民間金融與實體經濟結合的有效性研究

伍雯+楊勇

[摘 要]文章探討了我國民間金融與實體經濟結合的有效性，以及民間融資規模對產出缺口的實際影響。從理論上構建了一個修正的總需求模型，同時基于我國26個省市的截面數據，通過面板廣義矩估計分析得出我國民間融資規模的增長會導致產出增速加快。

[關鍵詞]民間金融；民間融資規模；產出增速

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.33.043

1 引 言

隨著我國民營經濟的發展、金融脫媒和金融去平臺化，民間金融逐漸在企業融資、個人借貸等多個金融領域發展壯大。本文采用我國26個省市的面板數據，分析我國民間融資規模量的大小對GDP增長指數的影響。本文選用經濟增速指標作為分析對象，探究民間融資規模對我國經濟增速的內生推動。由于我國可供觀測的民間融資規模數據的時間較短，本文采用各省季度數據對理論模型進行實證檢驗。

2 理論模型

Richard Clarida（1999）從一個包含貨幣的DSGE宏觀模型出發，通過最優化推導出影響社會總產出的IS曲線：

模型當中加入了預期項，這意味著當期的經濟行為不僅受到當期經濟變量的影響，同時也受到未來預期經濟變量的影響。gt是預期政府購買變化量相對于預期潛在產出變化量的函數，代表需求沖擊。xt代表產出缺口，即當期的實際產出減去自然水平下的產出的結果。Rt代表短期名義利率，在該模型中，貨幣和短期名義價格是不變的，貨幣政策在短期內對經濟具有影響力。πt代表通貨膨脹率，Etπt+1指當期對下一期通貨膨脹率的預期；同理，Etxt+1代表產出缺口預期，模型認為，通脹預期和產出預期是存在的。Rt-Etπt+1代表當期實際利率，理論上φ為負，即當期實際利率越高，當期消費越低，它反映了實際利率和消費的替代關系。

式（1）是一種簡單的新凱恩斯模型，并不能較好地模擬中國經濟。文章從分析民間融資規模出發，認為民間融資規模將會對投資產生影響，進而影響產出。我國民間金融的主要表現形式為資金富余方與資金需求方直接融資，或者繞過銀行、證券公司所形成的正規資本市場，通過民間借貸平臺完成資金融通。決定民間金融發展的重要因素是經濟因素，民間金融能有效緩解經濟中信息不對稱問題，投資者通過民間借貸平臺放貸時，能夠更加清楚資金的最終去向，也對最終借款者的經營能力和還款能力有更全面清晰的判斷。民間金融在我國快速發展的原因除解決信息不對稱之外，還包括其成本低、收益高的特征。社會富余資金通過民間金融的各類渠道流向生產部門，其本質是使資金供給者的金融資本流進行擴大再生產，促進國民生產總值的增加。因此，在式（1）的基礎上引入變量民金融資規模，分析其對我國GDP的影響，式（1）被修改為：

在式（2）中，變量INFt-1代表滯后一期，即上一期的民間融資規模。考慮到我國金融市場的時滯問題，修正的模型中民間金融的規模對產出的影響存在時間間隔，因此模型設定為上一季度的民間融資規模將對當期產出增長率產生影響。參數θ理論上為正。干擾項εt是服從i.i.d.的，均值均為0，方差為σ2ε的同方差正態分布。

3 實證檢驗

3.1 數據來源與指標設計

本文從社會融資總規模中除去銀行融資、境外融資、委托貸款、證券融資等主要的融資方式的融資規模，將剩下的融資規模視為被民間融資填補。本文根據人民銀行公布的以上數據，選取我國26個省市（京、津、冀、滬、渝、豫、云、遼、黑、皖、魯、蘇、浙、贛、鄂、湘、桂、晉、蒙、陜、吉、閩、貴、粵、川、瓊）的截面季度數據，用各地區季度社會融資規模減去人民幣貸款、外幣貸款、委托貸款、信托貸款、未貼現銀行承兌匯票、企業債券及股票融資規模后，得到各地季度民間金融融資規模。

本文先將實際季度GDP值進行季節調整，采用Eviews軟件中X-11季節調整方法，然后采用Eviews軟件中HP濾波的方法來估算實際季度GDP的潛在產出、產出缺口。

我國銀行存款利率受央行調控程度較高，現階段市場化程度較低。國內學者一般采用上海銀行間同業拆借利率（SHIBOR）來模擬市場利率。本文采用隔夜SHIBOR利率，通過計算各個季度內的天數加權平均，獲得各季度SHIOR日均值，進而將之模擬模型中的利率Ri，t。同時，本文用xt+1代替Etxt+1，用πt+1代替Etπt+1來處理模型中的預期項。

3.2 模型估計

本文采用面板廣義矩估計（GMM Panel Data）對式（3）的參數進行估計。若采用時間序列數據，必然面臨樣本量過小導致估計結果錯誤。面板GMM能夠通過采用解釋變量的滯后項作為工具變量解決模型的內生性問題。本文采用滯后一階的民間融資規模和預期產出增長率為工具變量。

在式（3）中，t為2014年1季度到2015年2季度每個城市的時間序列數據。本文采用Eviews對面板GMM模型進行估計，由于本文的數據可供觀測的季度數量較少，是典型的“寬而短”的截面數據。本文在模型估計時通過Panel Workfile 進行分析。實際利率與產出數據在獲取時已經經過了取對數后差分，對民間融資規模數據取對數滿足其平穩要求。

模型參數表中估計顯示，自變量實際利率和預期產出對產出增速分別存在顯著的負向影響和顯著的正向影響。實際利率每增加1個百分點，產出增速降低0.71個百分點。預期產出每增加1個百分點，實際產出增速增加1.03個百分點。模型中的民間融資規模對實際產出增速存在顯著的0.14的影響。

4 研究結論

通過我國26個主要省市的截面季度數據和GMM Panel Data 模型估計發現，在修正的產出模型中，經濟體中的實際利率對當期產出具有削弱作用，市場實際利率越高產出越低。預期的季度產出規模對當期實際產出具有正向促進作用。實證分析的以上結果都符合新凱恩斯宏觀模型中IS曲線的參數設定。本文同時得出，滯后一期的民間融資規模對當期實際產出缺口具有14.3%的正向推動作用。

實證研究顯示，我國民間融資對實際經濟增長具有顯著的積極作用。決策部門應出臺相關政策，放寬民間金融準入，充分發揮民間資本對實體經濟的支持作用，同時也規范民間金融的發展。

參考文獻：

[1]郭麗紅，朱柯達.民間金融對實體經濟發展的影響研究[J].區域金融研究，2015（3）.

[2]謝平，羅雄.泰勒規則及其在中國貨幣政策中的檢驗[J].經濟研究，2002（3）.

[摘 要]信用證性質的不確定性導致了各國法律選擇方法的不同以及法律適用的混亂。也許在商業活動中，不明確其性質并不妨礙其適用。但是一旦涉及司法程序，定性就是首要解決的問題。以開證人與受益人之間的法律關系為視角來研究信用證的法律性質，是具有說服力的切入點。

[關鍵詞]信用證；單方法律行為；受益人

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.33.037

1 研究信用證法律性質的意義

由于信用證的性質難以確定，一些學者主張信用證是一種特殊、獨立的法律制度。“正如匯票等系獨特的契約，都曉得其對于受益人負有獨立的債務，而接受信用證的受益人也都知道其對銀行享有與普通契約不同的權利。”[1]《美國統一商法典》第五編對信用證的專門規定就是試圖建立一種獨立的理論框架。商業實踐在某種程度上總是先于法律的。

將信用證作為一種獨立的法律制度，存在以下問題。

第一，缺乏法律依據。一項獨立的法律制度必然是有相應的法律作為支持的。比如，票據作為一項獨立的法律制度，大多數國家都制定了相應的票據法。而對于信用證制度而言，鮮有國家對其專門做出規定。《美國統一商法典》雖然設專章規定了信用證，但嚴格來講，統一商法典并不是一部具有國家強制力的法律，它只是美國兩個民間法律研究機構制定的“示范法”，供美國各州采用。[2]UCP作為國際慣例（ICC的地位），只適用于明確規定適用該慣例的信用證，當事人也可以明文排除或者修改UCP的適用。雖然UCP在各國的法律地位不同，在司法實踐中其地位也在不斷上升，甚至在英國法院的判決中至少在UCP規定的范圍內已經取得了“準商法”的地位。[3]但是至少目前而言，其能否自動適用仍存在問題，不能當然地成為信用證適用的法律依據。因此，如果將信用證作為一種獨立的法律制度，如何適用法律就會成為很大的問題。

第二，并沒有解決其法律性質的問題。學界對信用證的性質一直以來爭論不休，對于信用證的不同定性必然會導致不同的法律適用。但是繞來繞去卻得出“信用證就是信用證”的結論。那么信用到底是什么？又回到了起點。筆者認為，學者不應當充當立法者的角色，對一項法律制度找不到現有法律規范來解釋的時候，就盲目地認為它是獨立的，特殊的。相反，應當盡量將其納入某一法律體系中去才能解決該法律制度所欲調整的社會關系。信用證法律關系的理論包括以下內容。

1.1 開證行與受益人之間是否存在對價

提及信用證的法律關系，幾乎不可避免地提到信用證與合同的關系，進而就會涉及對價的問題。在英美合同法中，當事人通過要約與承諾達成的“合意”并不一定能使合同具有強制執行力。決定合同有效的因素除了“合意”，還要有“對價”。一項無對價的約定不產生任何法律上的權利義務，其履行僅僅取決于做出約定的人的仁慈和善意。[4]

有學者認為，開證行與受益人之間的是買賣合同關系，其對價是信用證項下的單據。[5]這里將信用證的內容視為單據交易。信用證下經常涉及的單據主要有：匯票、發票、運輸單據、保險單據、原產地證明、裝箱單、檢驗證書等。其中大部分若離開了信用證的規定并不具有交換價值，并不能作為開證行付款的等價補償。因此單據不是有效的對價。信用的核心內容是相符交單，當開證行確定的單據提示相符時，就必須予以付款，這里的意思是“憑單付款”，[6]而不是“單據交易”。相符交單是受益人的權利而不是義務。

對價必須存在于合同的雙方，即約定必須具有相互的約束力。如果在一項約定中一方可以完全根據自己的意愿隨時撤銷或者不履行約定，則該協議缺乏對價的相互性，不具有有效的對價。[4]如前所述，開證行開立信用證后，受益人并沒有提交相符單據的義務，可按照自己的意愿選擇是否履行，因此開證行與受益人之間并不存在有效的對價，也不能構成有效的合同。

1.2 開證申請人不是信用證的一方當事人

一般認為，信用證至少涉及三方當事人，開證申請人、開證行和受益人。但筆者認為，開證申請人和開證行之間是受開證申請書的約束，開證行根據開證申請書項下的義務開立信用證，而信用證本身不約束開證申請人，其在開證行向其提供符合信用證的要求的單據時向開證行支付信用證金額以及其他相關費用的義務，看似像信用證“憑單付款”義務，實際上是另一合同的付款義務。

開證申請書是一種委托合同。開證行受開證申請人的委托，開立信用證并在確保單據相符的情況下向受益人付款，開證申請人須支付開證的手續費（其性質為代理費）。這是一種委托代理關系。

由此，主張信用證是開證申請人和開證行之間訂立的利他合同（利他合同說）以及信用證是開證申請人委托開證行向受益人付款的合同（代理說）、信用證是開證申請人對開證行作出的要求和授權，以開證行的計算向受益人的給付（依據德國民法典的指示證券說），以及主張信用證是開證人與開證人之間約定的債務不完全轉移（依據法國民法典第1275條的債務轉移說），信用證是開證申請人與開證行之間訂立的加工承攬合同，并基于代理關系向受益人付款的代理關系（根據德國民法典第631條和第675條）。都把開證申請人當作信用證的當事人，混淆了開證申請書和信用證本身的關系，忽略了開證行和受益人之間的關系才是信用證法律關系的核心。

1.3 從信用證開立之日起，開證行即有不可撤銷的付款責任

根據UCP600的規定，信用證都是不可撤銷的。信用證開立之日起成立，信用證的成立不需要受益人的意思表示。

有學者根據德國民法典中的“抽象債務允諾”來解釋開證行與收益人之間的關系。德國民法典第780條規定：“為使以通過合同而獨立成立債務的方式約定給付的合同（債務約定）有效，如果沒有規定其他形式，需采用書面形式。”因此，債務允諾是單方負擔義務的抽象合同。[7]債務允諾是獨立的約因，足以創設一項義務。該約束力自不可撤銷信用證向賣方發出即告成立。[8]表面上看這樣解釋開證行與受益人的關系是合理的，但是既然“抽象債務允諾”依然是一種合同關系，那么為什么這一合同能夠僅以一方當事人的表示就能成立？世界各國都強調合同的成立必須是以雙方意思表示（“合意”）為前提，即使僅是為對方當事人設定權利的合同，也必須要對方當事人同意。