FOF如何優中選優

文/王群航 編輯/白琳

FOF如何優中選優

文/王群航 編輯/白琳

要做好FOF投資，首先要對FOF的概念和各種分類有清晰的認識；其次，要在定量、定性兩方面對產品進行充分的評價。

2016年9月23日，證監會正式發布并實施《公開募集證券投資基金運作指引第2號——基金中基金指引》（以下簡稱《指引》），標志著基金中基金（FOF）正式進入規范化發展階段，FOF將更多地進入大眾視野。如何評價和選擇FOF，不僅是基金業內也是投資者將要面對的課題。

何為FOF

簡單地說，所謂FOF（Fund of Fund）就是專門投資其他基金份額的基金，是基金中的一個特殊種類。

FOF這一概念從何而來？股票、債券等數量多了之后，為解決選擇難，就有了證券投資基金；證券投資基金數量多了之后，為解決選基金難，就有了專門投資那些基金份額的基金，即證券類FOF。不僅如此，股權投資基金、創業投資基金多了之后，都會出現相關的、專門投資這些領域之基金份額的FOF。同時，除單獨投資上述各個領域之基金份額的FOF之外，還會有一些對于上述各項領域內基金份額都可以投資的綜合類FOF。這一切，都是資產管理市場生態系統健康發展及不斷豐富與壯大之后的必然結果。

FOF有兩個最明顯的、其他產品無法替代的優勢：一是雙重的優中選優，二是風險與收益的二次平滑。首先看雙重的優中選優：第一重，表示FOF選擇的是優質的標的基金進行投資；第二重，則表示這些優質的標的基金也是選擇優質的股票和債券進行投資。其次看風險與收益的二次平滑：每個產品都有風險也有業績，FOF是通過把它們組合在一起，實現風險與收益的二次平滑。因此，投資和持有FOF，不要期望它有非常高的收益，但也不必擔心它有非常高的風險。

FOF起源于美國，但我國目前的FOF市場在監管規定和相關標準上與美國有所不同，無法完全參照美國的經驗。比如美國主流FOF產品中的目標周期、生命周期產品在國內有可能行不通。

總體來說，FOF是一個龐大而復雜的產品。因此，要做好FOF投資，首先要對FOF的概念和各種分類有清晰的認識；其次，要在定量、定性兩方面對產品進行充分的評價。

區分不同種類的FOF

按照FOF的投資范圍、投資策略、投資市場、投資理念等維度，可以對各類FOF進行劃分。

從管理人的角度，可以將FOF分為公募FOF和私募FOF。當前《指引》放行的、市場上普遍熱議的FOF，屬于公募中的公管公FOF，即由公募基金公司管理的、以公募基金為投資標的的FOF。

公募FOF

公募FOF的定義來源于證監會2013年6月1日新版的《中華人民共和國基金法》的配套文件《公開募集證券投資基金運作管理辦法》第三十條第四項：“百分之八十以上的基金資產投資于其他基金份額的，為基金中基金”，因此，公募FOF有個明確的量化指標：80%。此外，還需要注意的是，按照該辦法第三十條第五項的規定，“投資于股票、債券、貨幣市場工具或其他基金份額，并且股票投資、債券投資、基金投資的比例不符合第（一）項、第（二）項、第（四）項規定的，為混合基金”。這也就是說，公募基金中的混合基金如果將來被放開，也是可以買其他基金份額的，但它是混合基金，不是FOF。因此，不是所有買了其他基金份額的產品都叫FOF。

在公募FOF中，按投資范圍可分為：公管公、公管私及公管混合。公管公，即公募管理人發行的FOF，投資對象是公募基金（這類產品將是市場中的主流）；公管私，即公募管理人發行的FOF，投資對象是私募基金；公管混合，即公募管理人發行的FOF，投資對象包含公募基金、私募基金以及股票、債券等。

需要注意的是，當下證監會《指引》放行的是公募公管公FOF。公管私和公管混合理論上有，但不會出現在目前的市場上，因為現行政策對私募的投資者有很嚴格的要求，不會允許通過公募產品繞路去買私募產品。

私募FOF

私募FOF的定義出自2016年9月8日基金業協會發布的《關于資產管理業務綜合報送平臺上線運行相關問題安排的說明》，其中將私募證券FOF定義為“主要投向證券類私募基金、信托計劃、券商資管基金專戶等資產管理計劃的私募基金”。這里指的是關于私募中證券類FOF的定義，當然還有股權類FOF。

在私募FOF中，按投資范圍可分為：私管私、私管公、私管混合。私管公，即私募管理人發行的FOF，所投資的對象都是公募基金。預計這類產品未來將會比較多。私管私，即私募管理人發行的FOF，所投資的對象都是私募基金。這也是過往私募FOF中的主流產品，并且衍生出了MOM這種特定的產品形式。私管混合，即私募管理人發行的FOF，投資對象是私募基金和公募基金以及其他類型的標的，如股票、債券、期貨、期權等。

公募FOF由于有投資單只基金不得超過被投資基金凈資產的20%的限制，因此買的產品一般都多于5個；私募FOF就比較特殊，很多情況下買的產品會少于5個。因此選擇FOF產品首先要分清楚是公募還是私募。

內部FOF與外部FOF

顧名思義，內部FOF即指相關FOF所投資的標的基金全部都是本公司的；外部FOF即指相關FOF所投資的標的基金全部都是其他公司的；混合FOF即指相關FOF對于各個公司的標的基金都可以投資。就后者而言，未來為了讓產品的特色更加鮮明，最好能夠在產品設計的時候用明確的量化指標來說明其投資自家基金的占比區間。

從美國FOF市場的發展情況來看，內部FOF是起源，根本目的在于打包銷售自己公司旗下的產品。美國的基金市場是個大市場，由于行業集中度較高，因此那些旗下基金產品數量很多的大公司，有條件發展內部FOF。

回頭看中國市場，截至2016年8月末，管理規模超過100億元的私募公司僅有140家，并且各家公司的產品數量也不多。在這種情況下，如果想發展內部FOF，可能會受到自身條件的限制。因此，從目前的中國國內FOF發展格局來看，外部FOF應是主流，其次是混合FOF。

按照投資標的分類，FOF還可分為指數FOF、混合FOF、被動FOF、主動FOF、股基FOF、債基FOF等等。此外，還有場內FOF和場外FOF之分。場內FOF是指它的投資標的絕大部分是場內產品。在FOF發展的早期，市場上做場內FOF的比較多，做場外FOF的相對比較少。

總而言之，對于FOF產品的選擇，第一要有清晰的概念，第二要分清楚類別。

FOF的定量與定性評價

FOF的產品選擇與績效評價是緊密關聯的兩個方面。產品選擇離不來績效評價，而評價也是為了更好地選擇產品。

定量評價

由于FOF本身就是一種基金，因此它的評價方法也就是基金的評價方法。需要注意的是：第一，由于FOF的特性是風險與收益的二次平滑，因此不能把FOF與其他基金放在一起進行業績排名，只能在FOF內部進行業績排名；第二，要在FOF各種不同的分類的基礎上進行排名。

業績排名。定量評價首先是關注業績排名，具體的指標有凈值增長率、累計凈值增長率、復合凈值增長率、年化收益率等等，可以按不同的時間維度來評價。例如，滾動看過去一周、一月、一季度、半年的排名；又如，按自然期限的季度、年度排名。在評價中會用到各種時間維度的排名，需要長中短結合起來看。在績效評價中必須要重視排名，排名是一切評價的基礎。

風險指標。FOF的風險指標也就是基金評價常用的風險指標，例如年化波動率、最大回撤等等。

風險調整后收益指標。這是另一個重要的定量指標，也是基金評價常用的指標，如夏普指數、特雷諾指數、詹森指數等等。評價的關鍵在于評價人對這些指標的熟悉程度。

定性評價

定性評價的關注點主要有三方面：第一是FOF管理人的情況，也就是基金公司的情況；第二是FOF經理的情況；第三是產品的投資運作情況。對于產品的投資運作情況，需要“二次穿透”：第一次穿透是從FOF到標的基金，第二次穿透是從標的基金到股票、債券等。在確定基金的組合時，尤其是為了防止組合有所偏頗時，必須要有二次穿透。這就要求評價人對標的基金有透徹的理解。要做好FOF投資，首先要做好對標的基金的學習和研究，充分閱讀和理解標的基金的原始資料，僅靠外部數據、模型和智能投顧是遠遠不夠的。

投資者如何選擇

選擇合適的FOF不能夠只看業績。業績排名只能讓投資者了解產品的過往業績，因此投資者在查看了業績排名后還應結合相關的定性研究，來確定希望申購的對象。

考察FOF的管理人情況

目前，市場上常見的FOF管理人類型有以下三類：第一類是以FOF為主營業務的私募，其中，以第三方銷售公司旗下的較多；第二類是券商、期貨、銀行的資產管理部門；第三類是公募基金公司中目前管理的FOF產品多見于專戶和QDII。現實中，有些FOF的管理人并不是產品的實際管理人，相關的公司僅僅只是個通道而已。

對于私募管理人，應該盡量了解到以下情況：公司的綜合情況，包括但不限于FOF管理人的資質、公司規范度、商業模式、公司歷史、股東結構、組織架構、公司經營的持續性、公司商業模式、公司發展史與大事件等；員工的基本情況及各部門人員的配備情況等；旗下基金的整體業績表現情況和分項資產管理能力、綜合資產管理能力、規模化管理能力，以及FOF管理人在過去三或五年資產管理規模的增長情況、產品類型、已有的客戶結構、產品線結構等。

考察組合管理情況

為獲得長期優異且穩定的業績，FOF管理人需擅于資產配置及標的基金挑選。此外，了解FOF管理人的組合管理流程，有助于判斷其操作的規范性，形成合理的投資回報預期。其相關內容包括但不限于：資產配置情況、對于標的基金的挑選標準、組合構建、交易情況等。這其中，最為重要的是對于標的基金的二次穿透。

考察風險控制情況

FOF管理人的風險主要體現在兩個方面：投資風險和資管業務風險。投資風險可進一步細分成組合構建層面的和標的基金層面的，資管業務風險主要體現在公司投資運作和法律合規等方面。

投資風險。主要考察管理人對標的基金的風險控制能力，是否能影響標的基金管理人的投資并及時進行風險控制，以及采用了哪些量化風險控制指標分析標的基金。

資管業務風險。一是FOF管理人是否具備FOF相關的投資管理制度、風險控制制度，并依此展開投資運作。通過風險控制制度，可以了解到FOF管理人識別風險的方法、及可能采取的降低風險的工具、措施。二是FOF管理人是否構建了完備的風控系統，以監測FOF投資運作中的各個階段的風險指標。其他方面還包括：是否為行業協會注冊機構，是否配備了全職的合規人員，在托管機構、行政管理人、法務顧問、審計機構、銀行、銷售渠道等領域的合作伙伴有哪些，以便從側面了解該FOF管理人的資質。

作者系濟安金信科技有限公司副總經理、濟安金信基金評價中心主任