淺析企業交叉持股的雙刃劍效應

劉旭東　侯世嬌　呂佳寧

摘要：隨著交叉持股的現象逐漸在日本以及德國普及開來，我國學者亦開始進行交叉持股效應的研究，但目前對于交叉持股對企業價值的影響方面沒有準確的答案，其利弊影響均存在著，共同影響著企業的績效、戰略。因此本文在探尋企業交叉持股的動因的基礎上，選取了兩個企業交叉持股的典型案例進行了案例分析，并對于企業交叉持股帶來的效應進行了總結，最終給出了對于是否應當推行交叉持股的幾點建議。

關鍵詞：交叉持股 雙刃劍效應 案例研究

一、引言

企業的股權結構對于一個企業來說是極為重要的，股權結構的狀況與調整都會影響到企業戰略的實施與企業價值的實現。目前利用交叉持股來改善公司的股權結構，這一方法已經在亞洲國家中廣泛應用開來，尤其是在日本和德國注資的企業中，特別是在產融領域，交叉持股的現象相對較為明顯，而在歐美地區則應用并不廣泛，對于企業的交叉持股是否要在中國企業中推行的問題仍然需要做進一步的研究。在情勢很好的市場行情內，一家公司的增值對于持有其股份的其余交叉持股公司也有著非常有利的影響，這樣外部信息使用者對于其公司的會計信息就難以做出準確的判斷。

交叉持股是指上市公司互相持有其余某上市公司股份的狀況，這也意味著公司內部的控股股東僅僅需要持有很少量的股票，則可以在很大程度上達到控制公司的目的，即通常意義上的少數股權控制整個公司的股權治理結構，這樣的股權結構對于公司的治理和管理既有有利的部分，也有不利的部分，因此本文著重通過案例分析來探討交叉持股對于公司價值的影響的雙刃劍效應。

二、企業進行交叉持股的動機

（一）為了阻止其余企業的惡意并購

在企業發展壯大的過程中，往往都將會遇到有企業想要吞并的窘狀，為了企業的發展順利，一些公司、企業往往會采用交叉持股這樣一種方法來保證企業不被惡意收購。具體的來說如果有外來企業想要大量收購公司股份時，實施交叉持股之后的企業會有更強的抵抗能力，即單個作戰的公司抵抗外敵能力較弱，難以抑制惡意的股份收購，而交叉持股意味著其股份往往交由相關企業持有，散股很少因而會很大程度上抵制其余外部企業的惡意收購。

（二）為了獲得更多的壟斷利潤

在行業內如果有幾家企業獨大，占有很大的市場份額，如果不實行交叉持股而僅僅進行戰略聯盟的話，極有可能出現某些企業為了自身利益而做出違反聯盟利益的事。而實行交叉持股，即強強聯合，則可以很好的限制巨頭企業的行為，使得行業中壟斷利潤更大的被企業所占有。同時，交叉持股后企業將更傾向于選擇更高風險的項目從而獲得更高收益，這樣也可以使得企業的壟斷利潤激增。

（三）可以起到穩固股價的作用

交叉持股對于股價的穩定也起到了很大的作用，在公司股價下跌時，公司本身不得通過回購自己公司的股票來阻止股價下跌，而交叉持股后，則持股公司可以回購該公司市面上的散股來穩定股價，這對于企業來說是非常有利的。

但目前對于交叉持股動機的研究仍然處于探索階段，學者們也未能對于這一問題做出明確的解釋，交叉持股的動機往往非常復雜，不是從企業價值或企業間聯盟就可以完全做出解釋的，上述幾種原因是在企業進行交叉持股時候較為普遍的動機。

三、企業交叉持股的典型案例分析

（一）中國國際航空與國泰航空的交叉持股

中國國際航空與國泰航空的交叉持股是通過兩次的星辰計劃而最終實現的，二者互相持有對方超過10%的股份。通過這樣的兩次并購計劃，兩家公司非常成功的避免了航空運輸業內部的激烈競爭，形成了更為緊密的戰略同盟關系，例如在客運方面，二者于中華地區互為對方的銷售代表、通過航線共享收入共攤成本。另外，中國國際航空與國泰航空是非關聯方，這樣的交叉持股也是其戰略聯合的重要推動，二者互為大股東從而使得其利益綁定，很大程度上對于二者的運營起到了促進作用，就拿國泰航空來說，在交叉持股計劃成功實施后，其每年的凈利潤就可以達到30億以上，這是之前從未想象到的。

（二）臺灣力霸集團的交叉持股

力霸集團的掌控人事實上就是王氏家族，其掌控了力霸集團以及其下屬子公司的大部分權利，就力霸公司的外部環境來看，這樣的復雜交叉持股導致其控制權市場、金融市場以及注冊會計師審計等基本失去了其原本應當發揮的重要作用，導致其外部監管幾乎等于失效，這樣就直接導致了2007年時力霸集團發生的涉嫌大規模掏空和超貸事件的發生。

王氏家族在交叉持股的復雜狀況下掌握了絕大部分權利，這樣就導致在其股東大會的投票上有了極大的不公正狀況的出現，甚至其投票的投票箱以及開票的投票箱都不是同一個，即其股東大會直接變成了由王氏家族一手操辦的內部會議，其所做的決定不能代表廣大股東以及董事會的意見，而僅僅能代表其一個家族的利益趨向。在這樣的掌控下，王氏家族做了非常多的虛假交易、虛增股票，在其執掌的七年內公司的資產被大量掏空，公司價值完全未按照戰略指引前進，最終只有分崩離析。

四、企業交叉持股的效應

從以上兩個案例中我們可以看出，交叉持股在非關聯方中起到的有利作用要大于在關聯方企業的作用，在關聯方企業交叉持股時，很可能會導致一家主導企業獨自主導股權變更的行為，從而忽視其他股東以及企業利益相關者的利益，最終導致企業的衰亡。目前，中國地產行業內部有很大一部分企業也實施了交叉持股的戰略，這樣做的原因主要在于中國的地產行業仍然較為不集中，相較于原來的拿地開收模式，以直接去購買相對低估值的房企股權的方法來擴大其地位的速度更快。

第二，如果市場的透明化程度相對較高，那么實行交叉持股時所產生的風險就要小的多。如果市場監管機制薄弱，市場上存在著大量的黑箱作業，那么交叉持股給公司帶來的風險就要成倍增長。

另外，在普通公司和公司之間的交叉持股導致的風險要小于普通公司和金融行業公司交叉持股的風險小的多。如果金融公司和普通公司之間形成了較大范圍的交叉持股，則很有可能被大面積套空資產，金融公司將很可能被控制，這樣對于整個社會造成的損害是非常大的。

因而可以很明顯的看出，交叉持股在實際中的效應往往是雙方面的，有利的部分值得公司去好好運用，而對于其所帶來的風險則更是需要各行業企業去規避的，只有將這把雙刃劍運用得當才能真正發揮交叉持股的優勢效益，為社會帶來更大的益處。

五、交叉持股實施的建議

綜上所述，交叉持股具有一定的風險性，因而在我國目前即將實行的國企改革中應當更為謹慎的運用，而不是直接大面積的推廣，首先需要依照當前較為成熟的市場，例如日本企業的交叉持股市場，所給出的經驗、教訓，創建一套較為完善的體系、適合的評價方法，來供各行業企業做參考，然后再推行適合這一市場的交叉持股形態，這樣才能保證效益的最優。

在政府的方面，政府需要加強監管力度，盡量保持交叉持股的透明度監管，保證企業之間互相持股的信息公開、公正，另外，建議可以創立一套企業之間的數據庫，保證政府監督的有效實施，規避其帶來的風險才能使得交叉持股對于社會的效益最大化。

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