企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長相關(guān)性研究

何安妮，唐文琳

企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長相關(guān)性研究

何安妮，唐文琳

企業(yè)家信心會如何地影響經(jīng)濟增長是一個值得研究和探索的行為金融學(xué)問題。通過對2004-2013年共10年40個季度期間我國的企業(yè)家信心指數(shù)和GDP增幅之間的相關(guān)關(guān)系進行研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)家信心對促進經(jīng)濟增長有著顯著為正的影響，且企業(yè)家信心越高，對經(jīng)濟增長的正向促進作用越大。同時，企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間的顯著正相關(guān)關(guān)系是單向的，即經(jīng)濟增長對企業(yè)家信心的影響并不顯著。

企業(yè)家信心；經(jīng)濟增長；行為金融學(xué)

一、引言

隨著知識經(jīng)濟的到來和經(jīng)濟全球化的發(fā)展，人才已成為企業(yè)競爭取勝的決定因素。企業(yè)家作為企業(yè)的核心人才，他們的表現(xiàn)和作為在市場競爭中往往起著至關(guān)重要的作用，顯著地影響和促進經(jīng)濟增長。

現(xiàn)代行為金融學(xué)的研究成果表明，投資者的信心會顯著地影響他們的投資決策行為。過分自信的投資者會低估他們所承擔(dān)的風(fēng)險的水平，因而作出相對于他們的回報率來說風(fēng)險偏高的投資決策；相反，沒有自信的投資者則可能偏于保守，有可能錯過某些投資回報率較高的投資項目。那么，作為企業(yè)核心人才的企業(yè)家，他們的信心會不會在影響他們的投資決策行為后，從而進一步影響經(jīng)濟增長呢？企業(yè)家信心越高，是否會越有利于經(jīng)濟增長呢？反之，企業(yè)家信心過高，是否反而不利于經(jīng)濟增長呢？

本文以我國經(jīng)濟增長為研究對象，采用國家統(tǒng)計局每個季度發(fā)布的企業(yè)家信心指數(shù)作為企業(yè)家信心的衡量指標(biāo)，通過分析和檢驗我國經(jīng)濟增長與企業(yè)家信心之間的相關(guān)性，從而嘗試性地回答和解決上述問題，以期豐富我們對我國企業(yè)家經(jīng)營行為及經(jīng)濟增長規(guī)律的認識和了解，并為后續(xù)相關(guān)研究提供有意義的啟示。此外，本文還對如何完善我國現(xiàn)有的宏觀調(diào)控政策及機制提出了有針對性的意見和建議。

二、文獻回顧

自20世紀(jì)80年代西方行為金融學(xué)（Behavioral Finance）產(chǎn)生以來，國外的學(xué)者已經(jīng)對投資者的心理如何影響他們的投資決策行為進行了廣泛的研究，取得了四大研究成果，即“視野理論”（Prospect Theory）、“后悔理論”（Regret Theory）、“過度反應(yīng)理論”（Overreaction Theory）及“過度自信理論”（Overconfidence Theory）。

Kahnemn和Tversky（1979）指出投資者在風(fēng)險偏好方面，更愿意冒風(fēng)險去避免虧損，而不是實現(xiàn)利潤最大化［1］。部分投資者自身具有優(yōu)柔寡斷的性格特點，導(dǎo)致在投資過程中常出現(xiàn)后悔的心理狀態(tài)。Rabin和Whaler（2001）認為投資者的從眾行為（Herding Behavior）和追隨常識，是為了避免作出錯誤投資決定而后悔，害怕后悔也反映了投資者對自我的一種期望［2］。Hersh Shefrin和Meir Statman （1984）在研究中發(fā)現(xiàn)，投資者在投資過程中除了避免后悔以外，還有一種追求自豪的動機在起作用［3］。

Robert Shifter（1990）認為，人的非理性因素是人根深蒂固的局限性，而歷史教訓(xùn)并不能讓人們更為理性。他在研究中發(fā)現(xiàn)，當(dāng)日本股市見頂時，只有14.96%的人認為股市會暴跌；但當(dāng)股市暴跌以后，有32.96%的投資者認為股市還會暴跌［4］。Kahnemn 和Riepe（1998）認為，由于錯誤的估計小概率事件會使投資者過度自信，同時指出這種心理也是博彩行為的心理依據(jù)；而對于概率中等事件，投資者會產(chǎn)生過低的估計；但對于90%以上的概率性事件，則認為肯定會發(fā)生。這是過度自信產(chǎn)生的一個主要原因［5］。Langer（1975）指出參加投資活動會讓投資者產(chǎn)生一種控制錯覺（Illusion of Contro1），控制錯覺也是產(chǎn)生過度自信的一個重要原因［6］。

總的來看，現(xiàn)行有關(guān)投資者的心理如何影響他們投資決策的研究都僅僅集中于股票市場的研究，很少部分關(guān)注宏觀經(jīng)濟中投資者的信心等心理對經(jīng)濟增長的影響。

三、研究假說

根據(jù)國內(nèi)外已有的研究成果，投資者的心理會顯著影響他們的投資決策行為因而影響他們的投資業(yè)績，進而直接影響經(jīng)濟增長。因此我們認為企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間存在顯著的相關(guān)關(guān)系，故提出研究假說H0。

H0：企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間存在顯著的相關(guān)關(guān)系。

企業(yè)家作為投資者，他們的心理可能會顯著地影響他們的企業(yè)經(jīng)營決策行為。因此，企業(yè)家的信心，作為他們的投資心理的一部分，可能會通過影響他們的企業(yè)經(jīng)營決策行為而影響他們所負責(zé)經(jīng)營的企業(yè)的業(yè)績。一方面，企業(yè)家如果信心充足的話，表明企業(yè)當(dāng)時所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和外部市場環(huán)境都對企業(yè)的正常經(jīng)營非常有利。在這種情況下，我們可以非常理性地預(yù)期企業(yè)將取得更好的經(jīng)營業(yè)績，進而促進經(jīng)濟增長。因此，我們提出如下研究假說：

H1：企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

但是另一方面，根據(jù)過度自信理論，企業(yè)家暴膨的信息可能會使他們錯誤判斷他們所承擔(dān)的風(fēng)險的水平，從而導(dǎo)致過度投資或者投資于風(fēng)險非常高的項目，最終公司只獲得不佳的經(jīng)營業(yè)績，因此反而不利于經(jīng)濟增長。從這個意義上來分析，本文提出了如下假說：

H2：過度的企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間存在顯著的負相關(guān)關(guān)系。

四、研究設(shè)計

本文以我國經(jīng)濟增長為研究對象，通過相關(guān)系數(shù)分析和回歸分析方法來分析和探究企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間的相關(guān)關(guān)系，從而達到研究目的。

（一）代理變量

本文研究中采用國家統(tǒng)計局每個季度發(fā)布的“企業(yè)家信心指數(shù)”作為企業(yè)家信心的代理變量。“企業(yè)家信心指數(shù)”根據(jù)企業(yè)負責(zé)人對企業(yè)外部市場環(huán)境與宏觀政策的判斷與預(yù)期而編制，綜合反映了企業(yè)負責(zé)人對宏觀經(jīng)濟環(huán)境的感受與信心，以100作為景氣指數(shù)臨界值，其數(shù)值范圍在0～200之間。當(dāng)景氣指數(shù)大于臨界值時，表明經(jīng)濟狀況趨于上升或改善，處于景氣狀態(tài)；當(dāng)景氣指數(shù)小于臨界值時，表明經(jīng)濟狀況趨于下降或惡化，處于不景氣狀態(tài)。“企業(yè)家信心指數(shù)”由國家統(tǒng)計局自2004年第1季度起開始在每個季度季后17日左右發(fā)布。

本文采用我國GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）每個季度的累計增幅作為經(jīng)濟增長的代理變量。國內(nèi)生產(chǎn)總值累計增幅是指各年一至本季度國內(nèi)生產(chǎn)總值相對上年同期數(shù)的變動趨勢和程度，并按不變價格計算。

（二）研究方法

本文采用Pearson和Spearman兩種相關(guān)系數(shù)分析方法來測度我國企業(yè)家信心和經(jīng)濟增長之間的相關(guān)性。Pearson相關(guān)系數(shù)用來衡量定距變量間的線性關(guān)系；Spearman相關(guān)系數(shù)用來衡量不服從正態(tài)分布的數(shù)據(jù)、等級數(shù)據(jù)、一側(cè)開口數(shù)據(jù)、總體分布類型未知的數(shù)據(jù)間的關(guān)聯(lián)性。

我們建立如下回歸模型分析企業(yè)家信心對經(jīng)濟增長的影響：

其中：GDPG是經(jīng)濟增長的代理變量，這里用我國GDP每個季度的累計增幅來衡量；ECI是企業(yè)家信心的代理變量，這里用國家統(tǒng)計局每個季度發(fā)布的“企業(yè)家信心指數(shù)”衡量。

為了分析企業(yè)家信心較高時對經(jīng)濟增長的影響，我們將研究樣本按照企業(yè)家信心是否超過130分設(shè)置一個啞變量（I1），建議以下回歸分析模型：

其中，當(dāng)企業(yè)家信心超過130時，I1為1，否則為0；其他變量定義和模型（1）一致。

格蘭杰因果關(guān)系檢驗（Granger Causality Test）是一種假設(shè)檢定的統(tǒng)計方法，用來檢驗一組時間序列變量是否為另一組時間序列變量的原因。因此，我們用格蘭杰因果關(guān)系檢驗來分析我國企業(yè)家信心和經(jīng)濟增長之間的因果關(guān)系。

（三）樣本選擇及數(shù)據(jù)描述

由于我國國家統(tǒng)計局公布的企業(yè)家信心指數(shù)數(shù)據(jù)自2004年第1季度起開始公布，而且分季度發(fā)布，考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選擇的研究對象是2004年第1季度至2013年第4季度之間各個季度企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間的相關(guān)性。

本文研究中所使用的企業(yè)家信心和GDP季度累計增幅指數(shù)來源于我國國家統(tǒng)計局每個季度發(fā)布的“企業(yè)家信心指數(shù)”和GDP數(shù)據(jù)。文中研究使用的最終全樣本數(shù)據(jù)如表1所示。

表1研究全樣本數(shù)據(jù)

通過ADF檢驗發(fā)現(xiàn)，ECI和GDPG都是平穩(wěn)時間序列。表2列示了對相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。從表中可以看出：2004-2013年期間，我國企業(yè)家信心指數(shù)均值和中值均超過了臨界值100，表明總體信心較足，但也有低于臨界值100的時候（最小值達到94.60）；我國GDP增幅從最低的6.6%，到最高的14.5%，表明既有經(jīng)濟低迷期，也有高速增長期。這些都說明本文的研究樣本覆蓋較為全面。此外，I1的均值為0.53，這表明本文以企業(yè)家信心指數(shù)是否達到130為標(biāo)準(zhǔn)較好地將研究樣本進行了均分。

表2相關(guān)變量描述性統(tǒng)計結(jié)果

五、實證研究結(jié)果

（一）相關(guān)系數(shù)分析結(jié)果

通過SAS計算得到變量之間的Pearson和Spearman相關(guān)系數(shù)矩陣如表3所示。從表3中可以看出，在全樣本統(tǒng)計分析下，無論是從Pearson相關(guān)系數(shù)還是Spearman相關(guān)系數(shù)來看，企業(yè)家信心和經(jīng)濟增長之間均存在非常顯著的正相關(guān)關(guān)系，和我們的研究假說H0一致，并且支持了研究假說H1。同時，我們將全樣本以企業(yè)家信心指數(shù)是否達到130為標(biāo)準(zhǔn)劃分為低信心子樣本和高信心子樣本分別進行分析，發(fā)現(xiàn)企業(yè)家信心和經(jīng)濟增長之間依然存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，支持了我們的研究假說H0和H1，但也表明我們沒有發(fā)現(xiàn)過度的企業(yè)家信心可能不利于經(jīng)濟增長（研究假說H2）的證據(jù)。

表3企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長相關(guān)系數(shù)矩陣表

（二）回歸分析結(jié)果

由于ADF檢驗發(fā)現(xiàn)ECI和GDPG都是平穩(wěn)時間序列，所以我們可以采用模型（1-2）所示的線性回歸分析模型進行分析，結(jié)果匯總?cè)绫?所示。

表4回歸分析結(jié)果

從回歸分析的結(jié)果來看，與相關(guān)系數(shù)分析的結(jié)果一樣，企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，因此也支持了我們的研究假說H0 和H1。當(dāng)我們引入I1的啞變量以后，ECI*I1的回歸系數(shù)顯著為正，說明當(dāng)企業(yè)家信心越高時，企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間的相關(guān)性越大。

但是，現(xiàn)在我們?nèi)匀徊荒芘袛嗟降资瞧髽I(yè)家信心影響經(jīng)濟增長，還是經(jīng)濟增長反過來影響企業(yè)家信心，因為當(dāng)宏觀經(jīng)濟形勢較好時，企業(yè)家可能會自然而然的信心增加。所以，我們接下來通過格蘭杰因果關(guān)系檢驗來分析企業(yè)家信心和經(jīng)濟增長之間的因果關(guān)系。

（三）格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果

對企業(yè)家信心（ECI）和經(jīng)濟增長（GDPG）之間的因果關(guān)系的格蘭杰因果關(guān)系檢驗（二階滯后）結(jié)果如表5所示。從格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果來看，企業(yè)家信心（ECI）導(dǎo)致了經(jīng)濟增長（GDPG）顯著為正的變化，而反過來經(jīng)濟增長（GDPG）對企業(yè)家信心（ECI）并沒有顯著的影響，也即是企業(yè)家信心促進了經(jīng)濟增長，而經(jīng)濟增長對企業(yè)家信心并沒有顯著影響。作為穩(wěn)健性檢驗檢驗，我們同時進行了滯后期為1期的格蘭杰因果關(guān)系檢驗，結(jié)果與表5類似。

表5企業(yè)家信心與公司業(yè)績的Granger回歸分析結(jié)果

結(jié)合回歸分析和格蘭杰因果關(guān)系檢驗的結(jié)果來綜合分析，本文通過研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)家信心對促進經(jīng)濟增長有著顯著為正的影響，且企業(yè)家信心越高時，對經(jīng)濟增長的正向促進作用越大。

六、研究結(jié)論和政策建議

研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)家信心對促進經(jīng)濟增長有著顯著為正的影響，且企業(yè)家信心越高，對經(jīng)濟增長的正向促進作用越大。同時，本文還研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)家信心與經(jīng)濟增長之間的顯著正相關(guān)關(guān)系是單向的，即經(jīng)濟增長對企業(yè)家信心的影響并不顯著。在我們研究的樣本期間，并未發(fā)現(xiàn)企業(yè)家因為過度的自信而不利于經(jīng)濟增長的實證證據(jù)。

由此我們認為，在當(dāng)前我國經(jīng)濟下行壓力持續(xù)較大的大環(huán)境下，建議從以下方面完善和健全現(xiàn)行宏觀調(diào)控政策及機制，維持企業(yè)家信心高位運行或使之不斷增強：一是政府給市場更大的空間去發(fā)揮資源配置，解決政府過多行政審批和干預(yù)等問題，推動市場規(guī)則、市場價格、市場競爭實現(xiàn)效益最大化和效率最優(yōu)化。二是維護宏觀調(diào)控政策的持續(xù)性和穩(wěn)定性，從而穩(wěn)定企業(yè)家對宏觀調(diào)控政策和市場經(jīng)營環(huán)境的預(yù)期，切忌國家宏觀調(diào)控政策朝令夕改。三是繼續(xù)執(zhí)行和完善現(xiàn)行結(jié)構(gòu)性減稅政策，切實減輕企業(yè)稅負，幫助企業(yè)緩解面臨的需求疲弱、成本上升、稅負較重等壓力。

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［責(zé)任編輯：何之洲］

何安妮，廣西大學(xué)商學(xué)院在讀博士生；唐文琳，廣西大學(xué)商學(xué)院博士生導(dǎo)師，廣西南寧530003

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1004-4434（2016）01-0075-05