當前民間投資增速下滑探析

王洋

2016年以來，民間固定資產投資增速快速下滑，2015年尚有10.1%，到2016年5月只有3.89%。這一現象引起了決策層的高度重視，國務院部署開展了促進民間投資政策落實專項督查和第三方評估調研。隨后，7月國務院出臺了《關于進一步做好民間投資有關工作的通知》，從深化“放管服”改革、營造公平競爭市場環境、緩解融資難融資貴、降低企業成本負擔、落實地方政府和部門的主體責任等方面著手，力圖改變民間投資下滑態勢。民間投資為何下滑？民間投資下滑是超預期事件嗎？我們認為，需要對此有正確認識和仔細分析。

民間投資增速為何下滑？

第一，民間投資的下滑是中國經濟整體增速放緩大背景決定的。2012年開始，中國經濟增長從前一年的9.5%進入“7”時代（當年增長7.9%），此后一路下行，2015年進入“6”時代（當年增長6.9%），到2016年第一季度增長只有6.7%。中國經濟投資驅動型特征仍然明顯，投資增速回落是經濟下行的一部分。民間投資在全社會固定資產投資中的比重，從2012年起，就已超過60%，成為了投資的主體，因此民間投資的回落是正常現象。

第二，政府和國企投資穩增長使得民間投資相比之下降速更快。在過去幾年經濟下行中，政府都采取了穩投資政策來減弱經濟下行的幅度。穩投資政策的實施主體通常是國有大中型企業和地方政府及其投融資平臺，配套給予融資政策的支持，如更早的平臺貸款、信托融資、債券融資，到近年的地方政府置換債券、PSL、專項金融債、產業基金、PPP等。2013年以來，以政府和國企為主，在最容易發力見效的基建投資維持了20%以上的高速增長，即使2015年經濟增長進入“6”時代的情況下依然接近20%。如果沒有穩投資、穩增長政策，全社會的固定資產投資和經濟增速很可能會下滑更快，換言之，民間投資快速下滑反映了剔除政策因素的經濟下行壓力。

第三，民間投資的強周期性和滯后性。由上一點引出，民間投資具有更高的自主性特征，由此具有更強的周期性和更大的波動幅度。從民間投資的周期看，2009年底，反危機政策的高點之時，全社會固定資產投資增速就開始了持續的下滑，而民間投資增速則延遲到2年之后的2011年底才進入下滑趨勢。民間投資保持了兩年多30%以上的高速增長，我們認為可能在于很大部分是4萬億投資刺激政策的引致投資，特別是在設備投資領域經歷了一輪投資高增長，即民營企業在反危機之中進行了一次設備的升級換代。然而，由于刺激政策的投資高增長不可持續，政府、國企需求和終端需求的放緩逐步確認，民間投資遇到產能擴張之后的需求不足。因此，民間投資的回落具有滯后性。

第四，受民間投資的行業屬性的影響，在增長較快的第三產業占比偏低，且有下降態勢。國家產業結構的轉型中，第三產業增速持續高于第二產業，成為經濟增長的主要動力。相應的，從2012年底第三產業投資增速超過第二產業，目前已經接近第二產業增速的兩倍。而民間投資在第二產業的比重接近80%，在第三產業的比重卻只有50%左右；民間投資在第二產業中的比重相對穩定，在第三產業的比重卻在2015年以來出現超過5個百分點的快速下滑。從固定資產投資的主要板塊看，主要是制造業、房地產業、基礎設施領域、采礦業等，而民間投資在競爭更充分的制造業和近年來持續放開的采礦業等行業相對集中度更高。這些行業很多面臨嚴重的產能過剩和需求不足等問題。

第五，受短期因素的影響。最近討論比較多的是“營改增”的政策影響。一種觀點認為，“營改增”主要由地稅轉向國稅，過去的“多投資、少報稅”的“潛規則”現在很難做，而且現在多報投資對地方政府而言不僅沒有GDP競賽的獎勵，反而有弄虛作假出問題的風險，對企業而言多報、虛報投資會導致稅負增加，民間投資下滑有“擠水分”成分。另一種觀點正好相反，認為投資下降恰恰是“營改增”政策到位之前的暫時情況，政策實施前的投資，實行后不能抵扣進項稅，民間投資下滑只是在政策實施時點前后的短期調節，而且“營改增”總體減稅，對投資有正面激勵。前一種觀點，民間投資增速下降是一次系統性的向下修正，遲則一年對增速的影響會消失；后一種觀點，民間投資增速會因政策實施而有短期波動，前低后高。究竟何者正確，何者主導，“營改增”政策的影響很難量化，只能調研和逐步觀察，包括“營改增”對企業的實際影響是增稅還是減稅也需要觀察，微觀政策操作層面和宏觀政策制定層面有很大不同。當然，不僅是“營改增”政策，其他各種短期因素或偶然因素，也都可能造成民間投資在近幾個月的快速下滑只是短期調整。

第六，受制度因素的影響。毫無疑問，民間投資一直都有很多玻璃門、彈簧門，然而，制度的約束一直在放松，“放管服”改革、降低社會融資成本、建設多層次融資體系，都對民間投資有積極影響，那么民間投資為什么可以在2011年高速增長，在2015年以來反而急劇減速呢？我們認為，政策環境總體上是連續的，對短期而言的政策影響是次要的，特別是對固定資產投資這種長期高成本決策的影響是緩慢的，并且，沒有這些改革和政策，民間投資有可能會掉得更快。制度環境變差并不是民間投資快速下滑的主因。

如何看待民間投資

快速下滑和政策選擇

綜上，民間投資的下滑有很多原因，但主要還是經濟放緩大趨勢的一部分。我們認為有必要排除幾個認識誤區：

誤區一：民間投資的短期快速下滑會成為長期趨勢。

誤區二：把民間投資快速下滑聯系到整個經濟下滑失控，下行無底。

誤區三：把民間投資短期下滑聯系到民營企業對中國經濟乃至制度喪失信心，聯系到中國的營商環境迅速惡化。

誤區四：民間投資可以如政府投資一樣，成為宏觀調控的政策手段。

誤區五：期望民間投資能夠在短期由于政策措施的影響迅速改善乃至反轉。

因此，我們認為，解決民間投資下滑問題重要的是要正確看待和把握這個問題。

首先，適應經濟減速的新常態，調整預期和政策目標符合實際情況。如果依然持有以投資的較高增速維持經濟的較高增長的思維慣性，那么就需要反思，如果國有部門特別是基建領域的投資增速長期大幅高于整體是不可持續的，而第三產業增長也難以在短期完全彌補這一缺口，那么是否有必要調整經濟增長目標，或者僅僅是短期的經濟增長目標？畢竟2014年、2015年已經連續兩年沒有達到預期目標。第二產業的調整對短期增長的沖擊是確定的，而短期增長和基于中長期發展空間而確立的中期增長目標不是一個概念。

其次，以“功成不必在我”的心態完善非公有制經濟發展的制度環境，避免短期行為。促進民間投資，不應受到經濟周期的影響，經濟不景氣時，各種鼓勵支持，待到經濟恢復景氣，則容忍對其變相打壓的做法。處理好國有企業和民營企業發展的關系，給予民營企業真正同等的地位，在法律和市場面前一視同仁，打破非必要的行業壟斷，才能給民營企業長期發展的信心，引導民營企業將投資從第二產業轉向第三產業。針對包括民間投資在內的制度改革措施，無疑應當進一步加快推進，但不必急于一時，政策見效需要時間。中國此次面臨的經濟轉型，難度和重要性都超乎以往。在這期間，應避免出現把民間投資附加為地方政府政績考核指標，而由政府部門采取非市場化的手段刺激民間投資的短期行為。

再次，促進金融更好地服務實體經濟，助力民營企業發展。第一，進一步推動金融體系改革和多層次金融體系的建設，消除金融服務實體經濟中的歧視性、差別化情形。第二，金融體系打破壟斷引入民間資本，設立民營銀行、民營保險公司、民營證券公司等，都在逐步推進之中。第三，對于民營企業中也是實體經濟中占據主要部分，吸納主要就業的中小微企業，完善相應的金融服務體系和政策措施。第四，短期來看，需要首先解決金融“脫實向虛”、資金空轉、貨幣政策傳導機制不暢的問題。一是金融體系建設和融資政策完善，以市場化為原則，避免不考慮風險地通過信用擴張手段刺激民間投資，而把風險留在以后，對民營企業的困難不是無原則的救助和支持；二是對中小微企業的金融體系和政策，應當界定清楚政府的職責，政府的職責應當是可持續的。

總之，避免把民間投資下滑短期化和孤立看待問題的傾向，以此為契機推動各項改革，完善金融體系，則民間投資改善將成為經濟轉型水到渠成的果實之一。（作者單位：國務院發展研究中心金融研究所）