政策紅利 融資新局

文/本刊記者 王亞亞

政策紅利 融資新局

文/本刊記者 王亞亞

1月22日，中國人民銀行發布《關于擴大全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點的通知》（下稱《通知》），在前期區域性、地方性試點的基礎上，擴大了全口徑跨境融資宏觀審慎管理政策試點。新政既有利于拓寬金融機構和企業的融資渠道，也便利了企業的跨境融資決策與操作。參與本刊調研的多家企業資金管理人員與業內專業人士均表示，《通知》便利了企業跨境融資管理與操作，但是面對當前跨境融資市場出現的新變化，企業跨境融資策略、實施方案也要隨機應變、與時俱進。

本外幣全口徑管理釋放紅利

《通知》在一定程度上體現了跨境人民幣與外幣業務管理的融合，也在一定程度上簡化了企業的內部管理與財務操作。華商林李黎（前海）聯營律師事務所資深顧問計劍鋒博士在接受本刊采訪時說：“與之前的跨境融資管理政策相比，此次擴大的全口徑跨境融資宏觀審慎管理政策具有本外幣管理一體化、逆周期調節、總量與結構調控并重等特點，規則統一、市場化，有利于拓寬金融機構和企業的融資渠道，在審慎經營理念基礎上提高了跨境融資的自主性和境外資金的利用效率，改善了企業融資難、融資貴的狀況；而將宏觀外債管理適用范圍拓展到銀行類金融機構，則是對前期政策試點的新突破。”他進一步解釋，“對于參與試點的金融機構以及非金融企業而言，央行和外匯局將不再進行外債事前審批，試點企業和試點金融機構只要分別在事前簽約備案和事后備案，即可在與主體資本或凈資產掛鉤的跨境融資上限內，自主開展本外幣跨境融資，實現了與外資企業境外融資的同等待遇。”

《通知》明確六項具體業務類型不納入跨境融資風險加權余額計算，并剔除了與資金池業務重合的地方，既方便了資金池企業采取該政策進行境外融資，也擴大了資金池企業境外資金回流的額度；而取消對跨境融資非金融企業的資產負債率要求（外匯局跨國公司外匯資金集中管理和中關村外債試點，均要求參與試點企業的資產負債率不低于75%），則將市場主體償債能力交給了市場做判斷。此外，政策對于外債提款環節、跨境資金流動監測也相當重視。“這一切都表明，在強化風險監測的背景下，監管機構在外債管理改革上又前進了一大步。”某央企財務公司資金部的工作人員劉芳對記者說。

某工業領域跨國公司中國區資金部經理張志鑫認為，在先行先試的改革背景下，新政策面向四個自貿區穩步開放，將對公司跨境貿易產生長遠積極的影響。他還表示，本外幣一體化管理更加便利了企業在操作層面把握政策及日常管理，“以往，我們在跨境融資決策中，經常需要向境外集團總部解釋人民幣及外幣的管理及額度設置的差異；新政策將有效降低企業跨境融資管理的復雜度。這也讓我們體會到，政府在改革過程中正努力降低企業的操作和管理成本”。

面對《通知》蘊含的政策紅利，也有業內人士認為，在當前市場環境下，試點政策落地能在多大程度上產生效果，還需看企業自身的特征與需求。“《通知》試行的全口徑跨境融資宏觀審慎管理作為逆周期調整工具，對平衡央行報表有較大意義；但在當前環境下，對于實體企業來說，不同行業的企業可能會有不同的反應。”某糧油進出口中國公司金融市場部經理張斌對記者分析說，“對于對資金價格不很敏感的機構來說，會受益于《通知》政策，并且利用這個機會借入外債；對于母公司融資能力強而子公司能力相對較弱的企業，子公司在境內融資難的機構也會受益于此政策而嘗試跨境融資；但對于那些對融資價格較為敏感、在國內又有比較強的融資能力的機構而言，則不太可能使用這項政策支持外債進入。”

融資市場新變化

2015年“8·11”匯改之后，人民幣兌美元匯率呈寬幅震蕩走勢。2015 年12月，美元啟動加息周期，人民幣匯率連續走低，市場看空情緒明顯。在這樣的情況下，已經背負的美元債務成為不少企業的心病。

面對美元債務成本的上升，美元負債企業或者利用衍生產品鎖定債務成本，或者通過人民幣外債來置換美元外債以降低成本。山東某化學集團在2015年11月購匯6000多萬美元提前償還了銀行的美元外債，將外債轉為貸款；山東另一家企業之前借入3年期美元貸款，因美元升值預期明顯，該企業在2015年年底與銀行敘做美元利率互換，將浮動利率轉化為固定利率來支付利息。猴年伊始，人民幣兌美元匯率呈現新的態勢，離岸、在岸人民幣都創下近年單日最大漲幅，不少企業抓住這段人民幣穩中有升的“窗口時機”，加大購匯，以提前償付美元債務。

據業內人士介紹，當前境內美元流動資金貸款或美元貿易融資，處于3%-5%的利率水平，而境外美元的貿易融資是libor+2%左右，較境內低1%-3%。盡管境外美元融資比境內美元融資相比仍有較大優勢，但由于美元進入加息通道，企業外幣負債動力并不強，過去幾年受人青睞的美元融資開始漸漸淡出企業視野。國內一家大型家電企業集團財務公司工作人員對記者表示，2015年下半年以來，集團加快了資產負債幣種結構的調整，逐步在資產端儲備強勢貨幣，在負債端將強勢貨幣調整為弱勢貨幣。另一家融資租賃有限公司財務人員在接受調研時表示，當前人民幣波動幅度加大，與美元相比已成為弱勢貨幣，境外融資成本在4.5%左右，境內融資成本基本上可以鎖定在4.35%的基準利率，加上境內仍有降息可能，近期公司將減少境外外幣融資。

對于企業這種資產端儲備強勢貨幣、負債端取弱勢貨幣的做法，張斌持不同看法。他認為，無論是跨境融資還是境內融資，企業需要堅持的原則之一應是“財務報表結構的匹配，讓企業負債和資產幣種趨于一致，以減少錯配，降低杠桿”。他還表示，在經歷了此輪匯率波動之后，已有越來越多的企業，尤其是以進口加工貿易為主業的企業，都在考慮優化各自的財務報表結構，努力實現負債與資產幣種的匹配。“有些企業采取跨境人民幣融資并不是要去博取人民幣貶值收益，而是因為這些企業本身的銷售收入也是人民幣。如果以外幣融資，還需要花費精力管理敞口；而人民幣融資則可以自然對沖風險。在人民幣融資成本不高的情況下，自然對沖是企業的最優選擇。”張斌補充道，“這點對于那些本身申請開展衍生套保產品有困難的央企來說尤為重要。”

根據張志鑫的觀察，與境內企業開展人民幣融資、匹配財務報表的做法不同，境外主體自2015年年底以來，對人民幣融資的認可度較外幣融資認可度出現一定差距。他指出，境外主體主要從人民幣估值差異（如使用CNY匯率還是CNH匯率）和利息成本及相關稅務風險（如使用較低的SHIBOR利率還是使用較高的HIBOR利率）兩方面考慮，對人民幣跨境融資仍有疑慮。

無論是境內還是境外，跨境融資產品表現也出現新的特點。當前由于人民幣頭寸問題以及市場對人民幣匯率預期走勢的影響，境外人民幣持有人對人民幣預期收益提高，境內企業到境外發行人民幣點心債本身的難度有所加大。因此，企業如果計劃進行境外人民幣融資，就需要快速跟進在岸與離岸人民幣市場的變化，以做出有利的融資決策。而從市場的另一面看，由于人民幣步入降息周期，未來境內熊貓債的發行市場可能會成為熱點。2015年9月，匯豐香港、中銀香港分別發行了10億元、100億元熊貓債；2015年12月，渣打銀行（香港）也發行了規模10億元、期限3年的熊貓債。當前，除了境外金融機構，還有不少境外政府在計劃發行熊貓債券。

未來融資策略考量

面對內外市場變化，境內企業該如何理性思考融資呢？對此，計劍鋒表示，自貿區注冊的企業，可以利用境內、境外兩個市場，借助不同的利率和匯率融資。這樣一方面可降低成本，另一方面則可增加收益。但對于自貿區外更多的企業主體而言，則應思考如何從以往單一的融資手段發展成為多層次、多渠道的綜合融資模式，在綜合考慮諸如發債、銀行融資、項目融資、股權融資、基金等多種工具利弊的基礎上，根據企業所在行業和企業自身需要，以及融資成本和融資風險等因素，理性選擇境內/境外的具體融資方式。目前，有些在境內融資困難的行業企業在年初定下了大規模海外融資的基調，擬通過在海外發行期限較長的美元債券來提升年內的資金流動性。面對海外融資形式的變化，企業要提前布局年度融資工作。

張志鑫分析說，其所在跨國公司跨境融資主要是以業務發展為主導，并兼顧成本及收益。公司會權衡相關成本，如利率及套期保值成本；也會從稅務角度考慮優化杠桿率，充分利用利息支出的相關稅收抵扣。此外，他所在的跨國公司非常強調簡化管理及降低人工成本，所以跨境融資的操作復雜度也是企業考量的一個因素。

劉芳認為，從融資成本考慮，企業若選擇跨境融資，資金成本應是首要考慮的事項。企業在跨境本外幣融資貸款或授信協議簽署前，要計算綜合融資成本是否比境內融資低。例如境外銀行貸款，除了利率還要考慮稅費負擔，包括境內企業代扣代繳的相關稅費、律師費等。一般情況下，境外銀行為避免因不熟悉境內稅務政策變化而導致當下或未來的稅務風險和法律風險，會要求境內企業以協商確定的利率支付利息，并負擔全部稅費支出。這會使境內企業因跨境貸款而為境外銀行代扣代繳的企業所得稅等稅項成為一項額外的融資支出；如果考慮到這部分稅務承擔不屬于境內企業自身稅負，根據境內稅務法規等要求，不可以在應納稅所得前扣除，則無形中又會增加25%的稅收成本。但從拓寬融資渠道、優化債務結構、提高企業融資管理水平看，當前，國際資本市場提供的金融服務和工具確實更加豐富、貼身，相關法律和監管機制也更加健全、成熟。境內企業投入人力、時間嘗試進行境外融資，如采取國際中長期商業貸款替換境內流動資金貸款，優化債務結構；或者采取比境內更加便捷的債券融資或境外上市，在一定程度上對于提高公司治理水平和管理水平都是有幫助的。即使在離岸人民幣貸款的綜合融資成本優勢不太明顯的情況下，通過與境外銀行談判和磋商，了解境外銀行的資金管理思路，也有利于企業進入國際市場，熟悉海外融資市場，樹立良好的企業“走出去”的國際形象。

對話

根據《關于擴大全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點的通知》（以下簡稱《通知》），自2016年1月25日起，本外幣一體化的全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點，將擴大至27家銀行以及注冊在上海、天津、廣東、福建四個自貿區的企業。鑒于目前市場主體正在去外幣借款杠桿，加之近期離在岸人民幣匯差縮窄，境外人民幣借款需求縮減，《通知》的實施，短期內不會引發境外融資暴增，中長期則可為境外資金流入創造了條件。

早在2015年年初，花旗銀行就作為上海自貿區開展全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點的首批外資銀行，為自貿區內的企業從境外借入相對有競爭力或適宜的資金提供服務，有力支持了自貿區內企業的實業經營活動。此次花旗銀行再次作為首批三家外資試點行之一，參與到這一擴大版的全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點業務中。就此，本刊記者采訪了花旗銀行（中國）有限公司副行長、財資與貿易金融部總經理裴奕根。他表示，會充分發揮政策效用，為企業客戶提供更好的服務，進而支持中國的金融改革。

C=《中國外匯》 P=裴奕根

C：花旗銀行全程參與了全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點工作，積累了許多的經驗，您認為應如何正確理解宏觀審慎管理？

P：人民銀行近期推出的跨境融資宏觀審慎管理政策是中國在資本項目可兌換、本外幣外債一體化的改革中邁出的一大步，也是自2015年2月在上海自貿區試點全口徑跨境融資宏觀審慎管理之后，形成的可復制可推廣的成果。

在此政策之下，試點金融機構可在與其資本掛鉤的跨境融資上限內（即核心資本的80%），試點企業可在與其凈資產掛鉤的跨境融資上限內（即凈資產的一倍），自主開展本外幣跨境融資。央行可以通過跨境融資杠桿率、宏觀審慎調節參數等指標來調整該融資上限。與之前的跨境融資管理政策相比，此次擴大的全口徑跨境融資宏觀審慎管理政策具有本外幣管理一體化、總量與結構調控并重等特點。規則統一、公開、透明、市場化，有利于拓寬金融機構和企業的融資渠道，在審慎經營理念基礎上提高跨境融資的自主性和境外資金利用效率，改善企業“融資難、融資貴”的狀況。

C：《通知》允許試點金融機構在與其資本或凈資產掛鉤的跨境融資上限內，自主開展本外幣跨境融資。如何將宏觀審慎管理與業務開展有機地結合？

P：本次擴大版的全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點業務，應該從兩個方面來看：一是試點企業，二是試點銀行。

從企業的角度看，試點企業可以靈活選擇運用以前的“投注差”模式借入外債，或者使用新的全口徑跨境融資宏觀審慎管理模式下借入外債。這對于原來沒有外債額度，或者原來外債額度很小的企業來說，特別是中資企業及中小企業，就有了新的途徑從境外融入自身所需的本外幣資金。根據《通知》規定，企業無需行政審批，只要進行登記或備案，即可以開展本外幣/短中長債靈活使用的外債業務。鑒于在全口徑跨境融資宏觀審慎管理模式中涉及期限風險轉換因子、類別風險轉換因子以及匯率風險折算因子等一系列計算，對于企業來說，其外債額度將不是一個簡單的數值，而是需要通過這些計算來實現。花旗銀行將積極協助試點企業做好這方面的工作，為企業外債方式的選擇提供思路和解決方案，幫助企業選擇最適合其自身經營發展的外債模式，做企業信得過的參謀和顧問。

從銀行的角度觀察，試點銀行可以選擇運用現行跨境融資模式或者使用新的全口徑跨境融資宏觀審慎管理模式借入外債。花旗將會把銀行端的外債額度更有效地運用至行內各類企業，支持實體經濟的發展。