模式研究［J］.外國經濟與管理，2005（8）：41-46.

［5］王永貴，馬雙，楊宏恩.服務外包中創新能力的測量、提升與績效影響研究——基于發包與承包雙方知識轉移視角的分析［J］.管理世界，2015（6）：85-98.

［6］DELANEY J M，HUSELID.The impact of human resource management practices on perceptions of organizational performance［J］.Academy of management journal，1996（4）：949-969.

［7］DIMAGGIO P J.Interest and agency in institutional theory ［M］.Institutional Patterns and Organizations：Culture and Environment，Cambridge，MA：Ballinger，1988：3-21.

［8］BATTILANA J，LECA B，BOXENBAUM E.How actors change institutions：towards a theory of institutional entrepreneurship［J］.The academy of management annals，2009 （1）：65-107.

［9］徐二明，謝廣營.互聯網普惠金融發展趨向：一種制度性創業視角［J］.中國流通經濟，2015（7）：61-69.

［10］朱蓉.新興場域中的制度創業研究——以中國P2P行業為例［J］.管理現代化，2015（6）：46-48.

［11］SUCHMAN M C.Managing legitimacy：strategic and institutional approaches［J］.Academy of management review，1995（3）：571-610.

［12］YUM H，LEE B，CHAE M.From the wisdom of crowds to my own judgment in microfinance through online peer-topeer lending platforms［J］.Electronic commerce research and applications，2012（5）：469-483.

［13］王一鳴，李敏波.非正規金融市場借貸利率決定行為：一個新分析框架［J］.金融研究，2015（7）：12-23.

［14］EMEKTE R，TU YB，JIRASAKULDECH B，etc.Evaluating credit risk and loan performance in online peer-to-peer（p2p）lending［J］.Applied economics，2015（1）：54-70.

［15］朱孟進，滕帆，方倩.孵化器內中小科技企業的經營績效研究［J］.上海金融，2010（6）：26-29.

［16］雷輝，聶珊珊.權變視角下聯盟組合配置戰略對績效的影響［J］.系統工程，2015（9）：1-8.

［17］儲昭昉，鄧蕾.第三方物流整合對績效影響：企業特征的調節效應的實證研究［J］.數理統計與管理，2015（4）：580-591.

［18］PENG M W.Institutional transitions and strategicchoices ［J］.Academy of management review，2003（2）：275-296.

［19］李新春，劉莉.嵌入性—市場性關系網絡與家族企業創業成長［J］.中山大學學報（社會科學版），2009（3）：190-202.

［20］HERZENSTEIN M，DHOLAKIA U M，ANDREWS R L.Strategic herding behavior in peer-to-peer loan auctions［J］.Journal of interactive marketing，2011（1）：27-36.

［21］曾江洪，楊帥.P2P借貸出借人的羊群行為及其理性檢驗——基于拍拍貸的實證研究［J］.天津財經大學學報，2014（7）：22-32.

責任編輯：方程

Determinants of P2P Lending Company's Performance: Evidence from 482 Firms

XIE Guang-ying and XU Er-ming
（Renmin University of China，Beijing100872，China）

Abstract:P2P lending companies are born in the backgrounds of institutional entrepreneurship and faced with large pressure of existence and development，where improving performance during uncertainty is of great significance.Based on the empirical data of 482 P2P lending companies，some discussion about the determinants of P2P lending company's performance is made.Registered capital，life of loan and returned loans in following 60 days are found to have positive effects on turnover，while capital leverage is with the negative effect and firm age with no effect.It is also found that firm age，life of loan and returned loans in following 60 days have positive effects on the quantity of investors.By contrast，registered capital and capital leverage have no significant effect on the quantity of investors.

Key words:P2P lending；performance；firm age；registered capital；capital leverage

中圖分類號：F272.3

文獻標識碼：A

文章編號：1007-8266（2016）07-0073-07

收稿日期：2016-05-18

基金項目：國家自然科學基金面上項目“中國企業創業中制度缺失與戰略反應的研究”（71372157）；國家自然科學基金重點項目“中國轉型經濟背景下企業創業機會與資源開發行為研究”（71232011）

作者簡介：謝廣營（1987—），男，河北省承德市人，中國人民大學商學院博士生，主要研究方向為企業管理、互聯網金融；徐二明（1949—），男，北京市人，中國人民大學商學院教授，博士生導師，管理學博士，主要研究方向為戰略管理、互聯網金融。