借殼新玩法

凱夫

變“配套融資”為“提前入股”，同樣達到了避免借殼上市的效果。

配套融資是指上市公司在并購時，同時向投資者定向增發股份進行融資，是上市公司一次收購兩次發行的動作，對于部分借殼方案的設計來說，不僅僅完成資產證券化，還同步完成了資金的募集工作。

在部分借殼方案設計里面，配套融資起著至關重要的作用。但隨著證監會重組新規頒布后，原來直接通過配套融資增強并購時現金支付能力的方法已難行得通。但正所謂“上有政策，下有對策”，最近市場又有了新套路，就是變“配套融資”為“提前入股”，同樣達到了避免借殼上市的效果。

力源信息巧避規定

在并購重組騰飛電子交易還未完成的情況下，停牌近半年的力源信息（300184.SZ）8月底又公布并購帕太集團的重組方案，并于9月12日復牌。復牌后11個交易日公司股票漲幅近80%，說明了市場對本次重組的看好。

交易預案顯示：力源信息擬通過“發行股份+支付現金”（各50%）的方式，作價26.3億元購買趙佳生、趙燕萍、劉萍、華夏人壽持有的武漢帕太100%的股權。

據披露，標的公司武漢帕太為控股型公司，本身并無實際業務經營，武漢帕太僅通過子公司香港帕太間接持有帕太集團100%的股權。帕太集團系本次交易的目標公司，于2000年在香港成立，是一家內地領先的電子元器件分銷商；其業務板塊覆蓋了通信、家電、汽車等領域，2014、2015、2016上半年的盈利分別為1.37億元、1.62億元、8339.72萬元。

根據本次交易的定價，上市公司向交易對方趙佳生、趙燕萍、劉萍、華夏人壽支付的股份及現金對價情況如表：

另外根據披露的財務數據，武漢帕太銷售收入是力源信息的3.3倍，且26.3億的收購價是上市公司凈資產的3.8倍，此次交易顯然是一個“蛇吞象”式的收購，構成重大資產重組。

本次交易前，趙馬克持有上市公司23.28%的股權，為上市公司實際控制人。本次交易中，高惠誼作為趙馬克配偶之母認購2億元的配套融資。交易完成后，在不考慮上市公司收購飛騰電子（2015年12月獲得證監會核準）的情況下，趙馬克及其一致行動人將持有上市公司17.27%的股份；在考慮收購飛騰電子的情況下，趙馬克及其一致行動人將持有上市公司16.25%的股份，仍為控股股東。因此本次交易不構成借殼上市。那么各方是如何巧妙設計從而規避創業板不允許借殼的規定呢？

提前入股成為關鍵

本交易最值得注意的是，在力源信息停牌期間的2016年8月，武漢帕太原股東將其所持有的合計24.49%的股權，以6.44億元的價格轉讓予華夏人壽。具體轉讓信息如下表：

其中華夏人壽受讓武漢帕太股權價值與本次交易中武漢帕太的交易作價（26.3億）一致。

而公司在方案里也披露，在武漢帕太股權轉讓前，上市公司與趙佳生及其一致行動人已協商確定交易對價的支付方式，即力源信息需以股份方式支付67，091.3萬元（占比約25.51%），并以現金方式支付195，908.7萬元（占比約75.49%）。

但由于6月17日證監會發布了《關于上市公司發行股份購買資產同時募集配套資金的相關問題與解答》，其中明確配套資金比例不超過擬購買資產交易價格100%的計算中，“擬購買資產交易價格”指本次交易中以發行股份方式購買資產的交易價格。

由于本次交易中，上市公司擬通過募集配套資金來支付本次交易的現金對價?！秵栴}與解答》發布后，考慮到配套融資規模將大于股份對價規模，為保持與交易雙方初步約定付款條件一致，雙方對方案進行了調整，先行引入無關聯第三方（華夏人壽）以現金方式向趙佳生、趙燕萍、劉萍購買武漢帕太24.49%的股權。

華夏人壽是上市公司停牌后，已確定的配套融資認購方。其認可力源信息重組后的發展前景，同意通過受讓武漢帕太已有股權的形式參與此次交易。相當于，華夏人壽以與上市公司并購一致的價格提前拿出現金受讓武漢帕太部分老股，后續這部分老股通過換股形式變成了上市公司力源信息的股票。

通過此種形式最終華夏人壽拿到上市公司股票的數量和價格與直接參與配套融資是一致的，其均將持有上市公司約5，839.41萬股；但卻在不違反配套融資新規的情況下，實現了上市公司與武漢帕太實控人約定的“25.5%股票+74.5%現金”的支付方式。

實際上，在避免借殼上，華夏人壽在方案中起到的作用也非常關鍵。標的公司武漢帕太是一家典型的家族制企業，趙佳生及其一致行動人原先的持股比例是100%，且在重組前的三年內僅完成了一次股份轉讓行為，即劃轉給華夏人壽，后者受讓股份后，趙佳生及其一致行動人的持股比例降至75.51%。以武漢帕太26億元估值推算，如果其股權未遭華夏人壽稀釋，假設力源信息按照現金對價50%、發行股份50%的模式收購，則趙佳生及其一致行動人的持股比例（約1.15 億股）將可能遠超上市公司原實控人趙馬克（目前持有8940萬股），從而觸發借殼上市，而創業板公司是不可以借殼上市的，這是政策底線。

相反，有了華夏人壽后，上市公司向趙佳生及其一致行動人僅發行6000萬股左右，極大地稀釋了標的資產原持有人的股份比例，從而維持了上市公司控制權的穩定性。